Pensamientos Neoliberales

Sólo un poco de prudencia

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Thu, 02 Jan 2020 12:03:00 +0000

Es todo lo que pido a mis lectores, que veamos en dónde estamos y no nos dejemos cegar por el buen rendimiento que han tenido las bolsas en 2019 (el mejor desde el rebote de la gran recesión en 2009). No quiero que se me tome por profeta del desastre, ni quiero decir que la próxima crisis sea inminente, ni que en 2020 la bolsa caerá un 30%, ni siquiera digo que caerá.

Pero lo que sí digo es que son momentos para ser prudentes, que muchos de los motores que nos han llevado hasta aquí se están apagando, y que las soluciones no son fáciles ni convencionales, ni siquiera probadas, ya que la alquimia de los Bancos Centrales todavía está usando el ensayo-error como método para ver si funcionan sus políticas.

Hay varias razones para pensar que estamos en un momento “avanzado” del ciclo económico. Varios de los factores que antes contribuían a un aumento de la actividad económica y la generación de ganancias por parte de las empresas están en un punto en el que prácticamente no pueden mejorar mucho más, por el contrario, probablemente se conviertan en un lastre de ahora en adelante.

Repito que con esto no quiero decir que es hora de ponerse cortos, creo que nadie (o muy pocos) tienen la capacidad para predecir un tope de mercado y mucho menos de la economía. Pero lo que si creo es que hay que posicionarse de una forma en que en caso de que estallen los fusibles, no nos quedemos totalmente a oscuras, tener al menos un par de velas guardadas en el cajón y en el mejor de los casos comprarse la batería de emergencia.

Este post bien se podría quedar hasta aquí, el corazón del mensaje está en las líneas anteriores. Los que quieran conocer algunas de las razones por las que creo debemos ser prudentes bien pueden seguir leyendo:

Desempleo en mínimos

Por un lado, tenemos las tasas de desempleo de los países desarrollados:

Como se observa en el gráfico, en el conjunto de países OCDE la tasa de desempleo se encuentra muy cerca del 5% (5,2% el último dato). Un nivel que ya es inferior al alcanzado en el momento de mayor actividad durante la burbuja de crédito que hubo en el año 2006-2007. Recordemos que en aquel entonces existía un ambiente propulsado por la concesión de hipotecas, que no solo estimulaba la compra de casas, en ese entonces las hipotecas eran usadas para la compra de productos con una vida útil mucho más corta, como lo fueron vehículos, viajes, electrodomésticos y en definitiva cualquier capricho que una hipoteca sobredimensionada podía permitir. El que estemos en un nivel de desempleo inferior al que hubo en ese momento de burbuja de consumo la verdad es que nos hace ser cautos.

El nivel actual de desempleo tiene otra lectura: Una economía al crecer genera empleo, generando un “ciclo virtuoso” ya que una mayor demanda hace que las empresas necesiten más mano de obra para generar más productos, que a su vez generan mayor demanda ya que existe una mayor cantidad de personas ganando un salario, y el círculo continúa. En estos momentos podemos decir que el círculo “está roto”, una mayor demanda ya no generará mucho más empleo, de modo que el aumento de demanda y de actividad económica que se producía por la contratación de nuevas personas ya no va a existir.

Márgenes corporativos en máximos

Existe una muy interesante publicación del departamento de estudios de la gestora Bridgewater (probablemente el Hedge Fund más grande del mundo, con más de 160mil millones bajo gestión), en donde podemos observar cómo diferentes factores han llevado a que los márgenes de ganancias de las empresas Norteamericanas (y que se puede usar como muestra de la mayoría de las compañías trasnacionales) estén a niveles que tienen poco margen de mejora, y desde nuestro punto de vista, es más probable que se contraigan de los niveles actuales.

Factores como las tasas de interés y los impuestos que tienen que pagar las empresas han jugado a favor de la expansión en sus márgenes. Además, el porcentaje que se destina al pago de salarios también ha disminuido.

Todos estos factores que han contribuido a la expansión de esos márgenes, en nuestra opinión, tienen poco margen (no pun intended) de mejora. De modo que uno de los factores que han producido subidas en los valores de las acciones, como lo ha sido la expansión de las ganancias empresariales impulsadas por la expansión de sus márgenes tampoco será un factor que “reme a favor” en el futuro.

Política monetaria acomodativa

Las tasas de interés que los Bancos Centrales tienen regulada están a niveles muy bajos en los EE.UU. y en cero en la Unión Europea (negativo si tomamos la tasa que “paga”, cobra en este caso, el BCE a las reservas de los bancos en su balance, es decir, los depósitos que hacen los Bancos en el BCE). Esto deja prácticamente sin margen a los bancos centrales para dar estímulo a las economías vía tasas de interés en caso de una caída de la demanda.

Lo que mantiene a los Bancos Centrales “a raya”, es decir, sin subir las tasas de interés y de hecho mantenerlas a niveles muy bajos es la falta de inflación que todavía falta por aparecer en los países desarrollados. En los EE.UU. la tasa efectiva de los fondos depositados en el Federal Reserve que usan los bancos para prestarse entre ellos es del 1,55% y en Europa esta tasa se ubica prácticamente en 0%. Tasas de interés muy “acomodativas” que se ubican por debajo de la inflación, y que tratan de seguir inyectando estímulo a la economía, a pesar de que estemos prácticamente en pleno empleo.

Y esto nos deja con otra lectura interesante: Si la política monetaria actualmente es expansiva, y lo que está haciendo es inyectar adrenalina al sistema económico. ¿Qué alternativas tienen los Bancos Centrales si las economías empiezan a caer? ¿Cómo piensan dar un impulso económico en un escenario en el que los indicadores muestren señales de debilidad y una posible caída en recesión?

Los más probable es que se tenga que recurrir a medidas “no convencionales”, pero que son de difícil aplicación, en especial en el espacio económico común europeo, en donde existen una serie de reglas que las economías de los países miembros deben cumplir. Serán tiempos interesantes que pondrán a prueba las costuras de la Unión Europea.

Para cerrar comentar que he querido mostrar solo “motores” que han servido de impulso hasta ahora y que en estos momentos “se están apagando”. Son factores importantes que han servido al crecimiento tanto de la actividad económica, y de las valoraciones y que independientemente de nuestro punto de vista objetivamente están en máximos y ya no sirven como factores de impulso. No he querido entrar en otros indicadores como encuestas entre otros que podrían mostrar un foto momentánea que bien puede cambiar de un momento a otro.

Yo en lo particular ya tengo mis luces de emergencia instaladas.

Saludos a todos y feliz 2020

Ahora todos somos Value

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Mon, 06 Aug 2018 18:14:00 +0000

Sin duda alguna, la gestión de fondos en España está empezando a salir del oscurantismo en el que estaba debido a la excesiva bancarización de la industria de la gestión de activos. Aunque esta excesiva bancarización todavía existe, en los últimos años ha surgido una camada de buenos profesionales independientes de la gestión de activos que al menos han arañado un pequeño porcentaje a lo que tradicionalmente se gestionaba según dispusiera el director de oficina de turno. Hay que decir también que dentro de este reciente boom de fondos y gestoras, han proliferado también aquellos que se ponen el apellido “Value” para dejar claro que se identifican con esta filosofía de gestión.

Pero ¿qué es una filosofía “Value” de inversión?: El considerado padre del “Value Investing”, Benjamin Graham, tiene recogida esta filosofía en su célebre obra “The intelligent Investor” (El inversor inteligente). En esta obra, Graham enumera lo que sería para él las características que un inversor debe buscar en una acción para invertir en ella. Todas ellas tienen algo en común, se basan en el histórico que la compañía ha registrado durante un período de tiempo que Graham recomienda no sea menor a diez años. Observamos que las principales características que Graham busca en una empresa son un bajo ratio precio/valor en libros (en sus diferentes variantes), historial de pago de dividendos, poca deuda, entre otras.

Con Graham pertenecer al club “Value” estaba bien definido, si seguías las reglas expuestas por Graham en su libro pues eras “Value”, si no lo hacías pues no lo eras. Todo era muy claro hasta que llegó la “evolución” del Value… un aventajado alumno de Graham de nombre Warren Buffett

En parte incómodo por el corset que imponen las reglas de Graham y en especial por la influencia

que ejercieron sobre Buffett las ideas de Charlie Munger, Buffett empezó a “ampliar” el espectro de empresas que incluía en cartera, dando paso a empresas que, aunque no cumplieran con las reglas de Graham, sí que tenían otras cualidades que tenían un valor, y que no eran bien recogidas por las reglas de Graham. Y fue entonces cuando empezaron a surgir conceptos como “Moat”, “buena directiva”, “empresa excepcional”, etc. De hecho, desde entonces el concepto de “inversor Value” se redujo a un simple “comprar por debajo del valor intrínseco de la empresa”. Y aquí yo me pregunto ¿todo aquel que use un análisis fundamental de una empresa la compraría si no estuviese “por debajo de su valor intrínseco”?. Desde entonces todo aquel que haga análisis fundamental para valorar empresas se ha convertido en inversor “Value”.

Podría salir alguno y decir, hombre, no es lo mismo invertir en una empresa con “Moat” y una “directiva excelente” que en una empresa sin ella por muy fundamental que sea el análisis. Y aquí yo les contesto que “una directiva excelente” y “Moat” son cualidades dinámicas y subjetivas. Para unos una directiva “brillante” puede ser una que hace adquisiciones para consolidar la industria y otro puede pensar que ese dinero la directiva lo está malgastando en lugar de devolverlo al accionista. Con respecto al "Moat" o ese foso infranqueable que puede tener una empresa y que la hace una excelente inversión nada mejor que una entrevista que le hicieron a Charlie Munger en la que le preguntaban “¿Cuál es el Moat menos entendido o del que menos se habla?” y la respuesta de Charlie Munger fue magistral (como la mayoría de las que da, cada palabra de Munger para mi vale oro):

“Básicamente lo que quieres es que te explique un concepto tan difícil de explicar como lo es identificar Moats, y me recuerda una historia: Un hombre fue a ver a Mozart para preguntarle cómo escribir una sinfonía. Mozart le respondió: “eres muy joven para escribir una sinfonía”. El hombre le dijo “Tu escribías sinfonías cuando tenías 10 años y yo tengo 21”. Y Mozart le respondió: “cierto, pero yo no iba preguntándole a la gente cómo escribir sinfonías”.”

Con esto no creo que Charlie quiera decir que debes ser un tocado por Dios (como lo era Mozart) para poder identificar un “Moat”, pero sí que es un concepto complejo, que depende de muchas variables, que es dinámico, y que se comprende mejor a más amplio es tu espectro de conocimiento. No hay fórmulas para “identificar el Moat”, y si el Moat es demasiado evidente pues ya está descontado por el mercado y no se pueden generar ganancias extraordinarias en esa empresa.

De modo señores, que desde que ser “Value” es comprar por debajo del “valor de la empresa” pues todos podemos ser “Value”, y eso es así porque la valoración es algo personal. No habrá dos valoraciones iguales, y los supuestos que se usan en una valoración pueden ser argumentados de manera razonable tanto para justificar un amplio margen de seguridad como para desechar esa misma idea por estar demasiado cara. Una valoración literalmente lo aguanta todo.

Yo por mi parte ya no me considero “Value”, y no lo soy porque no me ajusto a las reglas de Graham para comprar empresas. También hay que ver las cosas con perspectiva, en los años de Graham el peso que tenían en la economía la propiedad intelectual y los servicios era mucho menor de lo que es hoy en día. Tampoco puedo decir que soy “Value” porque sólo invierta en empresas con “Moat”, decirlo me parece excesivamente pretencioso. Pocos tienen la clarividencia de Charlie Munger de identificar un Moat donde los demás no lo han visto. Me conformo con ser un analista fundamental, que trata de ser lo más conservador posible y que trata de aplicar la máxima de “no perder dinero”.

Strong Buy

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Fri, 28 Jul 2017 11:59:00 +0000

Sobre los precios objetivo y los que los calculan:

Este post viene inspirado al leer en los diferentes foros de inversión que en el debate entre lectores como razón de peso para la compra o venta de una acción, el argumento de que el “analista Menganito del prestigioso banco de Inversión Merry Lorgan tiene un precio objetivo sobre la acción de Z”.

Vaya por delante decir que he conocido a muchos analistas, y como en todas las profesiones, los hay buenos, mediocres y algunos realmente excelentes. Los analistas de los bancos de inversión son un muy buen apoyo en el trabajo de un gestor de carteras, en especial cuando se trata de conocer a una empresa, su industria, y demás características clave que se necesitan para valorarla.

Dicho lo anterior, he visto que cuando, como inversor, se está estudiando entrar o no en alguna compañía (o venderla si se tiene en cartera), hay muchos que se fijan en la recomendación y en los precios objetivo que le otorgan los analistas de los principales bancos de inversión. Esta es una práctica errónea ya que la recomendación o el precio objetivo que le da un analista a una acción tiene poco que ver con lo que realmente piensa es el probable desempeño que va tener alguna compañía. Esto es así porque un analista de un banco de inversión NO ES REMUNERADO por acertar el desempeño de una acción y mucho menos por que el precio objetivo se acerque o no al precio al que una acción llegue a cotizar en x tiempo.

