市場求生手冊

【面對情緒攻擊的勇氣】你不知道的DPP人格毀滅網軍

2019-12-15T21:00:00.003+08:00

本部落格格主為陳彥文，筆名麥克風，因揭發民進黨網軍如宇宙網美Emmy Hu、總統外甥吳孝銓、深口袋行銷甯祥豪之惡行，最終導致經營多年有兩萬多人的粉絲團「麥克風的市場求生手冊」被惡意檢舉刪除 (申訴後已回復) ，遭到其同夥如四月老師劉俊偉，與大量假帳網軍抹黑騷擾威脅，自己和家人遭到濫訴。

這些網軍的手法，就是由帶頭者造謠，同夥再用各種手法來影射抹黑，進行人格抹殺這種完全沒有格調的行為；除了不斷對我提出告訴，讓我警局法院跑不完外，二代網軍近期甚至變本加厲，造謠我已被起訴，公然侮辱我精神病患、智障，威脅對我老婆提告，恐嚇要讓我老婆和小孩不敢出門。

詳情請參閱：你不知道的DPP人格毀滅網軍

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以下為書摘：

前言

若能將覺得「被攻擊了」的狀況，轉念成「攻擊不存在」，有著數不盡的好處。

「受到攻擊，但只能忍耐」跟「攻擊不存在，沒必要忍耐」是完全不同的境界。

如何看待別人的攻擊，將大大地改變我們的人生。學會感受內心湧出的溫暖力量，就能邁向豐富精采的人生，各位可以為自己做決定。

第一步

人類跟動物一樣，有「戰或逃」的生理反應。我們可以把「攻擊」視為人類感到有威脅時的一種反應。

害怕蟑螂的人，遇到蟑螂只能拿殺蟲劑閉眼猛噴，無法正確瞄準，也無法冷靜計算如何用最低限度的殺蟲劑。

我們自認微不足道的事情，或許是某些人眼中的威脅。只要把原因想成：「對方只是單純感受到威脅，才會為難我吧。」就能從容自得。無須執著追究「為什麼找上我」，任由負面妄想持續膨脹。

觸發攻擊地雷的狀況：侵門踏戶(個人領域受到侵犯威脅)、不自覺的責備對方(以你為主詞是要特別注意，容易被誤解成指責對方)、踐踏對方珍視的事(自己不以為意的事，可能是對方的寶貝)、恣意做出別人不敢放膽做的事(對這些人來說，是羞辱拼命忍耐的他們)、白目發言(不會察言觀色，像亞斯伯格，承認自己白目，比較容易獲得諒解)。

自卑感越深，越愛用偏見壓人，這些人已經把攻擊內化成自己的行事風格，而非出於你的行為。會對別人施加精神暴力的人，很多都受過精神創傷，他們會煞有其事，堅持把你數落的一無是處。但任由他們宰割，會讓他們的自信瓦解得更徹底。

請謹記，那些發動攻擊的人，自己就是受害者。

第二步

對方的主場：受害者角色

自己的主場：旁觀者

自覺受到傷害時，最重要的是不讓自己被對方的情緒牽著走。只要明白「因為遭受打擊，而出現了一些反應，人生不會因此造成任何缺損」，就能活得更自在。若心情明顯受影響，就嘗試承認「自己應該是在某處受到打擊了吧」，經過調整，就會慢慢發現攻擊根本不存在。

找麻煩其實是一種「求救」訊號，如同溺水的人會緊抓前來營救的人一樣。若自己留在受害者的位置上，不僅自己會受傷，也無法控制事態發展，等於在對方主場打擂台。

換個角度思考是為了自己，不是為了對方。「選擇忍耐」跟「根本沒人找我麻煩，對方只是有困擾罷了」，後者的心態能讓人海闊天空、無限自由。

人在為難他人時，其實也在為難自己。就算是自己的錯，抱持「會發動攻擊的人，就是有困擾的人」的觀點非常重要，因為罪惡感是一種自私的情緒，因為只考慮有錯的自己，忽略了正在煩惱的對方，只想求得原諒，忽略對方真的需要的是什麼。

自我肯定感高的人，對旁人的評價不敏感，也很清楚「好壞只是對方的感受」。想要靈巧的閃避攻擊，重點在於自我肯定。

當我們想改變人際關係時，需要爭取對方的協助。但若以攻擊爭取協助，對方只是「在脅迫下屈服」，內心不認同，故容易遭受背叛，是效果最差的方法。你可以對眼前發出哀號的人伸出援手，使出嗆辣的高招，或者乾脆袖手旁觀。

第三步

依據交情深淺，找對因應方式：

重要他人(家人、男女朋友、知心好友)：設法處理
熟人(朋友、親戚)：必要範圍內處理
工作上的往來(主管、同事等)：對工作不會造成影響就閃避
其他(網友、路人等)：閃避

如果對方是你「不想有太多牽扯」的人，處理原則應該是「別讓今天過的不開心」、「大事化小，小事化無」，輕輕放過就十分足夠。

被攻擊時(例如態度不好的店員)不揣測理由，而是「讓事情過去，盡可能別留下不愉快的回憶」，不要為對方所說的話做任何詮釋(不要質疑對方態度，簡單回個「喔」就好)。不需要為路人花心力，這樣想就好了。

如果關係還要繼續，例如一起出遊的朋友一直抱怨東西，不需要否定或附和對方，讓自己變成加害或受害者，只要不著痕跡的保持距離，說句「我覺得還不錯啊」，或者「是喔」就好。之後再考慮其他選項，如疏遠，或不再一起旅行。

不要把「對不起」當作認錯賠罪，而是當作給對方的一個慰問。覺得自己沒錯，心不甘情不願地說「對不起」，跟對有困擾的人送上慰問，所說的「對不起」，兩者心境截然不同。

若認為溝通不會有用，對眼前的人已經失去期待，那就尋找其他人，不用再多搭理。不對對方的批評做任何詮釋，回應「喔，原來你這麼想」「喔，是喔」就好。

第四步

遠離攻擊的四個話術原則

別立刻斷定對方說謊：避免對方啟動防衛機制
聽聽對方的苦衷：讓對方知道自己仍受到信任
以「我」當主詞：表現得像是有困擾的人，而非攻擊者
要請求，而非要求：要求隱藏著名為「束縛」的暴力

被中傷，找別人商談時，貫徹「只描述自己掌握的事」這原則的效果最好。

被漠視時，確認對方是否真的不懷好意，或許對方只是覺得回覆不用那麼急。

被找碴時，設法讓對方放心。例如被當奧客時，做出一些奧客不太可能做的事，走下受害者寶座，單純講句關懷對方的話，效果可能就很驚人。

面對駁斥，先敷衍再反問即可。不要反駁，先以「喔，這樣啊」敷衍對方的責難，再詢問對方「若換成你，會怎麼做？」即可。

若對方不講理，先傾聽再關心，放大自己的視野，評估對方的攻擊，會有助於找到解方。「想解決問題的先生」，跟「只想先生學會傾聽的太太」，是夫妻間常見的歧異。試著更進一步問出對方的期待，和對方思考用什麼形式調整。

第五步

酸民的惡意留言，來自內心有困擾，這些留言跟其他的攻擊沒兩樣，只是不當著自己的面發生，以無法控制的形式擴散，所以很難應付。

網路上「可以各自表述」的特質，容易造成病毒式的擴散效應。懂得「切割」是處理的一大關鍵：只要不是當面從當事人口中聽到的話，都不必放在心上。

想清楚「社群網路」在自己心中的地位，網路上的交情，不過是「不上線就結束」的關係罷了。一但理解「不會造成太大影響」的判斷，就代表你具備控制事態發展的能力。

若私事被公開，不要批評責備，讓對方啟動防衛機制，直接主張「我覺得很困擾，能不能拜託你馬上刪掉？」把整件事當作自己碰到的問題，更能迅速獲得解決。

認知到社群網站是公共場域，被亂入時懷抱「對方不過是寫下自己的意見而已」的認知，就會比較容易釋懷。

第六步

七大處事原則：

愛自己，不落入受害者陷阱：做個旁觀者，別接下受害者的角色，就能好好愛護自己，發揮原有的力量。養成把攻擊你的人當作「有困擾的人」的習慣。

不奉承，保有關係平等的從容：奉承等同以「我都這樣做了，你該滿意才對」的態度逼人就範，形同侵犯他人領域。每個人對事情的看法、感受，是個人的自由，別人怎麼看怎麼想，是「別人家」的事。尊重自己，也尊重對方。
不帶成見，接受對方的真實面貌：先入為主就是攻擊的形式，必然會讓對方感到威脅。學會傾聽，集中在對方的「當下」，人人都在各種苦衷當中努力求生，人在自己原始面貌受接納時，最能展示友善的一面。
言行一致，容易贏得信任：捉摸不定的人，會在不知不覺中讓人倍感威脅，給人「反正他只是說說」「反正他之後就會改變心意」的感覺。有一貫性的特質，才能令人感到放心。
廢話少，沉默帶來安心感：沉默時，不妨細細品味「當下」，感受內在的平靜、食物的滋味，周遭的環境等。不喋喋不休，就不會給人「對方很囉唆」的受害者心態。在沉默中能保持冷靜，從容享受的態度，能給人穩定的感覺。

越不求回報，別人給的越多：被「想受人重視」這個念頭束縛的人，其實只能得到適得其反的結果。自尊心強的人隨時尋求重視，並因此攻擊他人，很難讓人有尊敬的念頭。「沒人重視我」是受害者心態，要秉持「不受重視也無妨」的思維。純粹親切待人，不期待回報，便能活得更自在。
我就是我，不虛假才得人愛：率真是指不因他人眼光而調整言行，做自己覺得自然不做作的事。和率真的人相處，也能讓人在放鬆的狀態下，展現親切體貼的善意。

最後的複習：在自己和他人領域之間劃清界限、認清「每個人都盡力做到最好了」、停止「戒備」。記住「會發動攻擊的人，就是有困擾的人」。不害怕攻擊，就不需要戒備。不自行對號入座，並透過有效的溝通，掌握事態的發展。

結語

懂得轉念，多練習幾次，就能化解所有情緒攻擊。期盼透過本書，能在各位心中，進而在整個社會上散播更多的幸福。

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期貨天王張松允訪談筆記 19.12.12

2019-12-13T15:00:00.000+08:00

感謝股海筋肉人邀請，讓我有機會進到券商VIP室，直接坐在百億大戶、過去的期貨天王張松允旁邊，跟他請教各種問題！徵得天王本人同意，把這兩個小時的筆記中的大部分(近期操作的個股細節拿掉)分享給大家。

過去操作比較閒散，除了分散，持股還有相當大一部份偏冷門，跟張松允和筋肉人等專職高手的作法差別頗大，但聽完覺得他們汰弱留強的風格，也有許多值得思考之處。我蠻建議把這篇跟樂金文化出版的「主力的思維」對照著看，藉由比較不同國家超級大戶的思考模式，應該會對這本書有更深一層的體會，文末有本人推薦序。

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分析選股

關注創新高的股票，講求效率，找現在熱門，而非冷門但自己認為未來會變熱門的，因為不知道要等多久；等公司的市場接受度高，媒體報導的時候再注意；重視公司未來展望，未來會漲的股票就是便宜的股票，不在意短期估值。

不做轉機股(例如最近的面板，很難判斷真轉機假轉機)，小型股重點是利基、未來性如何，成長率5-10%不叫成長。籌碼跟技術線型不是重點，重點是市場對公司的評價(e.g. 銀行業中國招商、台灣玉山評價好)，評價好的容易變主流。

多研究主流裡成長率跟市場認同度都高的公司(e.g. 白酒關注茅台，而非五糧液)，法人資金一直進來的股票，走勢不容易結束(本益比評價拉升)。業績沒出來則看題材是否認同(生技股不瞭解就算創新高也不做，但立積受益去美化這種就可能進場)，研究機構報告大型股的比較可信，小型股的參考價值較低。

換股只因為公司成長性護城河消失，或者持股嚴重高估，又有相對低估很多的標的可轉移。科技業比較容易出現典範轉移(e.g.前幾年的三星，目前台積電無敵手，但未來若出現，估值修正會很可怕)。

對公司如果有疑慮就賣，像認為amazon做一日達會讓成本會拉高很多，就將持股出清。出清之後通常一段時間不再關注，不會賣出後短期內又買回，不買FB google是因為可能有反壟斷問題。

15年前因茂迪大賺，當時選到就是因為創新高，且太陽能產業各國政府支持補助，公司成長率高，後來果然變成主流；宏達電也空了好幾年，因為看不到公司核心價值，賺到的只是機會財，又遇到三星跟中國崛起，從800撐到50塊。

對公司的看法要客觀，不能選擇性接受訊息，蒐集多空的看法，當看壞的證據邏輯都不足時，代表這比較可能是好公司。

產業宏觀

ETF成分會持續變成主流(白馬股)，指數看起來漲很多，但傳產股票很多整年沒動，不需要考慮市值，看資金往哪裡流，族群裡主流股不見得要挑最強的，不如都持有。產業趨勢有分直接跟間接受益，3G時代讓手機產業直接受益，其實社群網站也是因為smartphone普及而崛起；5G零件變多，高階半導體受益。

對產業來說政策很重要，經濟好政策打壓很難好，反之亦然，例如：中國房地產政策打壓 / 銀行業有潛在問題，LPR會造成銀行業互相殺價競爭 / 低利率會影響整體保險業 / 騰訊被遊戲禁令 / 5G看中國(去美化國家支持未來會出現中國AMD 中國QUALCOMM等等)。

基本上不看短期總經數據，長線投資人衰退扛過去就好。QE把不景氣抵消，錢的成本太低，有錢人會把錢放最好最安全的股票(e.g.巴菲特買apple)並長期持有，讓籌碼安定，這個趨勢要改變沒那麼容易。

AI可能會改變投資生態，很多外資都開始用大數據投資了，短線會越來越難；近年已經不做期權，長線相對影響較小，但要關注全球產業的變化，一天花30分鐘研究，主要靠經驗。中國推薦東方財富網，可以看到公司研究(報告規定要放在網路上，可以免費看到)。

不看壞中國，貶值抵消關稅，貨幣管制可以限制資金外逃；共產國家相對民主國家，政策反而不會說變就變，國家引導的政策產業可以多注意。

操作邏輯

重點看對+下大。看對加碼，看錯出場，沒有看固定%數停損點，個人幾乎都是滿持股，不做槓桿，單一持股沒有上限。不要一次被打敗就爬不起來，投資可以是一輩子的事，跟一般工作不一樣，沒有退不退休的問題。

短線才需要在意波動，長線面對震盪要淡定，資金少可以部份短投，部份長投調配。短投一直被洗，信心容易被擊垮，長短線股票分不同帳戶對心理有益。多思考為何自己看好後來也漲很多的股票。卻抱不住？(持有好的股票要能忍住震盪，不會一直漲停但會一直漲，主流不輕易減碼)

30年前做法類似虎尾幫，找快漲停的股票鎖漲停，一轉弱就出，但這方法只適合在行情熱的時候用。15年前轉長線，現在台灣部位不大，主要做中股跟美股(當時開始做是因為大戶條款，後來發現海外世界更大，就轉移重心)。

操作大部分順勢，但特殊狀況，例如突發事件造成市場不理性下跌時會逆勢(e.g. 香港的遊行現在已經相對和平，其實最亂的時候最適合進場)，主流股回檔考慮加碼。港幣跟美元遲早有一天會脫鉤，但脫鉤不見得是利空。

近期操作開始多空對沖，目前看好5G題材，中國4G手機銷售已經開始衰退，大家都買5G手機。

持續思考怎樣的股票，怎樣的心態會讓自己賺到錢，太分散容易讓自己混亂。自我訓練判斷力，出手必須要精準，靠時間累積經驗，把成功變成慣性。

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21世紀價值投資：價值投資的三層次

2019-10-05T22:55:00.004+08:00

這本書的前半段，主要介紹價值投資者衡量企業的三種主要方式：資產、盈餘、成長，後半段則介紹了8位價值投資人，每個人都有獨特的投資風格：有人喜歡尋找有特許權的長期成長企業，有人喜歡尋找因為非經濟原因被拋售又缺乏買方的證券，你可以從這本書充分理解到，同樣被歸類為價值投資人，投資方式萬變，卻又不離其宗。並藉其他人的經驗，去摸索出屬於自己的投資風格。

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Ch.1 價值投資

金融市場的特質：
1.走勢變幻莫測 - 市場先生
2.資產存在根本價值，投資人可以在合理程度內衡量這些價值
3.等到市場價格顯著低於估計的內含價值後買進，通常可以創造優越的長期報酬

投資的程序：
根據價值挑選證券、估計證券的基本價值、計算每種證券所需的適當安全邊際、決定買進數量，並考量投資組合來決定分散程度、決定何時賣出

其他類的投資人：
總體經濟投資人：關注通膨、利率政策、匯率、失業率、經濟成長率等，再評估哪些產業跟證券受到的影響最大並進行交易。
證券基本分析：關注盈餘、產業狀況、新產品、技術進步、需求成長、新設備投資等，估計出來的狀況若優於市場預期就會買進。

價值投資有效嗎？
機械性篩選：透過某種價值衡量(e.g. PE/PB)將所有股票分類，買進最便宜的組合持有，回測長期能獲得優於市場的報酬；Oppenheimer跟Tweedy Browne運用類似的方式建構組合，實際的長期績效也優於市場。

Ch.2 尋找價值

機械篩選的方式：
1.公司績效：ROE、盈餘成長、營收成長、資產成長、利潤率越高，代表企業經營的越成功；但是這些數值表現越差的公司，其股票投資報酬往往越高。
2.股價變動：一年內相對強度越高，表現越好；但是三年的結果相反，過去越好，未來越差。長期市場會均值回歸。
3.股價與基本面變數的比值：同上一章所述。此外小型股通常優於大型股。

為何市場會有這種現象？
不論個人或機構，都太過重視贏家(好故事、高潛能)、忽略輸家(沉悶、不受青睞)。
法人的三方面偏差：1.機構政策(不能買菸草等邪惡公司或規模太小的企業) 2.經理人的從眾心理(特立獨行做對光環短暫、做錯會被記住) 3. 過度重視近期表現、忽略均值回歸

價值狩獵場：冷門小型股、利空纏身、分拆或重組

Ch.3 價值評估

現金流量折現的問題：折現期間越長，偏差就越大、企業營運變數難以預估

價值評估三要素：資產、盈餘能力、獲利成長
評估資產：資產端越上面(e.g.現金、應收)價值越容易評估，產房商譽則牽涉產業的未來發展，若是夕陽產業，價值可能遠低於帳面
評估盈餘：捨去一次型收入、考慮折舊攤銷和必需的再投資、考慮目前的循環位置，若在景氣高峰需下修
成長價值：企業若處在完全競爭市場，成長無法創造價值。成長是最不確定的價值來源，需要判斷特許經營權、競爭優勢、進入門檻是否能持續存在

Ch.4 評估資產價值

清算價值：面臨倒閉的公司，可以注意債券是否過度折價
再生產成本：持續經營的公司，流動資產調整通常不會太大，固定資產可能因折舊方式導致帳面價值與經濟價值完全脫節(e.g. 實際生產年限遠高於折舊年限的設備)
商譽評估：新進者要花多少錢才能獲得對手的市場地位、客戶關係、研發成果？

Ch.5 盈餘能力價值

市場如果缺乏明確的競爭門檻，那麼很難獲得長期超額報酬。 e.g. Benz是頂尖汽車品牌但稅前報酬率只有個位數，產品差異化與強大的品牌不等同特許經營權。

競爭優勢：政府賦予的專營權(有線電視、電力公司等)、可持續的成本優勢(永遠領先後進者)，某些狀況下新進者可以用更低的價格取得更好的設備來競爭(對設備製造商有利但對所有的業者都不利)、客戶的黏性(可樂)、轉換成本(ERP系統)、規模經濟(若市場上有同規模的競爭者，那規模再大也沒用)

Ch.6-7 案例分析(WD-40/intel)

Ch. 8 建構投資組合

價值投資人集中程度通常較高：
1.僅投資自己可以確實評估價值的企業
2.安全邊際原則可以有效降低風險
事件驅動型投資(套利、併購分拆、破產清算)可以提供與市場走勢無關的超額報酬
限制單一證券的最高/最低比例(e.g. 總資金5%)、多空對沖

如果缺乏獨特的知識，指數投資是最佳選擇(股票市場的5年期表現多數優於債券或現金)

Ch.9-16 頂尖價值投資人介紹

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精準決策：你遠比你自以為的「不」理性

2019-09-22T19:01:00.003+08:00

這本書裡介紹了各式各樣的決策偏誤，雖然已經看過不少行為科學相關的書籍，但是我在書中還是看到了好幾個令自己深思的案例，書裡也提供很多克服與修正這些偏誤的方法，應用這些方法，能讓自己能做出更優質的決策。

以下是各章節摘要，但也只是摘要，因為這本書裡面有很多練習用的案例，自己都做過一遍印象才會更深刻，個人覺得光看摘要最後能落實的機會極低，老老實實買一本（孟格推薦喔）定期練習檢討，才有機會把書中介紹的各種策略逐步內化到行為之中。

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ch.1 過度自信

過度自信的三種形式：
過度精確（高估自己判斷的精確度）
過度估計（過度正面看待自己的表現與能力，以為自己對環境有高於實際的控制力，低估計劃完成的難度跟速度，過度估計美好未來）
過度定位（高估自己的社交，開車等能力，低估自己在艱鉅任務上的能力）

人們對外表達的自信，除了自我肯定，也對建立他人對自己的信心有益。自信的人往往會得到升遷，政客爭逐領導位置時，必須表現的比對手更有信心。

習得性樂觀：不切實際的高度樂觀，有助於業務面對拒絕時努力不懈，完成艱鉅的任務，處理令人厭惡與無法控制的事件，應付逆境跟說服別人接受你的觀點。

過度自信會導致對負面結果作出自我良好的解讀，歸咎於運氣不好或推卸責任，以傲慢跟自我中心的方式行事；最會自圓其說的人，通常也是最容易造假的人，部分原因在善於合理化自己的行為。

在作出決策時，應該努力調整心態讓信念與現實接軌。

ch.2 捷思法偏誤

捷思法可以加速決策，但同時降低了決策的品質。
捷思法的分類：可得性捷思法、代表性捷思法、確認捷思法

可得性捷思法偏誤：容易回想（基於生動度跟親近度：選前大撒幣、大地震後狂保地震險，即使這代表隨後出現大地震的風險降低）、可檢索性（經理人靠自己人脈徵才，導致公司僱員同質性上升）

代表性捷思法偏誤：忽略基本比率（高估罕見疾病得病率：假陽性與假陰性、以結果進行獎懲，即使造成該結果的主因是機率）、忽略樣本數（樣本越小偏誤可能越大）、誤解機率（連生男後覺得下胎生女機會大、賭徒謬誤、球員的「火燙」手感）、均值回歸（極端表現通常無法維持）、連結謬誤

確認捷思法：確認陷阱（先射箭再畫靶，人們傾向接收提供他們偏好結論的資訊來源：藍看中時、綠看自由）、錨定（先請人記下電話號碼，電話號碼會影響其對其他不相關數字的估計、過度重視第一印象、種族偏見）、分離事件偏誤（複雜的系統單一組件故障可能性極低，但牽一髮動全身，整體故障的可能性還是高）、後見之明與知識的詛咒（結果出現後的馬後砲分析、老師很難依據學生的程度調整課程）

關鍵是分辨何時適合使用捷思法，風險高且決策品質重要時，就要用較費力的思考方式，以避免偏誤。

ch.3 有限意識：忽略重要資訊（馬多夫騙局被揭發前已經有眾多證據，但投資人視而不見）

不注意視盲：Inattentional Blindness-How Many Passes
改變視盲：溫水煮青蛙、軟土深掘
聚焦視盲：過度看重可得資訊，忽略其他資訊
團體的有限意識：團體傾向討論大家早就知道的資訊，而非少數人獨有的資訊
戰略環境中的有限意識：未能思考他人的決策與遊戲規則（換門遊戲 Monty Hall problem）
贏家詛咒：併購往往付出過高代價、競標熱門商品得標價通常超過商品價值

