El boom exportador lleva a algunos economistas, en tono optimista, a sostener que gracias al RIGI y al superRIGI, las exportaciones de energía, minería y tecnología serán el motor del crecimiento sostenible. Simultáneamente, otros economistas, en tono más pesimista, advierten sobre el riesgo de sufrir la “enfermedad holandesa”. En mi opinión, ninguna de estas dos visiones del boom exportador se funda en un análisis realista de la historia y del presente de la economía argentina en el mundo que se avecina.

En la economía global, existen más incertidumbres que las del pasado a causa del vertiginoso avance de los cambios tecnológicos, las erráticas políticas comerciales de los Estados Unidos y los riesgos de conflictos geopolíticos. En este contexto, que el estado pretenda orientar las inversiones con incentivos fiscales y privilegios cambiarios y financieros para algunos sectores y tamaños de empresas, sin que el resto de la economía cuente con un ambiente propicio para invertir y exportar, puede llevar a desequilibrios estructurales como los que impidieron nuestro desarrollo durante los últimos 100 años.

Las economías emergentes necesitan dotar a sus estructuras productivas de amplia flexibilidad y agilidad en la asignación de sus recursos humanos y de capital para adaptarse rápidamente a las cambiantes circunstancias mundiales. Eso no se logra con incentivos sectoriales y discriminatorios por tamaño de empresas e inversiones, sino por la eliminación completa de los sesgos anti exportador y anti inversor que caracterizan a las economías que han sido cerradas al comercio y han sufrido largos períodos de alta inflación.

En este sentido, los sesgos anti exportador y anti inversor fueron y siguen siendo los mayores frenos al crecimiento sostenible de la economía argentina.

Eliminar estos sesgos es la clave del éxito de la estrategia de crecimiento económico. Y esto no se consigue con el RIGI y mucho menos con el superRIGI, porque ambos esquemas discriminan y ponen en desventaja a millones de empresas y emprendedores cuyas decisiones de inversión y esfuerzos exportadores son indispensables para afrontar con éxito los desafíos de una eficiente asignación de recursos, con flexibilidad y agilidad.

El boom exportador

Que las exportaciones asciendan este año a 100 mil millones de dólares y que las importaciones se limiten a menos del 80% de esa cifra no es nada extraordinario. Si desde 2002 las exportaciones hubieran seguido aumentando al ritmo en que lo hicieron en la década del 90, hoy deberían ascender a 135 mil millones y, con consumo e inversión deprimidos entre 2002 y 2004, las importaciones fueron menos del 50% de las exportaciones de esos años.

Además, hay que tener en cuenta que, durante los últimos 25 años, en promedio los precios de nuestros productos de exportación se duplicaron. Para tomar dos ejemplos relevantes, el precio de la soja pasó de 170 dólares por tonelada en 2001 a 440 dólares en la actualidad y el precio del petróleo de 25 dólares por barril a alrededor de 75 en la actualidad. Es decir, que de no haberse recreado el sesgo anti exportador que había sido eliminado totalmente en la década del 90, hoy probablemente deberíamos estar exportando más de 190 mil millones de dólares. Es decir, deberíamos haber mantenido la relación que existía a fines de los 90 entre las exportaciones de Argentina y Brasil. Argentina exportaba 26 mil millones de dólares y Brasil 48. Hoy Brasil exporta 350 mil millones y nosotros sólo 100.

Para interpretar correctamente cuáles son las causas del boom exportador, hay que advertir que la actual producción exportable es fruto de las inversiones que se hicieron hasta aquí, sin ningún incentivo fiscal especial. Por el contrario, con todos los inconvenientes creados por el sesgo anti exportador reaparecido desde 2002.

El sesgo anti exportador daña el crecimiento potencial de la economía

El sesgo anti exportador no se mide por el nivel del tipo de cambio real sino por la divergencia entre el tipo de cambio efectivo de exportación y el tipo de cambio efectivo de importación. Cuando el tipo de cambio efectivo de importación excede al tipo de cambio efectivo de exportación, se dice que la economía presenta un sesgo anti exportador.

Este sesgo impide que los empresarios puedan adoptar sus decisiones de inversión y producción pensando no sólo en la demanda interna sino en la que pueda provenir del exterior, con lo que se restringe la posibilidad de conseguir ganancias por mayor escala de producción.

Al incrementar los costos de la inversión y de los insumos comercializables internacionalmente, impide que puedan alcanzarse en las actividades de exportación los mismos niveles de productividad que en los países con los que competimos en los mercados del exterior. Esto fue demostrado exhaustivamente en muchas investigaciones empíricas y, en particular, en el trabajo que realizamos con Yair Mundlak sobre el desarrollo agropecuario argentino, que es el hilo conductor del libro sobre la historia económica de Argentina que escribimos con mi hija Sonia Cavallo Runde.