Una gran gestora genera una gran cantidad de millones de Dólares-Euros en comisiones al comprar y vender acciones, y estas se dividen en dos: las comisiones por compra/venta de acciones y lo que se conocen como los “Soft Dollars”. Los Soft Dollars es una cantidad, incluida en la comisión de compra/venta, pero que es adjudicada de forma discrecional por la gestora a los diferentes bancos de inversión. Esto se hace así porque se supone que este dinero es el que paga todo el trabajo de investigación y apoyo que dan los analistas a los gestores de una gestora. Pues bien, como se imaginarán, cada gestora usa sus criterios para repartir este dinero entre los bancos de inversión, y les aseguro que no encontrarán ninguna que lo reparta usando “el precio objetivo” como criterio para hacer este reparto.

En mi caso, cuando trabajaba para una grande, lo que hacía era “dar puntos” a cada banco de inversión por lo que yo consideraba era una ayuda a mi trabajo y ese dinero lo asignaba según los puntos que cada uno había sacado. Por ejemplo: de las cosas que más valoraba era que me consiguieran una entrevista con el equipo gestor (CFO, CEO) de una compañía que me interesase. Otros puntos los asignaba si tenían un modelo en Excel de una compañía que me interesaba, si me daban alguna buena idea de inversión, etc, etc. Yo trataba de ser lo más objetivo posible, pero en esto el grado de subjetividad es alto, y les aseguro que el “tener una buena relación” con el banco X era razón suficiente para asignarle un mínimo a ese banco.

Como pueden ver, el precio objetivo, o la recomendación de comprar, mantener, o vender no salen por ningún lado en este proceso, y es por eso, entre otras razones, que el valor que uno le debe asignar a estas cosas es el justo (en mi caso, ninguno).

Otra de las razones para que los analistas tienen una recomendación “sesgada” es que reciben dinero de las compañías a las que analizan. Cuando una compañía va a emitir acciones o bonos, un banco de inversión se lleva una buena tajada de la colocación de estos papeles. No es buena estrategia poner una recomendación de “vender” cuando quieres que se coloquen acciones o bonos de una compañía que es cliente o potencial cliente.

Podría extenderme, pero creo que la base de lo que quiero transmitir ya lo he plasmado. La labor de un Analista es muy valiosa, pero no para decir “el precio objetivo de la acción X es Z”, eso lo tienes que decidir tú como inversor y las herramientas para decidirlo son muchas, y una muy valiosa es toda la información que te pueda dar un analista. Pero a la hora de comprar o vender, es el inversor, y más nadie, el que debe decidir cuál es su precio objetivo.

Esta película ya la he vivido yo (Manifiesto ANTI-PODEMOS)

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Fri, 10 Jun 2016 10:05:00 +0000

Esto lo escribo como Venezolano-Español, que con horror ve la popularidad que está obteniendo un partido político como PODEMOS. Créanme que el discurso político es el mismo que había en Venezuela en el año 1997-1998, y nosotros también decíamos “Venezuela no es Cuba”, “aquí no puede pasar eso”, etc, etc. El ambiente era uno de desengaño, una mala situación económica venía de la mano de numerosos y escandalosos casos de corrupción, con su clímax en un presidente en funciones destituido y enjuiciado por la Corte Suprema de Justicia.

Con este escrito quiero aportar mi granito de arena en advertir lo que es un partido político como PODEMOS, su modo de actuar, y las posibles consecuencias en caso de que lleguen al poder. Esto lo hago porque no quiero que mi hijo, madrileño, tenga que irse de su país como lo ha tenido que hacer su padre porque el país en el que nació ha sido destruido por una ideología sustentada por el odio, el revanchismo, y en general, por el descontento con la institucionalidad.

Desgraciadamente esta película ya la he vivido yo, y espero que el final no sea tan triste como el de Venezuela, que hoy en día es un país quebrado, con una producción nacional inexistente, donde hay escasez de todos los productos básicos y con unos índices de delincuencia de los mayores del mundo.

Los comunistas saben que hoy por hoy es imposible ganar con un discurso de comunismo-marxismo-leninismo, de modo que la receta que tienen pautada para implantar sus ideas es seguir un discurso de mentiras, populismo y tratar en lo posible de no emitir opiniones muy “radicales” para poder llegar al poder.

Para ganar el poder simplemente dicen lo que sea que el pueblo quiere oír, LO QUE SEA:

Y esto no lo digo yo, lo dice el mismo Pablo Iglesias:

Chavez en 1998:

Pablo Iglesias en Diciembre de 2014:

Triste cómo torea una pregunta directa, y vuelve al típico discurso comunista de decirle al pueblo lo que quiere oír, que si la casta, que si “adecentar”, que si los ricos, etc, etc.

Una vez obtenido el poder, un partido como PODEMOS se plantea un objetivo fundamental y es perpetuarse en el poder para implantar su comunismo. Pero ¿cómo se logra esto en una democracia?, pues destruyéndola poco a poco, quitándole poco a poco autonomía a las personas y dársela al Estado (entiéndase que para un comunista “el pueblo” es el partido comunista).

Formas de minar la democracia:

La forma que usan los comunistas para minar la democracia poco a poco es la de ir asumiendo el control total de lo que ellos llaman “RECURSOS ESTRATÉGICOS”, vamos a detallarlos:

Control de los medios de comunicación

Vemos en el siguiente video la opinión de Pablo Iglesias sobre los medios de comunicación privados:

Es cierto que el gobierno de turno hace con TVE lo que le da la gana (lamentable la reforma del PP de la televisión pública), pero por otro lado tienes medios como la sexta por un lado o Intereconomía del otro con su marcado estilo, cada uno en el suyo, y de eso se trata la democracia, de que existan tanto unos como los otros. Con PODEMOS habrá sólo UNA voz y de nuevo, no son mis palabras, son las del líder de PODEMOS:

Una vez asumido el control de los medios de comunicación, o al mismo tiempo, empezará la

Nacionalización de empresas consideradas “estratégicas”:

En la categoría de “estratégicas” están las compañías de telecomunicaciones (fundamental), las eléctricas, alimentos, las petroleras, los bancos. Y ¿por qué estos sectores?, pues muy sencillo, porque TODOS tenemos que pasar por ellos para desarrollar nuestra actividad, de ese modo los comunistas se asegurarán que, para poder obtener un crédito o para que le pongan la luz a tu proyecto pues será muy beneficioso (imprescindible) tener un carnet del partido.

El tener el control de las compañías de telecomunicaciones es fundamental, ya que además de asegurarse el control del ciudadano a través del peaje de tener que pasar por ellos para desarrollar tu actividad, ellos tienen control total sobre el flujo de la información, con todo lo que ello implica.

Aquí de nuevo, no estoy inventando nada, son ideas ya expuestas por Pablo Iglesias:

Control TOTAL de la educación:

Una de las cosas de las que ha hablado poco el líder de PODEMOS es sobre su modelo educativo, esto no es producto de la casualidad, ya que el modelo es muy sencillo, asumir el control total de la educación (algo que dicho hoy en día sería muy impopular). Y cuando digo total me refiero no sólo en los programas educativos, este control se extendería a expropiar los centros educativos que se encuentren en manos privadas.

Sin embargo, con lo poco que ha dicho ya puede “olerse” de qué va la cosa…

http://www.elmundo.es/espana/2015/05/20/555c32d5ca474168478b456e.html

Control del poder Judicial:

Una vez asumido el control del poder legislativo y del ejecutivo harán las reformas necesarias para tomar el control del único poder que les falta por controlar, el poder judicial.

Todos los jueces de las más altas instancias serán designados por el partido, y España será un país sin corrupción, ya que los casos que hoy en día vemos salir a la luz pública ya no se volverán a ver, no habrá medios de comunicación que los destape, y tampoco habrá jueces que los investiguen, España será un país con cero corrupción (como lo es Venezuela hoy en día).

http://internacional.elpais.com/internacional/2014/12/12/actualidad/1418373177_159073.html

http://internacional.elpais.com/internacional/2014/04/06/actualidad/1396814524_501463.html

Control del Ejército:

Un aspecto en el que PODEMOS se expresa muy pero que muy poco, es con respecto al ejército. Eso no quiere decir que tomar el control de tan importante institución no esté en sus planes, y no es casualidad que hayan fichado a un general del ejército en sus filas.

Aunque esto no lo han contado todavía, lo primero que harán es mejorar las condiciones de todos los militares de base, de modo de ganar las simpatías del cuerpo en general, hecho esto plantearán el “derecho” que tienen los militares de profesar su afección política. Con esto se logran dos efectos: el primero y más importante es el de identificar a aquellos oficiales que son afectos al partido y a los que no lo son, y por el otro rompe de una forma “soft” el sagrado deber de los militares de mantener la neutralidad y apegarse a la constitución. Hecho esto viene lo más fácil, y es establecer y ejecutar los mecanismos para cambiar a la cúpula del ejército y de este modo poder nombrar en los altos mandos sólo a aquellos que sean leales al partido y pasar a “retiro” a todos aquellos que no expresen de una forma clara su apoyo al partido (recordemos de nuevo, para un comunista “el partido” es el pueblo).

Sin prisa, pero sin pausa:

Este es un proceso que no se puede dar de la noche a la mañana, requiere de tiempo. Los cambios se tienen que dar poco a poco, los cambios abruptos generan rechazo, pero poco a poco obtienen menos resistencia. Como la teoría (supongo que cierta) de que si metes a una rana en una cacerola con agua a temperatura ambiente y la vas calentando poco a poco la rana no reaccionará y se cocinará al hervir el agua.

Espero sinceramente que el pueblo Español me demuestre que “esto no es Venezuela”, que el discurso de echarle la culpa a la casta, a los ricos, a los “mercados”, o a quien sea que se quiera culpar de la situación actual del país no triunfe sobre el discurso del trabajo, la honradez, la sensatez, la mesura y la cordura.

Nuestra propuesta de inversión: Genworth Financial

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Wed, 20 Jan 2016 18:09:00 +0000

Es la primera vez que vamos a hablar de una de las acciones que tenemos en nuestro fondo privado de inversión, pero en nuestra opinión la oportunidad es tan buena que queremos compartirla con la comunidad. Por supuesto es sólo una opinión de inversión y está abierta a debate.

Genworth Financial es una compañía aseguadora (spin-off de GE Capital en 2004) que en la actualidad cuenta con oficialmente 4 segmentos

- US Life Insurance

- US Mortgage Insurane

- International Mortgage Insurance

- Runoff

Y decimos “oficialmente” porque hay que ver dentro de cada segmento las subdivisiones internas para entender realmente lo que es Genworth.

- US Mortgage Insurance: División que ofrece seguros hipotecarios (cubren al tomador del seguro contra un impago hipotecario). Esta fue la división problemática durante la crisis del 2007-2008, cuando los impagos hipotecarios en los EE.UU. se dispararon esta división tuvo pérdidas cuantiosas que casi arrastran al resto del grupo al abismo.

- International Mortgage Insurance: al igual que su primo de EE.UU. esta división ofrece seguros hipotecarios principalmente en dos mercados Australia y Canadá. También tienen presencia en Europa, pero es muy minoritaria.

- US Life insurance: Contiene 3 divisiones importantes

o Life insurance: Seguros de vida de toda la vida

o Fixed annuities: A partir de cierta edad la aseguradora hace un pago anual o mensual al asegurado. Es un tipo de plan de pensiones.

o Long Term Care: Es un tipo de seguro que cubre los cuidados que una persona pueda necesitar en caso de no ser completamente autosuficiente, por razones especificadas en cada seguro. Un ejemplo: una persona que está sufriendo de Alzheimer, su seguro normalmente le paga el tratamiento, pero no el internarlo en un centro de cuidados especializados. Este seguro actuaría como complemento y cubriría los gastos asociados al internamiento del enfermo en un centro de cuidados especializado.

- Runoff: Productos que ya no se venden de forma activa y cuya cartera activa se está dejando vencer gradualmente.

Valorando Genworth Financial:

En este caso lo indicado sería hacer una suma de las partes, nuestra tesis es que, usando este método, Genworth está tremendamente subvalorada

- International Mortgage Insurance:

Genworth MI Canada y Genworth MI Australia cotizan en bolsa, por lo que podemos conocer el valor que el mercado le está otorgando a estas 2 divisiones. Genworth posee el 57,3% de Genworth Canada y el 66,15% del Genworth Australia. A día 20 de enero que estoy escribiendo este post, el valor que el mercado le asigna a la participación de Genworth en estas dos sucursales es de 1.528 millones de dólares.

En la actualidad Genworth Financial (grupo) capitaliza a 1.120 millones de dólares, es decir, tiene menos valor que la participación que tienen en sus sucursales de Australia y Canada. Esto quiere decir que el mercado le asigna valor negativo al resto de las divisiones.