人們面對過多選擇會失去選擇能力。

ch.4 框架與偏好逆轉

理性上應該要選擇最高期望值的選項，但實際決策不然（損失趨避，人們會做期望值較低但失敗機率較小的選擇）。

改變描述方式，就會讓人們對同一件事的選擇逆轉（生存率改成死亡率）
對確定性的喜好（俄羅斯輪盤不同子彈數版本，移除一顆子彈降低死亡率16.6%，但人們願意為移除最後一顆子彈付出更多的錢）
交易效用（同樣是可樂，人們在高檔飯店願意花較多的錢買；為了便宜貨貨比三家，買房買車時卻沒有徹底搜集資訊）
稟賦效應（高估自己所有物的價值，東區一堆屋主開不合理的價讓店面租不出去賣不掉）
心理帳戶（損失同樣的金額，兩個小損失比一個大損失更讓人痛苦）
比較偏好（個別評估時Ａ的價值高於Ｂ的價值，兩者並列時評估變Ｂ優於Ａ）

ch.5 動機與情緒

想要跟應該（天橋難題與電車難題）
被情緒掌控（抽煙與長壽、甜食與減肥，人們傾向得到立即滿足）

評估單一選項時，情感訴求得勝（比較想要哪個？）；評估多選項時，理性訴求得勝（何者比較好？）

情緒難以控制，但了解其如何影響選擇，有助於改善決策

ch.6 承諾升級

承諾升級是一種行為模式，當面對一連串的決策時，很容易產生偏誤，合理化既存的決策、行為、投資，而非改變。就算了解沈沒成本的概念，也很難將其轉化到決策上。

承諾升級的原因：感知偏誤（主管不願意承認自己請錯人）、判斷錯誤（霸菱交易員李森可以一開始接受小損失，但卻決定隱瞞越賭越大，結果搞倒霸菱銀行）、印象管理（社會認為前後一致的管理者是更佳的領導人，令政客決策時更重視對形象的影響而非選民利益）、競爭時的非理性（不計代價擊倒對手，即使這是七傷拳）

避免升級的關鍵在做出決定時考慮的不是沈沒成本，而是聚焦在未來的收益與成本。

ch.7 公平性與道德

颱風後菜漲價、uber熱門時段費率高，符合經濟學原理但社會觀感差。
貨幣幻覺：人們傾向用貨幣的名目價值而非實際購買力做決策（無通膨時的減薪不被接受，但低於通膨的調薪可以接受，即使減少的購買力相同）

人們指望得到自己認為公平合理的結果，如果對手要求太過，他們會願意為了懲罰對方付出更多代價（A可以提議100元如何分給A跟B兩個人，如果B拒絕兩個人一毛都拿不到，理性上B只要拿超過1元都應該接受，實務上B分到少於20通常會被拒絕)

有限道德指人們從事有道德瑕疵行為的心理過程，合理化自己的行為。人們在無意識的狀況下過度攬功（高估自己的貢獻）、內團體偏私（偏心與自己有關係或相似的人）、內隱態度（對種族、性別、年齡的刻板印象）、間接的不道德（大藥廠把藥品銷售權賣給小藥廠，讓小藥廠漲價以減少關注）、偽神聖價值（人們不願意拿錢簽死後把靈魂賣給某某的契約，即使這沒有任何法律效益）、利益衝突（外科醫生開刀比不開刀賺得多；抽佣的律師比計時的律師更容易建議和解、金融房產業務的獲利來自交易而非對客戶有益的建議）

解決方案：避免從偏誤來源得到建議、認知到即使最誠實的人也會有所偏誤、不要認為自己的顧問能對利益衝突免疫。

ch.8 常見的投資錯誤

被動基金優於主動基金，股票過去表現無法成為未來表現的指標。

投資者熱愛斷言股價房價會大漲的書，利用投資者的心態，聳動的書名讓作者致富，但通常無法轉化成讀者的成功。

投資的常見偏誤：
過度自信導致過度交易：整體來說，投資人週轉率越高報酬越低
高估自己的過去交易成果，對未來的投資成效也過份樂觀
否認隨機性：對的決策自己厲害，錯的決策是運氣或市場不好
不思考資產配置與長期計畫，過度專注在短期交易
沒賣就沒賠：快速實現獲利，讓虧損「奔馳」

做好以下三件事：適切的資產配置、低成本投資、持續投資，就是卓越的投資策略。

ch.9 談判的決策

當結論可以符合各方利益，且能擴大總利益時，就能降低陷入僵局的可能性。

評估關鍵資訊：各方的替代方案、各方的利益、各方利益的相對重要性

事先全面評估這些資訊，就能為談判的主要任務做好準備：創造和要求價值。

談判前先決定未達成協議的話要採取什麼行動，接受比底線高的協議，拒絕比底線差的協議，當沒有事先思考底線時，容易被情緒主宰決策。

立場是對另一方的要求，利益則是立場背後的動機，談判者往往只了解立場而非利益，深入關注利益，可以創造創新的解決方案，在相對不重要的議題退讓，交換更重要的議題。

透過交換創造價值：最常見的交換形式是以更低的價格交換更快的付款、更大的訂購量等。
透過賭注創造價值：律師打贏官司獲得大筆收入，打輸一毛都拿不到。賭注有助於處理偏誤、識別虛張聲勢、激勵績效（如銷售獎金）

如何創造價值：建立信任與共享（分享各自偏好，有助找到共同利益的最大化方法）、提問（提高探知關鍵問題的可能性）、策略性披露資訊（提供相對次要的資訊，對方可能也會回報）、同時談判多個議題（例如薪資談判時關注薪資福利獎金等整體package，而非最低薪資）、同時提出多個要約（當無法找到適當的單一要約時，提供多個要約讓對方選擇以探知對方的偏好，也讓對方認為你懂得變通）、尋求協議後的協議（簽訂契約後詢問對方是否願意再檢視協議，看有沒有改進空間）

ch.10 談判者的認知

談判時最常見的認知錯誤：固定餡餅迷思（認為雙方在分割固定大小的餡餅，忽略雙贏的可能性）、判斷框架（依據不同的錨點，薪資增加可以被視為比去年的工資多、或比工會加薪的目標少）、衝突的非理性升級（NBA罷工兩敗俱傷，談判時避免讓對手提出堅定的陳述，以免失去轉圜餘地）、過度估計自身價值（認為對方終會如你所願導致破局，NBA球員有中產合約不簽，最後只能拿底薪）、自私偏誤（公有地悲劇：漁業資源枯竭、原告跟被告對相同證據的公平判斷會不同）、談判中的錨定（房屋買賣開價影響決策）

成功的談判者會預測對手的可能行為並找出錯誤，避免自己犯下同樣的毛病。

ch.11 改善決策的七種策略

使用決策分析工具：量化對決策選項的偏好與價值，運用期望值作為決策指導
參考含有經驗值的專業知識：很難，大部分人無法藉由經驗克服贏家詛咒
採用「去除判斷偏誤」的策略：如反向思考可以降低過度自信、後見之明，有意識地改變思考方式，逐步取代舊有的捷思
使用類比推理：從多種狀況中擷取共同教訓（先學習如何克服固定餡餅迷思，再練習買房與職場談判），可以創造更宏觀的視野
採納局外人觀點：局外人提供更客觀的判斷，避免當局者迷，過度樂觀
瞭解他人的偏誤：分析決策的背景，找出決策者可能有的偏誤，針對決策做出符合邏輯的調整（如藉由調整均值回歸偏誤，將個人直覺去偏誤化）
設計「推導出正面結果」的系統：推力（必須主動退出比必須主動加入有更高的參與率）

本書的目的在於改變讀者的決策，但改進策略的責任在讀者身上。

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FB讀書心得

如果你家裡沒有類似主題的書籍，買一本來供著就對了。快問快答：

為什麼會有人在FB下廣告要你來學10萬變200萬的選擇權不傳之祕？

為什麼那些在外人看起來明顯就是詐騙的集團，在出事之前總是可以捲個幾億甚至幾十億？

在看這本書的過程中，我經常聯想到王派宏，從網路上可以得知，他平時會做公益照顧弱勢，也營造出慷慨大方的名聲，最後一口氣把所有信任他的人當韭菜割了。

王派宏的成功方程式：
1. 要大家創造額度（債你背錢他拿）
2. 要投資別的案子前先問過他（外面都騙人，投他才對）
3. 投資要用別人的錢，不要用自己的（他做的很徹底）
4. 他上課曾透露自己在台灣名下沒有任何財產（？）

在出事之前，其實已經有無數的徵兆顯示這是個明顯的吸金騙局，但參與者基於各種決策偏誤，「選擇」視而不見。就算爆了一個王派宏，台灣還是有無數不叫派宏的派宏潛伏在你我的身邊，等待良機發！大！財！

理解這些偏誤，除了可以提昇生活的品質，做出更好的決策，對各式詐騙的免疫力應該也能有效提升。

季線之下不做多

2017-04-20T00:14:00.000+08:00

這系列距離上篇已經是2年半前的事了
2015一度觸碰萬點抱怨包租文寫不下去後沒多久
就出現滾雪球式的下跌從7000出頭沿路做多上來也過了一年多

我"相信"今年會破萬點但實際操作時

遵守過去訂下的策略遠比自己的看法重要
過去靠著"季線之下不做多"這七個字
2008跟2015的兩次大跌我幾乎完全躲掉

如同這篇所提在接近萬點的現在
只要跌破季線對我來說就是需要減碼的警訊
也作為重新檢視持股的機會如果後來證明只是假跌破
那震盪期的交易成本就當作保險費囉

2017/4/20 @ ptt

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: 如果在市場待得不夠久又害怕黑天鵝那麼記住一句話就好
: "季線之下不做多"

如果明天沒收上9015 應該算是2012年來第一次出現周線等級的M頭

當然M頭不代表一定會跌 2010和2011年都出現過大規模的頭部

2010那次是假破底真穿頭這次會不會也是? 天曉得

樂觀點來說近兩年指數跌幅大概就是500點左右
要在這邊做多只要停損抓好也算合理
但若是慣性被破壞個人不建議這位置積極往下攤平
想做多等回到季線再進場不遲

少賺兩百點可以避掉潛在的下跌風險的話個人覺得划算
我自己從七月底到現在期貨都只下空單
要是這回依然假破底真穿頭快速站回季線就當沒來過囉

2014/9/25

又是兩年過去

指數陷入長期盤整的局面低買高賣似乎已經變成人們的反射動作
市場上其實不缺便宜的好股票但重要權值股的本益比普遍偏高
若在跌破季線的當下就急於搶進要承擔的風險恐怕大於獲利的潛能

震盪走勢中每次下跌都是一次重新審視的機會
在這邊說要走長多或長空都尚早但跌破季線總是個微弱的警訊
沒有重新站穩季線之前觀望會是比較好的選擇
積極者或許可以考慮用價值股和指數空單對沖來避險

(其實不一定要看季線重點是自己選擇的週期)

2013/7/3

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兩年的多頭半年的整理

即使出現M頭也可能如去年一樣

是向上波段的開始

就像那傳說中的年底選舉行情

不過老話一句季線之下不做多

照做你就不會吃到圖中最左邊那段

做多不是永遠的王道

空手或放空也需要勇氣

當意外發生時至少可以明哲保身

2011/8/4 @ ptt

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上次回這篇文是去年五月的時候了
至於為啥這麼久沒回...因為這半年都沒啥摸到季線的機會
個人覺得沒啥好股票大致上維持低水位作多的狀況
反正系統自己定輸贏看天命不是自己能賺的行情就要認份

事後來看在這兩年裡當個死多頭會是最好的抉擇
但是抱越久賺越多的行情到底還能持續多久?
這邊我沒辦法給大家答案因為我沒有預知行情的能力

不是說季線破了趨勢就一定會翻空但總是個警訊
當全世界都知道摸季線要大買的時候要是出現那麼一個萬一...
風雨生信心身邊人聽到你抱股票會露出同情眼光時要堅守下去
但在氣氛樂觀明牌四處飛的時候一有風吹草動最好是戒慎恐懼

其實打了多少字都不如一張圖

2006到2010中只有一個空頭年
但一年就足以讓多數隨氣氛操作的散戶炸掉

每次下跌都會有牧童高喊狼來了
身為一個鄉民牧童有沒有說謊其實不重要
重點是狼真的來時不要讓讓自己的羊羊被吃掉

2011/2/11@ptt

==

不知道有多少人避開了這波下殺？如果有照著標題做的話，
就算再不濟也應該會在7500以上出場，簡單的方法或許賺不了大錢，
但至少可以避免賠上一屁股。

今天盤中跌破2/6的低點，若接下來持續下探，
上頭可是超過半年規模的巨大m頭，測等幅至少會破6000；
現在或許很多人想撿便宜，但這才是第一個月的下跌，
如果真的走空頭，不管以波幅或是時間來算，現在都遠遠不及平均，
（相關數據請參閱本人所po「台股空頭統計」）
只能說，保守為上。

空頭波當中，大大小小反彈一定不會少，
但這就跟多頭波中的回檔一樣，逆勢通常討不了什麼便宜。
若不放空，寧空手，不搶反彈；
要放空的話，避免追殺，等反彈。

講出來真的不是什麼大道理，
但能做得到的人，我想也不多。

2010/5/25 @ ptt

==

不知不覺又過了三個月……
（沒有梗了，我是放羊的孩子。囧rz）
最近利多依然滿天飛，版眾們似乎也賺得很開心，
不過歷史的高點也總是伴隨著這樣的旋律。

從前兩個月的數據看起來，M1B已經到頂回檔，
這波「資金行情」結束的可能性很高，這也可以從成交量看出些端倪。

就整體基本面來說，經濟狀況持續走揚，景氣燈號也持續熱絡，
（紅燈不過是基期低，不用擔心？）
只是就現價看起來，便宜的個股仍然屈指可數，
（所以我也很久沒po股票相關文章了……）
也就是說接下來就算多頭持續，我的多單成數也不會太高。

短期技術面來說，四月以來的走勢是順勢操作者最討厭的擴張旗型，
在8000-8200這個小區間不斷演出破底穿頭的戲碼，
好不容易補完1/22這個大缺口，今天又來一根跳空長黑，
當慣性被破壞時，接下來就是要看有沒有連續性了。

目前距離季線不到50點，看多者當然是要趁這種突發性利空進場，
不過要是接下來幾天沒辦法好好站穩季線的話，
除了主流的「上看9000點」外，似乎也該也考慮「M頭」這個可能性，
而且萬一演變成這種走法，那最好不要太期待會出現解套波（變三尊？）。

--

其實我只是在肖想，過陣子會再度出現那種遍地黃金的美好光景，
這種歌舞昇平的行情，對我來說不過是雞肋，因為我沒本事玩主力飆股，
只有等版上哀鴻遍野的時候，才有好貨可以撈呀……

2010/4/19 @ ptt

==

不知不覺又過了兩個月，就這波多頭的時間(>1年)和幅度(>100%)來說
在這邊開始轉空的機率偏高，加上這兩個月都漲一堆奇怪的股票
就我個人的經驗評估，這邊即使回測季線，我也不會接多單

反之如果確實跌破季線，我的空單大概會抱很久
可以參考2001/09-2006/04的多頭走勢後結束的走法
要是我說年底前會回補去年四月底的ECFA缺口，會不會被鄉民砍啊……

當然，上面單純只是個人猜測，準確度很低的
不要看了文就開始亂抱空單拜託

2010/1/22 @ ptt

==

之前季線摸了就上相隔一月之後指數再度來測季線
話說台股自今年三月以來沒有連續兩天收盤價低於季線過
要是如往常在季線止穩那自然繼續順勢操作

不過出現意外的話……請記住括號裡面的字
這裡是7500不是5000 不太適合越跌越買 ^^

2009/11/28 @ ptt

==

大盤昨天破月線，今天很快就測了季線，
樂觀者自然會認為多頭走急跌，回測季線是買點，
在這波多頭中這樣做，也的確會成功抓到兩波低點，
如果和之前一樣，摸兩下季線就往上走，那麼繼續順勢操作就好，
不過在樂觀之餘，請記得：

「季線之下不作多」

幾個警訊：

1.這波多頭走勢的時間很長（近一年）、幅度很大（近100%）。
中期趨勢仍是多頭，但大盤走到這個地步，最好隨時注意反轉，
畢竟長期來說，多空總是在循環。

2.M1B創5年多來的新高（23.51%），這種數據的高點永遠都是事後才知道，
不過可以稍微看一下歷史數據：

83/8達到峰值19.83，股市於9月見高點7228
86/8達到峰值17.21，股市同期見高點10256
89/3達到峰值20.21，股市於2月見高點10393
91/5達到峰值20.79，股市於4月見高點6484
93/4達到峰值24.66，股市於3月見高點7135

看多的當然可以賭這次央行會大放送，讓M1B衝到1987年的50%以上，
那就真的重演台灣錢淹腳目了，不過彭老……可能嗎？

3.最近看到的文幾乎都是上看XXXX點，很少見到下看文，
當全世界都知道年底會有選舉行情，
想賺錢就得追逐強勢股（多半還是沒基本面的小鬼股）時，
萬一出現意料外的走勢……

之後怎麼走我當然不知道，不過要作多的話，請善設停損。
樂觀的走法是像03-04年那波，在季線附近震幾個月後再往上噴，
至於比較常見的走法嘛，看看那些長期多頭跌破季線後的走勢就好。

這裡切忌被套牢後死抱，那是跌到大盤沒量、喊多會被噓才能做的事。
所謂覆巢之下無完卵，大部分的情形下，股票會隨指數波動，
若沒有足夠的判斷能力，單純依據氣氛與消息來買賣，
那麼最後受傷的通常是自己。

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股市包租公 2016

2016-08-31T20:48:00.000+08:00

如去年包租文回顧中所說，目前的市場氣氛並不如兩年前樂觀，所以雖然不像去年8月那樣滿地便宜貨，但個人看法保持中性偏多，依然維持高持股。

>>>>以下懶人包>>>>

網軍攻擊懶人包：
PTT八卦版爆料 / 網軍混淆視聽與攻擊實錄
上報專題 / 新頭殼專題 / TVBS報導
網軍部隊遭府方切割 / 電視訪問

本人在2019/12/3八卦版發文被推爆，從這個連結可看總統外甥吳孝銓本人避重就輕的回應；直到2019/12/15，胡采蘋和甯祥豪兩人仍舊不敢對是否直接間接領取政府預算帶風向此事進行說明，事實如何已不證自明。

<<<<以上懶人包<<<<

下面直接使用Goodinfo的自選功能來建立清單，篩選的原則大致遵照之前寫的選股SOP，圖中所列的PER、PBR、現金殖利率、年度ROA和ROE都是指前一年度，加權平均ROA / ROE則是以股本和時間來做加權因子，越接近現在或股本越大，占計算權值就越重。

接下來依照往例是個股短評，去年入列今年被剔除的股票不代表未來不看好，有些我甚至還持有，只是本文按照原則用自認相對便宜的替換。此外今年blog版的股號都加上財報狗連結，要查公司資料又更方便囉～

1337 2015包租股，F-再生(1337) - 充滿爭議的特別案例，今年營收有明顯回暖
1340 2015包租股，F-勝悅(1340) - 鞋墊新型材料製造商，接下來看雙色雙密題材是空包彈還是真的會發酵
2493 2015包租股，PCB濕製程設備大廠，號稱市占4成，mobile01有討論，股版低調股
2929 Too good to be true一號，有個長線優勢是中國一胎化政策鬆綁
3038 轉型利基型面板，我對走少量多樣低基期的股票沒甚麼抵抗力
3265 2015包租股，台星科(3265)-母公司出售案產生的機會，虧損數季後Q2意外轉盈，可能還有星科金朋違約金入帳
3299 全球最大Transformer供應商，獲利成長的部分原因是砍掉虧損轉投資
3481 近年資產負債表明顯改善，也不再有高額資本資出，長期就看現有的固定資產最終到底能產生多少營運現金
3633 本益比超低股息殖利率超高，看營收狀況接下來應該會陷入衰退期，希望不要步入前包租股3592的後塵
4905 2015包租股，鄉民概念股，就當作打七折買3081再送一堆有的沒的，光通訊市場明顯轉弱，中期大概得看矽光接下來的發展性
4909 冷門通訊基板廠，冷到我連找個近期連結充數都有點難，公司屯了一大堆現金
4942 2015包租股，菸屁股系列二號，這檔算極少見的net-net，今年到目前已經轉盈
4999 2015包租股，帳上現金就超過所有負債，今年新款hinge帶來的正面效益看來不錯
6192 台灣及中國東北的程控領導廠商，受石化業衰退的影響不小
6203 2008包租股，老牌power廠，近幾年對比標的8109的表現明顯較好，看未來會不會風水輪流轉
6210 2015包租股，慶生(6210)-高獲利的客製化PCB廠，處在衰退中
6422 同類型個股中2428跟6224也都不錯，不想碰KY的話可以考慮這兩檔
8103 2013-2015包租股，去年新業務被倒帳加上假交易傳聞，看之後能不能從低潮走出
8426 2015包租股，F-紅木(8426) – 只做精品名牌的裝潢公司，前兩季獲利還不錯
8429 Too good to be true二號，這檔老實說很有地雷味，不過個人信念是營收應收存貨都能灌水，但現金很難憑空生出來還持續多年，看未來能不能創造出博達案後的又一個會計奇蹟？

最後還是要重申，我的目標只是長期打敗加權報酬指數，也不想花太多時間預測短期漲跌或追逐消息，個股或產業風險的部分就靠分散解決，並沒有做深入研究，投資前請自行評估風險。特別是今年列了一大堆KY，我只是用模擬投資組合驗證自己的信念，若對KY財報可信度有疑慮，切勿因為本文就拿真金白銀跳坑。囧rz

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滿一年績效回顧：

投資組合持有一年後報酬和加權報酬指數比較：-20.51%

: ※ 引述《stasis (流雨風雪)》之銘言：
: : http://i.imgur.com/t0ebdtB.png
: 半年回顧一下(雖然好像超過一陣子了)
: http://i.imgur.com/GVztFS4.png
: 當初文章中對KY股有做特別的風險提示
: https://stasistw.blogspot.tw/2016/08/2016stock.html
: 事後看四大天王對組合報酬的影響也不小今年應該蠻有機會輸大盤的 XD
: https://www.ptt.cc/bbs/Stock/M.1474942855.A.A7D.html
: https://www.ptt.cc/bbs/Stock/M.1483715678.A.464.html
: 目前手上還是高持股
: 不過市場信心開始提高
: http://tinyurl.com/l94zbsk
: 加上傳奇的出家人訊號
: https://www.ptt.cc/bbs/Stock/M.1490346855.A.813.html
: 這邊心態會開始逐漸轉為保守
: 持股會轉以順勢操作破長期支撐出場為主
http://i.imgur.com/hxDC78W.png
一年過去完全被大盤屌打囧rz

今年大致上都是高持股狀態
4月跟8月跌破季線後部分減碼但都很快站回
判斷站穩後動作就是回補順便調整持股

現在以自己的標準找不到什麼便宜股票
離年底剩4個月除非突然出現大崩盤
不然今年應該不會有包租文了

目前的感覺跟兩年多前有點接近
https://www.ptt.cc/bbs/Stock/M.1430146250.A.3CE.html
但個人向來不太喜歡猜指數高點反正沒破季線就是持續作多
不過接下來準備以500點為單位逐步降低最高持股成數