Lo que ocurrió con los rendimientos en los cultivos granarios, comparando la experiencia de Argentina con la de Brasil, en la década del 90 y años posteriores, es un ejemplo de lo más elocuente. Con la eliminación de las retenciones y todas las demás medidas de reducción de costos de laboreo y transportes, más la temprana introducción de las últimas innovaciones tecnológicas en materia de semillas, Argentina prácticamente cerró la brecha de rendimientos con los Estados Unidos, mientras que Brasil quedó rezagado por varios años. Pero desde 2002 en adelante, con la reintroducción de retenciones y la falta de respeto a la protección de la propiedad intelectual en materia de semillas, cosa que no hizo Brasil, se ha vuelto a abrir la brecha de rendimientos con los Estados Unidos y, lo que es peor, con nuestro vecino Brasil. La consecuencia es que mientras a principios de los 2000 Brasil exportaba productos agropecuarios por valores parecidos a los nuestros, en la actualidad triplica el valor de esas exportaciones.

El sesgo anti inversor

El sesgo anti inversor se manifiesta principalmente en las dificultades de los potenciales inversores para conseguir financiamiento a tasas razonables de interés.

Hay muchas tasas de interés, pero hay que observar especialmente, por un lado, el costo de un préstamo de mediano plazo en el mercado interno y por el otro, el costo del financiamiento externo.

Si se consiguen bajar estas dos tasas de interés de manera que no superen el ritmo potencial de crecimiento de la economía, digamos el 5% anual, no sólo se estará reduciendo el sesgo anti inversor, sino que además será más fácil reducir el sesgo anti exportador. La reducción de pagos de intereses por parte del sector público abrirá un espacio fiscal para acelerar la eliminación de los impuestos sobre las exportaciones y de los aranceles u otros impuestos a las importaciones.

Mi insistencia en eliminar cuanto antes todos los controles de cambio e impedir que puedan ser reintroducidos, es decir, asegurar de una vez y para siempre la libre movilidad de capitales y, al mismo tiempo, acumular muchas reservas, apunta a conseguir rápidamente la baja de la tasa real de interés y eliminar los sesgos anti exportador y anti inversor.

¿Tipo de cambio real alto o eliminación de los controles de cambio?

Muy a menudo se sostiene que para alentar las exportaciones hay que mantener un tipo de cambio real alto y nada se dice sobre los controles de cambio.

La prédica en favor de un tipo de cambio real alto sin libertad de movimiento de capitales, como forma de alentar las exportaciones, es totalmente contraproducente porque adormece las demandas de menor sesgo anti exportador y rebajas en las tasas reales de interés por parte del sector privado.

El tipo de cambio real alto de los ideólogos del “Plan Fénix” con el que comenzó el período post convertibilidad en 2002, en conjunto con los defaults externo e interno, llevó a que se acentuara el sesgo anti exportador a lo largo de todos los años siguientes y que desapareciera el crédito externo e interno, tanto para el sector público como para el sector privado. Esto explica el bajo crecimiento, a pesar de los términos del intercambio favorables que predominaron durante todo el período.

No se visualiza en el frente fiscal que en lo que resta de 2026 y 2027 pueda haber una fuerte contribución a la reducción adicional de la tasa de inflación.

Para que de aquí a las elecciones del año próximo la tasa de inflación tienda a bajar y que la demanda interna de bienes y servicios se reactive, del largo listado de temas que se discutieron recientemente entre el staff del FMI y el equipo económico se destacan dos que, a mi criterio, son claves.

En primer lugar, es fundamental que se acentúe la acumulación de reservas tal como viene insistiendo el FMI desde el año pasado. Yo vengo dando ese consejo desde el inicio del gobierno de Javier Milei[1]

En segundo lugar, se necesita que se produzca una rápida expansión del crédito bancario en dólares a partir del atesoramiento en esa moneda que viene habilitando la eliminación gradual del cepo cambiario. El equipo económico, más que el staff del FMI, aboga por esta vía para proveer a familias y empresas del acceso a financiamiento para inversiones en equipamiento y capital de trabajo.

La expansión del crédito en pesos será la resultante de cómo se articulen el control de la base monetaria, la tasa de interés de intervención del Banco Central y la expectativa de ahorristas e inversores sobre el curso del tipo de cambio nominal en los varios tramos del segmentado mercado cambiario.

La eliminación completa del cepo cambiario, es decir la remoción de todo tipo de restricciones al movimiento de capitales, ayudaría mucho a despejar del horizonte el riesgo de salto cambiario.

Sobre la acumulación de reservas el staff del FMI tiene razón.

Comenzar a acumular reservas ha sido la mejor decisión de política macroeconómica que el gobierno ha adoptado desde el mes de abril y es muy auspicioso que en la negociación con el FMI para lograr el último desembolso, el equipo económico haya advertido la importancia, no solo de continuar haciéndolo, sino de darle mayor magnitud.

En mi opinión, la acumulación de reservas, mucho más que cualquier otra acción macroeconómica, explica que haya comenzado a bajar el índice de riesgo país con el consiguiente efecto positivo sobre el costo del financiamiento externo para el sector privado y, eventualmente, para el propio sector público.