Veamos si esto tiene sentido:

- US Mortgage Insurance: Una división que está en recuperación y que todavía arrastra una cartera de seguros con impagos de la crisis del 2008 está generando entre 130-150 de ganancias después de impuestos. El potencial de ganancias normalizadas para esta división lo calculo en 200 millones de dólares.

- US Life Insurance: Esta división está obteniendo 120 millones de ganancias después de impuestos. Para los cálculos del valor de esta división voy a asumir 100 millones para usar un número conservador.

- Fixed annuities: La división obtiene aproximadamente 100 millones de ganancias netas anuales.

Long Term Care:

Aquí tenemos a la madre del cordero. Genworth ha tenido que provisionar esta división por pérdidas mayores de las anticipadas y el miedo que tiene el mercado es que tenga que hacer futuras provisiones para seguir haciendo frente a gastos superiores de lo estimado en esta división. El principal problema es que los cálculos en este tipo de seguro son muy difíciles. Es muy complicado lo que va a valer una habitación en un centro de cuidados para personas con Alzheimer dentro de 30 años, a esto hay que sumar que también es muy complicado calcular el tiempo que la persona va a usar este tipo de servicios.

Cálculos:

I.M.I. Canada:	816.59
I.M.I. Australia:	712
I.M.I. Others	0
Valor de Mercado	$ 1,528.59

US Life Insurance	120
Fixed annuities	100
U.S. Mortgage Insurance	150
Runoff Segment	0
Corporate	-230
Operating Result	140

Multiplo x8	1120

Valor Total pre LTC	$ 2,648.59
Valor actual en bolsa	$ 1,120.00

Valor de Mercado LTC	$ (1,528.59)
			Upside (precio actual 2.30)
Asumiendo -1000	$ 1,648.59	$3.30	43.56%
Asumiendo -500	$ 2,148.59	$4.30	87.10%
Asumiendo 0	$ 2,648.59	$5.30	130.64%

Shares out	499.3

Como vemos en los cálculos, asumiendo que LTC tiene un valor de -1000 millones (muy conservador en mi opinión), la compañía tiene un potencial de 43% de subida, y en el otro extremo, asumiendo que tiene un valor de 0, el valor que tendría Genworth sería de $5,30 o un potencial de revalorización de más del 100%.

Además, en estos cálculos no se está tomando en cuenta el verdadero potencial generador de ganancial de MI Canada y MI Australia (en nuestra opinión el mercado también infravalora estas divisiones), no se está tomando el valor potencial que pensamos tiene realmente U.S. Mortage Insurance, ni se está tomando en cuenta planes de reducciones de costes que la compañía está implementando.

La pregunta es ¿cuánto vale realmente Long Term Care?, en nuestra opinión, tiene un valor positivo. Cierto que ha tenido que hacer provisiones por las viejas pólizas vendidas a precios que no cubrieron sus costes, pero actualmente Genworth es la única compañía a nivel nacional de los Estados Unidos que vende este tipo de pólizas, y actualmente las vende a precios con un margen positivo. De modo que a medida que sigan en el negocio, el valor de esta división seguirá aumentando ya que las ganancias de las pólizas nuevas compensan por las pérdidas de las pólizas viejas. Además, Genworth está en negociaciones con los diferentes reguladores de los diferentes estados para cambiar las prestaciones de las pólizas viejas, de modo que puedan limitar sus pérdidas. Para los diferentes estados es interesante que Genworth siga ofreciendo sus productos, ya que de otro modo serían los programas estatales Meicare y Medicaid los que soportarían la totalidad de estos costes. Ya anteriormente Genworth ha sido capaz de modificar las prestaciones de pólizas viejas y se muestra optimista en su capacidad de poder seguir haciéndolo, de modo que el negocio al menos no genere pérdidas.

Como ven, somos optimistas con Genworth, pensamos que está sustancialmente subvalorada y tiene un potencial inmenso.

Barato no, pero no sabemos si caro...

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Wed, 28 Jan 2015 17:48:00 +0000

Quiero hacer uno de esos post que tenía varios años sin hacer y en el que exploro la valoración del mercado norteamericano.

Los indicadores que voy a usar son los que he usado desde hace ya un tiempo:

Coste de la deuda:

High Yield spreads: Aunque su función principal es la de darnos una idea del coste de la deuda corporativa, este spread entre los Bonos del estado Norteamericano y los bonos corporativos de “alto riesgo” son también una forma de medir el “apetito por riesgo” del mundo inversor. Si el spread se hace grande esto significa que la comunidad inversora tiene “aversión al riesgo”, y prefiere poner su dinero en valores seguros. Siendo la bolsa un activo considerado de riesgo (o al menos de mayor riesgo que un bono corporativo de buena calificación), que este spread sea alto en teoría debería coincidir con un mercado infravalorado y viceversa.

Fuente: http://research.stlouisfed.org/fred2/

Como vemos en el gráfico, los valores actuales de este spread son superiores a 5%, lo que lo coloca a niveles de “cautela” al no ser niveles de miedo alto como los experimentados en las recuperaciones después de la explosión de la burbuja .com o de la última burbuja inmobiliaria mundial, sin embargo tampoco se encuentra en niveles de “miedo bajo”, que caracteriza los momentos en que emitir deuda es barato para este tipo de compañía y normalmente viene acompañado de euforias del mercado.

Coste del equity:

El Equity Risk Premium o prima por riesgo del mercado es un concepto básico en valoraciones ya que es en teoría el retorno adicional que se le pide al mercado con respecto a una inversión considerada “libre de riesgo” como lo es en teoría los bonos del tesoro. Nótese que digo mucho “en teoría”, ya que en la práctica todos sabemos que los estados dejan de pagar sus deudas y la tasa de retorno de un mercado en el futuro es no es predecible con seguridad.

Fuente: http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/

Vemos en el gráfico como a principios de año nos encontrábamos según el cálculo del Implied Risk Premium del profesor Damodaran cerca de los máximos históricos, lo que nos hace pensar que el mercado según esta medida “está barato”, ya que la tasa de descuento que está aplicando a sus ganancias esperadas es de las mayores desde 1960.

Vamos a añadir un par de gráficos como lo son el Schiller PE10

Fuente: http://www.multpl.com/shiller-pe/

Y la Q de Tobin

Fuente: dshort.com

Según ambos gráficos los mercados están en estos momentos muy caros ya que en ambos estamos muy por encima de las medias a las que nos tienen acostumbrados.

Críticas a cada gráfico:

Coste de la deuda y coste del equity: La principal crítica a estos gráficos es que no reflejan la realidad ya que están manipulados por la Reserva Federal, sin embargo la Reserva Federal terminó con su política de compra de Bonos del Estado a finales de 2014, por lo que hoy en día no existe tal manipulación.

Schiller PE

Hay que recordar que el precio de una acción son el resultado de descontar sus flujos de caja futuros, y a menor es la tasa de descuento mayor será la valoración del mercado. Hoy en día los bonos a 10 años del tesoro norteamericano están en mínimos históricos (desde hace más de 100 años que he encontrado data no ha estado a este nivel). Lo que quiere decir que es lógico que los multiplos de valoración del mercado sean superiores a los vistos históricamente, ya que nunca en la historia se han visto retornos tan bajo en la tasa libre de resgo. Como contra argumento podemos decir que la prima por riesgo del mercado se ha expandido para compensar esta bajada en la tasa libre de riesgo, por lo que la tasa total a la que se descuentan las ganancias en el futuro (Tasa libre de riesgo + prima de riesgo del mercado) se ha mantenido relativamente contante desde finales del siglo pasado.

Q de Tobin

La principal crítica a este ratio es que la data histórica es poco relevante ya que en Estados Unidos la economía a pasado de ser intensiva en activos (industrial) a una de pocos activos (servicios e I+D). Y esto se puede ver en el mínimo ocurrido en a principio el 2009 (cuando la bolsa estaba realmente barata) cuyo ratio fue el doble que en los mínimos anteriores.

Conclusión: Parece que la mayoría de los indicadores nos dicen que el mercado está caro, sin embargo hay que tomar este resultado con cautela. Esto no quiere decir que el mercado vaya a bajar, ni que vaya a subir. Aunque probablemente en el largo plazo, los retornos del mercado estén por debajo de su promedio histórico.

Hay marcas y marcas...

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Sun, 05 Oct 2014 15:22:00 +0000

Quería rescatar parte de un post de hace más de 5 años (Septiembre del 2009), de paso, me estoy dando cuenta de lo viejo que es el blog ya… Copio la parte que me parece relevante para lo que quiero contar:

“el poder de la marca varía dependiendo de la industria, o mejor dicho, más que el poder el valor de la marca es lo que varía dependiendo de la industria. No es lo mismo el valor de una marca como Coca-Cola en el mercado de los Soft-Drinks, que el que podría tener Sony en el mercado de electrónicos consumibles. ¿Por qué?, la razón es que existen diferencias importantes en ambas industrias. El mercado de los Soft-Drinks es muy estable (o al menos mucho más estable que el de electrónicos), en la industria de los Soft-Drinks existe poca innovación. Sí, muchos me argumentarán que Coca-Cola y Pepsi viven sacando diferentes modalidades de su producto, pero si comparamos el nivel de innovación que tiene Pepsi o Coca-Cola que se lo piensa 4 y 5 veces antes de sacar un nuevo producto comparado con el de electrónicos en donde el nivel de innovación es vertiginoso y el que no mantenga el ritmo se queda fuera del mercado queda claro que hay una diferencia importante. Cierto, Sony significa calidad, una garantía de que el producto va a estar bien hecho, pero si su oferta de productos no está al dia con las innovaciones que su industria le impone está fuera, y de hecho Sony se ha dormido en sus laureles y ha perdido mucha cuota de mercado. Esto no ocurre en los Soft-Drinks.

Existe otra diferencia que considero importante, y es que el mercado de los Soft-Drinks es mucho más subjetivo que el de los electrónicos. Una bebida puede gustar o no independientemente de que lleve los más altos estándares de calidad. No ocurre lo mismo con los electrónicos en donde el producto se puede romper, no funcionar como lo esperábamos, deteriorar más de lo que esperábamos con el uso, y un largo etcétera. Con las bebidas, te puede gustar o no gustar, es subjetivo”

En el 2009, el top 10 de las marcas con más valor según interbrand era:

-Coca Cola

- IBM

- Microsoft

- GE

- Nokia

- McDonalds

- Google

- Toyota

- Intel

- Disney

Y rescato una crítica sobre esta lista que hice en el mismo post:

“Me sorprende ver en el número 5 de la lista de marcas más valiosas de interbrand a Nokia, una empresa de electrónicos consumibles, por encima de McDonalds por ejemplo. Esto aumenta mi suspicacia sobre la metodología usada por la consultora para calcular el valor de la marca”

Pues bien, hoy en día sabemos que Nokia ya no existe, y que en cambio McDonalds sigue siendo una de las marcas más potentes del mundo (número 7 según el mismo ranking del 2013). Sin embargo, volvemos a ver una volatilidad impresionante en el sector de los Consumibles electrónicos, con Apple siendo hoy en día la marca número 1 y Samsung con el número 8 (que en el 2009 no estaban en la lista).

Con esto lo que quiero es darle la dimensión real a las marcas y su verdadero valor, a medida que el producto o servicio dependa más de factores cualitativos objetivos (el producto o servicio sirve o no sirve para las funciones que espero me debe ofrecer), pues la marca tendrá un menor valor. A medida que se aleje de estos factores y se acerque más a factores subjetivos (me gusta o no me gusta ya sea por sabor, diseño, olor, etc, etc, etc), la marca cobra mucha más fuerza. De hecho tanta fuerza, que como explicaba en el post del 2009 la marca puede llegar a influir en la percepción, y hacernos pensar que algo “nos gusta más” porque es de la marca X y no de la Z.

También hay insiders idiotas

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Thu, 02 Oct 2014 08:29:00 +0000

Son varios los estudios que hablan de la efectividad que tienen los insiders al hacer compras de las acciones de la empresa para la que trabajan. En ellos se dice que cuando un insider hace este tipo de compras, normalmente las acciones de esa compañía tienden a obtener un rendimiento mejor que el del mercado.

Por supuesto estos estudios requieren de muestras grandes para que sean significativos, y cuando hablamos de muestras grandes, indudablemente esta es una verdad demostrada. Pero como todo lo que requiere de “grandes números”, siempre hay puntos de esa muestra que se alejan mucho del promedio observado, y en el caso de los insiders hay que tener presente que, por la razón que sea, hay más de uno que se equivoca al apostar por la empresa en la que están trabajando.

En este post daré 2 ejemplos:

- Ian Shepherd, CEO de The Game Group

The Game Group fue una mala inversión que hice a principios de 2011, era una compañía que reunía ciertas características que me gustaban: un retailer especializado en un buen nicho de mercado, una buena ventaja competitiva en su industria por su potente “trade in” (entragar un juego viejo como parte de pago por uno nuevo). Además, la industria se conforma prácticamente por un duopolio junto con su competidor GameStop, entre otros factores.