策略上也不再是持有指數多單而是分散持有"相對"便宜的股票
遇到持股漲多就再換相對便宜的這樣做造成週轉率比過去高很多
不過在目前輪動頻繁的盤面上表現還算可以就是

2017.08.30@ptt

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歷史包租文績效追蹤：

股市包租公 2008
股市包租公 2011
股市包租公 2012
股市包租公 2013
股市包租公 2014
股市包租公 2015

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霍華德·馬克斯備忘錄：On the Couch

2016-01-19T22:34:00.002+08:00

原文連結：雪球

12 月 12 日，星期六，我很早就醒了，前一天股市、債市和原油都出現了大跌，我思慮萬千，睡也睡不著了，於是，我走到桌邊，開始寫備忘錄，把這些思緒整理出來。我知道從動筆開始寫到最後發出去會用很長時間。我在表達一個想法的時候，新的想法總是接二連三的湧進腦海。最後，寫了一個月才寫完。

芝加哥大學的理查•塞勒 (Richard Thaler) 教授是行為經濟學和決策理論方面的權威（他在業內舉足輕重，甚至在電影《The Big Short》中客串了一個配角）。塞勒教授在他的新書《Misbehaving》中引用了維弗雷多•帕累托 (Vilfredo Pareto) 的話：“政治經濟學，乃至所有社會科學，顯然都以心理學為基礎。”投資雖然不完全是科學，但我認為投資同樣以心理學為基礎。

這話我已經不知說過多少遍了，早在 1994 年 1 月的備忘錄“關於尋找投資機會的隨想”(Random Thoughts on the Identification of Investment Opportunities) 中，我就說過：投資者要取得成功，不但要掌握金融學、會計學和經濟學，還要瞭解心理學。要弄清市場處於週期的哪個階段、為什麼、該怎麼做，這都必須洞悉投資者的心理。我從市場最近的行為，不只是 12 月 11 日，還包括 2015 年的其他時間裡，更深刻地認識到這一點的重要性。

在這篇備忘錄中，我希望帶市場去看看心理醫生，看看我們能不能學到點什麼。

2012-2014：不確定的世界

2012 年 9 月，我寫了一篇備忘錄“充滿不確定性”(On Uncertain Ground)。在開頭，我寫道：“當今世界的高度不確定性，是我生平僅見。” 接著，我把我的憂慮逐條列了出來。今天，我的這些憂慮沒有一個有所緩解。顯然，危機後的復蘇之路並不平坦。在危機後的復蘇方面，2012 年，我有如下憂慮：

• 宏觀增長 – 人們似乎普遍認為，未來的經濟增長率會比 20 世紀後半葉放緩。是否因為出生率較低、生產效率增速緩慢，我們註定要承受較低的宏觀增速？這個現實還會產生什麼別的影響？具體而言，如果經濟增速始終低迷，是否會導致通脹放緩，甚至出現通縮？

• 發達國家的趨勢 – 發達國家能在全球化經濟中保持競爭優勢嗎？發展中國家生產的商品越來越便宜，品質也越來越好，發達國家能維持住現有的收入水準嗎？隨著我們日益步入知識經濟 (knowledge-based economy) 時代，我們還會像過去那樣需要那麼多教育程度較低的工人階層嗎？如果不需要的話，如何解決失業、收入差距乃至整個社會的公平問題？

• 消費者行為 – 消費者能重拾信心，恢復過去那種大手大腳的消費行為嗎？消費者還能像過去那樣靠信用支撐消費，保證消費的持續增長嗎？

• 歐洲 – 在凝聚力、協同性、生產力方面，歐洲能取得進展嗎？如果做不到，會怎樣？歐洲央行有能力主導經濟復蘇嗎？希臘退出歐盟的風波是否會重演？是否還會有別的國家要退出歐盟？（即將舉行的公投是否會讓英國退出歐盟？蘇格蘭是否會舉行公投決定是否留在英國？加泰羅尼亞是否會投票決定脫離西班牙，脫離西班牙後它還能留在歐盟嗎？）

• 國家領袖 – 許多年來，我一直用 PPT 做演講，在其中列舉不確定性的幻燈片中，有一個條目本來應該是“領袖缺乏能力”(dearth of leadership)，但打字時錯誤拼寫成了“領袖毫無能力”(death of leadership)……但是竟然沒人挑這個毛病。縱觀全球，與歷史上最傑出的領袖相比，當今各國政壇領袖的水準幾乎都相去甚遠，在美國尤其如此。你可能認為這樣很好，也可能覺得這樣不好，但是華盛頓顯然因莫衷一是而無所作為。正如我在“充滿不確定性”中所寫的：“……美國的政治家們更看重的是‘意識形態純粹性’（即遵循政黨路線）和重新當選，而不是真正努力的解決問題。黨派偏見和政治陣營之間的鬥爭已經日趨白熱化。”

• 福利 – 社會保障制度如同一輛轟鳴的蒸汽機車，緩慢駛向滅亡。藥品越來越貴，美國人壽命越來越長，醫保制度的成本迅速上升。政府為公務員提供了固定收益的養老金計畫，但養老金計畫卻存在資金缺口。聯邦政府、州政府和市政府將如何履行它們的義務？沒人知道，政府裡的人（特別是華盛頓的人）似乎也不關心。

• 中國 – 作為世界第二大經濟體，中國對全球經濟增長發揮著舉足輕重的作用。過去 20 多年裡，中國的 GDP 增速始終保持著兩位數的增長，從沒出現過衰退。中國高速發展的基礎有三點：(1) 數千萬人從農村遷移到城市（同時為製造業貢獻更高的生產力）；(2) 中國製造業以低成本大量出口商品；(3) 中國擁有大量資本並投入鉅資進行基礎設施建設。今後上述因素對中國經濟增長的推動作用將減弱，中國必須進行轉型，靠拉動國內產品和服務的消費促進經濟增長，中國的經濟增速將放緩……或許也會像世界其他國家一樣經歷經濟的起起落落。這是否會導致中國短期內出現硬著陸？這對向中國出售大宗商品和製成品的國家有何影響？

• 地緣政治熱點 – 從 1991 年末蘇聯解體到 2001 年 911 襲擊，這段時間裡世界保持和平，這是刺激投資者樂觀情緒的因素之一。但是近年來，我們看到了世界並不太平，包括伊朗、以色列和中東地區的其他國家；俄羅斯和烏克蘭；中國和朝鮮；以及許多國家面臨的恐怖主義威脅。局勢惡化不可避免，萬一發生，市場將作何反應？

從 2012 年到 2014 年，上述憂慮始終困擾著投資者。在過去幾個月中，我們看到原油價格腰斬；中國經濟增速繼續放緩；中東局勢惡化的新聞不斷；美聯儲利率政策仍不明朗。

既然市場厭惡不確定性，在正常情況下，這些問題應該導致資產價格較低和負收益。但是在 2012-2014 年，儘管負面因素眾多，標普 500 的累計收益率達到了 74%，房地產價格強勁上漲，曾經是收購對象的公司價格也步步高升。此外，美國高收益債券的平均收益率與美國國債的收益率差從 2011 年年末的 706 個基點收窄到 2014 年末的 522 個基點，到了 2014 年年末，預計最差收益率 (yield to worst) 已經降到了 6.67%，這進一步反映了投資者的信心。因此，在 2014 年年末，我們發現情況是這樣的：

• 客觀上存在一系列重大宏觀風險（如上所述），

• 為了在低收益的世界追求足夠的收益，投資者做出樂於承擔風險的行為，

• 因此，資產價格一點也不便宜，

• 獲得的收益率根本不可能彌補所承擔的風險。

總之，考慮到基本面的情況，人們的心理太興奮了，價格太高了。這幾年的特點是預期收益率低，棘手的問題多，這兩方面疊加起來很令人頭疼。

2014 年 9 月，我在“再談風險”(Risk Revisited) 中寫下了下面的文字：

儘管投資者的行為還沒墮落到危機爆發前的程度（我認為，正是投資者的行為導致了危機），但是從很多方面來看，投資者的行為已經進入了不理智的區域……

在進攻和防守之間，在擔心虧錢和擔心錯過機會賺錢之間，投資者應該追求適度的平衡。我認為，在當前的情況下，與追求收益相比，投資者更應該注意避免虧損。在過去三年裡，橡樹的原則是“謹慎前行”。現在重提這個原則，我更強調其中的“謹慎”二字……

我不知道將來會發生什麼，不知道算總帳的日子是近是遠，但是我認為，當下的市場無憂無慮，現在對這樣的市場保持謹慎並非為時過早。有一點我是知道的：在當前的市場狀況下，其中的風險並沒有對應足夠的風險溢價。

負面因素發酵

鑒於存在市場擔憂的眾多因素，2015 年上半年的表現充其量只能說是停滯遲緩。大多數市場勉強給出正收益，但是收益來的很勉強，投資者的日子都不好過。接著，在夏季，擔憂越積越多，越來越嚴重，最終變得難以承受：

• 美國、歐洲和日本的經濟增速持續低迷或放緩。

• 中國經濟繼續放緩。

• 美聯儲的利率政策仍然猶豫不決。加息會引發憂慮，美聯儲似乎也認為經濟增長疲軟，還不能加息。

• 原油價格重拾跌勢，其他貴金屬和大宗商品跟著下跌，導致相關的股票和債券價格走弱。

• 地緣政治局勢每況愈下：

o 敘利亞是個兩難的困境：一條路是讓暴君留下來，另一條路是把暴君推翻，但又將有一個國家陷入動亂和內戰。

o 俄羅斯出手干涉了，它頻繁秀肌肉，向我們表明它不會讓步。

o ISIS 與歐洲難民潮似乎是無解的難題；巴黎和聖貝納迪諾發生的襲擊事件表明恐怖主義仍然嚴重威脅著我們。

o 各方就限制伊朗核計畫達成了一項協定，但專家們對此褒貶不一。

o 伊拉克、阿富汗、以色列和巴勒斯坦還是一團亂麻。

o 南中國海區域不時擦出火花。

• 美國政局也不見起色。黨派偏見和僵持局面仍然沒有改變。兩年焦灼的選戰在媒體中愈演愈烈，牽扯了我們太多的精力，大多數候選人都不存在積極的共識。

• 最後，市場內部出現的大量問題動搖了投資者的信心，其中包括市場流動性的降低、報價故障以及高風險信用基金的清盤。

不知道為什麼，市場參與者竟然能承受這樣的不確定性，竟然能保持鎮定，有時候還能堅持很長時間。他們也許是信念堅定，也許是一無所知，也許是拒絕接受。前一段時間市場的情況就是這樣，正如 Doug Kass 在 2014 年中期所說的，我們正在經歷“一場自我感覺良好的牛市”。

但是最終還是出事了——也許是紙牌屋搭得太高了——投資者平靜祥和的感覺被打破了。事情發展到了一定程度，人們再也無法保持鎮定了，2015 年下半年美國信貸市場出現了大幅度下跌。

引爆點

投資者有一個最明顯的行為特徵：他們總是在一段時間裡忽視負面因素或低估負面因素的影響，最後在下跌的時候認錯服輸，承認負面因素並反應過度。我認為，這種現象的主要原因是心理上的弱點，也是因為缺乏能力，理解不了事件到底有何影響。

隨著負面因素累積——無論是剛剛露出苗頭的，還是人們總算意識到有重大影響的——最後終於到了人們再也無法忽略這些負面因素的時候，這時候，負面因素在人們眼裡就變得無比重要了。距離現在最近的引爆點發生在去年八月份。

在此之前，投資者基本是抵制負面因素，2015 年前七個月，標普 500 指數上漲了 3.3%。（媒體可能會說投資者“克服了”負面因素，其實他們根本不是成功應對了負面因素，只是把它們忽略了。）

接著，八月份，中國出現了一系列負面因素：報告顯示經濟增長進一步放緩；從 7 月份到 8 月份，A 股下跌幅度達到了 45%；人民幣出乎意料地貶值；有人認為此後的一系列救市措施不得力、不得法。

多年以來，中國經濟受到了壓低融資成本的過度刺激，導致固定資產投資過剩，這已是盡人皆知。受此影響，GDP 增速表現優異，但是也留下了大批空置的建築和基礎設施。所有人也都知道，有一種可能的結果是，承受經濟增長放緩的陣痛，甚至出現衰退。但是到了 8 月份，外國投資者看到 A 股大跌，他們才考慮到中國經濟增速放緩可能對世界其他地區產生負面影響，而且他們還把這種擔憂傳導到自己的市場中。因此，從 8 月 17 日到 8 月 25 日，標普 500 下跌了 11%。為什麼人們會把中國的大跌傳導到其他市場，例如，我們的市場？9 月份，在中國股市大跌後，我寫了一篇備忘錄“投資不易”(It’s Not Easy)，在這篇備忘錄中，我是這麼解釋這種現象的：

市場下跌得越猛烈，許多投資者越是要讓市場替他們思考，越是要讓市場告訴他們發生什麼了，該怎麼辦。這是投資者最嚴重的錯誤之一。正如本•格雷厄姆所說，每天報價的市場先生不是基本面分析師，市場是衡量投資者情緒的溫度計。你就不能太把市場當回事。對於基本面到底發生了什麼，市場參與者知之甚少，他們買入和賣出背後哪有什麼理智，不過是被情緒控制而已。你要是把最近的全球市場下跌解讀為市場“知道”將來會怎樣，那你就錯了。其實就是這麼回事：中國傳出了一些負面消息，人們就恐慌了，特別是那些上了杠杆買股票的中國投資者，這可能是他們第一次經歷嚴重的市場調整。看到中國投資者拋售，美國和其他國家的投資者也跟著拋售，他們覺得中國的市場下跌是一個信號，預示著中國經濟和世界經濟都會出大問題。

無論到底是為什麼，重要的是，我認為儘管 7 月份之前佔據主導地位的是容忍風險，8 月份，人們又開始厭惡風險了。我想投資者大概是這樣的：前幾個月他們沒察覺到風險，這回突然說：“唉呀，有這麼多利空啊。”引爆點終於到來，人們被從睡夢中喚醒，意識到風險的存在性和重要性。

不是一半滿，就是一半空？

將近 25 年前，在我寫的第二份備忘錄中（1991 年 4 月，“第一季度業績”），我提出了投資鐘擺的概念：

鐘擺擺動弧度的中央正是鐘擺的“平均”位置，實際上鐘擺很少停留在這個位置。它總是從擺動弧線的一個極端走向另一個極端。但是當鐘擺接近任何一個極端時，或早或晚，總是不可避免地要回歸中點。

投資者為什麼不能做出正確的判斷？最重要的一個原因就是，他們在看待世界時缺乏客觀理智，總是訴諸情緒。他們的弱點主要有兩個表現形式：選擇感知和偏頗解讀。換句話說，他們有時候只看到有利因素，看不到不利因素；有時候只看到不利因素，看不到有利因素。他們有時候從正面角度看問題，有時候從負面角度看問題。他們的感知和解讀幾乎從來都不是冷靜理智，不偏不倚的。

自從 8 月份中國發生的一系列事件以來，我總是回憶起我收集的一張經典的漫畫，它還是那麼經典：

2015 年，老問題更加難解，新問題頻頻出現，人們整體感覺沒有一點值得高興的。ISIS 和難民潮失控等問題讓人們完全看不到希望，投資者應對這些問題的表現根本不及格。8 月份，中國發生的一系列事件成為了導火線，人們重新產生了風險厭惡和恐懼，對整個世界的震動持續數周。恐懼的解讀宣洩而出，盲目樂觀的風險容忍消失了，取而代之的是四處蔓延的負面情緒。

總之，投資者的心理是極少均衡考慮有利因素和不利因素。此外，眼前發生的事情會影響投資者的情緒，而投資者對事件的解讀總是因為受情緒影響而有失偏頗。大多數事情都既有好的方面，也有壞的方面，但是投資者普遍只盯著好的或壞的不放，做不到均衡考慮。這讓我想起了另一幅經典的漫畫：

明眼人一眼就能看出來：投資者從來都不是客觀、理智、不偏不倚、平和穩重的。他們一開始的表現是很樂觀、很貪婪、很能容忍風險、很輕信，他們的行為導致資產價格上漲、潛在收益降低、風險增加。接著，由於某種原因——或許是引爆點的出現——他們轉變為很悲觀、很恐懼、很厭惡風險、很懷疑，這導致資產價格下降、預期收益降低、風險減少。

我們可以明顯看到，在這兩種截然不同的態度中，它們各自的種種表現往往都是同時發生的。從一種態度向另一種態度的轉變，往往根本無法用常理解釋。

這不簡直是精神失常嗎？在現實世界，事物一般在“非常好”和“不太好”之間波動。但是在投資領域，人們的感知是從“完美無瑕”到“不可救藥”之間波動。鐘擺從一個極端猛衝到另一個極端，幾乎完全不守“中庸之道”，哪有片刻理智可言？開始是拒不承認，後來就認錯服輸。

錯誤的根源

為了解釋這種狂躁抑鬱症的病因，下面我要分析一下影響投資者心理的因素。在這些因素中，有很多是很明顯、很好剖析的，一點也不神秘。我在“投資不易”中談到過一些因素：

情緒是投資者的大敵之一。出於恐懼，人們很難在持股價格暴跌時保持樂觀；出於妒忌，人們很難在所有人都賺錢時拒絕買入價格上漲的資產。

自信也是影響很大的一種情緒，我認為，市場最近的波動主要就是因為自信這種情緒的變化。不久之前，人們的自信還是膨脹的，最近一段時間，突然就萎縮了。這種劇烈變化可能是因為幻想破滅：投資者之前以為世界局勢盡在自己的掌握，有一天，他們發現自己知道的根本沒那麼多，這種感覺很痛苦。投資者的自信要保持適度，但是在現實中，自信和其他情緒一樣，經常劇烈波動。

儘管中國的情況出現後，近期的劇烈波動就發生了，但是還有其他因素也起了作用，上個月就是這樣。面對這種情況，我經常想到的一個詞是“合力”。當出現一個負面因素時，投資者一般能挺住。但是當多個負面因素同時出現時，他們經常就沉不住氣了。上個月的另一個負面因素是紐約梅隆銀行 (Bank of New York Mellon) 的 SunGard 軟體出現故障，導致這家銀行無法為它管理的 1,200 檔基金和 ETF 產品報價。這對投資者也是一記打擊，日常必須的市場機制竟然靠不住，誰都不願意聽到這樣的消息。

還有一種錯誤是，我們經常發現投資者不知道事情的後果和深層次影響，這可能是因為他們的認識存在缺陷，也可能是因為洞察力和分析力不足。舉個例子，2007 年初，次級抵押證券盛行，此後次貸大量違約，2008 年中後期引發動盪，在此期間，人們普遍沒考慮到次級抵押證券風險蔓延的情況。大多人忽略了風險蔓延的可能性，因此，到 2008 年 5 月，標普 500 指數與 2007 年第一季度相比還基本沒有變化。然而，此後受次貸危機影響，有的銀行陷入癱瘓，有的銀行需要救贖，雷曼兄弟申請破產，2008 年年末出現了恐慌，人們擔心整個金融系統崩盤。從 2008 年 5 月到 2009 年 3 月，標普指數下跌了 52%。2008 年末和 2009 年初的一系列事件給人們帶來了極大痛苦，但是短短幾個月前，人們還根本沒預料到、沒想像到會發生這些事情……儘管這些事情露出端倪已有一年之久。

人們不客觀、不理智的種種怪癖對行為的影響不勝枚舉。在 2015 年 5 月 15 日的《華爾街日報》中，Carol Tavris 發表了對塞勒教授新書的評論，她寫道：

我是研究社會心理學的，我總是覺得經濟學家很好笑，他們還假設出“理性人”(rational man) 這麼個奇怪的概念。理性？誰能告訴我理性人在哪呢？早在 50 年前，實驗研究就表明：人們明知決定是錯的，就是不改；明知敗局已定，還一意孤行；預測失敗了就找各種理由，就是不承認自己錯了；要是有什麼和自己相信的東西不一致，就一味反對、歪曲或堅決排斥。

投資者之所以難以理解事件、它們的重要性和潛在影響，主要就是因為他們的心理存在各種怪癖。投資者的心理決定了投資者的行為，投資者的行為反過來又影響投資者的心理。投資者冷靜理智、客觀穩重的時候少，只看正面因素或只看負面因素的時候多。當好消息得到正面解讀，拉動價格上漲時，人們就很樂觀，迫不及待地要買入，反之亦然。上面說的這些都是顯而易見的（特別是從事後看），所以說，同樣顯而易見的是，投資者如果能正確理解和應對心理，就有可能提高投資收益。

有效市場的概念認為大多數資產的定價是“合理的”，它的理論基礎是相信投資者是理智的、客觀的。在現實生活中，理智客觀的投資者少之又少。“無效性”說白了就是“標價錯了”，它的根源是人們的偏見，人們可能喜歡一項資產，討厭另一項資產。這種偏見可能是法律上的、文化上的、資訊上的，最主要的是行為上和情緒上的。在這幾種偏見中，與三四十年前相比，前三種的影響沒那麼大了，但是後兩種仍然時常表現出來。我相信它們會永遠存在。

病例分析 – 原油

12 月 12 日，在我開始寫這篇備忘錄的時候，我從《金融時報》(Financial Times) 中看到了幾個負面思維的例子。下面是從一篇評論市場近期情況的文章中選取的片段：

原油價格暴跌到七年新低，在波濤洶湧的一周行將結束之時，股市感到了恐懼。……作為全球原油價格基準的北海布倫特原油下跌 5.6%，跌至

37.49 美元……一周之前，石油輸出國組織未能就減產達成協議，在全球石油供過於求的情況下，油價只能下跌。

“油價將持續低位運行。”

芝加哥期權交易所原油 ETF 波動率指數 (CBOE Oil Vix) 保持在 54 以上的水準……因為預計原油價格將繼續大幅波動，大量投資者買入該指數避險或進行投機。

聽起來好像很嚴重。真的嗎？有道理嗎？油價下跌到底意味著什麼？

在我看來，如果不是石油公司或石油淨出口國，低油價未必是壞事。對於美國、歐洲、日本和中國這些石油淨進口國來說，我們看到的油價下跌類似於幾千億美元的稅收減免，可以增加消費者的可支配收入。油價下跌還可以增加出口國家的成本競爭優勢。

美國既是石油生產國，也是石油進口國。這意味美國的宏觀經濟會得到成本降低和收入提高的好處，但是對於美國國內的石油公司以及為其提供產品和服務的下游公司來說，它們獲得的收入會低於預期，而有些州和地方政府將遭到沉重打擊。（我必須補充一點，迄今為止，各項指標並沒表明低油價對美國宏觀經濟產生了有利影響。）18 個月前，我認為用水力壓裂法 (fracking) 以每桶 40-60 美元的成本開採石油，美國的製造業會獲得成本優勢。至少現在看來，這不可能了。

但有一點是毫無疑問的：油價下跌的影響絕對不是一點好處都沒有。其實，我認為，從整體上權衡利弊，油價下跌對美國有好處，對英國、歐洲和東亞有大大的好處。那麼，為什麼《金融時報》將市場疲軟歸咎於油價下跌？首先，媒體也沒辦法，它們迫不得已，每天都要為我們給市場上漲或下跌找理由，油價下跌是個很好的理由……至於到底是怎麼樣，你要自己好好想想，才能明白。其次，正如《金融時報》在這篇文章中繼續寫的，油價下跌讓人產生了一些聯想，或許確實應該憂慮：

大宗商品價格的下跌引起了市場的憂慮，因為投資者擔憂這表明全球需求下降，就算消費者和企業可以獲得更低的成本，但是能源行業的投資會削減、就業崗位會減少，整體下來，經濟還是得不到好處。

換句話說，他們的邏輯是這樣的：油價下跌是因為需求減少了，石油需求減少表明經濟疲軟。但是，經濟增長和這些沒關係，我們不能讓油價告訴我們經濟是否疲軟。在過去幾個月裡，石油價格又跌去三分之一，但全球 GDP 不是還在增長。