El equipo económico tenía dudas sobre la relación causal entre acumulación de reservas y riesgo país. Así lo manifestó en sus discusiones con el Fondo: “Las autoridades explicaron que el ritmo de acumulación de reservas dependerá en gran medida de la evolución de las perspectivas de financiamiento externo y advirtieron contra el establecimiento de una relación causal entre el nivel de reservas y el riesgo soberano, dado que ambas variables están determinadas por factores comunes.”[2] Pero los acontecimientos de los últimos treinta días, muy probablemente, lo convencerá que no debe dudarse de que la forma más segura de que siga cayendo el riesgo país es, precisamente, la rápida acumulación de reservas, potenciada, por otro lado, por la fuerte liquidación de divisas originadas en el superávit comercial.

Contrapunto entre el staff del FMI y el equipo económico en relación a los préstamos bancarios en dólares.

Así como la aceptación por parte del equipo económico de la opinión del FMI sobre la importancia de acumular reservas es una muy buena noticia, también lo es la contestación del equipo económico a la advertencia precautoria del FMI contra la extensión de crédito bancario en dólares a prestatarios que no puedan calzarlos con ingresos en la misma moneda. Los negociadores argentinos enfatizan que, dado el carácter bi monetario de nuestra economía, es conveniente permitir que crecientemente los depósitos en dólares en el sistema bancario se utilicen para expandir el crédito en dólares a todo tipo de prestatarios solventes, como lo hacen los bancos de Perú y Uruguay.[3]

Que los bancos puedan recibir depósitos en dólares evita que las personas y empresas que prefieren mantener sus ahorros líquidos en dólares en lugar de pesos, deban necesariamente mantenerlos en dólares billetes o depositarlos en cuentas del exterior. Justamente, un fenómeno positivo que se observó en los últimos meses fue que el atesoramiento de dólares de las personas humanas, que ya no están afectadas por el cepo, se ha canalizado en una gran proporción a depósitos en dólares en el sistema bancario.

Si los bancos enfrentan fuertes limitaciones para prestar los depósitos en dólares que reciben de sus clientes, queda severamente limitada la canalización de esos ahorros hacia el financiamiento de capital de trabajo de las empresas o de inversiones de empresas y familias. El gráfico 1 muestra que esto es lo que lamentablemente viene ocurriendo desde el abandono de la convertibilidad.

Pero para revertir esta tendencia imitando la experiencia de Perú y Uruguay, es necesario que, en el régimen bi monetario, el dólar pueda cumplir las mismas funciones que el peso. Eso recién ocurrirá cuando se eliminen todas las restricciones al movimiento de capitales, es decir, cuando desaparezca el cepo cambiario en forma completa. Sin cepo cambiario y con un adecuado nivel de reservas, ya no existirá la expectativa de saltos cambiarios capaces de poner en riesgo la estabilidad del sistema financiero por insolvencia de los deudores en dólares sin cobertura cambiaria.

[1] Ver Informe del 20 de diciembre de 2023 ¨ El gobierno podrá lanzar un plan de estabilidad cuando haya logrado eliminar todo vestigio de cepo cambiario¨ e Informe del 4 de enero de 2024 ¨¨¨¨¨ La inflación bajará a costa de una fuerte apreciación real del tipo de cambio comercial¨ Es paradójico, pero a este consejo parece referirse el ministro Luis Toto Caputo cuando me atacó disgustado sobre mi comentario en el que dije, sin intención de ofender, que él razona más como operador de mercado que como economista.

[2] “Argentina 2026 A4 SR” Argentina staff report for the 2026 article iv consultation, second review under the extended arrangement under the extended fund facility, requests for a waiver of nonobservance of a performance criterion, modification of performance criteria, and financing assurances review. Página 26


[3] Este contrapunto aparece claramente en la página 23 del documento “Argentina 2026 A4 SR”.  El staff del FMI propone que: “las políticas macroprudenciales procuren limitar los riesgos financieros, incluyendo el mantenimiento de límites prudentes al otorgamiento de préstamos en moneda extranjera a prestatarios sin cobertura cambiaria, así como una mayor divulgación de los descalces de moneda y de los pasivos contingentes (MEFP ¶22)”. Sobre este punto el equipo económico observa: “A medida que el proceso de estabilización se consolide y las reservas internacionales se recuperen, las autoridades consideran que podría analizarse una relajación gradual de las regulaciones prudenciales que restringen el otorgamiento de préstamos en moneda extranjera, tomando como referencia la experiencia de economías altamente dolarizadas como Perú y Uruguay.”

Más allá del prestigio del premio, lo que más me enorgullece es ver cómo su dedicación, su capacidad intelectual y su compromiso con los alumnos son valorados por la comunidad académica.

Escuchar las palabras de reconocimiento hacia su forma de enseñar, su apertura intelectual y el impacto que tiene sobre sus estudiantes fue profundamente conmovedor para mí como padre.

Felicitaciones, Alberto. Este premio refleja años de esfuerzo, pasión por la enseñanza y excelencia académica.