Entre esos otros factores estaba el hecho de que el CEO de la compañía tenía una participación en la empresa cercana al medio millón de Libras. En ese tiempo le daba un peso mayor del que debía al hecho de que la directiva tuviera una participación importante en la compañía para la que trabajaban.

Pues bien, el hecho fue que entré en una compañía en ganancias a principios del 2011 pero con unas ventas en caída. En una compañía como The Game Group, el apalancamiento operativo es bestial, el efecto que tienen las variaciones de ventas en el “bottom line” es muy importante y la directiva de este tipo de empresas debe estar muy atenta cuando la compañía tiene caídas de ventas y hacer los recortes debidos, ya que si no se hacen la compañía entra en problemas de liquidez muy pronto. Y eso fue exactamente lo que me pasó con esta compañía.

Paso a describir las compras de Ian Shepherd durante los últimos meses de The Game Group y las noticias que iban saliendo:

-4 de Octubre del 2011, Shepherd compra 15201 acciones

-3 de Noviembre de 2011, Shepherd compra 18319 acciones

- 16 de Noviembre del 2011, Profit Warning de la compañía

- 2 de Diciembre del 2011, Shepherd compra 40501 acciones más

- 11 de Enero del 2012, anuncian ventas por debajo de lo esperado en Navidad

- 2 de febrero del 2012, Shepherd compra 64948 acciones

-12 de Marzo del 2012, los proveedores se niegan a venderle a la compañía

- 21 de Marzo del 2012, la compañía se declara en quiebra

Como ven, el CEO de la compañía se mantuvo comprando acciones del barco a medida que se hundía, y lo peor, no hizo absolutamente nada para evitar cambiar la suerte de este. La directiva entró en lo que yo llamo la “it will get better paralysis” que es un autoengaño en el que caen algunos directivos de creer que la empresa tiene una estructura “adecuada” y que los malos tiempos que sufren son temporales por lo que no hace falta hacer recortes ni ajustar los costes.

Nótese la velocidad de la quiebra, la empresa cerraba su año contable a finales de Enero de cada año (para reflejar plenamente las ventas de Navidad y Reyes), y a cierre de Enero del 2011 la empresa daba un beneficio y repartió dividendos, a cierre de Enero del 2012 ya estaba prácticamente en quiebra.

- Philip Pendergraft y otros directivos de Penson Worldwide:

Penson era un Broker que se especializaba en dar sus servicios a pequeñas firmas. La compañía ganaba sus ingresos principalmente por las comisiones generadas por el volumen de transacciones de títulos valores y por el spread que podían ganar del dinero que se mantenía en efectivo en las cuentas de sus clientes o por los préstamos en las cuentas que contaban con margen.

Pues bien, lo que sucedió con esta empresa fue que el Federal Reserve bajó los intereses prácticamente a cero, comiéndose en gran medida el spread que podían cobrar en el dinero en cash (de hecho, eliminándolo en la práctica). Esto, junto a la concentración que tenía en ciertos clientes que fueron adquiridos por competidores, malos créditos otorgados, entre otras, certificaron su muerte.

Lo realmente destacable es la parálisis de una directiva, que era dueña de alrededor del 20% de las acciones de la empresa, en hacer los recortes y ajustes necesarios para que la compañía fuera sostenible en el largo plazo.

Un ejemplo de lo dicho es una de las respuestas del señor Pendergraft en uno de los “conference calls” para hablar de los resultados de la empresa:

Del CC Q2 2010: “…we also thought that the environment was going to be better sooner and we just don't think it's going to be now. We're preparing the business for a lower interest rate environment for a longer period of time and we have to drive margin in our existing business. It's clear we're not going to get higher interest revenue from – interest rate increases anytime in the near term.”

En mi traducción libre: “Pensamos que el ambiente mejoraría pronto, ya no pensamos eso. Estamos preparando nuestro negocio para un ambiente de bajos tipos de interés y tenemos que impulsar el margen de nuestro negocio actual. Claramente no vamos a obtener mayores ingresos por tasas de interés más altas en el corto plazo”

En Enero del 2013 Penson se acogía a la protección por bancarrota al no poder hacer frente a sus acreedores.

El “it will getter paralysis” es de lo peor que puedes observar en una directiva, y no hay otra forma de detectarlo más que siguiendo a la compañía de cerca, escuchar las declaraciones de su directiva durante las presentaciones de resultados, presentaciones a inversores, etc.

Así que cuidado con creer ciegamente en las compañías con participaciones importantes de su directiva o que estén haciendo compras de ellas, normalmente es una buena señal, pero hay que saber diferenciar entre una directiva con “confianza” en su negocio y una que está negada a ver la realidad.

El papel lo aguanta todo

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Fri, 12 Jul 2013 16:56:00 +0000

Revisando viejos reportes de compañías, me encontré con este elaborado en Septiembre del 2007 por un Banco de Inversión que no vale la pena nombrar ya que este mismo error lo cometen todos ellos, así que es irrelevante centrarse en el nombre de uno.

La compañía en cuestión es Zoltek, una compañía que hace fibra de carbono para diferentes aplicaciones (Aspas para turbinas eólicas, aeronáutico, coches, etc).

Recordemos que a finales del 2007 nos situamos en la cúspide de la burbuja crediticia, muchos pensaban que se crecería por siempre, se hablaba de “super ciclos”, etc, etc.

El informe habla sobre el impresionante crecimiento en turbinas eólicas en los años futuros, veamos lo pronosticado vs la realidad:

Vemos en el gráfico anterior el crecimiento en capacidad instalada acumulada pronosticado en el informe.

A continuación lo que verdaderamente sucedió:

Sucede que la proyección fue “conservadora”, vemos como en el 2011, por ejemplo, se pronosticaban cerca de 200 Gigawatts cuando la realidad fue que para ese año estaba cerca de los 240 Gigawatts. Una proyección bastante buena si consideramos que la proyección es a cuatro años.

Por otro lado se hablaba de las excelentes oportunidades que la industria aeronáutica brindaba en el momento, con Boeing introduciendo su 787 Dreamliner, que traía innovaciones en sus materiales, introduciendo la fibra de carbono como material fundamental en muchas zonas de su fuselaje. Esto marcaba lo que se esperaba fuera toda una revolución en esta industria en donde la fibra de carbono se convertiría en un material fundamental en cualquier futuro modelo de avión por sus propiedades de dureza y poco peso (y consecuente ahorro de combustible con su respectivo ahorro de costes operacionales para las aerolíneas)

Sin duda, la fibra de carbono a finales de 2007 se veía como una excelente inversión, una industria con una creciente demanda y Zoltek parecía bien posicionada para tomar ventaja.

Veamos a continuación las proyecciones de las ganancias y pérdidas del analista sobre esta acción para los próximos 5 años:

Vemos como el analista pasa las ventas de 154 millones de dólares para finales del 2007 a casi 800 para finales del 2012, un crecimiento de casi el 40% interanual en ventas. A finales del 2012, el beneficio operativo se ubicaría en 191,6 millones de dólares, adjudicando de este modo un 24% de margen operativo. Estos números justifican para lo que el analista en ese momento era un precio objetivo de 50$ por acción, valoración basada en múltiplos y en descuento de flujos de caja (DCF).

Veamos los números reales obtenidos durante los 5 años proyectados por el analista:

Vemos como las ventas para el 2012 fueron 186 millones de dólares, muy lejos de los casi 800 que proyectaba el analista para este año. Vemos como el margen operativo es también mucho menor de lo que proyectaba el analista durante los 5 años proyectados.

El precio de Zoltek al momento de escribir este post ronda los 14$, muy lejos de los 50$ que el analista colocaba como precio objetivo para el año 2007. El precio de Zoltek en el momento que el analista distribuía este reporte era cercano a los 40$ por acción, por lo que observamos que en ese momento una buena cantidad del valor estaba conformado por compradores que tenían unas expectativas demasiado optimistas para el desarrollo de esta compañía, expectativas infladas por un sinfín de razones, entre ellas, las impulsadas por analistas como los de este reporte.

Moraleja: Mucho cuidado con aquellas compañías cuyo valor actual está basado en unas optimistas ventas y márgenes futuros. Cierto que un alto crecimiento merece un ratio de valoración superior a los de la media, pero el arte consiste en diferenciar el trigo de la paja y en saber hasta dónde un múltiplo deja de ser un “Premium” por alto crecimiento para convertirse en una ilusión de un modelo financiero ideal en donde todo sale perfecto para la empresa.

A la banca española le falta levantar al menos 40 mil millones de capital

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Sat, 15 Jun 2013 13:52:00 +0000

En todo el mundo la banca está en un proceso de adaptación al conocido como acuerdo de Basilea III, en donde se especifica el capital mínimo que cada institución financiera debe mantener, la calidad de este capital, entre otras especificaciones. En la actualidad, la banca debe mantener los mínimos del acuerdo Basilea II, los cuáles son mucho menos restrictivos en cuanto a los mínimos y la calidad del capital que cada entidad debe mantener.

Conceptos a conocer:

Common Equity Tier 1 (CE T1): Basilea III introduce este concepto, y con este nombre se conoce al capital “base” del banco. Este capital está conformado por acciones comunes y ganancias no distribuidas menos lo que se conocen como los “ajustes regulatorios”. La principal característica de estos ajustes es la obligatoriedad de eliminar del capital del banco los activos intangibles, como el fondo de comercio, o los activos fiscales del capital del banco.

Activos ponderados por riesgo (Risk Weighted Assets o RWA): Son los activos del banco (es decir, préstamos que ha hecho el banco a su clientela, inversiones en activos financieros como bonos o acciones, etc) a los cuales se les asigna un peso según el riesgo que el activo conlleva. Por ejemplo: un préstamo sin ninguna garantía tendrá una ponderación de “1” mientras que un bono del estado tendrá una ponderación de “0”.

Ratio Common Equity Tier 1 (CET1%): El ratio más importante para la banca a partir de Basilea III, es igual a CET1/RWA.

Una vez que Basilea III esté implantada a plenitud, los requerimientos de capital serán los siguientes:

A) Capital mínimo en cualquier momento: Ratio CET1 = 4,5% (debe ser conservado en todo momento)

B) Colchón de conservación (conservation buffer): CET1 = 2,5% (debe ser repuesto a la brevedad posible en caso que el banco haya tenido pérdidas y el CET1% haya bajado del 7%

C) Colchón anticíclico: CET1 = 0 – 2,5% (Será fijado por las autoridades monetarias, y será alto en momentos de aumento rápido del crédito, y bajo en momentos de bajo crecimiento del crédito)

CET1% requerido para los bancos será A+B+C = 4,5%+2,5%+(0 – 2,5%) = 7 – 9,5%

Pues bien, en la actualidad la banca española (en términos generales) cumple con los requerimientos de capital de Basilea II, sin embargo, luego de hacer los ajustes necesarios para estar en cumplimiento con Basilea III, la banca española requeriría entre 40.000 y 90.000 millones de Euros para llegar al 7 – 9,5% de ratio CET1 requerido. Hay que aclarar que este cálculo ha sido hecho principalmente con los números publicados en los informes anuales del cierre del 2012, y no entra a valorar cosas como niveles de cobertura de los créditos dudosos ni ninguna otra consideración.

Y la pregunta obvia es, ¿cómo es posible que haga falta tanto dinero si en la actualidad se cumple con Basilea II?. Pues el principal responsable de esta discrepancia son los activos fiscales en los activos de la Banca Española en la actualidad.

Estos activos fiscales han aparecido en los balances bancarios luego de hacer las inmensas provisiones a las que el Banco de España los ha obligado para reservar por los activos no productivos (casas y pisos), por créditos de dudoso cobro y las infinitas refinanciaciones que se hacen para enmascarar los anteriores. Estas pérdidas operativas crean un activo fiscal que, en teoría, te ayuda a desgravar en ejercicios futuros si el banco tiene ganancias. Tiene todo el sentido eliminar este concepto del capital del banco, ya que es un concepto meramente contable, es decir, es un activo que en realidad no existe y que simplemente nos viene a indicar un posible ahorro que el banco podría obtener en el futuro.

Pues bien, cualquiera que tenga la curiosidad puede ojear el balance de la mayoría de los bancos de España y observar entre sus activos el “Activo Fiscal”. Luego comparar este número con el apartado de “Patrimonio”, y verá que en muchos casos, el “Activo Fiscal” es un porcentaje muy importante del “Patrimonio” del banco, y en algunos casos es TODO el patrimonio del Banco.

Las formas de mejorar el Ratio CET1 son tres:

1) Levantar Capital: El Banco siempre pude emitir nuevas acciones al mercado. Claro, el éxito o no de toda colocación (en la mayoría de los casos) depende del precio.

2) Retener ganancias: Al no repartir dividendos, el CET1% mejorará ya que la cuenta de capital crecerá (asumiendo que los RWA se mantengan constantes).

3) Disminuir los RWA: En esta sección estamos hablando principalmente de disminuir la cartera de créditos que tienen los bancos. La forma puede ser vendiendo una cartera de créditos a otro banco o a un fondo de inversión, o no otorgar créditos nuevos y dejar que la cartera vaya bajando de forma natural (ir cancelando créditos sin renovar ni otorgar créditos nuevos).