油價下跌能告訴我們今天發生什麼了嗎？這個不重要。重要的是，現在油價跌了，明天會怎樣。在我看來，其他一切不變的情況下，今天的能源價格下跌有利於明天的經濟增長。（受供求關係影響，今天的低價也可能意味著將來價格上漲。）我只是想說，現在所有人看什麼都那麼負面。

病例分析 – 利率

《金融時報》還說投資者是對美聯儲可能加息做出了反應，儘管加息早已確定無疑：

下周，美聯儲將加息。至少現在看來非常可能。在這一年裡，市場和金融監管部門都顧慮重重，要是美聯儲不宣佈加息，那可就是今年最令人震驚的事件了。我們現在假設美聯儲加息了。

這一次的貨幣政策轉向緊縮，可以說是有史以來人們等待最久、預期最久的。

如果說一件事人們普遍已經期待了很多年，人們很長時間之前就知道這件事已成定局，這樣的事變成現實時還能嚴重影響市場，那肯定是有問題。人們對資產的定價應當包含了他們的預期。如果人們對盡人皆知的加息做出負面反應，只能這麼解釋：(a) 投資者太蠢，加息前沒把這個因素包含在價格中；(b) 加息幅度超於人們預期；或者 (c) 市場不理智。

12 月 15 日，道鐘斯旗下的報紙引用了這樣一段話：

巴克萊銀行的分析師肯尼斯•希爾 (Kenneth Hill) 說：“現在人們的態度是先幹起來再說。人們擔心隨著利率逐步走高，收益率會越來越低，有些資金會從固定收益品種流出。人們比較擔憂這種情況逐步變成現實。”

在希爾先生說這番話的時候，早在兩年半之前，2013 年 5 月，本•伯南克 (Ben Bernanke) 就預示購買債券的資金會逐漸減少，可能會加息。投資者怎麼可能沒有足夠的時間對加息的可能性做出調整，把這個因素包含在價格中？的確，幾天之後的加息根本就不是什麼事，要說加息導致了 12 月 11 日的大跌，太牽強了。

自從 2013 年伯南克做出了預示以後，我被問的最多的問題就是：“美聯儲會從幾月份開始加息？”我的回答始終是：“我不知道，你管這個幹什麼？”要是有人告訴我，如果美聯儲三月份加息，他會這樣做，一月份加息，他就會那樣做，這說明他根本不明白資產價格如何包含預期。時機的差別應當毫不影響行動路線的選擇。加息問題的關鍵是加到多少，加得多快。這界美聯儲是小心謹慎的鴿派，我認為他們不會大幅度加息，也不會迅速加息……除非經濟出乎意料地向好。要是經濟真能出乎意料地向好，這不是好消息嗎，你說呢？

既然說到了利率這個話題，我想說一下在利率問題上，我近期最反感的一個現象。有些人在利率保持不變時是一種做法（儘管所有人都知道利率不會總是保持不變），現在看到加息 0.25 個百分點，他們的做法就完全不一樣了。他們說，這是因為“我們現在處於加息的大環境中。”但是凡事都不能一根筋，看待利率也一樣……不能非黑即白……不能說利率要麼平穩，要麼上升。關鍵的問題是：“加息會加多少？”“這波加息會加到什麼時候？利率會上升到什麼程度，是否會真正改變人們的行為？”這才是關鍵。

昨天，《華爾街日報》的文章中說：“最近汽車板塊比大盤下跌更多，分析師和投資者認為，這是因為人們擔憂美國加息將抑制貸款購車的需求，是因為人們擔憂汽車銷量已經見頂。”加息前景真的意味著汽車銷量將大減嗎？……油價可是很低的，消費者的成本下降了，駕車開銷也減少了。我覺得人們可能是受負面情緒影響，突然蹦出了一個毫無根據的結論。

病例分析 – 第三大道 (Third Avenue)

第三大道資產管理公司 (Third Avenue) 宣佈旗下的高收益債基金 Focused Credit Fund 將清盤，我覺得在近期的所有事件中，投資者對這件事的反應是最有意思的。根據《金融時報》的報導：

這是 2008 年以來美國發生的規模最大的基金清盤，由此引發了人們對美國公司債券市場的深深憂慮。

有些人指出要區分兩種不同的情況：一種是系統性風險，一檔基金出了問題，引發其他基金爆發贖回潮；另一種是個別現象，只是一檔基金存在問題。

在 Focused Credit Fund 宣佈清盤後，昨天，公司債又遭到拋售，許多投資者紛紛為垃圾債購買違約保險合同。

Focused Credit Fund 崩盤的原因明擺著呢，顯然就是它這一檔基金的問題。2014 年，作為一隻管理著 35 億美元的基金，它重倉持有風險極高、流動性極差的債券。後來，在市場流動性越來越差的時候，它遭遇了滾雪球一樣的資金贖回。在這種情況下，基金經理一般會通過將持倉中最容易賣出的品種變現來籌集資金，這就導致餘下的投資組合在品質和流動性上都大打折扣。2015 年 12 月，受持續贖回影響，它管理的資產下降到 8 億美元，我聽說它的持倉品種下降到不足 20 個，都是品質極差的。再有贖回，基金經理別無選擇，只能把這些品種賣出，賣的價格只能是極低的，最後根本就毫無流動性了，那些還沒贖回的投資者只能背黑鍋了。

毫無疑問，這是基金經理的過錯。封閉式基金的資本是安全的，它們或許可以進行風險高、流動性差的投資，但是開放式基金則不同，投資者每天都可以贖回，它們或許就不該進行這樣的投資。資產管理規模 (AUM) 減少 80%，與此同時，流動性還驟然吃緊，哪檔基金能應付得了這種情況？正如我在“流動性”（2015 年 3 月）這篇備忘錄中所寫的：“不管是誰，都必須考慮投資品種的現實，不能讓它承擔更多的流動性”，具體來說，“不管是什麼投資工具，都無法增加流動性，它所投資的品種流動性如何，這個工具的流動性就如何。”流動性不足的資產碰上可能出逃的資本，還有什麼能比這兩個因素走到一起更容易導致投資慘敗？

情緒不穩定，也沒分析能力的投資者可能一下子就慌了，他們可能以為 Focused Credit Fund 的問題表明或預示著，高收益債券和其他高風險債券全都靠不住。有些投資者沒那麼驚慌，他們可能知道高收益債券整體上或許是安全的，但他們還是害怕流動性不足與大量資金贖回疊加，導致基金贖回潮、被迫平倉、債券價格暴跌的連鎖反應。那些能控制住情緒，有分析能力的人就不一樣，他們會認識到，Focused Credit Fund 的問題是它自身的問題，是個例，不代表債券市場整體存在問題，充足的信用可以為債券持有者提供最大的保護，他們不會受到市場混亂的影響。

最近的事態變化

行為經濟學和由此衍生出的行為投資學，都不是純理論。它們都研究實際問題，研究人類的弱點，研究這些弱點如何導致人們的實際行為與理論預期行為相背離。

從最近幾個月的情況，我們就可以看出情緒波動是怎樣改變投資環境的。下面，我分析一下困境債券市場的情況。

從 2010 年到 2014 年，美國的大趨勢是經濟逐步好轉，公司盈利上升，信貸市場迅速轉換到寬鬆環境，受這些因素影響，在此期間，低評級債券的違約率接近歷史最低水準。因此，困境債券很稀有，而且數量有限的困境債券只集中在少數領域，例如，歐洲不良貸款、房地產、船舶製造和能源公司。綜合考慮這些因素，我們橡樹發現沒辦法創建大規模的或高度分散的困境債券投資組合。自從我們創紀錄的在 2007-2008 年籌集了109 億美元的基金後（幾乎都用於在雷曼兄弟申請破產後的那個季度投資），2010 年，我們籌集了一隻 55 億美元的基金，2011 年，我們籌集了一隻 27 億美元的基金。也就是說，我們將可投資的資本規模減為一半，然後又減了一半。

中國的經濟增速放緩（除了在中國有業務的公司）與油價下跌對高收益債券的整體信用和品質沒有直接聯繫。然而，在過去幾個月裡，困境債券市場發生了顯著變化。

• 在此前的一段時間裡，債券價格非常穩定，甚至具有不確定性的債券也是如此。然而，在過去幾個月裡，一些證券的價格出現了“跳空下跌”，它們不是逐漸下跌，而是一跌就跌幾個點。投資者的變化很明顯，他們現在對公司的負面消息非常不耐煩。

• 能源和礦產行業以外的一些公司的債券價格從 90 跌到 60，有些從 50 跌到 20，這還是 2008-2009 年以來首次出現這種情況。

• 我的同事們都認為投資者的行為變了：他們以前是樂觀地看待公司基本面，根據收益率高低來評估證券，現在是悲觀地看待公司基本面，根據經過重組後是否可能復蘇來評估證券。

• 資本市場的環境從寬鬆擺動到緊縮，這是資本市場一貫的作風。以前，公司很容易就能籌措到償還債務的資金，很容易就能延長債務期限或獲得“紓困融資”。現在，公司很難獲得資金，特別是那些陷入不同程度困境的公司。

12 月 7 日，橡樹在紐約舉辦了晚宴，招待跟蹤我們的上市公司的分析師。鮑勃•歐萊瑞 (Bob O’Leary) 是我們的困境債券基金的基金經理，他本來打算出席晚宴。但是 12 月 3 日，他給我打了個電話，他說“您看我不參加晚宴行不行？現在忙不過來了，走不開。”我很長時間沒聽到管理困境債券的同事這麼說了。在某些情況中，投資者態度的變化遠大於基本面的變化。現在他們的態度變化給我們帶來了投資機會，就在幾個月前，還不存在這樣的機會。

這種情況變化表明人們的悲觀情緒、懷疑態度和恐懼心理在上升。我們橡樹就期待這種情況，因為在其他情況保持不變時，這種變化會帶來更好的買入機會。但是，請注意，現在可能只是公司業績和信貸市場行為進入下行週期的初始階段。因此，儘管現在是買入的時機，我絕對不是說，就該現在買。

對症下藥

為了幫助投資者克服“人類的弱點”，我這個精神病醫生要開個處方，幫助投資者緩解病情：

• 要戰勝市場先生的非理性，第一條就是要理解。投資者必須認識到心理因素的重要性及其對市場的影響，並積極應對。

• 第二條是要控制自己的情緒。投資者要是像大眾一樣犯情緒錯誤，他也不可避免地會像別人一樣受市場波動的危害。因此，投資者務必要在樂觀和恐懼之間保持適度平衡。

• 控制自己的情緒還不夠，投資者還要掌控自己的環境。對於職業投資者來說，這一條的意思主要是要把自己的環境安排好，不要讓別人的情緒波動對自己產生影響。例如，資金從基金的流入和流出、市場流動性的波動、短期業績的壓力。橡樹能拒絕“熱錢”，也能限制我們管理的基金的贖回條款，我們始終很看重我們由此獲得的優勢。

• 最後一條是逆向思維。有了逆向思維，投資者可以把別人的情緒波動從威脅轉變為武器。有了逆向思維，投資者就不僅僅是克制情緒波動了，他們在別人更恐懼的時候，更樂觀，反之亦然，這才是投資者應有的行為。

我很走運，我在剛入行的時候，就獲得了很多關於投資的真知灼見。40 多年前，在紐約，我們有一項“第三個星期四午餐會”(Third Thursday Group)。當年在這個聚會上，我學到了一個見解，它或許是對我最有幫助的。這個見解講的是牛市三階段：

• 第一階段：只有少數有遠見的人開始相信市場即將上漲。

• 第二階段，大多數投資者接受市場已經上漲的事實。

• 第三階段，所有人都斷言市場一定會不停地上漲。

從第一階段到第三階段，基本面可能沒發生任何變化。變化的是投資者的態度，他們的態度變了，決策也就變了。顯然，在第一階段買入最好不過了，在第三階段一定不能買入。

我們知道投資者會搖擺，開始是打死也不信，後來卻無腦地什麼都信。我們橡樹的買入時機是別人悲觀的時候，不是別人你爭我搶的時候。給我一項投資，讓我研究，我最想知道的就是在這項投資中，價格裡包含了多少樂觀的因素。在牛市第一階段，沒有樂觀因素，這才能有便宜貨。在牛市最後的階段，樂觀情緒爆棚，與基本面相比，買入價格也高高在上。要是大眾的神經症對我有利，我就買；要是我也會像別人一樣被大眾的神經症懲罰，我就不買。

我在上文中說了，到 2011 年中期時，人們都追求收益，債券一點也不便宜，資本市場過於慷慨，投資者具有偏好風險的行為。當時，橡樹的原則是“謹慎前行”。我們當時覺得我們可以在自己的細分市場裡做投資，但是我們在投資時必須保持適度的謹慎。除了偶爾出現幾次驟跌，去年之前，投資者沒遭受什麼重大損失。這樣看來，我們又和往常一樣，謹慎得太早了。但是 2011 年中期以來，信貸領域的機會（和收益）乏善可陳，我們雖然謹慎，也沒錯過什麼。

如上所述，現在投資者的樂觀情緒有些洩氣了，消極情緒流露出來了，價格下跌了。我們覺得現在向前走可以把警惕放鬆一些，當然了，具體肯定要看是哪個市場及其近期表現情況。

* * *

最後，我想順便說一下我最近經常被問到的兩個問題：中國的經濟放緩對美國和世界其他地區會產生什麼影響？會不會出現 2008 年那種大規模的經濟危機？

既然當前的大環境裡存在這麼多問題，我們一定要弄清哪些問題可能帶來重大影響。油價下跌：對於不生產石油的公司和國家，最不利的影響也就是好壞參半。恐怖襲擊：很恐怖，但是對於任何一個人或一個地區，我認為它屬於“不可能發生的災難”。政治局勢：無論誰當選，可能都還是得過且過。

我認為，綜合考慮規模、潛在影響和發生的概率，在所有問題當中，中國經濟可能硬著陸是影響最大的。因此，我們有必要客觀地分析一下這會對美國產生什麼影響。

首先，我們要知道，除了向美國出口製成品，中國並非是美國經濟的中流砥柱。據估算，在標普 500 指數包含的公司的總盈利中，中國的貢獻只占 1%。對中國的出口占美國 GDP 的 13%。在 2015 年前 11 個月，美國出口總量中只有 8% 是出口到中國（1060 億美元的商品，而美國的 GDP 總量是 18 萬億美元，對中國出口商品總額占比同樣遠低於 1%）。

下面，我將分享保羅•克魯格曼 (Paul Krugman) 於 1 月 8 日撰文進行的分析。（我總體上不認同克魯格曼的政治立場，但是這裡說的與政治無關）：

確實，中國是一個很大的經濟體，占全球製造業的四分之一，中國的情況對全球都會產生影響。中國每年從全球其他國家和地區進口 2 萬億美元的商品和服務。

但是，世界很大，不算中國，全球的 GDP 也有 60 萬億以上。就算中國進口嚴重下滑，也不會對全球消費造成嚴重影響。

可是金融市場是連動的，不會有影響嗎？2008 年美國的次貸危機最後演變成一場全球危機，原因之一就是美國證券給外國造成了重大損失，尤其是歐洲的銀行。但是中國實行資本管制，中國對外國投資者不是完全開放的，中國的股市大跌和債券違約直接產生的溢出效應很小。

總的來說，即使中國出現大的問題，對全球的影響也是可控的。但是，我必須承認，分析是這麼分析，我還是不放心。我認為不必在意，但沒這個膽量。為什麼？

部分原因在於各國的商業週期的同步性看起來沒那麼強，其實很強。例如，歐洲和美國之間的出口都只占它們各自生產產品的一小部分，但是它們經常同時出現衰退和復蘇。這可能是受到了金融市場聯動的影響，但是心理因素的傳染也起了作用：一個主要經濟體中的好消息或壞消息會激發其他經濟體的動物本能。

因此，我的擔心是，雖說粗略計算表明中國不會造成太大影響，但中國的問題可能傳染到其他國家……

我特別想強調一下克魯格曼提到的“心理因素的傳染”。心理因素的傳染很有意思，上周，全球股市出現了這樣的下跌：標普 500 指數 – 6.0%、富時指數 100 – 5.3%、法蘭克福指數 – 8.3%、日經指數 – 7.0%。能出現這樣的同步下跌，投資者真的獨立客觀地分析了事件對每個國家和公司的影響嗎？我看不是這樣。我認為，這恰恰表明各個市場是密切相關的，因為投資者共同的心理而密切相關。

那麼 2008 年那樣的危機可能再次發生嗎？我認為全球金融危機不可能重演：

• 我們沒經歷繁榮（無論是經濟，還是股市），所以我認為我們也不會註定要衰退。因為大多數企業都沒有擴張的意願，如果營業收入持平或下降，我認為企業也不會遭到沉重打擊。

• 私營部門的杠杆已經降低了。特別是銀行，它們的杠杆從危機前淨資產的 30 多倍下降到今天的 10 多倍。再說現在政策也不允許銀行激進地用自有資金投資了。

• 最後，2008 年危機中的罪魁禍首是次級抵押貸款證券。當年，抵押貸款本身就不可靠，很多都是欺詐性質的。結構化的抵押貸款工具杠杆極高，評級也高到離譜。風險最大的部分從銀行的投資組合中爆發出來，所以銀行被迫接受救贖。重要的是，現在看來，從脆弱性和數量級考慮，我沒發現與當年的次級抵押貸款和住房抵押貸款支援證券類似的情況。

我不是說就沒有可擔心的：央行膨脹的資產負債表，沒人知道如何破解，也不知道利率會升到多高；經濟增長乏力、通脹率疲軟，還有上文提到的其他諸多負面因素。作為全球第二大經濟體，中國的硬著陸和大幅度貶值肯定會產生深遠的影響。

無論是經濟學家，還是投資者，最好都不要用“永遠”、“絕不”、“將會”、“將不會”、“肯定會”、“不可能”這樣的字眼，我上面的分析就很注意這一點。在我看來，當年的全球金融危機及其先決條件是極為不尋常的，我不認為它會重演。但是，請注意，我不是預言家。無論是誰說的，是別人，還是我，橡樹和我從來不根據對未來的預言下重注。

* * *

結束本篇備忘錄之前，有個問題，我一定要說清楚。2006-2007 年，我說要小心；2008 年末期，我說要積極買入；2012 年，我說要重新保持謹慎；現在，2016 年年初，我說可以大膽一些。我說這些話的時候，都是非常不確定的。我的結論來自我的思考和經驗（以及與橡樹同事的合作），但是我從來都不覺得這些結論的正確性有 100%，甚至是 80%。我當然覺得我的結論是對的，但是我每次說出來的時候，都誠惶誠恐。

我和所有人讀同樣的報紙，看同樣的經濟資料。我經受同樣的市場波動。影響別人情緒的因素，也影響著我的情緒。或許我對自己的思考更有自信，當然我也比大多數人更有經驗。但最重要的是，不管為什麼會這樣，我就是能面對自己的情緒並遵循自己的結論。情緒這東西無法記錄，也無法證實。否則，大多數聰明人都會得出相同的結論，都會同樣的自信。我和你說這些，只是想告訴你我的感受，我覺得誰都不要因為對自己的結論不確定，就害怕自己不行。哪有什麼是有確定性的？

* * *

最後，橡樹已開通社交媒體。你可以在 Twitter @oaktree 關注我們，獲得橡樹的最新動態。你還以訪問我們的網站 oaktreecapital.com/insights 訂閱我的備忘錄。

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【驚爆！巴菲特選股魔法書作者洪瑞泰誣指雷浩斯抄襲】

2015-11-20T14:22:00.001+08:00

簡單來說整件事就是洪瑞泰說雷浩斯剽竊他，然後被一狗票人打臉，最上面的內容最新，所以想從頭了解始末的可以從最後一篇開始看，也可以學到一些財務分析的小知識。

懶的話結論其實就在第一篇，如果讀了我的書/部落格/粉絲團，覺得對您的投資之路有那麼一點點幫助的話，麻煩幫忙洪教主瑞泰分享這個懶人包給身邊的朋友。

【所以洪瑞泰到底會不會道歉或閉嘴冷處理，讓這件事落幕呢？】雷大本尊發文，我就不廢話了，自己看吧！
https://www.facebook.com/mktsurvivalkit/posts/1046959038659212

【兩難】請大家將心比心
https://www.facebook.com/mktsurvivalkit/photos/a.564281796926941.1073741827.261174130571044/1046955518659564/?type=3

【我媽生我不是專門來替你查資料的】Enough.
https://www.facebook.com/mktsurvivalkit/posts/1046584678696648

【氣度】我輸了。
https://www.facebook.com/mktsurvivalkit/posts/1046506102037839

【公式皆有盲點】不要把中世紀那套帶到現在。
https://www.facebook.com/mktsurvivalkit/photos/a.564281796926941.1073741827.261174130571044/1046492835372499/?type=3

【連google大神都找不到】洪瑞泰終於道歉了！
https://www.facebook.com/mktsurvivalkit/posts/1046453502043099

【也算是一種生活趣味】孝大好修養
https://www.facebook.com/mktsurvivalkit/photos/a.564281796926941.1073741827.261174130571044/1046185852069864/?type=3

【21世紀最偉大的投資界發明】What can I say?
https://www.facebook.com/mktsurvivalkit/photos/a.564281796926941.1073741827.261174130571044/1046156298739486/?type=3

【人肉搜索的威力】不要得罪鄉民，真的。
https://www.facebook.com/mktsurvivalkit/photos/a.564281796926941.1073741827.261174130571044/1046153468739769/?type=3

【為什麼都已經幫洪瑞泰google好了他還是不看呢？囧rz】差一點我就要自打臉倒戈到洪陣營去了，還好是洪瑞泰自己不看文。
https://www.facebook.com/mktsurvivalkit/posts/1046148872073562

【法律小常識】任意公開他人資料違法喔！
https://www.facebook.com/mktsurvivalkit/photos/a.564281796926941.1073741827.261174130571044/1046109235410859/?type=3

【只要洪瑞泰公開承諾不告我，我明天就開始招收洪瑞泰班】吃定巴菲特不會告他真的是行銷的高招。
https://www.facebook.com/mktsurvivalkit/photos/a.564281796926941.1073741827.261174130571044/1046083358746780/?type=3

【歡迎指教】討論時我都會引用對方說法，並指出我認為有問題的部分，覺得合理的部分也會直接表達認同之意，至於巴班的同學和洪瑞泰本人怎麼做呢，請看看原討論串吧！
https://www.facebook.com/mktsurvivalkit/posts/1046080042080445

【事件的開始】照洪瑞泰的標準，全世界的價值投資者八成都在剽竊他。 XD
https://www.facebook.com/mktsurvivalkit/posts/1045750898780026

洪瑞泰誣指討論串：
http://mikeon88.freebbs.tw/viewthread.php?tid=39343&extra=page%3D1

投資的第一步

2015-11-07T20:32:00.000+08:00

每個人進入市場的理由可能都不同，但投資最吸引多數人的地方，就是賺到錢。大部分投資人都會期待，只要投資報酬率愈高，透過複利的力量，資產就能愈快翻倍。什麼是複利？就是把獲利加入原本的投資本金當中，以利滾利的方式獲得愈來愈多的報酬。舉例來說，一項投資的報酬率若是每年固定10％，100萬元本金，第一年可得到利潤10萬元（100x 10％=10），第二年的本金就有110萬元，再過一年又有10％利潤為11萬元（110 x 10％=11），第三年本金就變成121萬元。不要小看每年10％，只要持續累積，過了8年後，就會多出114萬元的總獲利，已超過原始投入的本金。

想要簡單計算複利的威力，不用按計算機，不用查表，我們可運用「72法則」，就能知道在特定報酬率下，多久可以讓資產翻倍，這是一個近似值的速算法，方法是用72除以投資報酬率就可以了。例如一筆投資的報酬率為12％，用72除以12的結果是6，就代表這筆資金大約6年可以增長1倍。換個角度思考，也可以用來計算物價上漲1倍需要多久的時間。假設一個月生活費用2萬元，通貨膨脹率3％，經過24年（72÷3=24），等於一個月的生活費就要4萬元。