Implicaciones:

Las implicaciones de lo anterior son que probablemente hasta que la Banca Española no cumpla con los requisitos de Basilea III, veremos una combinación de las tres vías anteriores para mejorar sus ratios de capital. Como consecuencia de esto la mayoría de los bancos no repartirán o bajarán de forma significativa su política de remuneración al accionista; y el crédito a personar, PYMES y grandes empresas seguirá en caída durante el futuro previsible.

Debido a la delicada situación de la banca, el Banco de España ha retrasado el comienzo de la implantación de Basilea III al 2015 (programada originalmente para 1 de Enero del 2013). Sin embargo a partir de esta fecha se debería implantar de forma escalonada hasta estar totalmente implantada antes del 1 de Enero del 2019 según los acuerdos internacionales. Esto quiere decir que hasta el 2019 el crédito no sólo no subirá, sino que probablemente baje.

¿Qué es lo que se debe hacer?, En lugar de estar con una banca zombi que sólo se encarga de tratar de cobrar los créditos que ya tiene otorgados y tratar de mejorar sus ratios, lo que se debe hacer es obligar a los bancos a ampliaciones de capital, al precio que el mercado imponga, hasta tener los niveles de solvencia requeridos por Basilea III. De esta forma la banca estaría preparada no sólo para afrontar los nuevos requerimientos de capital, sino que también estaría en capacidad de aumentar su cartera crediticia y de esa forma ayudar a España a encontrar su senda de vuelta al crecimiento económico (y sin gastar un Euro de los contribuyentes), en lugar de ser lo que es ahora, un peso muerto con el que se tiene que cargar, que está consumiendo recursos de los contribuyentes, y que ralentiza cualquier recuperación por la congelación del crédito. Por supuesto, a los actuales accionistas de los bancos no les gustaría que esto pasara, ya que su participación se vería bastante diluida, a menos que contribuyan con unos cuantos miles de millones de Euros para la recapitalización de sus bancos.

Ya veremos el curso que toma el Banco de España con esta situación, espero, por el bien de todos los Españoles, que sea la vía rápida para ayudar lo antes posible a la circulación del crédito.

Como en todo hay excepciones, dentro de un mar de indolencia en la toma de riesgo hay algunas islas de prudencia y hay una que merece una mención especial, se trata de Banca March, que tiene los ratios de solvencia más altos de cualquier banco que haya estudiado hasta ahora (y son unos cuántos de todo el mundo los que ya tengo encima).

Munger sobre las políticas Keynesianas

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Wed, 01 May 2013 16:21:00 +0000

Soy un gran admirador de Charlie Munger, en especial su filosofía y habilidad para usar una perspectiva “interdisciplinaria” ante los diferentes retos de la vida. Aunque le gusta mantener un perfil mucho más bajo que a su media naranja inversora, Warren Buffett, cuando habla suelta joyas que en lo personal trato de interiorizar tanto como me sea posible.

El ejemplo que traigo para este post es su visión sobre las políticas Keynesianas, sacado de una entrevista que le hizo Becky Quick en mayo del 2012 y que pueden ver en YouTube. En su opinión, la efectividad de las políticas Keynesianas varía dependiendo de la “virtud” de los ciudadanos, y cito con mi traducción libre:

“La razón por la que las políticas Keynesianas funcionaron tan bien, cuando finalmente las adoptamos en preparación a la segunda guerra mundial, es porque teníamos mucha virtud acumulada, de modo que las políticas Keynesianas funcionaron perfectamente. A medida que la virtud se deteriora, a medida que la gente busca el dinero fácil del gobierno usando para ello el privilegio que le da los votos, en lugar de buscarlo a través del trabajo, en esa medida las políticas Keynesianas dejarán de funcionar”

Creo que queda bastante claro lo que Munger llama “virtud” en este contexto, y de manera muy acertada en mi opinión, expone que hay que discriminar a la hora de aplicar políticas Keynesianas. No es lo mismo aplicar políticas Keynesianas, de forma transitoria, en una “Economía virtuosa”, es decir, en una economía acostumbrada a producir bienes y servicios valorados por la sociedad y que por una coyuntura puntual no está funcionando como debería, que aplicarlos en una economía subvencionada donde sus ciudadanos juegan al nefasto intercambio de votos por dinero.

Dejo a juicio de cada lector, si una política Keynesiana sería adecuada en cada uno de sus países.

Que alguien me explique la cotización de Bankia...

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Wed, 03 Apr 2013 10:09:00 +0000

y puestos a pedir las cuentas también...

Sucede que le eché un vistazo a Bankia por si existía valor en la cotización actual, y sorprendentemente lo que me encontré fue todo lo contrario.

Pude ver que a cierre del 2012 el patrimonio neto tiene un hueco superior a los 6.000 millones de Euros. Luego de las comunicaciones del FROB, resulta que cada acción de los viejos accionistas (lo que cotiza hoy en día) han sido valoradas a 1 céntimo de Euro, es decir, han perdido prácticamente todo su valor. Por otro lado, nos comunican que los convertibles (famosos CoCo’s) y las preferentes serán convertidas en acciones y generarán un poco más de 15.000 millones de Euros de nuevo capital. Vamos a ser generosos y suponer que las “quitas” a los preferentes y a la deuda subordinada eliminan en un 90% el hueco que existe en el patrimonio actual. Hay que decir que con esto se es bastante generoso, ya que no tomo en cuenta el nivel de cobertura de las provisiones, que a sus niveles actuales es posible que deban ser reforzados (admito no haber estudiado esto, luego de ver el precio al que cotiza me dije, ¿para qué?…). Pues bien, luego del “contra-split”, palabra en spanglish que para los mercados anglo-parlantes se conoce como reverse-split, que en este caso no es más que decir que por cada 100 acciones ahora vas a tener una sola (1), me sale que el valor en libros de la acción de Bankia quedaría en aproximadamente 0,90 Euros por acción. Repito que esto es una aproximación, ya que no pude ver en el balance cuánto es el nominal total de las preferentes, el nominal total de la deuda subordinada y mucho menos los diferentes tipos (con vencimiento y sin él, etc), no he estudiado su nivel de provisiones, tampoco niveles de impagos y un muy largo etc.

A día de hoy, la cotización de Bankia es de 0,20 Euros por acción (20 Euros luego del reverse-split), o lo que vendría a ser más de 20 veces su muy generoso valor en libros post-reestructuración. Como comparación, el Banco Santander cotiza a aproximadamente 1,15 su valor tangible en libros y yo la considero que está cara.

¿Qué me estoy perdiendo en Bankia? ¿Qué se me escapa? ¿Cómo es posible que esté cotizando a este desorbitado precio? Si alguien lo entiende y me lo explica le estaré agradecido…

Pronto habrá que pagarle a Apple por tomar agua...

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Wed, 14 Nov 2012 19:36:00 +0000

Y me refiero a las últimas patentes otorgadas a Apple por la oficina de patentes de Estados Unidos. La patente D670,713 que le da a Apple derechos sobre el diseño de "pasado de página" en un Ebook, porque, según parece, ahora resulta que Apple ha inventado cómo se pasan las páginas.

La otra patente es que ya parece un chiste, para redondear, nunca mejor dicho, Apple se acaba de otorgar la patente de "rectángulo con vértices redondeados" D670,686. Porque resulta que, como no, los de Apple son los únicos que pueden joder con las figuras geométricas.

Aquí no sé si los de Apple son demasiado listos, o la oficina de patentes de Estados Unidos son demasiado tontos (habrá algo de cada uno supongo).

Lo que está visto es que hay que tener cuidado, puede que en el próximo trabajo escolar de tu chiquillo Apple se presente a cobrar por haber estado haciendo rectángulos sin su consentimiento...

Mi opinión sobre el informe Oliver Wyman

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Sun, 30 Sep 2012 19:46:00 +0000

Bueno, el famoso informe encargado a una auditora externa nos ha dado su resultado. Ya son varios los blogs que han comentado sobre ellos, y como yo no voy a ser menos, paso a comentarlo desde mi punto de vista:

- La metodología: es (al fin) la correcta. Se usa un enfoque bottom-up en donde a cada banco se le saca las mugres escondidas y discrimina a los que tienen basura en su activo de los que tienen carteras de mejor calidad. La pega es que para ello han tenido que confiar en la información suministrada por otros auditores (PWC, KPMG, etc). Así que el resultado de esto será tan bueno como la calidad de las auditorías anteriores.

Anteriormente los análisis de la banca en España se habían hecho siempre con un enfoque up-down, que aunque más simple en su elaboración, es mucho más inexacto ya que no escudriña en las entrañas de los bancos.

- Los escenarios: Bueno, aquí ya estamos en el campo de la adivinación con bola de cristal; la magnitud o probabilidad de ocurrencia de cada uno de ellos tiene la misma validez que la que pueda tener yo, o cualquier otro analista. En los personal, pienso que el escenario base está en general bien planteado, por supuesto el mio sería un poco diferente, pero las desviaciones no serían significativas.

El escenario "adverso" es en mi opinión bastante conservador, y más que adverso yo lo calificaría de "worst case scenario", ya que asume caídas en los precios de la vivienda de un 28% a partir de los niveles actuales, y otras durezas. Datos del INE nos indican que el precio de la vivienda ha caído precisamente un 28% desde el inicio de la crisis, lo que querría decir que el "worst case scenario" asume una caída de más del 63% desde los niveles anteriores de la crisis hasta el 2014, que aunque no es imposible yo lo veo muy poco probable.

Creo que el "worst case scenario" ha sido encargado por el banco de España (y el gobierno) para tener el argumento para pedir un rescate o "línea de crédito", como probablemente lo llamarán, hasta esa cantidad. Un monto que muy probablemente no se usará en su totalidad, pero cuya holgura podría eliminar dudas sobre la solvencia del sistema financiero Español.

- Mi "pero": El informe en mi opinión está bastante bien hecho, y si hicieron todo lo que dice en la metodología, es una visión que nunca antes un inversor ha tenido del sistema bancario Español (yo veo las cosas desde el punto de vista de un inversor, porque es lo que soy). Peeeeero, no me gusta del todo, (en realidad no me gusta nada) el trato que le han dado a las provisiones, y me explico:

Todo banco tiene en su balance unas provisiones por pérdidas en su cartera de crédito, y de hecho, correctamente, el informe lo coloca como uno de los factores que sirven para absorber las pérdidas crediticias, según el informe: "la capacidad para absorber pérdidas viene dada por las provisiones, los planes de protección de activos, la capacidad de generación de ganancias y el "colchón de capital"".

Vamos a ver, como ejemplo, las proyecciones que han hecho de los requerimientos de capital del Banco Popular:

A Diciembre del 2011	En 000.000 euros	%

Risk Weighted Assets (RWA)	97,678	100%
Common Equity Tier 1	9,936	10.17%

Pérdidas 2012-2014 (base)	15,078

Provisiones existentes	7,767
Ganancias generadas	5,834
Impacto fiscal	210
Colchón de capital	1,944
Capacidad total	15,755



A Diciembre del 2014


Risk Weighted Assets (RWA)	88,459
Common Equity Tier 1 2014	8,669	9.80%
Capital en exceso 2014	677	0.77%

¿Ven lo que han hecho?, para llegar al capital CET1 del 2014 han empezado con el CET1 del 2012, le han restado las pérdidas proyectadas y le sumaron las provisiones, las ganancias y el activo fiscal. Es decir, a Diciembre del 2014 este banco no tendría ni un euro provisionado para su cartera de crédito.

Lo realista sería asumir un porcentaje normalizado de sus RWA y provisionarlo en 2014. Yo les garantizo que la cartera de 2014 tendrá malos pagadores también, asi que lo correcto sería cargar una provisión para la cartera existente en ese momento. Podemos asumir, por ejemplo, un 1,5% de provisión para el total de los RWA del 2014, es decir, una provisión de 1337 millones de euros.

Anotar una provisión disminuye el CET1, por lo tanto, ajustando los números de arriba:

A Diciembre del 2014


Risk Weighted Assets (RWA)	88,459
Common Equity Tier 1 2014	8,669	9.80%
Capital en exceso 2014	677	0.77%

Provisión RWA 2014	1,326.89
CET1 ajustado 2014	7,342.11	8.30%
Capital en exceso 2014	(619.21)	-0.70%

Es decir, donde antes sobraba capital ahora falta, y una provisión del 1,5% es bastante generosa con el banco (que actualmente la tiene en el 8%). Sin embargo la provisión necesaria en el 2014 es otro número que hay que sacarlo de la bola de cristal, si las condiciones de la economía mejoran puede que con 1,5% sea suficiente, y ese pequeño déficit de capital sea muy fácil de resolver. Pero si las condiciones siguen siendo complicadas pues un número más realista sería de un 2, 3, 4 o 5%. Y no sería lo mismo levantar 600 millones que 2500 en unas condiciones de mercado que pueden ser complicadas.