若自己並非專業的投資人，在工作之外，又該怎麼投入市場，利用複利的效應加速財富累積呢？這裡先引一段巴菲特在1993年的股東信裡的話：「有些投資策略，例如我們從事多年的套利活動，必須將風險分散，若是單一交易的風險過高，就要將資源分散到幾個獨立的個案之上，雖然個案可能導致損失，但只要能確信經過機率的加權平均，能夠讓你獲致滿意的報酬就行了，許多創業投資者用的就是這種方法。」

除了套利外，同樣的原則也可以運用在股票投資上，我們可以參考巴菲特是怎麼建立他個人的韓股投資組合的。2005年時，巴菲特在哈佛的演講中提到，花旗曾寄給他一份韓國股市的手札，韓國所有的公開上市公司都列在其中，每頁介紹一檔股票，應該就像台灣四季報的韓國版吧！收到這份手札之後，他大概花了五六個小時，從裡面挑選了20家公司。

這些公司的平均本益比非常低，而且擁有相當強健的資產負債表：以大韓麵粉加工有限公司為例，這家公司每年每股盈餘為15000韓寰，本益比卻只有2點多倍。此時巴菲特只要分散投資這類型的便宜公司就好，就算後來這些被挑選出來的公司中，有極少數經營有問題，對整體投資組合的影響也有限。但只要其中有幾檔的本益比被市場重估，那麼上升潛力可是以100%為單位計算的，像上面提到的麵粉股就算漲了三倍，本益比還是不到10。

他當時投資了約1億美元在韓國股票上。在這個例子中，巴菲特沒有去過韓國，也不了解他買進的這些公司，甚至連公司的年報都沒有看過，只是從手冊中所提供的簡介、淨值、每股盈餘和股價，去判斷是否可以買進，這就是標準的葛拉漢式投資法。對忙於靠本業累積自身資產，缺乏時間研究的小資族來說，只要投資組合足夠分散，採用純量化的方式建構投資組合，再定期重組也未嘗不可。

葛拉漢的方法被巴菲特戲稱為煙屁股投資法：「如果你用很低的價格買進某家公司的股票，短期有機會以不錯的價格獲利了結，但長期這家公司的經營業績可能會很糟糕。」不過想效法巴菲特那樣買進公司後，長期甚至終身持有的話，評估公司對抗外在競爭的能力，或者說營運的護城河，就變得非常重要。

要是單純因為新聞裡報導某某公司目前本益比偏低，值得買進就去重押，不過是在賭運氣而已。因為組合愈集中，你犯錯的空間愈小，也更該深入地去了解公司。集中投資之前，請審慎評估自己是否有像那些專業投資人一樣強大的分析實力。

眾多的學術研究也告訴我們，只要使用簡單的價值篩選原理與公式形成投資組合，在歷史上就可以達到遠優於指數本身的報酬率。如同其他的投資法則，只要大多數的人都了解並採用這種方法，那麼這種方法就必然會失效，但有趣的是，雖然價值溢酬幾十年前就已經被學術界所發現，但直到近年仍然存在。

我想這個現象之所以能持續存在，最主要的原因就是大眾通常都追求短期利益，不願意從較長期的觀點去投資。只要短期的績效不如人，他們就會放棄，不再堅持原有的策略，即使他們知道長期市場會還給他們公道也一樣。

那麼小資族又要如何按照上面的方式去篩選與評估呢？過去我在篩選股票的時候還得自己一檔一檔慢慢計算數據，但近年理財網站如雨後春筍般出現，不論免費或付費都有相當多選擇。我比較推薦的平台有下面幾個：

1. Goodinfo台灣股市資訊網

優點：可查詢興櫃與下市櫃公司資訊

只要輸入股票代碼後，點選至經營績效這個頁面，打開就可以看到一家公司從上市櫃至今的經營概況，同時這是我唯一知道能同時查到興櫃與下市櫃公司資訊的免費網站。在粉絲團留言回應的速度很快，像是點選財務數字就能打開相關財報簡表，就是我建議後加入的功能。

2.撿股讚

優點：可創造自訂連結網址，適合公開分享

其實類似的篩選網站很多，像是功能更強大的網龍大富翁。不過撿股讚比較專注在基本面，而且自訂後只要有連結網址，任何人都可以用。我自己也在撿股讚上分享了兩種口袋名單快篩連結：

http://stock.wespai.com/p/5322 - 包租股：挑選ROE和股息殖利率高的股票
http://stock.wespai.com/p/17060 - 菸屁股：挑選低PB且沒有賠錢的股票

3.財報狗

優點：免費註冊可保留篩選條件，介面友善適合入門者

從我知道這個網站開始，介面一直有在改進，註冊後設定與篩選都可以保留，算是最友善最適合入門投資人的。

但是小資族通常資金不多，如果手上只有個幾十萬甚至幾萬元，那頂多只能買幾張股票，很難達到分散的效果。這時候零股是一個值得考慮的選擇。但要注意的是，大部分的券商有最低手續費限制，例如當手續費不滿20元時會以20元計算，如果一次只買個幾千元，零股的交易成本顯著偏高。這時元富的「零股理財平台」會是個好幫手，只要透過這個平台申請買進零股，到2016年底前，買進零股之手續費將會有折扣優惠呢！

【如想了解更多相關投資零股之資訊，可參考元富小資零股理財平台哦

http://www.masterlink.com.tw/money/ 】

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Howard Marks上海演講

2015-11-05T22:23:00.000+08:00

霍華德•馬克斯上海演講-10.28.2015
（袁凱根據錄音整理，非全文記錄，僅部分要點）

15年10月28日下午，橡樹資本（Oaktree Capital）董事長、聯合創始人霍華德•馬克斯，他與諾亞客戶面對面，分享他的投資經驗和秘訣。

要點：

很高興大家來這裡聽我講我寫的書，我的投資哲學，和我們如何管理金錢。如同大家都知道的，可能你已經讀過我的書《投資中最重要的事》，我之所以使用這個標題是這本書真的列出了很多在投資中有非常高質量的一些觀點，所以我稱成為投資最重要的事。我想借這個機會，重申一下哪些東西是我在投資中堅定的相信他們是必須的，我今天還想與大家談論的是在這本書背後的投資哲學是如何產生的，這些影響是從那裡來的。

1. 你必須理解世界是由不確定性構成的。如果你對待世界，對待未來的方法是一定會發生什麼，或者按照你假設的去采取行動應對這個世界，你一定會遇到麻煩。如果世界發生了一些你沒有在你的假設中的事情，你的成績單會非常的糟糕。（自注：建立在已經發生的基礎上，即使未來發生最差的預期下也不會有全盤皆輸的風險）。美國作家馬克吐溫講：「不是因為你不知道什麼事情會給你帶來麻煩，反而是那些你認定確信不移的一些事情會導致你的困境。」

2. 太多的不確定性是我們這個世界危險的來源。我理解的世界的發展往往是由隨機性事件控制的。即使你對一些事件發生的隨機分布性有了理解，即使你對事件發生的可能性有理解，你仍然不能預計未來發生什麼。

的職業生涯，可以說算得上成功的職業投資生涯是基於理解了未來可能會發生什麼，但又不在內心假定他們會發生。同時留下了一些安全空間應對不確定性和可變性，這樣才算隨時准備好去應對充滿不確定性的生活和世界。

3. 什麼是風險？一個非常好的解讀是：「風險是那些事件，它可能發生但還沒有真正發生。」（倫敦經濟學院的一個教授Edward.Dems 指出的）

如果一個風險在當前市場上，大多數投資者都認為是要發生，那麼這就不是風險；如果大多數投資者都認為某件事未來不會發生，那麼這件事就是風險之所在。但是真相是我們永遠不知道某一件事情會不會發生，從這一點來看，我們又必須努力去認知未來，去了解其可能性，但是永遠不要假設我們已經完全搞清楚了。

4. 好的投資方法是什麼？穩健，沒有特別糟糕的記錄，這樣好過時好時壞。我們可以有時好，有時一般，但是永遠不要太糟糕。持續這樣10年，20年，30年，40年，我們把這樣的投資業績稱為成功。

5. 投資不應該基於宏觀經濟的預測。什麼是宏觀經濟預測呢？就是預測經濟變化，預測市場和預測利率的變化，這些是社會的大圖像。這些事情是我們排名第一的不能被理解的東西，排名第二不能理解的是，我們不能比某些人更好理解宏觀經濟。是的，可能有某類人獲得了優勢，能夠理解明年世界經濟的情況會怎麼樣？中國的經濟，利息的變動會怎麼樣，亞洲市場的變化等等，我們覺得理解這些東西太困難了，沒有辦法與某一些特別的人相比。我們橡樹的投資不是基於這些宏觀的經濟預測來做的。如果你不能知道未來的問題會出在那裡，你怎麼能把資金放在基於這類的判斷上呢？或者讓我換一個角度來講這個問題，把你的資金去投在你不能知道未來會什麼樣的事情上，這是很危險的。

我們有兩類預測未來的入手點：一個是基於我們不知道的，另一個是基於我們不知道的不知道。我覺得這是非常重要的，因為我相信，幾乎沒有誰能夠對宏觀經濟知道太多，未來宏觀經濟的問題會出在那裡。更重要的是我們應該意識到我們做不到，而不是假設我們能做到。

6. 你應該如何投資呢？

第一：你要考慮未來會出什麼樣的投資結果。構建一個投資組合時，這個投資組合至少要OK，即在其任何可能出現的場景下依然是可行的，在這個條件下才來投資。（自注：最壞情況下也不至於崩潰）

第二：努力控制風險，這個風險是要在你能夠考慮到的任何場景下不至於失控，再去做，這樣你才不至於遭遇到到糟糕的投資績效。

第三：我們不會假設我們能夠理解宏觀經濟，但是我們確實應該知道更多微觀的東西，什麼是微觀呢？就是公司，行業還有證券。如果你專注在這些比較低層面的屬於專業人士掌握的技能上，在這些具體，比較小的畫面的任務清單上，如果你能非常努力的研究這些項目同時又有正確的技巧，你就可以做到比別人更深入理解這些公司。我認為我們公司目前獲得這樣的投資記錄證明了這個方法可以成功的，而且我們一直以來就是這樣做的。

7. 投資的聖杯：便宜貨

我過去的一些經驗，如果你買頂級品質公司的AAA債券，令你吃驚的是投資結果是負面的；如果你買入B級債券，你還能生存下來，甚至可能是正面的收益。

我過去10年形成的投資信念，你投資一些高品質的公司可能會虧錢，買入好公司不一定是好投資，我們買入一些差的公司，反而賺了很多錢。所以，你可以因為好公司虧錢，而因為買入壞公司而賺錢。這意味著公司的質地並不是決定投資績效的原因。我們學到的教訓是買入好公司不一定是好投資。

是什麼決定了投資績效呢？你支付的價格。如果一個好公司，支付了過高的的價格，你就要虧錢；假設你投資於差公司，但是是極低估的價格，你能夠賺錢。從安全的角度講，我的投資哲學，我所意識到的不是你買什麼，而是你支付的價格是什麼。買入好東西不是成功的關鍵，但是買入的價格才是敏感的事情。我不知道如何把這個翻譯成為中文，但是我非常非常的支持這個觀點，而且這就是我能夠干好投資這門生意的本錢。

8. 聰明的人在開始的時候行事，而愚蠢的人在結束的時候動作。

最終來看，每一個投資的趨勢都有過度低位的時候。投資A股的人，當市場在2000點時候，他們入場是做了對的事情，但後來，其他的人被成功上漲的A股所吸引，隨著A股的上漲，人們不斷的買入，他們變得越來越激動，他們也有了更多的盈餘，有一些人就會在5000點買入，這就遇到問題了。這裡的觀點是當那些在2000點買入的人們是處於趨勢的早期，他們選擇的時間和價格都是正確的，在有充分安全邊際的情況下獲得了回報；而在趨勢後期買入的人們，沒有了時機和價格安全空間帶來的確定性，他們就會遇到大問題。

9. 永遠不要忘記六英尺高的人可能淹死在平均五尺深的小河裡。

把投資當做生命的人們，應該明白這個市場是不足夠能讓大家平均地生存下來，但是把投資當生命的人們，我們必須每天都生存。所以我們的投資組合要能夠支持我們度過最困難的時光。我們投資組合要設計的有足夠的專業，充分的風險考量，足夠的保守這樣我們就能夠度過那些艱難的日子。好日子是容易的，不會有什麼困難就過去了，而且實際上，當好日子來臨的時候每一個人都有獲得獎勵，我們面臨的挑戰是究竟誰能夠渡過那些艱難的日子？那些建立了過於激進的投資組合和運用太多杠杆的投資者，該如何渡過艱難的日子呢？

10. 太早買入，與犯錯沒有區別。

投資關乎未來，在投資的世界，做正確的事情是非常困難的，從長期來看，能同時在正確的時間做正確的事情這幾乎不可能。

這意味著，即使我們在做了正確的事情，但我們可能沒有在准確的時間采取了行動。對吧？我們可能希望自己行動的盡量早一點，如果太遲，可能會有麻煩。但是如果你入場的太早，你就不得不在市場呆的時間久一點。那些在早期入場的人們，在4000點的時候，他們可能會是說這看起來有風險了，我們還是出來吧。伙計們，我告訴你，從4000點到5000點，他們看錯了，他們賣了，出來了，他們就要忍受股價上漲到5000點的過程中其他人在繼續賺錢，而自己恨不得殺了自己。在4000點就賣出的人，他們是對的，但是僅僅是行動的太早了。我們總是很難准確的把握時間點。

對於投資者，我們面臨隨著價格下跌，我必須充滿自信，我是正確的，我才會不斷買入。

11. 資產管理人的任務是什麼：

第一，控制風險

資產管理人的任務是什麼？是賺很多錢？擊敗市場？是跑贏華爾街？這些我們都不同意。資產管理經理的第一工作是控制風險。我們橡樹資產把風險控制放在最高級別來看待，我們在風險花很多的努力在各個層面控制風險。

我們把自己定位為一個另類的資產管理人。我們不投資主流的股票，主流的債券，我們發掘教少被關注的公司債，可轉換證券，不良債券，可控投資(能源，基礎建設），房地產，公開上市的股票（低估），新興市場等，對應每一個類別，我們都有自己的投資策略。這些在我們的網站上都有。

第二，穩定性

我們的投資績效不會今年排名第一，然後明年排名最後。我們一般在中間，因為我們傑出的風險控制，我們會在艱難的時段會突穎而出。這是我們公司的目標，我們在過去30年達成了這個目標，而且在未來還會繼續。

我們獲得平均的收益，平均收益在好時光已經算是可以了，在好時光每個人都賺錢，這已經足夠了，但是我們的客戶想要我們在熊市的時候業績超出平均水平。非常簡單的概括就是：牛市我們獲得平均收益，熊市我們獲得超額收益。（自注：本人也是以此為目標）。如果我們能夠一年又一年的，數十年的達成這個目標，會出現什麼情況呢？我們的業績波動性會低於平均水平。整體高出平均收益的回報，就是因為我們在熊市傑出的表現讓我們把這個目標做到了，這也確實是很有必要的，這樣我們的客戶就會感到開心。我認為這就是我們公司成長的秘密，我們經過20年達到千億美元的規模，從2006的35億到達今天1000億，我們真正開始資產管理是2007，2008年這是危機的時段，我們至少在2007年接受了100億資金，因為我們的業績在熊市的時候會好過平均水平，我們能夠為人們展示這個投資結果，大家就覺得我們橡樹是值得信賴，我們有能力交付一個持續的穩定的投資成績。我們就成長了！

第三，尋找無效市場（自注：尋找市場已經犯的錯，而不是建立在假定市場會犯錯）

對於這一點，不是誰都理解，不是誰都明白，不是誰都有這個信息，不是誰都感覺舒適，不是誰都能能夠朝這個方向去行動。我們認為人們能夠理解的那部分市場，投資者要獲得優勢去賺錢，那是非常困難的；但是對於人們通常不能理解的那部分市場，你能夠做到相對好一點。像債券，可轉債券，個人抵押，基礎實施建設，房地產，新興市場......這些項目相對要容易一點獲得投資的優勢，但是這也不是容易的，只是相對於充分有效的市場上的產品相對容易一點。

第四，我們相信宏觀經濟的預測不是成功投資的關鍵

我之前已經解釋了一次，我不相信宏觀經濟是可以預測的。你不必因為能夠去預測宏觀經濟才能成為一個成功的投資者。我認識的成功的投資者，沃倫巴菲特他們的成功建立在是超越了宏觀經濟的預測，因為他們把重心放在對於微觀的部分上，運用他們在公司方面的知識，行業的知識，股票的知識而獲得成功的。

最後，我們不是市場時間點的告知者

我們不是收到了你的錢，當我們認為市場要上漲了，就把你們的錢投進去；然後我們認為市場要下跌了，就把你的錢退出來。如果你試圖這樣做，這樣就太容易犯錯了。

無論我們是進入市場，還是相當滿意的停留在市場裡面，我們都非常同意是而且極端依賴，這一切都是都是要基於當時市場的資產價格和投資者的心理狀態。

用打壘球的經驗來看，避免了損失，利潤自然會來。長期投資的成功，是建立了一個組合然後承受了比較少的虧損，較少地處於困難時光。如果你僅僅是把這些簡單的事情出現做到了，你就會獲得數十年好的投資記錄。這也是我們的目標，

提問：

1. 對於美國的加息，投資者要做什麼准備？

HM: 具體在幾月加息其實無所謂。我不知道，我不關心，為什麼你要關心？（自注：很奇怪那麼多所謂經濟學家去預測美國幾月加息，這有什麼關系，只需要知道未來幾年肯定會加息就好了）。這是一類我們確定不知道的事情。但我相信聯邦利率一定會提高。在幾月份加息就不重要了，如果我告訴你在一月份會加息，你會做什麼？如果是在三月份，五月份加息，你會采取不同的作法嗎？你最重要的是你要要下一個結論：是否你相信美聯儲未來會加息？如果你相信他們一定會加息，就要調整投資組合去保證在不斷提高利率的環境下如何保證盈利。最重要的一件事是，如果利率上漲了，就不要持有長期的債券，因為當前債券是獲得3%的收益，在利率不斷上漲的環境裡，短期的債券就要獲得5%的收益，持有長期3%的債券就出現了低收益；在利率上漲的環境下，股票的價格也會有一定的提高。長期債券很難調整其收益率的。

2. 如何選擇好的投資？

HM: 這是一個好的問題，但不是容易簡單做回答。當一個機構的代表來你的辦公室講解投資項目的時候，你面臨的挑戰是他們的項目是聽起來好呢還是這個項目真的好？我給你的建議是：

1）不要投資你不能理解的東西，這是沃倫巴菲特投資的第一條原則。他能夠做到，我們也能夠做到。如果你需要計算機幫忙你才能理解，這個項目不要做。你的投資應該是足夠的簡單讓你能夠正確的理解。如果價格上到高位，又掉下來的時候，如果你不充分理解投資的公司，你就不能持續持有。你要只投資於你能夠理解的公司。

2）你不能投資只是基於別人給你的一個高回報的承諾。你必須假設，在絕大多數情況下，越高的期望回報，這是貪婪的一種顯現，通常你要放棄他們，不要當回事。承諾高回報往往隱藏著風險。聽起來高回報的承諾會讓你產生衝動，產生強烈的去選擇他們的願望，但我發現這是很難辨別的。所以，僅僅去投資你能夠理解的項目，你就能一直持有，並且可以在遇到了特別困難的時候仍然持有，當然，這個是非常大的挑戰。而橡樹本的投資經理，當我們拜訪客戶的時候，我們會展示不同的（不會承諾高回報）投資哲學和不同得個人品性，然後看你們是否對此感到舒適，這個不難，你必須理解，你也必須清楚地感受到你能否與我們共同走下去，而且這種在一起是否舒適，這個是重點。而其他諸如甜蜜的問候，熱情，技術，專業，科學，嚴謹等等展示風格並不重要。

備注：

橡樹資本投資策略：我們參與無效市場，（注：無效市場才是超額收益的源泉）從事另類投資，嚴格遵循我們的投資哲學和商業原則。

僅簡轉繁並稍微重排版，原文連結

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巴菲特的韓股投資組合

2015-08-29T10:07:00.000+08:00

這裡先引一段巴菲特在1993年的股東信裡的話：「有些投資策略，例如我們從事多年的套利活動，必須將風險分散，若是單一交易的風險過高，就要將資源分散到幾個獨立的個案之上，雖然個案可能導致損失，但只要能確信經過機率的加權平均，能夠讓你獲致滿意的報酬就行了，許多創業投資者用的就是這種方法。」

除了套利外，同樣的原則也可以運用在股票投資上，我們可以參考巴菲特是怎麼建立他個人的韓股投資組合的。2005年時，巴菲特在哈佛的演講中提到，花旗曾寄給他一份韓國股市的手札，韓國所有的公開上市公司都列在其中，每頁介紹一檔股票，應該就像台灣四季報的韓國版吧！收到這份手札之後，他大概花了五六個小時，從裡面挑選了20家公司。

這些公司的平均本益比非常低，而且擁有相當強健的資產負債表：以大韓麵粉加工有限公司為例，這家公司每年能賺取15000韓寰，本益比卻只有2點多倍。此時巴菲特只要分散投資這類型的便宜公司就好，就算後來這些被挑選出來的公司中，有極少數經營有問題，對整體投資組合的影響也有限。但只要其中有幾檔的本益比被市場重估，那麼上升潛力可是以100%為單位計算的，像上面提到的麵粉股就算漲了三倍，本益比還是不到10。

他當時投資了約1億美元在韓國股票上。在這個例子中，巴菲特沒有去過韓國，也不了解他買進的這些公司，甚至連公司的年報都沒有看過，只是從手冊中所提供的簡介、淨值、每股盈餘和股價，去判斷是否可以買進，這就是標準的葛拉漢式投資法。

只要使用簡單的價值篩選原理與公式形成投資組合，在歷史上就可以達到遠優於指數本身的報酬率。如同其他的投資法則，只要大多數的人都了解並採用這種方法，那麼這種方法就必然會失效，但有趣的是，雖然價值溢酬幾十年前就已經被學術界所發現，但直到近年仍然存在。

我想這個現象之所以能持續存在，最主要的原因就是大眾通常都追求短期利益，不願意從較長期的觀點去投資。只要短期的績效不如人，他們就會放棄，不再堅持原有的策略，即使他們知道長期市場會還給他們公道也一樣。

延伸閱讀：

巴菲特：你可以從我的房地產投資學到什麼？（上）
巴菲特：你可以從我的房地產投資學到什麼？（下）

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股市包租公 2015

2015-08-28T00:32:00.002+08:00

已經好幾年沒有看到這種讓人覺得滿地都是便宜貨的情景了，今年因為標的太多，像之前那樣用excel製表會累死，所以直接使用Goodinfo的自選功能來建立清單，下面列的PER、PBR、現金殖利率、年度ROA和ROE都是指前一年度，加權平均ROA / ROE則是以股本和時間來做加權因子，越接近現在或股本越大，占計算權值就越重。

>>>>以下懶人包>>>>

網軍攻擊懶人包：
PTT八卦版爆料 / 網軍混淆視聽與攻擊實錄
上報專題 / 新頭殼專題 / TVBS報導
網軍部隊遭府方切割 / 電視訪問

本人在2019/12/3八卦版發文被推爆，從這個連結可看總統外甥吳孝銓本人避重就輕的回應；直到2019/12/15，胡采蘋和甯祥豪兩人仍舊不敢對是否直接間接領取政府預算帶風向此事進行說明，事實如何已不證自明。