Ya este post está más largo de lo que me gusta, así que lo dicho, el informe bien, pero en mi opinión el trato de las provisiones está hecho a la mitad, se fijan sólo en la parte buena (comérselo), y no en la parte mala (crearlo).

Ser racional no es la mejor estrategia: J.C. Penney y su intento de educar al consumidor

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Sun, 16 Sep 2012 14:51:00 +0000

Hoy en día, los precios de los productos son por decir lo menos, complejos: Existen temporadas de rebajas, cupones descuento, ofertas por cantidad, programas de puntos y un largo etcétera que tiene como límite la imaginación del comerciante. De este modo lo que se consigue es que el precio de las cosas sea opaco, y al ser opaco la balanza se inclina un poco más hacia el comerciante que hacia el consumidor.

Esta estrategia de opacidad ha demostrado ser la que más beneficios le genera al comerciante, de este modo los "cazadores de precios" se aprovechan de las diferentes oportunidades que ofrece el esquema opaco (rebajas, cupones, etc), y se cobra un buen margen a aquellos consumidores que son menos sensibles al precio y prefiere comprar "de temporada", o no tienen tiempo ni ganas de coleccionar cupones, puntos, etc.

J.C. Penney se ha embarcado en la tarea de re-educar al consumidor norteamericano con una campaña de publicidad en donde tratan de devolverle "transparencia" a los productos, es decir, han eliminado los cupones, los puntos, las rebajas, etc y su oferta es "siempre precios bajos".

Ha continuación algunos de los comerciales hechos por Ellen DeGeneres en los que se trata de "vender" este esquema:

El resultado de esta campaña ha sido un desastre, en el segundo cuarto del 2012 las ventas comparables han caído un 21,7%, han pasado de las ganancias a las pérdidas, el tráfico en sus tiendas ha descendido, etc.

¿Pero qué ha pasado?, bueno, esto mismo se está preguntando su CEO Ron Johnson, pero todo apunta a los efectos que as tendencias estudiadas en Behavioral Finance tienen sobre nosotros. Uno de ellos el poderoso "Anchoring", en donde un comprador que no tiene referencias de precios pensará que un producto con un 30 debajo de un 60 es una oportunidad que no debe perderse y si por el contrario entra en otra tienda y ve el producto a 25 sin una referencia anterior probablemente piense que el producto está caro.

Otra es la de los cazadores de cupones y descuentos, y esto lo he vivido en carnes propias al ver el efecto que tiene en mi mujer el ver su total de la compra bajar de 60 a 45 luego de usar los diferentes cupones y descuentos que ofrecen los diferentes comercios. Al eliminar este tipo de promociones parecen estar subestimando el efecto que este tipo de estrategias tiene sobre el consumidor.

Parece que la estrategia "fair and square" de J.C. Penney enfocada a educar y "racionalizar" a los compradores no es lo que demanda el público, al parecer la política de precios opacos es la más exitosa precisamente porque ella apela a la "irracionalidad" del mercado.

La falacia del "si no vendo, no pierdo"

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Sun, 09 Sep 2012 10:02:00 +0000

Una de las frases que se escuchan con frecuencia en este mundo de las inversiones es el "si no vendo, no pierdo", al referirse a las acciones que fueron compradas a un precio superior al que cotizan actualmente. En esta trampa caen muchos aficionados a las inversiones e incluso algunos profesionales.

La única razón para mantener una acción en cartera es porque se piensa que está infravalorada y que el rendimiento que nos otorgará en el futuro (ya sea via dividendos o apreciación del valor) es satisfactorio. Mantener una acción en cartera "a ver si se recupera" es de las peores decisiones que se pueden tomar en el mundo de la inversión.

Un ejemplo: En este mismo blog contaba mi compra de "The Game Group", expuse entonces las razones de mi compra y esperaba que atacaran mi decisión (como cuando solía trabajar en un Asset Manager internacional). Pues bien, mantuve esa acción en cartera a pesar de las caídas porque mi análisis me indicaba que su potencial valor era muy superior al precio que cotizaba en su momento. Sin embargo, a finales del 2011 decidí salirme de la acción (muy por debajo del precio de compra), porque la evolución que llevaba la empresa fue mucho peor de la que me había planteado en mis proyecciones cuando hice la compra, y su situación en ese momento me indicaba que probablemente tendrían problemas de liquidez (y posible quiebra). No hay mejor razón para vender que darte cuenta que la empresa que tienes en cartera tiene un porcentaje de quiebra con el que no te sientes cómodo, y como ese fue el caso vendí mis acciones en esa compañía. Pocos meses después ciertamente The Game Group entraba en quiebra.

Siempre es mejor perder el 20, 30, 50, o 90% de una inversión que perder el 100% de una inversión, SIEMPRE.

Cuando un valor caiga del precio al que compraste es saludable replantearte la inversión, estudiar si los supuestos sobre los que compraste la compañía se mantienen, que la evolución de sus fundamentos han sido los que esperabas, o por si al contrario sus números son peores de los que habías proyectado o si hay algún error en tus supuestos de inversión. Si las bases de la inversión siguen intactas podría ser un buen momento para aumentar tu posición en esa acción, si por el contrario alguna de las bases se resquebraja, es hora de vender tus acciones. Recuerda algo: NO ESTÁS PERDIENDO DINERO EN LA VENTA, el dinero ya lo habías perdido cuando la acción que compraste a "X" pasó a cotizar "X-Y", que siempre será mejor que quedarte con la acción hasta que valga "X-X".

Para mí, Facebook vale 0

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Sat, 16 Jun 2012 11:25:00 +0000

No, no estoy diciendo que Facebook como empresa valga cero. Lo que quiero decir es que, como inversor particular, Facebook es el tipo de empresa que vale 0 por lo siguiente:

Como accionista minoritario, tenemos sólo dos formas de obtener rendimientos por el precio que pagamos por nuestras acciones, y estas son:

1) Que el el precio que pagamos por las acciones sea menor al que las podamos vender en el futuro

2) Que la acción nos pague dividendos

Una empresa suele revalorizar su precio por una infinidad de razones, pero en el largo plazo solo será su capacidad para generar ganancias la que determinará lo que los inversores están dispuestos a pagar por ella. Ahora bien, dicho esto, hay que hacer un matiz, la capacidad para generar ganancias no siempre va casada con la retribución que la empresa hace a sus accionistas.

Un ejemplo: tenemos a una empresa "X", con unas ganancias excelentes, pero que por tener una directiva mediocre estas ganancias son mal invertidas en malas adquisiciones, o empleadas en un I+D excesivo e ineficiente. De este modo lo que era una gran ganancia se puede convertir en una nula retribución al accionista.

Normalmente, un inversor individual no puede hacer mucho para cambiar esta situación, sin embargo firmas de "Private Equity" o "Hedge Funds", entre otros, se encargan de comprar este tipo de empresas con valor y luego de cambiar a su directiva son capaces de desatascar ese valor que la anterior directiva desviaba a otros fines en vez de devolverlo al accionista.

Con esta breve explicación como marco conceptual, podrán entender por qué Facebook vale cero patatero para mi:

1 - No reparte dividendos

2 - La directiva actual tiene un control total de la compañía, lo que hace la posibilidad de ser "opada" completamente inexistente.

Lo que se traduce en:

1) No puedo obtener valor via dividendos.

2) No puedo "desatascar el valor" que podría existir en Facebook (si lo hubiera, ni siquiera he visto sus números), via un cambio de directiva.

Con el segundo comentario no quiero decir que las inversiones que haga Facebook son malas o ineficientes (repito, no he visto sus números), pero aunque sean inversiones excelentes no existe la posibilidad de que el precio de la acción sea determinado por sus flujos de caja, ya que los flujos de caja de la compañía son controlados en su totalidad por el señor Zuckenberg.

¿Qué queda?, para Facebook y sus pares el precio de la acción viene dado al 100% por la irracional percepción que puedan tener los participantes del mercado sobre lo que pueda valer Facebook. Digo irracional ya que la cifra que pagará no tendrá nada que ver con la capacidad de recibir dividendos, ni con la de la posible valoración de la compañía que podría hacer una empresa de Capital Privado o Hedge Fund por via de sus flujos de caja. La cifra pagada por una acción de Facebook no es más que una opinión sin fundamento, o como decía Graham, "un concurso de popularidad".

Aprendiendo de Sacyr (edición viejos fantasmas)

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Fri, 13 Apr 2012 10:14:00 +0000

Por casualidades de la vida, ayer estaba precisamente echándole un vistazo a Sacyr como posibilidad de inversión. Ya en su momento escribí sobre Sacyr, donde explicaba que nunca invertiría en una empresa como esta y daba mis razones. Pues bien, mucho ha llovido desde entonces, han cambiado de Consejero Delegado, de accionariado, han rebajado su deuda, la acción ha caído desde los 7 euros aproximadamente en que cotizaba cuando escribí el artículo a los 2 euros a los que cotiza hoy en día, etc. De modo que mi nueva aproximación a Sacyr ha dado el mismo resultado: no invertir en ella. Mi rápido análisis se basa en 2 razones:

1- Su Patrimonio Tangible es negativo:

Haciendo un cálculo rápido sacamos de su informe de la segunda mitad del 2011 lo siguiente:

Patrimonio = 2.548.251

Le vamos a descontar:

Intangibles por 159.172, activos fiscales por 880.527.

Y aparte yo le voy a descontar:

- 341.069 en sus activos inmobiliarios (que me parece prudente bajar en un 12% lo que tienen puesto que valen sus casas y terrenos)

- 1.265.791 en sus activos en empresas participadas (principalmente su participación en Repsol)

Resulta que Sacyr tiene en sus balances a Repsol a un precio superior a los 28 euros por acción, recordemos que su precio de compra fue cerca de los 26 euros. Esto se debe al método utilizado para contabilizar esta inversión. Repsol cotizaba ayer cerca de los 18 euros por acción, es decir, el precio en balances está inflado más de un 50% con respecto al de mercado. Ajustando el precio de Repsol a 18 euros, nos da el descuento de 1.265.791 en el valor que debe tener en el balance el apartado de inversiones mobiliarias.

La suma de los descuentos es: 2.646.559, más de lo que declaran como patrimonio. Es decir, si decidimos liquidar Sacyr mañana los accionistas se quedan sin nada y sus acreedores se tendrían que pelear para ver a quién le pagan primero. Como regla general no invierto en compañías sin patrimonio tangible (a menos que te llames Google).

2 - El riesgo Repsol:

La otra razón para no invertir en ella es el riesgo Repsol, que tiene la mitad de sus activos en Argentina, un país con crecientes hostilidades hacia la empresa, y que conociendo la forma de actuar de los gobernantes suramericanos en boga, terminará nacionalizando la industria petrolera.

He escuchado a varios "analistas" hablar de que eso "no es posible", que Argentina "no tiene dinero para nacionalizarla", que si las "relaciones con España y con Europa", etc etc. A ellos les digo lo siguiente, si Grecia (que por ahora está dentro de Europa), ha dejado de pagar su deuda y "no ha habido default", ustedes creen que Argentina no es capaz de nacionalizar YPF al precio que le de la gana y pagarlo en cómodas cuotas que el mismo gobierno establecerá como le venga en gana?

Y ya saben lo que pasará con el precio de Repsol si este escenario se termina de materializar, Sacyr tendría que poner nuevas garantías por el préstamo que tienen con los bancos por la compra de estas acciones, por supuesto, y a ver qué activos tienen ahora para poner en garantía.

Lo que no entiendo es por qué no vendieron esta participación durante el 2011 (bueno, los obligaron a vender la mitad a finales de año), y siguen diciendo que piensan seguir en Repsol y que no aceptarán ningún precio inferior al que tienen en su balance. Hay veces que aunque el mercado te muerda, no se aprende...

De "por qué espera el gobierno que baje el precio de los pisos"...

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Tue, 07 Feb 2012 09:56:00 +0000

La intención de este post no es otra que la de aclarar un poco las razones por las que el gobierno de España espera que las medidas tomadas en la llamada "reforma financiera" bajen el precio de las viviendas. Lo hago luego de leer y escuchar una cantidad de opiniones y escritos de gente que no tiene idea de lo que está hablando (como siempre, hablar sin conocimiento es un deporte diría que mundial), y lo peor es que estas opiniones y explicaciones son difundidas por medios de masivo alcance.

La medida clave: Aumento de Reservas

Se trata de un aumento de las reservas por activos inmobiliarios de los bancos. Es decir, por cada casa, terreno, o proyecto en construcción que el banco tiene en su activo (que tiene porque alguien no ha pagado su crédito), el banco debía poner en reservas un 31% del valor del suelo, un 27% de las promociones en curso, y un 25% de los pisos acabados. A partir de ahora estas reservas suben al 80% para el suelo, el 65% para pisos en construcción, y del 35% para las casas terminadas.

Concepto clave: Reservas

He aquí lo importante, ¿qué es una reserva?, una reserva es una pérdida que el banco anota en sus libros. Que por qué se llama reserva y no pérdida, sinceramente, por tonterías contables que no vienen al caso. Lo importante es tener claro que, contablemente, un provisión es una pérdida.

Teniendo esto claro, podemos ver que, actualmente, un banco al tomar posesión de una casa, automáticamente tiene que anotar una pérdida del 25% del valor de tasación del piso. Conociendo la práctica de los bancos hasta hace 3 días, eso significa que un piso de 100.000 euros, que normalmente tasaba en 120.000 (por eso de dar un dinerito extra para los muebles, coche, etc) contablemente le vale al banco 90.000 (luego de anotar una pérdida de 30.000 euros).

Veamos la alternativa que tiene el banco: En este momento con un paro superior al 20% y sobreoferta de casas y pisos en muchas zonas, el banco la único manera de vender ese piso que tiene en su activo es con un buen descuento con respecto al precio de tasación. Usando el índice de precios de este portal, vamos a suponer que el precio ha caído un 25% en lo que llevamos de crisis, es decir, si antes valía 100.000 pues ahora el banco lo puede vender en 75.000, como vemos si el banco lo vende tendría que anotar una pérdida adicional de 15.000 euros. Y actualmente, los bancos no están para anotar más pérdidas, así que con el sistema actual lo que se obtenía era un mercado paralizado donde los compradores no pueden alcanzar los precios de oferta, y los bancos, que son quienes hacen las ofertas de pisos en la actualidad, no pueden bajar los precios al precio de mercado porque en definitiva terminarían de quebrar.

El razonamiento con el aumento de reservas sería algo así: "Ya que las pérdidas que tienen que anotar son superiores por tener pisos en sus activos(aumento de las reservas), existe el incentivo de venderlas con descuento, ya que se pierde más teniéndolo en el activo que vendiéndolas".

Con esto espero haber aclarado un poco a aquellos que de verdad quieren saber el espíritu de la medida y de el razonamiento detrás de ella. No tienen idea la cantidad de tonterías que he escuchado y que he leído, tanto que hasta me he animado a escribir un post (que no escribía en el blog desde hace mas de dos meses).

Una medida a medias:

Pues siguiendo con este razonamiento, a mi no me cuadran las cuentas: Vamos a seguir el ejemplo anterior, el piso tasado en 120.000 y que ya el banco lo tiene en el balance a 90.000 asumiendo 30.000 en pérdidas (no es exactamente así pero para efectos del ejemplo es mejor). Con el aumento de reservas tendría que asumir 12.000 euros más de pérdidas y poner el piso en 78.000 en el balance. En el mercado ese mismo piso se pondría vender por 75.000, es decir, tendría que asumir nuevas pérdidas por 3.000 euros. Como vemos, las cuentas no cuadran, seguimos en la situación anterior, en donde al banco le sale más rentable mantener esos pisos en el balance que venderlos. Por supuesto esta situación no se dará en todos los casos, pero me huelo que en la mayoría de los casos seguirá siendo más rentable para el banco mantenerlo en el activo.

En mi opinión la medida va en el buen sentido, pero es una medida a medias. No entiendo por qué una reserva tan alta para desarrollos en construcción y suelo y se mantiene relativamente baja para pisos completados. ¿Es que acaso creen que van a animar al sector de la construcción incentivando a que los pisos en construcción se terminen? ¿creen que esta mayor oferta va a hacer caer el precio de los pisos, ¿no se enteran que el problema es que hay muchos pisos y que hacer más agrava el problema?

Parece que no se enteran que la solución viene primero por salir de ese inventario de pisos existentes, y que luego podría hablarse de una posible reactivación de este sector. La medida correcta era aumentar al 80% las reservas de los pisos terminados. Con esa medida si que verías a los bancos vendiendo pisos como locos y haciendo caer el precio de la vivienda hasta niveles que la gente se lo pueda permitir. Por supuesto, esta medida significaría la quiebra de medio sistema bancario español, y como sabemos los déficits no nos dejan mucho dinero extra para rescates.

Invirtiendo en el sector financiero

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Wed, 16 Nov 2011 18:15:00 +0000

El sector financiero es sin duda el que más gangas ofrece en estos momentos. Pienso que una buena parte de esa infravaloración viene por las incertidumbres que existen en este sector, pero también creo que es por la alergia que este sector genera en muchos inversores que no lo entienden del todo, o que no se sienten cómodos analizando este tipo de empresas.

Es cierto que un banco es un animal complejo de analizar, sin embargo todo se entiende más fácil si lo llevamos a su más simple expresión:

Un banco se encarga de recibir dinero de sus depositantes para prestarlo o invertirlo a una tasa de interés superior de la que paga a sus depositantes. Visto así, el beneficio de un banco vendrá dado por: intereses ganados - intereses pagados. Sin embargo, existe una cantidad de esos préstamos que no se pagan por una infinidad de razones, en algunos casos las garantías que ha puesto el acreedor cubren gran parte o la totalidad del préstamo otorgado, pero en otros casos no es así. Es por esto que existe una pérdida cada año por estos préstamos que no se devuelven. Nuestra fórmula de beneficio quedaría: intereses ganados – intereses pagados – pérdidas por préstamos malos. Los bancos además de los intereses reciben ingresos por las comisiones que cobran, esas que todos los que tenemos una cuenta en un banco conocemos (por tener una tarjeta, por abrir una línea de crédito, etc, etc, etc). De este modo tenemos las 4 principales cuentas que encontraremos en todo banco en su pérdidas y ganancias, dos de ingresos (intereses cobrados + comisiones) y dos de gastos (intereses pagados + pérdidas por créditos malos), a esto le añadimos el resto de gastos fijos de un banco (personal, alquileres, etc) y tenemos el ganancias y pérdidas. Por supuesto, estoy simplificando en exceso y hay que conocer las reglas contables de las diferentes cuentas, pero en cualquier banco comercial, estas son sus principales cuentas.

Los requerimientos de Capital

Todo banco, requiere que sus dueños o accionistas mantengan un mínimo de capital que haga de colchón en caso de tener pérdidas por malos créditos, de este modo el riesgo de que un crédito salga mal es de los dueños del banco y no de los depositantes, lo que le da sentido al sistema: Los dueños de los bancos tendrían un especial cuidado al dar los créditos ya que si no lo hacen podrían perder su capital, y verían su capital crecer con las ganancias que le generaría una buena intervención financiera. Existen principalmente dos requerimientos de capital para un banco: Capital/Activos ponderados por riesgo y Capital/Total Activos. En mi opinión personal, el más importante es el primero, ya que realmente nos indica la capacidad que tiene una entidad financiera de resistir créditos malos. El ratio requerido era del 2% bajo el acuerdo de Basilea 2 y serán del 8-9% bajos los acuerdos de Basilea 3. Si el ratio de capital baja por debajo de estos requerimientos la entidad debe acordar un programa con el regulador para aumentar el capital o, en caso que esto no sea posible, disolver la entidad financiera.

Hay que aclarar que en estos ratios, cuando hablo de Capital en realidad quiero decir Capital Tier 1, que en realidad toma en cuenta las acciones comunes, acciones preferentes, y algún que otro instrumento de deuda adicional.

La dificultad de medir el riesgo de un banco:

El Balance General típico de un banco es el siguiente:

Activos:

Bonos de alta calidad (Bonos del Estado, Otros)	100
Créditos otorgados	880
Provisión por créditos malos	(80)
Activos Fijos	100

Total Activos: 1000

Pasivos y Capital

Depósitos	800
Deuda	100
Acciones preferentes	20
Acciones comunes	80

Total Pasivos: 900

Total Capital: 100

Ratio Capital / Activos ponderados por riesgo = 100/880 = 11,36%

Como vemos, en el ejemplo anterior el banco está bien capitalizado, inclusive bajo los estándares de Basilea 3. Y bajo situaciones de una economía funcionando en condiciones normales, este sería un banco de una extrema solidez. El problema viene con un evento sistémico que pueda hacer mella en la calidad de los activos del banco (los créditos otorgados). Una recesión más profunda de lo habitual puede hacer que hasta el mejor pagador vea su negocio naufragar y no poder hacer frente a sus pagos. Vemos como en el caso de este banco, había una provisión del 9,09% de que los créditos otorgados fueran malos, pero ¿qué ocurriría si debido a una profunda crisis este porcentaje se doblara y creciera hasta el 18%?

Para simplificar, vamos a suponer que las entradas por intereses y por comisiones son iguales a los gastos por intereses pagados y por gastos fijos. En este caso la pérdida del año sería por la diferencia de la previsión de pérdidas que habíamos hecho a cierre del año pasado y las realmente realizadas (de nuevo aquí estamos simplificando, pero la realidad no se aleja mucho de este ejemplo). En este caso anotamos pérdidas por 880 x 18% = 158,4 → 158,4-88= 70,4

Nuevo ratio de Capital = (100-70,4)/ (880-154,8) = 4,08%

Vemos como en este caso de un plumazo un año malo ha hecho que el banco tenga que doblar su capital para poder seguir operando. Los accionistas actuales verían como, además de sufrir una importante pérdida en el valor de sus acciones por los créditos malos, verían su participación en la empresa dividida a la mitad en caso de que la entidad tenga éxito encontrando nuevos inversores dispuestos a inyectar Capital nuevo. En Estados Unidos, muchos bancos optaron por el llamado TARP (Troubled Assets Relief Program), en donde el banco le vendía parte de la cartera de créditos a La Reserva Federal y/o se inyectaba Capital en la entidad mediante la emisión de acciones preferentes.

Vemos que, entre otros, estudiar un banco tiene los siguientes problemas:

· Son instituciones con un apalancamiento importante, es decir, con que falle una pequeña parte de sus activos es suficiente para eliminar una buena parte del capital.

· La calidad de los activos es completamente desconocida para el inversor. Es muy difícil para el que estudia un banco sentado en su escritorio leyendo informes anuales saber la sensibilidad que su cartera de activos tendrá ante una crisis, algunos bancos son excelentes en el otorgamientos de créditos y ella sufre un deterioro mucho menos que otra entidad que ha tenido una “mano más alegre” a la hora de otorgar créditos.

· Son entidades “pro-cíclicas”, es decir, los efectos del ciclo económico las golpean especialmente, y debido a su apalancamiento, sus efectos se magnifican.

· En muchos casos su directiva está “blindada”, es decir, si las cosas van bien para el banco a ellos les va bien, y en caso que al banco le vaya mal, pues a ellos también les va bien…. Esto tiene el problema de que incentiva la toma de riesgo excesiva, poniendo en peligro la viabilidad de la entidad en el largo plazo en caso de que se suceda un evento adverso.

Por si fuera poco lo dicho anteriormente, lo que antes eran “bonos del Estado sin riesgo”, ahora resulta que sí que tienen riesgo. Y aprovecho para explicar lo que es el concepto de los “activos ponderados por riesgo”. Para el cálculo de los ratios que debe mantener un banco, se debe sacar lo que son los “Activos Ponderados por Riesgo”, en donde se le asigna un riesgo cero (0) a los bonos de una entidad AAA o bonos del Estado, y se le asigna un riesgo de 1 a los créditos al consumo, por ejemplo. Existe una gama de grises que ni conozco a profundidad ni es pertinente para nuestra explicación. Como hemos visto en el ejemplo anterior, hemos simplificado dando a toda la cartera de créditos una ponderación de riesgo del 100%.

De modo que analizar un banco es como caminar por un campo minado, no se sabe en dónde está la bomba y si metes la pata donde no debes te vuela una pierna. Sin embargo, y a pesar de todo lo dicho anteriormente, hay esperanza para el inversor dispuesto a dedicarle tiempo al análisis.

Ya han pasado cuatro años desde que se inició la crisis financiera y eso nos da un tiempo suficiente para ver cómo ha evolucionado en un banco la cartera de créditos de la entidad financiera. Podemos hacernos un criterio sobre si las provisiones por malos créditos son conservadoras o no, podemos ver la capacidad que tiene un banco a una súbita subida de sus créditos malos, además de eso, muchas de estas entidades están cotizando muy por debajo de su valor en libros, lo que nos da un mayor “margen de seguridad” en caso que la entidad tenga que emitir acciones para recapitalizarse, etc, etc.

Invertir en bancos no es algo que le recomiende a nadie, sólo los más osados, con tiempo y conocimiento suficientes para hacer un análisis profundo de la entidad en cuestión tendrán éxito en esta aventura, los peligros son muchos pero para el inversor preparado y perseverante, el premio puede ser excepcional.

P.D.: Quiero aclarar que aunque la mayoría de la cartera que manejo está invertida en el sector financiero, los bancos tienen un peso relativamente bajo.

P.D.2: La totalidad de las empresas que he estudiado del sector financiero son de Estados Unidos, en Europa los ratios de capitalización de la banca en general son más bajos (por lo que he podido leer) y además existe el riesgo añadido de la deuda soberana, así que no estoy tan seguro de que en Europa existan “gangas” en el sector financiero todavía.

E-Re Spread Septiembre 2011

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Tue, 13 Sep 2011 16:00:00 +0000

Lo que he bautizado como el E-Re spread, es mi búsqueda de un equivalente Europeo al TED spread americano. Una explicación más profunda la podemos leer en este post.