<<<<以上懶人包<<<<

雖然這邊洋洋灑灑列了30檔，但其實還是有不少遺珠之憾 (像是前愛股小松5471) 。篩選的原則遵照之前寫的選股SOP，上面的標的絕大多數擁有二低一高的特性 (低本益比、低股價淨值比、高殖利率) ，不過也有幾檔比較偏菸屁股的股票 (股價淨值比特別低，像是1337、4905、4942等) 。

至於個股短評，我也要繼續偷懶，這邊要大力推薦財報狗的洞見股票討論區，我今年篩出來開始上網找資料的時候，才發現清單裡面有不少都有人幫我做好功課了，除了財報狗外，其實也有不少認真的部落客 (像2114就有股東會記錄) ，我就直接貼連結。

1337 F-再生(1337) - 充滿爭議的特別案例，利空一發接一發，但我覺得不會倒
1340 F-勝悅(1340) - 鞋墊新型材料製造商
1595 全球最大PCB半自動曝光機廠-川寶(1595)
2114 做輸送帶，這邊是104年股東會記錄和103年股東會記錄
2376 菸屁股系列一號，老牌板廠
2379 紅色供應鏈的受害者，不過便宜就撿撿看
2441 2008包租股，當時評價是現金牛一隻，現在評價還是一樣
2493 PCB濕製程設備大廠，號稱市占4成，mobile01有討論
3030 PCB設備股又一彈，洪教主的績優生之一，前公司有用他們家的AOI檢測機
3189 高階載板廠，這篇有提到潛在的大危機，比較需要持續觀察
3211 2008包租股，選的理由跟2008也差不多，就比6121便宜，產業獲利明顯衰退
3213 茂訊(3213)－長期投資分析
3265 台星科(3265)-母公司出售案產生的機會
3689 做RJ45 (就網路線接頭) 能連年賺7元以上我覺得很神奇，這邊有公司簡報
4905 鄉民概念股，就當作打七折買3081再送一堆有的沒的
4942 菸屁股系列二號，這檔算極少見的net-net
4999 帳上現金就超過所有負債，現金流也漂亮，2474有轉投資14%
5251 偏低階的安控廠這幾年被中國廠商打得很慘，這家算相對比較好的
5356 前董仔汙了10幾億好不容易要回來，最近又有人被抓包汙了上億，公司本業還行
6185 菸屁股系列三號，毛利維持40%代表有在挑生意做
6195 詩肯(6195)-木製家具業龍頭
6210 慶生(6210)-高獲利的客製化PCB廠
6257 IDT的測試供應商，未來看有沒機會吃蘋果，做RF測試還蠻特別的
6292 討債概念股，轉型攻醫療車用看來小有成就
6609 冷門的工具機股，產業大老一直哀不貶值沒競爭力，現在看會不會好一點
8081 2011/2013包租股，做類比IC，跟領頭羊立錡相比之下比較便宜
8103 2013/2014包租股，在紅海慘業中能維持一定獲利是很了不起的成就
8155 做伺服器跟工業電腦板，研華有入股，關鍵字：少量多樣
8271 工業用SSD top 1，跟5289相比便宜的多
8426 F-紅木(8426) – 只做精品名牌的裝潢公司

最後還是要重申，我的目標只是長期打敗加權報酬指數，也不想花太多時間預測短期漲跌或追逐消息，個股或產業風險的部分就靠分散解決，並沒有做深入研究，投資前請自行評估風險。

2015.8.28 凌晨 @ ptt

滿一年績效回顧：

投資組合持有一年後報酬和加權報酬指數比較：14.44%

==

歷史包租文績效追蹤：

股市包租公 2008
股市包租公 2011
股市包租公 2012
股市包租公 2013
股市包租公 2014

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台股空頭統計 2015

2015-08-22T00:46:00.000+08:00

不過四個月前我還在哀嘆今年包租文沒梗了，到現在指數從傳說的萬點下跌超過20%，定義上已經進入了空頭市場，只能說市場總是會給人意想不到的驚喜。以下照舊統計一下台股歷史的跌幅：

其實現在的狀況跟2011年還蠻像的，融資減幅很健康，腰斬的股票數都數不清，消息面看起來也相當糟糕：紅色供應鏈成形，台灣即將邊緣化、中國成長趨緩，亞洲金融風暴將再起。在台灣島看來即將沉沒的現在，也看到不少人用腳投票，開始把錢換成目前看來相對安全的美金。但我搞不懂的是，為什麼這幾年有30元甚至更低價位可換的時間這麼多，偏偏要等到貶了一大截之後再去換？

以時間和幅度來說，這波空頭應該不太可能在最近結束，但個人的立場會隨時間越來越偏向買方。當然沒有人能夠預知真正的底部在哪裡，但還是有一些數據可以幫助我們推測現在指數究竟是偏高還是偏低，下面是台股近十幾年來的股價淨值比走勢，可以看到停留在1.5以下的比例並不高，根據證交所的資料，台股七月時的淨值大概在5700左右，以周末收盤7800來算，現在大盤的股價淨值比約莫在1.37，2008年的低點在1.1左右。

圖取自Stock-AI，網站做的還不錯喔

說了一大堆，現在到底是該買還是該賣？如果有看過小弟的一條鞭法，在找不到便宜股票時，遵守「季線以下不做多」的基本原則，那麼這波下跌應該可以跟我一樣幾乎都待在場外看戲。要是積極點，甚至現在就可以分批往下買，例如跌破8000、7500、7000、6500各買1/4；保守者可以把數字再往下設，但設越低，最後沒碰到預設點位的機會也就越高，這就看個人取捨。

另一種做法是等到站穩季線後，再依據當時的指數決定買進的持股成數，例如按照上面的分批計畫，指數最後在7000點站穩季線，就一口氣買進3/4的部位。買進之後繼續破底？當然還是可以按照一條鞭法停損，然後等待下次機會，但我自己在7500以下大概就不會考慮停損這件事了，反正用閒錢買現股，沒有融資就不用怕斷頭，接下來資金出走越兇越好，這樣我才能用更便宜的價位愛台灣。

最後要再度強調的是，我無法預測未來，除了紅色供應鏈、極端點說中共攻台也不是不可能，要是最悲劇的狀況發生，股市的低點可能會遠比你我想像的要低。但2008年包租文也寫了，我只是照歷史、常識、和經驗做出自己的判斷，但股市如人生，總有一連串的意外，不是嗎？

1991以來的台股歷史股價淨值比

延伸閱讀：
台股空頭統計2008
台股空頭統計2011

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今週刊的封面

2015-08-19T22:49:00.000+08:00

看到本期今週刊的封面，你聯想到甚麼？

我想到的是Michael Burry，聽到這個名字，可能會先想到他在2008年的金融海嘯時，靠買進CDS大賺一票。但他其實也是個價值投資人，在科技股泡沫破滅時，表現大幅超越指數，以下是他投資策略的介紹：

「我的策略並不複雜，我試著去買那些看起來陷入窮途末路的股票，等到這些公司前景看來光明點後賣出。管理投資組合的重要性對我來說跟選股一樣重要，如果我能把兩者都做好，我知道我會成功。

研究就是我選擇股票的利器，關鍵是在投入資金前了解公司的價值，我的選股100%都是基於安全邊際，這個概念在葛拉漢與陶德所著的『證券分析』首度被提及。現在我有自己的方法，但最終目的還是保護下檔風險以避免永久性的資本損失。更具體來說，了解(股價的)催化劑並不必要。純粹，(低到)離譜的價值已經足夠。

我也會投資在罕見機會上，即低估的資產，像是套利機會跟市價低於2/3淨現值(淨營運資金減去負債)的公司。如果有適當的價格，我也樂於加入一些巴菲特喜歡的公司：有持續的競爭優勢，表現在長期且穩定的高ROIC上。

我偏好價格距離52周低點10-15%，有些價格支撐的股票，這是逆勢操作。如果一檔股票創了新低，我通常會停損，除非那是上面提到的罕見機會。

我喜歡分散持有12到18隻處於衰退產業的股票，且傾向完全投入資金，這個數字提供我足夠的空間去體現我最好的一些想法，同時降低波動性，讓我不至於感覺處在風險當中。」

因為購買CDS這件事，他跟許多原始投資人鬧翻，後來就解散基金，只管理自己的錢，想知道比較完整的故事的話，可以去找「大賣空」這本書來看。最後提供Michael Burry管理的基金，在2000到2008年的績效給大家參考，可以注意一下他在空頭期間的表現：

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投資致富之道：堅持簡單合理的原則

2014-10-29T13:22:00.001+08:00

歷史告訴我們，擁有大量研究資源的主動型基金，整體績效比不上採取簡單策略的被動型基金。事實上，就算你沒有多餘時間研究，只要投資幾檔被動型基金，配合定期再平衡策略，就可以在幾乎不付出任何額外努力的狀況下，擊敗絕大多數的投資人。這裡有個問題要請大家思考：明明有理論上比較好的選擇，為什麼台灣的投資主流仍然是主動型基金？看完這本書，你會得到答案。

如果你和我一樣比較貪心，希望長期的投資績效能夠超越大盤，那麼最合理的方法就是採用價值投資，分散買進便宜的優質股票後，偶爾重建投資組合即可。

在過去，散戶要靠歷史資料進行投資決策非常困難，但投資網站和部落格的出現改變了一切。現在要建立自己的投資組合，甚至連功課都不太需要做，網路上一堆現成的篩選條件和優質股名單，只要花幾分鐘設定想要的條件，再按個篩選鍵就能輕鬆整理出口袋清單。

我在書中也詳細列出自己近年來運用的選股方法，同時逐項解釋理由。有些方法和被動投資一樣，有歷史數據和學術論文背書，有些則是個人經驗與偏好。舉例來說，高股息股票在台股歷史中的表現，其實並不算特別好，但我還是會優先挑選；只因為持有這些股票，讓我可以睡得比較安穩。我鼓勵每個人在掌握大方向之後，都可以去建立屬於自己的一套投資原則。

被動投資和價值投資之間，其實沒有絕對的優劣，因為市場遠比我們所想像的還要變幻莫測。一套過去有效的投資方法，只要開始流行，被多數人採用之後，利潤必然降低甚至失效；像近年的存股熱潮，已經造成中華電（2412）等老牌定存股的價格長期偏貴。近年大量的價值投資書籍面世，當類似的理念愈普及，理論上就會愈難發現超跌的股票，小資族們也愈有採用被動投資的理由。

雖然肯定有高手，可以藉所謂的盤感，或者致力研究，在投資領域獲得成功；但我想對非專職的投資人來說，真正的成功法門其實是「長期堅持簡單合理的原則」。

投資必須面對的心魔太多，大部分的散戶在績效落後的時候就會琵琶別抱，這也是被動和價值投資能通過時間考驗的最主要理由。也因此眼光要放遠，以歷史為師，針對所有可能的狀況做好心理準備，才能堅持下去。

話說回來，世界上並非只有被動投資和價值投資兩個派別，而是千奇百怪；反對學術界說法，自闢蹊徑的也不在少數。我們到底該怎麼判別哪些方法有用？其實那些教你如何判斷多空、預測走勢的「投資祕笈」，通常只要花點時間做歷史回顧，就會現出原形；市場上許多「大師」的真正專長，其實不在投資，而是賣產品。在這本書裡，我花了相當的篇幅破解和批判各種呼攏散戶的招數，希望這些內容可以成為騙局的預防針，讓大家在掏出自己的錢包之前，能多去質疑與求證。

當然投資不是必須，但千萬不要以為政府能像電視廣告宣稱的那樣，支持你老年的基礎財務需求。現在的青壯年到了退休年齡時，勞保、健保、國民年金等政府保險，全數都有破產的危機；所以最好要未雨綢繆，靠自己規律的儲蓄或投資，老年生活才會比較有保障，甚至達到財富自由、完成提早退休的夢想。

以上節自本人新作「麥克風的股市求生手冊」，購書連結：博客來。

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一條鞭法程式化教學

2014-05-18T15:25:00.000+08:00

法意宣稱我不熟悉程式交易，只好寫這篇自娛娛人一下

在開始這個話題之前，我們要先了解甚麼是時間序列，以及如何對時間序列作分析。所謂時間序列(Time Series)，就是指以時間先後順序出現的觀測值集合，像是氣象預報研究中，某一地區的每天氣溫與氣壓的數據；或者醫學領域中，病人在不同時刻的心跳與體溫變化；以台股來說，證交所每天收盤後提供的發行量加權股價指數歷史資料，就是一種典型的時間序列資料。

有了歷史資料之後，我們就可以對這些數字做進一步的分析，發掘蘊藏在這些資料之中的模式(Pattern)。為了方便觀察和理解，我們可以把這些數據圖像化，像是下圖就是某位女性每日的體溫變化圖，可以發現排卵前體溫較低，排卵後體溫較高，因此有些人會藉由體溫推估排卵時間，並在前後幾天禁止行房以達到避孕的效果 (至於準不準就是另外一回事了)。

同樣的方式運用到台股上就是我們熟知的線圖：

從上圖我們可以大致知道從2006到2013年的台灣股市漲跌，以及成交量的變化。假設在看了這幾年的歷史走勢之後，希望未來如果出現像2008和2009的大漲大跌走勢時，自己可以賺到錢的話，應該怎麼做呢？我之前提供過一個很簡單的方法：一條鞭法，即指數站上60日平均線(Moving average, MA)做多，跌破就空手或放空，加上MA之後的線圖會長這樣：

有了方法之後，我們要如何評估成效呢？最直觀的方法就是目視計算，假設在操作時，只要指數收盤價跌破60MA，就在隔日開盤時放空，那麼回到2008年5月的話，會發生甚麼事呢？

5/26的收盤價8707.83，跌破了當時的60MA，即8740.79(綠色向下箭頭處)，因此要在隔日5/27的開盤價放空，即8779.34(綠色向右箭頭)。

但5/27的收盤價8778.39，又超過了60MA(8723.72，紅色向上箭頭)，所以在5/28的開盤價8826.94做多(紅色向右箭頭)。

不幸的是5/28的收盤價8665.73又再度跌破60MA(8753.60，第二個綠色向下箭頭)，故在5/29的開盤價放空(8773.81，第二個綠色向下箭頭)。

接下來就出運了，2008年指數再也沒碰過季線，空單可以沿路抱到2009年的1/5收盤價4698.31，突破60MA(4596.76，右側紅色向上箭頭)，並在1/6開盤價轉多4719.54為止(右側紅色向右箭頭)。

接下來我們可以計算在沒有槓桿的狀況下，這三筆交易的粗略報酬率：

1. (8779.34-8826.94)/8740.79 = -0.54%
2. (8773.81-8826.94)/8826.94 = -0.60%
3. (8773.81-4719.54)/8773.81 = 46.20%

當然這邊都只是模擬，實際交易時若加入手續費等交易成本和買賣造成的滑價，績效勢必會更差；如果用ETF等工具還需考慮除權息所造成的指數下滑；用期貨則要評估期貨現貨間的價差，以及換月時的差價。

問題來了，取樣時間短的話，自己計算還可行，如果取樣時間拉長，像一條鞭法如果回測近40年，交易次數可是高達500多筆，要是像上面這樣自己計算的話會累死，而且加減乘除之間還很容易算錯，這時候這些交易軟體的回測功能就派上用場了。

市面上的同性質軟體很多，像是tradestation、HTS、奇狐、Multichart、wealthlab，甚至國內也有人開發過一套叫做土狼的交易軟體，這些交易軟體大部分都有許多預設的函式庫，通常也有許多預設範例可以供新手參考。這邊以奇狐為例說明一條鞭法怎麼程式化：

下面這段就是一條鞭法的程式碼：

ENTERLONG: CROSS(MA(CLOSE,SHORT),MA(CLOSE,LONG));
EXITLONG: CROSS(MA(CLOSE,LONG),MA(CLOSE,SHORT));

ENTERSHORT: CROSS(MA(CLOSE,LONG),MA(CLOSE,SHORT));
EXITSHORT: CROSS(MA(CLOSE,SHORT),MA(CLOSE,LONG));

不要看都是英文字很難懂，這邊讓我簡單說明一下這些函式：

ENTERLONG: 發出買進訊號，顧名思義，EXITLONG就是多頭平倉。
ENTERSHORT: 放空訊號，同理可知EXITSHORT就是空頭平倉。

CROSS(A,B): 交叉，例如CROSS(A,B)的意思就是，若前一筆資料A<B，下一筆A>B時就代表狀況成立。

MA(X,Y): X代表要用開高低收哪種值做計算，上面是使用收盤價，即CLOSE；Y則是均線的參數，在這個程式中我使用了兩個數值(LONG，SHORT)，分別代表長短兩條均線要取的參數。

有了這些概念之後，就可以開始「翻譯」這些程式碼了：

像「ENTERLONG: CROSS(MA(CLOSE,SHORT),MA(CLOSE,LONG));」和「EXITSHORT: CROSS(MA(CLOSE,SHORT),MA(CLOSE,LONG));」這兩行程式碼，翻成中文就是：當短期均線向上突破長期均線時，空頭平倉且多頭進場。

同理可知，另外兩行的意思就是：當短期均線向下跌破長期均線時，空頭進場且多頭平倉。

若我把LONG設定為60，SHORT設定為1，那麼條件就會變成：當收盤價(1MA)向上突破60MA時，空頭平倉且多頭進場；當收盤價(1MA)向下跌破60MA時，空頭平倉且多頭進場。

把條件拿來回測之後，軟體就會自動計算出績效報表，如下圖(底色淡綠色是改windows設定，據說可以讓眼睛比較不會疲勞)：

這邊的報酬率甚至沒有使用槓桿，看起來超漂亮的吧！

我們也可以去檢視逐筆交易，像是剛剛提到的三筆交易，跑出來就會像這樣：

要提醒大家的是，看起來很漂亮的回測結果，絕大部分只是假象，因為作弊的手法非常多 (像是萬惡的this bar，這也是新手寫程式時最容易犯的錯之一)，如果無法得知原始程式碼自己驗證檢視，那麼小心為上。

像是上面的回測，如同之前所提到，並沒有考慮交易成本、除權息等問題，若儘量用保守的方式估計，年報酬大概會低個10%左右。

如果覺得用收盤價很容易被假訊號騙，一直進進出出，那麼剛剛設定的參數SHORT就可以派上用場了，以下是當短均線參數分別設定為1和5時的訊號：

可以看到震盪區域的交易筆數明顯減少，代價就是交易訊號比較遲鈍，若出現連續上漲或下跌，進出場的位置會比原本糟糕很多。

同樣的交易法則，如果換成MultiChart的語法，應該會變成下面這樣(//部分為註解)：

//參數的宣告，一樣是短(1)長(60)兩個MA，價格採用的是close，即收盤價
inputs:Price(close),M_Short(1),M_long(60);

//設定變數，var1為短期均線，var2為長期均線
vars:var1(0),var2(0);
var1=Average(Price,M_Short);
var2=Average(Price,M_long);

//如果沒有部位(marketposition=0)，且短均突破(Crosses)長均，
就在下一筆市價買進(buy next bar at market)，
("buy")是方便有多系統時不會混淆各系統的在倉部位，例如有三個獨立系統時，
可以將交易訊號分別設定為buy 1，buy 2，buy 3，同理也可以設定來加減碼用。
if marketposition=0 and var1 Crosses Above var2 then begin
buy("buy") next bar at market;
end;

//如果有多頭部位(marketposition>0)，且短均跌破長均，就在下一筆市價平倉
if marketposition>0 and var1 Crosses Under var2 then begin
sell("EXIT_buy") next bar at market;
end;

//如果沒有部位，且短均跌破長均，就在下一筆市價放空
if marketposition=0 and var1 Crosses Under var2 then begin
sellshort("sell") next bar at market;
end;

//如果有空頭部位(marketposition<0)，且短均突破長均，就在下一筆市價平倉
if marketposition<0 and var1 Crosses Above var2 then begin
buytocover("EXIT_sell") next bar at market;
end;

延伸閱讀：法意教你伊利安星球答辯法

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法意教你伊利安星球答辯法

2014-05-18T01:19:00.000+08:00

這裡要先引南方四賤客的經典片段：

陳水炳：各位陪審團的女士先生，老爹的律師顯然想說服各位，
他的當事人早在20多年前就寫了這首臭婊子，
他說的煞有其事，連我都差點被他感動了，
但是各位陪審團的女士先生，
有一件事情我想請各位列入考量

他走向圖表

陳水炳：各位仔細看一下（拿出一張長毛怪的照片）圖上這位就是康康。
康康是一個從伊利安星球來的外星人，但是他居然住在地球上，
還出現在電視裏，請各位想想，這種事情有道理嗎？

陪審團一臉錯愕

凱子爸：完了！他用伊利安星球答辯法

陳水炳：為什麼一個走在大馬路上也沒有辦法被辨識為人類的外星人
可以住在地球上，還上電視ㄌㄟ？這根本一點道理都沒有嘛！
更重要的是，請各位仔細想一想，
這個伊利安星球人跟本案有什麼關係？

陳水炳：沒有，各位女士先生，他跟本案一點關係都沒有，

因為他根本就不合理

凱子爸用手遮住眼睛

陳水炳：看著我，我是為大唱片公司辯護的律師，卻在這裡跟各位談
伊利安人，這有道理嗎？各位女士先生，這根本就沒有道理嘛！
一切都沒道理。所以當各位被關在陪審團室中，
討論伊利安康康和本次判決的時候，一定要想想，這有道理嗎？
沒有！康康和康安他們絕對不是兄弟，因為這一點道理都沒有。
如果康康住在伊利安星球，我的當事人就無罪，辯方結辯完畢。

影片連結

請先看一下這篇懶人包，了解前因後果之後，再來欣賞法意團隊與其律師怎麼在答辯書裡精彩使用伊利安星球答辯法，在法庭上實踐法意精神：「專業」Profession /「誠實」Honesty /「正直」Integrity！

法意在答辯書說100年10月才購買Multicharts，但根據法意網站上的聲明，「PHIGROUP在07年3Q時創造它，使用至今仍未改變過它的參數」，當然法意也有可能真的如該網頁上所說，在過去用Tradestation，後來改用Multicharts，但在平台轉移的過程中，程式一定要改成符合Multicharts的規範，且也應該對照兩者之間跑出來績效的差別，這裡先假設平台移轉前後的績效表是一致的。

但是從下面的績效表對照圖可以得知，在藍玉踢爆法意，法意竄改自己績效表之後，15年的回測時間裡，從2001、2004、2006-2012，共9年有勝率和交易次數和原本不同的狀況。獲利部分，因為交易成本設定不同的問題，有些小差距我覺得沒甚麼。

但法意在2011年才買入Multicharts，因此至少在2011之前的歷史回測，不應該出現結果不一致的狀況，因為同樣的歷史資料無論回補個幾百幾千次，那些開高低收等資料都不會變。若歷史資料相同，交易次數和勝率卻不同，這代表程式前後的邏輯不同，這點法意始終沒有提出合理具體的說明，被人吐到爆只是剛好而已，這也代表之前法意用tradestation跑出來的結果八成也有問題。

接下來請閱讀這篇程式交易入門，如果歷史資料相同，程式邏輯沒變，在回測時績效表卻出現如此大的差異，那麼最普遍的狀況就是參數有改。至於實際狀況是哪種，只要法意抵死不把程式拿出來驗證，那真相就只有法意自己知道了。法意實單交易紀錄大方秀出來，虛擬單卻死也不敢拿，其理由為何？大家自己心裡有尺。

這邊只是法意聲明一的老調重彈，其不斷強調沒有拿2000點程式招生，但在被藍玉踢爆之前，在2000點程式的績效表網頁，有大意如下的一段超連結：「欲學習程式交易，請參考聯盟：程式交易在阿誠」，如下圖 (由網址可知兩者是同一篇)。

根據藍玉的說法，那個超連結點下去會連到阿程的網誌，該網誌在被藍玉踢爆前的第一篇都在講課程 (法意大概會說那不是招生，只是兩天29萬的「網聚」)。當然啦！法意的答辯書不會寫到真正關鍵的事實，背後的伊利安邏輯大概如下：在「示範程式」的績效表旁邊放個課程連結，想當然爾那個績效表不是招生用。

按照相同的邏輯，電視購物台其實都沒有在賣商品，因為看節目的人要打電話才能買，商品實際用起來跟節目上不一樣也沒有關係，因為那只是「示範」，你覺得呢？

這段也只是法意聲明二的老調重彈，其伊利安邏輯如下：因為法意有3700點真實對帳單，所以2000點對帳單也一定是真的。

這就好像有人宣稱自己大考有老師監考，成績也不錯，所以小考肯定沒作弊，這甚麼神邏輯？

請看聲明八，有追蹤藍法之戰的人都知道，藍玉一直在質疑的都是2000點績效表作假，從這篇文章就可以清楚知道藍玉很清楚2000點程式和3700點程式是不同的東西，但法意的好律師卻在答辯書裡企圖欺騙法官，宣稱藍玉和將2000點和3700點的程式混淆。這邊讓我們回到懶人包，由時序可以知道，法意的3700點對帳單，是在上一個法官對法意控告藍玉做出不起訴處分後才提出的，要扯謊也不該用這麼爛的扯法吧？

為什麼更新績效表會影響北檢偵查？這我已經不忍心再吐槽下去了。

法意宣稱我不懂程式交易，不好意思，他文中所說的四個條件還是我幫法意去問的，大家可以自己對照一下MC客服的回應內容和法意說法。這邊直接引用懶人包的內容：

下面是multichart客服的官方回答：

「回測決定於以下4樣東西

1. 策略程式
2. 歷史資料
3. 設定及參數
4. MC版本

若以上4樣東西都一樣時，理論上回測的結果應該要一樣」

法意說法：電腦運算速度或網路速度不同就會造成不同資料，十分「專業」。
(這就好像在說用電腦的計算機算100乘100，兩台電腦會因為CPU快慢，造成算出來的結果不一樣，如果覺得100乘100太簡單，假設計算某個很複雜很複雜的計算式好了，只要計算式相同，結果就應該相同，上面的說法不是瞎扯是甚麼？)

官方對資料回補問題的回答則如下：

「我印象中，從凱衛開始服務MultiCharts到現在，也只有在升級MC8的時候，有使用者反應這種問題。到目前為止，凱衛提供的資料庫也一直是提供3份（7、8x86、8x64）就是這個原因。

我知道這件事最近吵很兇，但我並不知道法意實際的動作，只能說，在那個時間點，如果他們有升級版本，卻沒有重新檢查資料庫，的確是有可能有這種狀況。（太忙了）以上只是就那個時間點，大部份使用凱衛資料庫的使用者碰到的問題作說明。

MultiCharts的資料庫是開放的，是使用者可以自行編輯及維護的，有些使用者是習慣自己維護回測的資料（像換月價差調整或換月的時間）。所以，只有當事人才知道真正造成這種差異的原因何在，旁人是無法、也不行從隻句片語中得到答案。」

若法意每月維護資料庫，但從未發現資料庫問題，直到藍玉質疑才將資料庫與對帳單維護到正確狀態，然後對發現問題的藍玉提告，在法庭上也回答不出為何會有回測資料差距，事後聲明除了指鹿為馬，還用不相干的問題企圖混淆懶得點連結的讀者，在處理自己造成的錯誤方面，無話可說的「專業」、「誠實」與「正直」。

法意宣稱我不熟悉程式交易，我只好寫一篇專文來說明我有程式底子，之前跑回測也跑很多，而且法意自己有看trading版，我光2013年就寫了四篇程式交易相關的文章，要說我不熟程式交易？荒謬。

http://www.ptt.cc/bbs/Trading/M.1361688155.A.E2D.html
http://www.ptt.cc/bbs/Trading/M.1361638333.A.841.html
http://www.ptt.cc/bbs/Trading/M.1361625011.A.844.html
http://www.ptt.cc/bbs/Trading/M.1361688370.A.9E6.html

藍玉質疑的明明就是2000點績效表到底是用盤後歷史資料 (照理說不會有錯漏問題)，還是盤中即時的訊源 (可能會漏tick)，但好律師還是完美的運用了雅利安辯證法，說藍玉搞不清楚3700對帳單和2000點回測績效表的差別。

沒錯！訊源很多，好律師那些誘導式的問題也會造成對藍玉不利的假象。但我在懶人包就問過：想請問法意在跑回測的時候是固定拿凱衛〔或其他訊源，重點是來源一樣〕的資料，還是很「專業」的這個月拿A訊源，下個月拿B訊源做回測，所以結果才會不一樣？

其實最核心，但我當時不好意思問的問題是，為什麼法意要在被藍玉踢爆之後，拿其他的訊源去更新呢？最屌的是新的訊源居然還可以影響到10年前的回測數據！

當然啦！上面只是推測，因為答辯書只說法意「可以」這樣做，但法意究竟是真的有拿其他的訊源更新，還是做了其他的「修改」？答辯書洋洋灑灑一大篇，但法意在歷史資料這塊具體做了甚麼更新？新舊資料的差別在哪裡？解釋這些並不會讓這支程式洩底，法意不(能？敢？)解釋的理由，只要懂程式交易的都心知肚明啦！

最後讓我們回到問題的起點，也就是2012/9藍玉發的這篇文章，藍玉把法意的績效表和實際線圖結合起來，質疑法意的績效表有問題，特別是2012/3的震盪盤不可能進場8次全都獲利，交易勝率100%。

在這邊其實法意只要承認績效表有問題，這件事就結束了。但法意的做法是要求藍玉道歉不然就提告，但藍玉不從。

2012/11時，法意對藍玉提告，並在未說明理由的狀況下，修改了網頁上的歷史績效表，例如「剛好」將被質疑不可能的2012/3的績效修改成交易16次，交易勝率37.5%，之前的年報表也有部分內容不一致。

2012/12時，進入法律程序，藍玉在法庭上提出兩份不同的績效表。詢問法意負責人理由，他的回答是：「我不知道，這個東西很專業，要問multichart」「我沒有改來改去，我只有改那個地方。」不知道為什麼績效表會有差，代表當績效表出現不同時，連最基本的對逐筆交易都沒有做，這種咖好意思收一堂課29萬，真的要臉皮比城牆還要厚才做得到。另外一種可能則是法意知道為啥會有差，但在法庭上說出來就完蛋了。

直到現在，法意針對這些問題還是只能用「資料回補問題」矇混過去，無法具體說明為什麼2012/3的績效表會從8筆勝率100%變成16筆勝率37.5%。講難聽點，假設法意的網路跟電腦真的超爛，天天嚴重漏tick (正常比率遠低於1%，這邊當作1%)，程式又超帶賽，每次交易訊號都剛好出現在tick錯漏的位置，導致錯單(以一分線來說，一天300根，一個月大概6000多根，個別交易要出現錯誤訊號，或然率可以說是趨近於0，但這邊我還是當作100%發生；如果週期大於1分線，法意卻看不出來歷史資料錯誤，那真的可以去吃屎了)。

回補前後至少錯了10筆，機率最高約是1%的10次方，即0.000000000000000001%啊!!

想賴到版本問題更是離譜，如果Multicharts新舊版的函式庫或語法有差導致歷史資料一樣，跑出來的點位卻不同的話，一個正常的程式交易者應該會去檢視程式碼的邏輯是否有變，歷史資料是否有錯，法意卻聲稱結果不同只是「模擬交易過程中的正常現象」。

到底是原本的回測結果錯誤？還是竄改後的回測結果錯誤？從法意的回答我們並無法很清楚的得到答案，前者的話，這種問題早該在每月維護資料時就要發現，因為法意當月的交易要不然根本就是亂搞，跟原本程式的邏輯完全不合！要不然就是歷史資料錯誤超多，卻完全無視！這種入門等級的錯誤，我相信就算是程式領域的新手，只要回測時有認真檢視每筆的進出與邏輯，也能輕鬆看出來。

由以上可知，法意在資料處理領域的水準之低，套句戰神黃國昌的話，「殊難想像」。

至於法律見解部分，若回到這場訴訟的源頭，我覺得爭點其實在於「法意的績效表有沒有問題？有沒有竄改績效表？」，答案是有。第二個問題是，法意面對這件事的態度如何？當然法意可以選擇不回應，甚至像上面答辯書的內容一樣顛倒是非，只要不走法律程序就好，因為法意是當事人，為自己辯護而說謊其實合理，畢竟要法意承認自己用來招生用的績效表有問題，等於是砸自己的招牌。

不過就誣告部分，法意有無成罪，主要要看法意是否故意，當然只要有合理的理由，誣告基本上不會成罪，但由上面的答辯書可知，法意不斷的使用雅利安星球辯證法，虛捏事實，甚至在法庭上提供竄改後的績效表，企圖陷人於罪，這樣其實已經部分符合刑165的條件了：

偽造、變造、湮滅或隱匿關係他人刑事被告案件之證據，或使用偽造、變造之證據者，處二年以下有期徒刑、拘役或五百元以下罰金。

不過此條有附上「他人刑事案件」，因為訴訟兩造若包含自己，那麼很難要求當事人提出對自己不利的資料，即無期待可能性，但刑165的構成要件不符合，不代表法意沒有竄改績效表。

我們已經知道藍玉質疑法意績效表有問題，法意的績效表也確實有問題，甚至在發現有問題之後私自竄改績效表，在法庭上被藍玉抓包。明明有問題，卻意圖讓藍玉受刑事處分，根據最高法院判例：「告訴人所訴事實，不能證明其實在，對於被訴人為不起訴處分確定者，是否構成誣告罪，尚應就其有無虛構誣告之故意以為斷，並非當然可以誣告罪相繩。」

個人會認為法意誣告藍玉誹謗這件事，由以上的事實與證據觀之，可以說是殆無疑義，完、全、就、是、故、意。

可惜藍玉告錯對象了，他說法意誣告，但法意是法人，誣告只能針對自然人，所以不成立。答辯書其實也只要寫這樣就夠了，前面寫那麼多只是彰顯法意集團如何去指鹿為馬、顛倒是非，落實其誣告的事實而已。

雖然我覺得照理檢察官應該去追溯究竟是法意的哪個或哪些人，寫了上面那些狗屁倒灶的答辯文，然後對其提出告訴，不過老實說這樣還蠻浪費司法資源的就是。

屁話講了一大堆，其實法意只要把2012/3的八筆回測清單明細列出來，十六筆回測明細列出來，程式碼拿出來，相信會有很多鄉民幫法意用MC7和MC8測試分析為何會出現這麼扯的差異。不過法意就算被法院認證了還是不願意拿出來，合理懷疑法意不是不拿，而是根本拿不出來。

最後重申法意精神：
「專業」Profession /「誠實」Honesty /「正直」Integrity！

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股市包租公 2014

2014-04-27T02:18:00.002+08:00

目前只要看起來相對優質的公司價錢幾乎都高到不行，完全買不下手，所以今年找了比較多轉機型和菸屁股：

>>>>以下離題>>>>

最近幾個月持續遭到宇宙網美胡采蘋Emmy Hu跟蔡英文總統外甥吳孝銓的網軍/義勇軍/狂粉抹黑騷擾攻擊：

PTT八卦版原文 / 新聞報導連結 / 採訪影片

<<<<回題是岸<<<<

3474 dram

在連虧五年後去年EPS首度轉正，現金流漂亮，長短期負債也快速縮減，今年幾乎肯定會回復信用交易，經過前幾年的慘況，目前dram產業整體的資本支出狀態看起來還算合理，只要需求面不出現太誇張的衰退，這兩年的獲利應該會不錯。

5469 PCB

NB板全球最大，但也因NB慘淡，十年來首度虧損，變成PCB產業股價淨值比最低的一檔(同時也是台股PB倒數第三名)，不過是倒數名單中唯一有比較穩定的股息紀錄者。據公司說法有在調整客戶結構，就看這兩年成效會不會出來，債務壓力大，但現金流應該還夠撐。焦家的股票小賭怡情即可，怕翻船可以改把目標放在3037或3044。

1452 加工絲

標準有股息倒不了的保守公司，資產負債表年復一年，看不到啥變化，相對也沒有成長性可以期待。

2204 汽車

十年前算是裕隆集團的金雞母，但近年變成該集團股價表現最爛的一檔，股息其實也不怎樣，選這檔主要是看在低股價淨值比的份上，順便分散產業。

4725 酚

景氣循環股，連虧兩年了，股價也停留在近年低點，看接下來兩年有沒有景氣回升行情。

9927 鉛錠

算去年持股廣隆的上游，看鉛價吃飯的公司，不過股息還算穩定。

4417 漁網

無聊但穩定的產業，ROE和ROA長期保持在個位數，但神奇的是十年下來淨利還是呈倍數成長。

4973 dram模組

模組一線廠威剛創見貴鬆鬆，所以把目標放到二線廠，另外一個可以考慮的是8271。Kingmax借殼上的6238也頗有趣，看起來要灌獲利衝今年脫離全額交割，不過毫無流動性，之前低掛了一陣子買不到，這幾天咻咻咻就漲上去了，放棄。

4960 偏光板

喝群創奶水長大的公司，這兩年的自由現金流頗強，因此資產負債表的債務項也明顯減少，這兩年等債還的差不多後，有機會期待增發股息，隱憂是群創和奇美實今年初開始大量出脫，營收也不太好看。

5264 金屬機殼

蘋果概念股，但也因為營收過度集中在蘋果，加上又是F股，故股價相對可成低很多，去年的自由現金流量極高，現金項已經夠把所有債還完還剩一堆，基本上可以視為無負債公司，和碩近期轉讓不少，但籌碼仍然超集中。

6210 PCB

在PCB產業普遍烙賽的狀況下，還能維持目前的獲利，祕訣就在於前幾年開始把重心放在做毛利高的sample和工業電腦板，沒有大陸廠，財報乾淨。關鍵字：少量多樣。

3592 LCD IC

3390 軟板

8103 connector & cable

6115 connector & cable

5356 塑膠模具

從去年持有到現在，評價基本上參考去年就好。3592去年Q4起營收掉很慘，以目前的狀況今年獲利大概又會破底，LCD驅動IC殺價嚴重，所以大量減持到和其他股票差不多的金額；8103和6115就那樣，不過前者最近新聞比較多；5356依然在等前董仔還錢；3390營收掉相當兇，考慮退場中。

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歷史包租文績效追蹤：

股市包租公 2008
股市包租公 2011
股市包租公 2012
股市包租公 2013

這位置就保持戒慎恐懼吧！萬一破季線不要太留戀，寧願錯殺後站穩再買回來，中間的交易成本和價差就當買保險。

2014/4/27 @ ptt
鍵盤股神教學 @ ptt

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更新一下去年結果，就當作紀錄，跟板上股神們是沒得比地。

投資組合持有一年後報酬和加權報酬指數比較：5.84%

現在就算把標準放得很鬆，我也找不到夠多的股票來組投資組合，
指數沒有大跌之前，包租文應該是沒得寫了。這種行情不是我的擅場，
但要是真的創新高，我也不想去猜測市場能走多遠。

指數在這位置有一個要思考的點，就是依照近年的高低位置進出，
真能在長期創造豐厚獲利嗎？30年前，台股指數只有3位數，
若當時有人採取650點買、950點賣的策略，
賣出後想等待指數再跌回去，結果就會錯失後面10倍數的行情。
如果你是著眼長期的投資人，
那麼採取在歷史高檔（例如當台灣50超過70元時）全數出脫的策略前，
要先問自己：「未來幾十年的高點，就在這裡了嗎？」

我自己取平衡點的方式是，已持有沒漲到的低基期持股繼續擺著，
其餘的資金就用來做單純的順勢策略，
長均線之上持有指數多單，破線落跑，
震盪期間的交易成本當作買保險。
當然組一個純順勢的股票投資組合的話，理論上會更穩定，

不過這違反了不花太多時間做功課的原則，所以個人選擇只做指數。

2015/4/27 @ ptt

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股利好還是股息好？

2014-04-11T23:52:00.000+08:00

先來說朝三暮四的故事：戰國時代，宋國有個老人，他在家中的院子裏養了許多猴子，每天早晚都分別給每隻猴子四顆栗子。幾年之後，老人的經濟越來越差，而猴子的數目卻越來越多，所以他便想把每天給猴子的栗子，由八顆改為七顆。

他和猴子們商量說：「從今天開始，我每天早上給你們三顆栗子，晚上還是照常給你們四顆栗子，這樣可以嗎？」猴子們聽了，都認為早上怎麼少了一個，於是就開始吱吱大叫，而且還到處跳來跳去，顯得很不開心。

老人看到猴子的反應後，連忙改口說：「那麼我早上給你們四顆，晚上再給你們三顆，這樣該可以了吧？」猴子們聽了，以為早上的栗子已經由三個變成四個，就高興地在地上翻滾起來。

股票股利就是台灣公司給股東的栗子。在90年代的時候，股票股利才是王道，投資人普遍認為股票股利發得越多，公司的獲利前景越好。但股票股利說穿了只是將股權分割，對公司的財務結構幾乎沒有影響，若不考慮員工配股造成的額外稀釋，配發前後投資人對公司的所有權比例仍舊相同，公司的營收獲利也絲毫不變，之所以被稱為股利，不過是讓政府收稅的名目而已。

雖然理論上發放股票股利與除權對投資人並沒有好處，但投資人卻常因為高股利股票除權後股價大幅降低，形成股價相對便宜的錯覺，因而積極買進，形成所謂的「填權行情」，這在電子股奔騰的90年代，是投資人的主要獲利來源之一。

但隨著財政部公布「健全股利政策」，要求上市櫃公司提高現金股利的發放比率後，現金股利的比率大幅度提升，在民國89年的時候發放現金股利的公司只有26%，這個數字隨後逐年提高，在98年的時候已經高達89%。

近年常會聽到有人說高成長的公司主要發股票股利，低成長的公司則會以現金股息為主。或許的確有些公司會用發股票股利，來暗示經營階層看好未來成長性，但實際上股利多寡和公司未來的成長率之間，並沒有明確的關聯，因此這說法其實站不太住腳。

對公司來說，不管發不發股票股利，意義都是把盈餘保留在公司內部，像是近年的大立光就是標準的只發現金股息，卻仍舊維持高成長的範例。可以想像一下，如果大立光的股利政策是每年發個兩三元，那對持有大立光的人來說，也不過就是股數變多、股價變低，只要市場評價公司的本益比不變，持股市值仍舊相同。

http://goodinfo.tw/StockInfo/StockBzPerformance.asp?STOCK_ID=3008

但就如之前所講，股票股利只是股權的分割，投資人並不會因為公司發放股票股利，而讓自己手上的股權被稀釋，股票股利對公司的ROE也沒有甚麼影響，但現金股息則不然。ROE要增長，方式有兩種：淨利潤增加、股東權益減少。若公司不配發股息，要想讓ROE不變，淨利潤的成長率必須和ROE相等；也就是說，一家ROE為30%的公司，淨利潤也要增長30%，才有辦法維持原有的ROE。

也因此有人提倡在選股計算殖利率時，應該完全排除股票股利，理由是「多數公司股本膨脹後，獲利無法以相同比例增加」，這個說法有其道理，如果一間公司淨利潤零成長，但是把所有淨利潤都拿來配息，一樣可以保持ROE不變的效果。

評價這類股票時，個人會比較保守，像是電信股通常被大眾視為是定存股的代表，其原因不外乎電信產業的寡頭壟斷性，以及豐沛與穩定的現金流量，電信公司就像是收費站一般，只要通訊方式沒出現根本性的改變，其營收受景氣影響的幅度會很小。

台灣主要的電信公司有三家：中華電信、台灣大哥大和遠傳電信。這三檔股票也被暱稱為電信三雄。原本電信股的股價相對穩定，但近幾年「存股養老」的概念風行起來，被視為定存股代表的電信三雄，股價在眾人的追捧之下，就如同吹氣球一般越漲越高，但電信股的本質真的有那麼好嗎？

我們先來看這幾檔股票的歷年經營狀況：

http://goodinfo.tw/StockInfo/StockBzPerformance.asp?STOCK_ID=2412

http://goodinfo.tw/StockInfo/StockBzPerformance.asp?STOCK_ID=4904

http://goodinfo.tw/StockInfo/StockBzPerformance.asp?STOCK_ID=3045

可以看到電信三雄的歷年EPS相對穩定，只有台灣大哥大在97年減資後，讓EPS有較明顯的增加，但若觀察整間公司的營收和盈餘趨勢，則會發現在電信股的營收逐年增加的同時，稅後純益在近年是逐步下滑的，尤其以遠傳電信為最，這反映了政府對電信收費的管制，以及彼此的價格競爭。

中華電則不斷通過減資與高股息維持原有的ROE，來淡化公司淨利近十年來其實是負成長的現實。以中華電來說，若其之後的股價都維持在100元左右，淨利零成長，每年的EPS和股息都是5元，那麼若將股息持續再投資在中華電上，能得到的長期複利報酬率只有5%。

當然電信股的優勢就如同之前所述，穩定的現金流入短期內也不會改變，但持續衰退的獲利對比上最近高漲的股價，不禁讓人懷疑現今的股價究竟能維持多久？在目前的股價水準買進，究竟是可以讓人放心養老，還是會讓自己在未來陷入「拿了股利，賠了股價」的窘境？

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ptt技術風控文集錦

2014-03-22T13:14:00.000+08:00

之前的閒聊文中似乎蠻多人覺得我不懂技術分析，這點我承認，所以這次來貼一些舊文章讓大家笑一笑，這一大串幾乎都是我七八年前，技術還很不成熟時在ptt貼的文，蒙stock版版主垂憐，現在應該有不少還可以直接google的到，如在精華區這些。 (ptt站內機制是凡編輯必會在最下面留下痕跡，所以這些基本都是原汁原味，而非事過境遷再去美化)

1. 風險管理

擲銅板遊戲和Kelly Formula這兩篇用簡單的數學計算告訴你，即使你擁有一個理論上可以獲利的系統，只要不做好風險控管，就算原本能賺也會變成賠錢。

資金管理三原則：保本、一致性獲利、卓越報酬，當你眼中只看見報酬，而忽略前兩者的時候，你就越容易甚麼都得不到 (要不然就是人品要夠好) 。

槓桿：以我的實際經歷告訴大家評估系統性風險的重要。

加碼：趨勢來時最容易擴大獲利的方法，但加碼越密，碰到系統性風險時炸掉的機會越高，所以要先評估自己能承受的最大槓桿。

工作 or 全職操作：個人意見。

2. 順勢交易

趨勢操作者：三年不開張，開張吃三年，像近幾年的橫盤就是抓長波段者的地獄，一個承認自己無法預測的順勢操作者，在實際操作時會碰到怎樣的心理障礙？

趨勢交易系統建構：提供四個要點去定義你自己的系統，即週期、趨勢、進場、出場。只要建立好，就可以用回測去評估系統的可行性。

一條鞭法： Keep It Simple Stupid.