Les publico mi actualización más reciente:

Vemos que aunque ha tenido un repunte, si lo vemos con perspectiva histórica, este índice está en apenas la mitad de los máximos de finales del 2008. Viendo el gráfico el vaso se puede ver medio vacío o medio lleno. Aunque el miedo se sienta en el ambiente, la verdad es que los bancos todavía se prestan entre ellos (a una tasa alta), la otra cara es que las cosas todavía se pueden poner mucho peor.

Ya sea de una forma o de la otra, el año que viene Europa será muy diferente a la que conocemos hoy...

Presta a quien lo necesita sin gastarte un duro

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Tue, 02 Aug 2011 11:54:00 +0000

Me ha llegado esta promoción de la fundación Kiva.org con la cual colaboro. Se trata de prestar hasta 25$ sin necesidad de ponerlos de tu bolsillo. Con la promoción buscan que te inicies en el gratificante mundo de financiar a microempresarios y de ese modo mejorar tanto su nivel de vida como el de la comunidad en donde viven.

Todos aquellos interesados por favor hacer click en el link: http://kiva.org/invitedby/manuel6982

Lamentablemente la página está solo en inglés, pero para los que se apañen pues harían una buena obra sin que tengan que poner un sólo dólar de su bolsillo.

Saludos a todos

To greek or not to greek, he ahí el dilema....

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Sun, 26 Jun 2011 09:53:00 +0000

La unión Europea está en su tragedia Griega desde hace ya tiempo. Por un lado Europa (Francia y Alemania) está cansada de darle dinero a Grecia para tender un puente mientras sanean sus finanzas públicas que no terminan de sanear, y por el otro el pueblo Griego no quiere adoptar las medidas necesarias para poder acceder a la ayuda Europea. Mi pregunta es la siguiente:

- ¿Si los Griegos no quieren cumplir con las medidas de austeridad no deberían salir del Euro? ¿ir en contra de lo que pide la mayoría no es antidemocrático?

Sin embargo he visto otra encuesta en la que sólo 1 de cada 4 Griegos quieren salir del Euro, y en esto se resume la manera de pensar del ciudadano medio. Por un lado quieren mantenerse en el Euro (y así obtener intereses bajos para financiarce) pero por el otro no quieren aceptar las condiciones que permiten su permanencia en la moneda única. Me recuerda el capítulo de los Simpson en donde los ciudadanos de Springfield pusieron una patrulla para osos salvajes y luego de la subida de impuestos para costear los nuevos gastos se decidió echar a los inmigrantes por culpables de sus males. Desgraciadamente, el Homo Delirus razona de esta forma.

En mi opinión la Democracia es el mejor sistema de gobierno, no porque la mayoría "tenga la verdad" como muchos demagogos tienden a decir, es el mejor sistema porque de ese modo la mayoría aprende a fuerza de golpes. A veces estos golpes requieren de hambre, de sangre y un largo etc, pero al igual que un niño no aprende que el fuego quema hasta que no le mete la mano, un pueblo no aprende lo mejor para él hasta que primero no ha intentado todas las alternativas erróneas.

Creo que el pueblo Griego debe ser expulsado del Euro, ya que desde el principio nunca debió estar, como lo evidencian las tácticas usadas para ocultar su verdadera posición financiera con la ayuda de los genios de Goldman Sachs.

Europa tiene la mala costumbre del paternalismo, costumbre que le transmitió de forma nefasta a Latino-América. El problema con este sistema es que el pueblo se acostumbra a tener a su papá proveedor, y cuando papá hace las cosas mal, el efecto es devastador.

The Game Group

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Tue, 14 Jun 2011 12:50:00 +0000

Cuando trabajaba para otros, al hacer alguna recomendación sobre alguna de las acciones que quería promover a la cartera principal, debía realizar el "investment case" lo que traducido en mi versión libre sería algo así como una "exposición de la idea de inversión".

Esta era una buena manera de estructurar el caso, presentar los puntos fuertes y débiles, y te ayudaba mejor a comprender lo que estabas comprando y por qué.

Aunque suelo no comentar los valores que tengo en mi cartera, en este caso, en parte por catarsis luego de las caídas desde mi precio promedio de compra, en parte para poner por escrito lo que considero es el "investment case" de esta acción, comparto con todos ustedes este valor que es componente de ella.

El principal miedo que se tiene con este tipo de tiendas es que siga el mismo destino que Borders en los Estados Unidos o que HMV en el Reino Unido. Es decir, que su modelo de negocio se vaya al traste debido a la venta "on-line".

Primero que nada no se puede comparar el mercado de los videojuegos al de la música o el de los libros. Un libro es un libro, con esto quiero decir que su tamaño está limitado por la cantidad de letras y de gráficos que el libro tenga, y un libro nunca pasará de unos pocos megas de tamaño, es decir, algo muy fácil de comprar en una tienda on-line ya que bajar el libro se hace de forma casi instantánea.

Lo mismo podemos argumentar sobre la música. Una canción pesa unos pocos megas o un disco en formato mp3 con una resolución de 320 kbps pesa unos 140 Megas. Algo que hoy en día es perfectamente manejable con las velocidades que la mayoría puede obtener en internet.

Sin embargo, el éxito que tiene Amazon con su venta de libros on-line no es comparable con la de las tiendas de música on-line, en especial porque Amazon vende sus libros on-line (e-books) con un sensible descuento con respecto al precio del mismo producto impreso, algo que no vemos en la industria de la música, en donde el oligopolio de las disqueras ha impedido que el precio de la música baje en el formato on-line con respecto al formato CD (a pesar de ahorrarse todos casi todos los costes de distribución, CD's, etc).

El consumidor, al no percibir valor en la música on-line con respecto al "formato tradicional" se ha rebelado, y este "sentirse estafado" es una de las principales causas del alto % de piratería.

Pero siguiendo con el tema de los Videojuegos, la evolución es muy distinta: un video juego de última generación, como Gran Turismo 1 en el año 1997, pesaba unos 360 megas. Unos 10 años después, un juego de última generación, tipo Modern Warfare, por ejemplo, que fue lanzado en 2007, pesaba unos 6GB aproximadamente. Es decir, unos 10 años después el tamaño de un videojuego se ha multiplizado por un factor de 17-20x. Si la tendencia se mantiene (y no tengo razones para dudarlo), podemos ver que los juegos del 2017 podrían pesar perfectamente entre 100-120 GB.

Si bajarse hoy en día un juego que pesa 10-12 GB (lo que se puede conseguir hoy en día) es engorroso para mucha gente, imagínense dentro de 6-7 años cuando llegue la nueva generación de video-consolas.

El argumento en contra es que internet será muchísimo más rápido dentro de 6-7 años lo que hará la compra on-line factible, pero por razones que no son competentes para este post, yo dudo mushísimo que la velocidad de internet pueda subir a un ritmo suficiente para que haga la compra de juegos on-line en el futuro posible (al menos en el mediano plazo).

La otra competencia viene por parte de los hipermercados y los mediamarkts, etc. Contra este tipo de competidores creo que GAME tiene una proposición de valor que no ofrecen las demás. La ventaja de ser una cadena de retail especializada es que puede invertir en nuevas maneras de rentabilizar su negocio. Un ejemplo de ello son los programas de alquileres de juegos, o la oferta de juegos "seminuevos", todo ello controlado a través de su sistema de fidelización la "tarjeta GAME" con la que obtienes puntos para futuras compras.

Aparte de esto, su tamaño le da poder de negociación con sus proveedores, por lo que son capaces de ofrecer ofertas exclusivas como extras exclusivos para un juego, o ediciones especiales de consolas, etc.

La industria de los videojuegos es muy saludable, a diferencia de la industria musical (por ejemplo) las ventas de videojuegos (handhelds + consolas) a crecido a un buen ritmo desde los 80. En mi opinión, las ventas de la industria de los videojuegos pasará con facilidad a la industria musical y del cine JUNTAS en un futuro no muy lejano (y me refiero a que lo veré antes de que me pongan "el pino en la barriga".

Sobre la valoración de la empresa, no voy a entrar en ello ya que valorar es más un arte que una ciencia, pero actualmente pagan un dividendo superior al 12% a los precios actuales.

Los invito a que critiquen tanto de forma positiva (soportándola) como de forma negativa (atacándola). Las críticas deben ser argumentadas, es decir, se debe decir por qué la idea no es buena con cierto respaldo ya sea por data que se conoce, experiencia personal, conocimientos sobre la materia, etc. o apuntar los puntos flacos que creen que tenga.

Por favor abstenerse analistas técnicos, para mi que haya roto "el soporte tal" no es una razón para comprar ni para vender. Pido también a los criticones de oficio abstenerse, es decir, aquellos que critican sin argumentar.

Un saludo a todos

Publicado en Blogger y en Rankia

Lista negra: Daimler AG

noreply@blogger.com (Pensamientos Neoliberales) — Mon, 09 May 2011 09:10:00 +0000

En toda empresa se cometen errores, pero las empresas, como las personas, deberían aprender de ellos para no volverlos a cometer. En este caso me voy a centrar en la pésima gestión de Daimler AG.

El caso me vino a la mente ya que recientemente están haciendo una oferta junto con Rolls-Royce para comprar Tognum AG. Sucede que Tognum AG no es más que MTU Friedrichshafen GmbH o lo que en su época era la división de "motores diesel fuera de las carreteras" de la misma Daimler. Estos motores son principalmente los motores Diesel que usan los barcos pequeños y medianos, motores para plantas eléctricas, etc.

Pero para entender el caso es bueno que retrocedamos unos años en el tiempo: en su momento, lo que en el año 2006 se llamaba DaimerChrysler decidió que MTU Friedrichshafen formaba parte de sus activos "no estratégicos" (lo que en cristiano significa que le estaba generando pérdidas), por lo que decidió vender la división a la empresa de capital riesgo EQT.
Normalmente, las empresas de capital riesgo al adquirir este tipo de activos lo toman con pérdidas, las limpian para que la empresa vuelva a generar ganancias (es decir, hacen el trabajo sucio que la empresa que se las vendió no quiere hacer), y luego las sacan a bolsa con una plusvalía. Bueno, siguiendo con el cuento, DaimlerChrysler vende MTU off-road diesel engines a EQT en el año 2006 por un precio no publicado, pero que se estima en un millardo de Euros. La noticia es que, ahora, la misma Daimler AG junto con Rolls ofrecen 3,2 millardos de Euros por la misma empresa que vendío unos años antes. La oferta es insuficiente a los ojos de Tognum y no es de extrañar que suban la oferta.

El desastre de Chrysler: En lo que se podría calificar como una de las mayores destrucciones de valor de la historia, lo que en 1998 se llamaba Daimler-Benz se gasta 37 millardos de dólares para comprar a la americana Chrysler con el ambicioso plan de convertirse en el primer productor de coches/carros del mundo. Un sin fin de choques culturales, problemas organizacionales, problemas operativos, mala gestión, y un muy largo etc, llevó a Daimler a venderle la división Chrysler a Cerberus Capital por 7,4 millardos nueve años más tarde. Para que nos imaginemos la destrucción de valor que esto significa, usando la inflación como coste de oportunidad, esto se traduce en perder 167,5 dólares cada segundo durante nueve años.

MTU Aero Engines: Lo que hoy en día se conoce como MTU Aero Engines también era parte de DaimlerChrysler. En el 2003, Daimler vende MTU Aero Engines a KKR por 1,45 millardos de Euros. En esta operación se repite la historia, una división que genera pérdidas se vende a una empresa de capital riesgo con un buen descuento y que ella se encargue de hacerla rentable de nuevo. Volvemos a ver en este ejemplo la inoperancia de Daimler AG en hacer rentable un buen negocio.

En la actualidad, MTU cotiza en bolsa con una valoración de 2,65 millardos de Euros.

Lo realmente destacable, es que tanto la división de motores off-road MTU, como la de turbinas MTU Aero Engines, son negocios realmente potentes. Ambos negocios se encuentran en industrias consolidadas, con fuertes barreras de entrada, que ofrecen atractivos retornos a las pocas empresas que se encuentran en la industria. Es decir, si Daimler AG era incapaz de hacer dinero con ambas MTU's, pues eso dice mucho de la inoperancia de su directiva para gestionar sus negocios de una manera rentable, competitiva, innovadora y que genere valor a sus accionistas.

No quiero decir que Daimler sea una empresa mala. En lo que es el corazón de su negocio sin duda es una empresa que no hace las cosas mal (o no del todo mal). Pero el problema con estas empresas gigantes es que las pequeñas piezas de la compañía les parece irrelevante a sus directivas: las pequeñas divisiones, los pequeños proveedores, los pequeños accionistas. Esto se nota en su gestión del capital y en su política de retribución al accionista. En los últimos 10 años han pagado dividendos únicamente 2 veces, y ya hemos visto cómo gestionan a sus divisiones "no estratégicas".

Por estas razones, Daimler AG está en mi lista negra....

Publicado simultáneamente en mis blogs de Rankia y de Blogger