波段與盤整：簡單說明我對盤整與趨勢盤的判斷方式。

指數交易：基礎的台指趨勢交易系統。

3. 交易歷程

共六篇，從我的交易足跡可以看到我一開始是多麼的不成熟，又是如何一路摸索成長，或許有人天賦異稟，可以光靠上幾堂課、看幾本書就習得一身本事，但我想一般人還是先把底打好比較重要。

交易檢討的話，基本上就是我那兩年操作大盤的方法與心路歷程 (後來懶得做圖) ，從文中可以看到我在當時進出場的具體理由，以及交易當下的心態 (例如最好賺的噴出段，卻大部分時間都在放空，過度預設立場所造成的心理折磨) ，以及如何看市場氣氛去抓相對高低點 (可以對照我貼文的時間與大盤位置) 。

4. 市場雜感

這邊就比較沒有特定的主題，有我對交易的心得、對系統的評價、和其他人的交流、對市場方向的看法 (一樣，可以對照當時大盤的位置和我的內文) ，有些我稍加整理後就放到1和2了。

我承認我比較專注在基本分析那塊，跟用幾張圖、幾根線、還有少少的文字，就可以讓大家了解甚麼是技術分析精華的高手比起來，我的程度真的是不行，所以之前一直不敢貼這些文獻醜，不過既然要進步，就要把自己較弱的那一面也公開讓大家批評，希望大家能夠針對這些文章的內容給予指教，先感謝願意給予指導的高手們。

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投資工具與課程

2014-03-22T01:16:00.002+08:00

市場上的投資工具與課程繁多，品質也參差不齊，那麼要如何選擇呢？在選擇課程的時候，我覺得不值得花大錢，因為高價課程陷阱太多：市場上的商品通常是越貴品質越好，但投資課程與飆股軟體則通常越貴越糟糕。這類課程都是以高報酬為號召來賣高價，像我在「致富聖杯」裡提到的幾個案例，「楚狂人—可笑的鍵盤投資家」這篇文章與下面的回應裡也有不少故事。

那些連證據都拿不出來，單純宣稱任何人學了他的方法，就可以輕鬆賺千萬上億的，幾乎可以肯定只是騙子；即使有課程在宣稱報酬時有績效佐證，也不見得可信，就像「法意台股群俠之藍法大戰」告訴我們的，績效表太容易作假也無從驗證。

這類課程與工具多半都包裝在黑盒子裡。賣你盒子的人一定會告訴你裡面裝黃金，但在真正打開之前，你很難知道盒子裡的究竟是黃金，還是西瓜？但賣爛工具的騙子即使因為有人賠了錢被告上法院，法院認證後罰個幾十萬又怎樣？只要不是每個人繳費前都會google，課還不是照開、錢也是照騙。

便宜的課程相對公開透明，綠角、總幹事、財報狗、雷浩斯都算是我覺得可以考慮去上的投資課程 (雖然我都沒上過) ，因為這幾位都寫過大量的文章，也出過書，我可以從他們的書和文章去評估他們的方法是否值得去學習。

技術面的話，則有鬼山人和期貨士官長，兩者我都去花錢上過課，鬼山人偏入門，期貨士官長則稍進階，兩者在我上課時，都是學費四位數的全天課程，目前的價位我就不清楚了。這兩位如果去google的話，就可以知道他們貼文分享觀點的時間已經超過十年，我當時也是追蹤了幾年覺得不錯，才真的願意花錢去上。

如果有足夠的時間，其實最好的課程就是架上那一本本的書，找家夠大的書店，走到投資類寰宇財金的書櫃，射飛鏢買下和你預計參與的課程相同金額的書，最後的CP值應該會是買書比較好。

研究工具部分，我比較推薦的平台有下面幾個：

1. goodinfo：我最常用的是經營績效這個頁面，打開就可以看到一家公司從上市櫃至今的經營概況，同時這是我唯一知道能同時查到興櫃與下市櫃公司資訊的免費網站，在粉絲團留言回應的速度很快，像點財務數字可以跳到相關財報簡表就是我建議後加入的功能。

2. 撿股讚：其實類似的篩選網站很多，像是功能更強大的網龍大富翁，不過撿股讚比較專注在基本面，而且自訂後只要有連結網址，任何人都可以用，所以我也在上面分享了包租公選股法。

3. 財報狗：從我知道這個網站開始，介面一直有在改進，註冊後設定與篩選都可以保留，算是最友善最適合入門投資人的，除了免費部分也有付費的加值功能，想要更進一步學習還有課程可供利用。

4. 騰雲投資平台：不同於上面幾個都是網站，這是建構在excel上面的平台，乍看之下可能沒有上面幾個網站方便，但只要願意花點時間熟悉，我覺得這個平台具有的功能與彈性是其中最強的，小樂和TJ's Dad都有專文介紹過這個平台；另外一個很重要的優點是可以離線使用，像我經常出差，在網路非常慢或沒有網路的時候，它是我唯一的選擇。

5. 盈再表：如果你想要把投資的觸角從台灣延伸到世界，盈再表是相當便利的篩選工具，雖然我曾經貼過一系列文章批評洪瑞泰與其徒孫對杜邦公式的錯誤解讀，對他的課程也沒啥興趣 (洪瑞泰班的討論區其實不錯，不過每次看到有趣的觀點，大概就代表有人要被踢出去了) ，但如果將來要正式開始研究與投資美股的話，我想我會花錢去買盈再表。

6. 小金龜168選股分析軟體：基本上就是你會在google廣告欄看到的收費軟體大集合，但是免費，功能齊全程度連一些要收費的都望塵莫及，這已經不是強大可以形容了，我本人對這個軟體的作者敬仰之情如滔滔江水綿延不絕。

不同於課程與方法需要小心辨認以免上當，這類篩選研究用的工具，本身功能就已經完全透明，免費的網站需要靠廣告支撐營運，沒有廣告的使用者付費自然合理，大家可以多加比較，能用的順手最重要。

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馬兜鈴酸的故事

2014-03-21T13:02:00.000+08:00

這是吳明玲女士對抗巨大利益共同體的故事，僅此感念她捍衛生命的勇氣，與對台灣國民健康的巨大貢獻。

馬兜鈴酸事件，2003年至2009年間在台灣發生醫療與食品安全爭議。因國外研究指出含馬兜鈴酸的中藥材可能造成腎衰竭，包括台北榮總與新光醫院等，希望禁用含馬兜酸藥材，因而引發中醫與西醫之間的爭議。

背景

1992年，比利時發生婦女服用香港進口的減肥中藥，發生腎衰竭，其中含防己和厚朴，引起醫學界注意。1993年，比利時布魯塞爾自由大學（Universite Libre de Bruselles）發表了論文，認為這些發生腎臟纖維化的案例，與服用中藥有關。隨後多篇研究，將致病原因指向於含馬兜鈴酸的中藥材。

事件經過

2000年，美國藥物食品管理局，禁止禁止含馬兜鈴酸之草藥及製品輸入美國。中華民國行政院衛生署中醫藥委員會召開會議討論此事，與會中醫師認為，美國使用單方，容易致病；台灣使用複方，講究君臣佐使，含馬兜鈴酸之藥材通常搭配其他藥材使用，不容易有副作用。而且，成藥多有副作用，只要謹守劑量、服用天數上限，就不會出現問題。衛生署因此決定不禁用，但要求相關藥材要加註警語，由醫師處份使用。

2003年11月，台灣台北榮民總醫院臨床毒物科醫師吳明玲在「中草藥中毒研討會」發表相關研究，分析54名腎臟癌、輸尿管或膀胱癌病患，其中近三成病患長期使用中草藥，其中多項中藥材被檢出馬兜鈴酸，三人出現腎衰竭及膀胱尿路上皮癌，認為馬兜鈴酸有極強的腎毒性，並可能致癌。吳明鈴主張全面禁用含馬兜鈴酸的中藥材。在研究發表之後，擔心中藥材銷路變差，台灣中醫界與中藥商對此表示不滿。榮總副院長台北榮總副院長雷永耀出面道歉，改口稱只有腎功能不好的人需要禁用。

榮總毒藥物防治諮詢中心主任鄧昭芳，向衛生署提出報告，根據文獻與病例資料，認為應禁用含馬兜鈴酸的中藥材。衛生署中醫藥委員會，宣布禁用關木通、廣防己、青木香、天仙藤、馬兜鈴等五種含有馬兜鈴酸的中藥，並註銷含有馬兜鈴酸中藥製劑的五十張藥證，包括補肺阿膠散、治嗽散、運功散等。遭到註銷的中藥製劑即日起必須下架，並在三個月內回收，違者最高可處五年以下的有期徒刑。

中醫師公會全聯會理事長林昭庚反對這項措施，認為「藥即是毒」，馬兜鈴酸有腎毒性，和西藥的抗生素、止痛藥有肝、腎毒性相同，這些藥物對某些疾病的療效顯著，只要在藥物包裝上充分說明副作用和標示警語，無損臨床價值。如果衛生署以藥品有副作用為禁用標準，將造成大部分西藥和中藥都無法使用的困境，因此反對貿然禁用，應以限制使用為宜。

吳明鈴再度在中草藥肝毒性學術研討會中發表研究，指稱有數百種中藥材具肝毒性。並舉出病例，台灣一名一歲多幼兒因罹患神經性纖維瘤服用中藥偏方後，引起猛爆性肝炎死亡。立法委員邱永仁、中醫師公會理事長林昭庚、中藥商公會全聯會理事長林天樹等人，率眾到榮總開說明會，要求撤銷吳明玲的醫師執照。吳明鈴出面道歉，並願意在報上刊登廣告澄清。

以上內容取自wiki

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十年後吳終於獲得平反，但這段期間一直得活在中醫藥利益共同體的陰影下，辛苦她了。

最強致癌物！含馬兜鈴酸藥物別亂吃

馬兜鈴酸引發泌尿道上皮癌的基因突變終於揭曉！林口長庚醫院泌尿腫瘤團隊與新加坡國立癌症中心合作，找出「目前已知最強致癌物」馬兜鈴酸引起的所有突變基因，且首次發現其可能導致肝癌，呼籲民眾不要食用含馬兜鈴酸或來路不明的中草藥。

國際醫學期刊《科學轉譯醫學期刊》（Science Translational Medicine）於今8日凌晨兩點在美國同步發表這項研究。

馬兜鈴酸運用廣　常見減肥、產後補身

馬兜鈴酸存在於馬兜鈴屬及細辛屬等馬兜鈴科植物中，曾被廣泛運用於中草藥，例如青木香、廣防己、關本通、馬兜鈴及天仙籐。

林口長庚醫院醫研部主任謝森永表示，馬兜鈴科植物的主要作用在於清肺、活血、止咳、止痛，加上其有利尿的效果，曾被當作減肥藥使用。而其花朵外形像子宮，也常被做為婦女產後補身之用。

馬兜鈴酸毒性強　目前最強致癌物

不過，自從1993年比利時發現含馬兜鈴酸的減肥中藥材會引發腎衰竭和腎臟癌之後，醫學界投入研究，證實馬兜鈴酸是導致泌尿道上皮癌的主要禍首。台灣已於2003年全面禁止使用含馬兜鈴酸的中藥材。

泌尿道上皮癌可發生在腎、輸尿管及膀胱，其中腎輸尿管是泌尿系統的第一道主要收集站，罹癌機率相對較高。在國內，腎輸尿管泌尿道上皮癌患者約占所有腎癌的40%，是洗腎病人最常見之腎癌，每年約有700名新發生個案，且男女比例為1：1.1。

林口長庚醫院泌尿腫瘤科主任馮思中表示，以往的文獻只知道馬兜鈴酸會導致泌尿道上皮癌，卻不知道其致病機轉，但此次研究以次世代全基因定序分析患者的腫瘤基因，終於找出除了TP53以外的抑癌基因，數量可達千百個。而這些抑癌基因，與部分肝癌基因相似，可能增加肝癌的發生機率。

此外，研究也發現馬兜鈴酸會對特定基因序列區域破壞，造成基因突變；馬兜鈴酸引發泌尿道上皮癌的基因突變率達150 mutations/Mb（突變/百萬鹼基對），遠比抽菸引發肺癌8 mutations/Mb、紫外線導致皮膚黑色瘤111 mutations/Mb來得高，可說是目前已知最強的致癌物質。

腎癌3徵兆：無痛性血尿、腰痛、腰部硬塊

馮思中醫師表示，馬兜鈴酸會一輩子存在人體細胞中，造成長期傷害，呼籲民眾不要任意服用含有馬兜鈴酸或來路不明的中草藥，以免受到毒害，而曾經服用這類藥物的民眾，若出現無痛性血尿、莫名腰痛或腰部摸到硬塊，可能罹患腎輸尿管泌尿道上皮癌，應儘早求診、治療和追蹤。

含馬兜鈴酸藥物　大陸至少有36種

值得注意的是，雖然目前歐美各國和台灣已禁止使用馬兜鈴酸的藥物，但中國大陸、日本、韓國、印度仍有許多人使用。舉例來說，雖然中國大陸有限定含馬兜鈴酸的藥物，需由醫師開立處方才能使用，但這形同開了方便之門，民眾健康堪憂。研究團隊指出，大陸至少有36種複方藥物添加馬兜鈴酸。

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中西觀點：請比較兩邊檢討的重點

醫砭：馬兜鈴

中醫觀點：一位中醫師對於衛生署與西醫的批判
中醫觀點：針對馬兜鈴酸報導之回應
中醫觀點：用藥不當非藥之過
中醫觀點：認清馬兜鈴酸、藥物毒性，以正確使用中藥

中醫愛好者觀點：對最近一連串指控中醫中藥行動的質疑

中醫愛好者觀點：這樣的馬兜鈴酸分析並不科學

西醫觀點：對症下藥破高洗腎率迷思
西醫觀點：黑狗闖禍白狗遭殃

西醫觀點：都是馬兜鈴酸的錯？

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量化分析的限制及量化投資方法

2014-03-18T23:45:00.001+08:00

原始討論串已經沒了，這篇文章是別人做的整理，我覺得不錯所以貼上來分享，不只是基本分析，技術分析回測時也可以思考這些點：

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在這篇的討論，貓大談了一些回測要注意的事情，以及量化分析的限制及量化投資方法，貓大本身就是一位偏向量化的投資人，也看了很多回測的相關資料和研究，『』裡的是貓大的原文。

在談到指標選股時我們常會用到回測來驗證方法的可行性，然而回測有幾個可能出現偏誤的地方：

1. 時間延遲偏誤：
年報與季報並不是該季結束馬上公佈，如果在尚未公佈前就使用該資料(ex：一、二月就使用去年全年EPS)就會有時間上的偏誤。

2. 資料偏誤：
如果資料庫有錯誤就會有這類偏誤，通常是使用公信力高的資料庫來避免此類偏誤。

3. 交易成本偏誤：
大部份的回測並沒有考慮到交易成本，這對於越短期的交易策略影響越大。

4. 倖存者偏誤：
由於回測是回頭看，很多下市公司會被忽略，這會造成整體回測的報酬率提高。

5. 樣本偏誤：
有些研究並不是使用母體來做回測，而是使用一小部分的樣本來代替母體。如果取樣的不夠好就會有此類偏誤，例如我們抓儒鴻、台積電、研華的成長率當作全台上市櫃公司的成長率，這樣就會有樣本的偏誤。

6. 回測時間偏誤：
這主要是在講採取的時間不夠長，例如拿2009-2011股市報酬當作股市的長期報酬。所以不會用這麼短的區間，而會選擇長期幾十年來做回測。

上面是我現在想的起來的幾種偏誤，名詞可能不是很正確。在前面的討論貓大主要在講倖存者偏誤及為什麼注意這類偏誤這麼重要。

例如我們現在要回測一種策略——買進股價10元以下公司，持有5年賣掉。如果我們沒有考慮倖存者偏誤，很有可能就會認為這是一個好策略，因為我們只看得到那些現在還能存活、甚至度過危機可以成長的公司，卻看不到那些無法度過危機而下市的公司。

接下來討論到用能不能用量化分析來判斷公司未來的成長，貓大說：

『像雷大提到借殼公司的例子，我認為沒有人可以從當年的量化財務資訊中，知道八年十年後，公司會迎來怎樣的轉機』

『要做這類分析最好用財務資料而非股價，單看股價只會看到十年前股價很囧現在股價很威的公司，那些不錯但現在被低估或十年前剛好較貴的公司，就這樣消失在歷史洪流裡了』

『我們沒辦法從十年前的數字預測幾年後的原物料大行情，這幾年開始發達的：如2013裡的漲幅王儒鴻吃到uniqlo、lativ單變機能衣王也是如此，十年前的財務資訊無法看出這些』

『有長期競爭優勢的公司(護城河)通常都有高ROE，但有高ROE的公司通常有護城河？我的想法是"no"』

塞斯卡拉曼提到投資的獲利來源有兩種："評價的提升”、"內在價值的提升"，純量化的分析只能賺到前者，賺不到後者。因為內在價值要持續提升需要強大的護城河，而護城河卻無法從量化分析中判斷出來，這也是為什麼會需要質化分析的原因。它可以讓我們判斷內在價值會不會持續提升，純量化的分析也可以是價值投資，只不過我們要知道純量化分析的限制所在。

貓大說：

『靠質化分析都很難找出"未來十年"的高成長公司，純量化就更困難了』

『ROE的均值回歸現象(也可以說經濟競爭)遠比一般人想像要強大，基本上三五年就會把大部分現在的優質公司從雲端拉下來，這只要去看2000-2013年各年高ROE公司前十趴的重複率就很明顯，即使排除那種一次性收入還是很明顯。我自己從十幾年前就開始以ROE做初步篩選，看過太多』

貓大是一位偏向量化分析的投資人，質化分析的比重沒有雷大或尼莫大那麼多，因此他會做許多回測或看別人的研究來擬定策略：

『我否定量化的財務資料預期長期股價報酬的能力(一兩年ok，即value premium)』

『如果持有低pe/pb之類的價值組，每半年/一年/兩年重組，長期超越市場的機會很高。但十年重組一次，就比較不合理』

『我覺得投資組合超分散甚至純量化也OK，但是越集中質化分析越重要，因為你犯錯空間變小』

==

為什麼倖存者偏誤重要？

　 1941年，第二次世界大戰期間。有一天，美國哥倫比亞大學著名的統計學家沃爾德教授(Abraham Wald，1902-1950)，來了一個意外的訪客，那是英國皇家空軍的作戰指揮官。他說：「沃爾德教授，每次飛行員出發去執行轟炸任務，我們最怕聽到的回報是：『呼叫總部，我中彈了』。請協助我們改善這個關係著飛行員生死的難題吧！」沃爾德接下這個緊急研究案，分析德國地面砲火擊中聯軍轟炸機的資料，並且以統計專業，建議機體裝甲應該如何加強，才能降低被砲火擊落的機會。但依照當時的航空技術，機體裝甲只能局部加強，否則機體過重，會導致起飛困難及操控遲鈍。

沃爾德的研究發現，機翼是最容易被擊中的部位，而飛行員的座艙與機尾，則是最少被擊中的部位。

太重視「看得見的」反而做出錯誤決策

沃爾德詳盡的資料分析，令英國皇家空軍十分滿意。但在研究成果報告的會議上，卻發生一場激辯。負責該專案的作戰指揮官說：「沃爾德教授的研究清楚的顯示，聯軍轟炸機的機翼，彈孔密密麻麻，最容易中彈。因此，我們應該加強機翼的裝甲。」

但沃爾德卻堅定而客氣的說：「將軍，我尊敬你在飛行上的專業，但我有完全不同的看法，我建議加強飛行員座艙與機尾發動機部位的裝甲，因為那兒最少發現彈孔。」

在全場錯愕懷疑的眼光中，沃爾德解釋說：「我所分析的樣本中，只包含順利返回基地的轟炸機。從統計的觀點來看，我認為被多次擊中機翼的轟炸機，似乎還是能夠安全返航。而飛機很少發現彈著點的部位，並不是真的不會中彈，而是一旦中彈，根本就無法返航。」指揮官反駁說：「我很佩服沃爾德教授沒有任飛行經驗，就敢做這麼大膽的推論。以我個人而言，過去在執行任務時，也曾多次機翼中彈嚴重受創。要不是我飛行技術老到，運氣也不錯，早就機毀人亡了。所以，我依然強烈主張應該加強機翼的裝甲。」

這兩種意見堅持不下，皇家空軍部部長陷入苦思。他到底要相信這個作戰經驗豐富的飛將軍，還是要相信一個獨排眾議的統計學家？

【答案】

由於戰況緊急，無法做更進一步的研究，部長決定接受沃爾德的建議，立刻加強駕駛艙與機尾發動機的防禦裝甲。不久之後，聯軍轟炸機被擊落的比例，果然顯著降低。為了確認這個決策的正確性，一段時間後，英國軍方動用了敵後工作人員，收集了部分墜毀在德國境內的聯軍飛機殘骸。他們中彈的部位，果真如沃爾德所預料，主要集中在駕駛艙與機尾的位置。

--以上來自「決勝」一書

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漫步華爾街

2013-07-15T22:52:00.003+08:00

: 每隔一段時間就有人會提出這本書，
: 這本書無益於操作啊。
: 如果你覺得這本書有用的話，
: 根本就不該操作股票才對。
: 還有一堆基金經理人是靠這吃飯的，
: 就證明這本書是錯的。
第一個問題：你真的有看過這本書嗎？

作者明明就在書中強調股票在長期是優於債券與現金的投資工具，
再來他也提出數據證明主動型基金整體的績效是輸給被動型基金的，
投顧老師靠收會員賺錢，不代表他操作真的可以勝過大盤，主動型基金也是一樣。

: 彼德林區的基金績效不好嗎？
: 而且根本沒有效率市場這事。
: 每個人的聰明才智不一樣，
: 大戶、基金經理人的資源比散戶多太多了，
: 哪來的效率可言？
請搞清楚效率市場的定義：
證券在市場交易的價格，已經充分反應所有可用的資訊，則稱此市場有效率。

大戶可以控制特定股票的籌碼低價搜刮拉高後放消息倒貨，
既然他可以某程度上控制走勢，那麼這對他來說不是隨機漫步。
但是對一般投資人來說呢？如果他能得到的是你知我知獨眼龍也知的消息或方法，
那他真的可以靠這些資訊，獲得超額利益嗎？

再來講經理人，書中也提到那些基金公司嘔心瀝血弄出來的報告，
其準確度甚至不如一些最粗糙的經濟模型。市場不是永遠都有效率，
但讓大部分自以為厲害的人長期表現劣於指數綽綽有餘。

: 本來就是了啊。大波段明明就有的就持續半年以上，
: 哪裡來的效率？
: 有效率，股市就不該有波動，
: 就該一直線，
: 隨著這市場所有的股票的股利發的多或少，而高或低。
如果你連甚麼是效率市場理論都不懂的話，就不要在那邊誤導版眾順便凸顯自身無知，
發文前去google可以同時減少浪費我們兩個的時間。

http://ntd2u.net/thread-758-1-1.html
http://mail.nhu.edu.tw/~ysliau/ch08.pdf

: 不要說別的。這個板靠這個贏的我猜至少人數有百位數以上。
如果整個股票版的版眾一起來擲骰子，
能連續擲三個六的人應該也有百位數以上，這證明甚麼？

: 非皮毛的話，就變成投資學、或是財務管理教科書了。
: 這個你只要是台灣的文法商的商科如經濟學系、企管系等等都修得到，
: 有用嗎？
: 天曉得。
: 可以問問周遭這個系畢業又在金融業上班的人，是有多少人靠這個贏的？
他們可以靠賣分析報告，上節目收會員，收手續費、經理費和績效費，
厲害一點的還可以拿投資人的錢在天價大買然後自己住帝寶。

這篇是綠角講基金業的文章： http://0rz.tw/CgksW
當基金公司的股價表現遠優於市值指數，但其管理的基金整體卻劣於指數時，
是不是該想想到底是甚麼地方出了問題呢？

: 這本書我是覺得一點用都沒有。
: 就是讓你增加很多的知識而已。
: 就好比一個櫥師唸了營養學，但對於菜煮得好不好吃是一點用都沒有。
吃得健康跟吃得美味本來就不一定相關(當然也不一定互斥)，
就跟某些人看廣告就選擇貴鬆鬆的統一食品，自以為吃得健康，
直到被踢爆才發現自己其實吃了一堆工業原料和塑化劑。

這本書可能沒有提出很多讓你有機會擊敗大盤的方法(其實有，就價值溢酬)，
但可以讓你了解書店擺在投資類的書籍有一半以上趨近於垃圾，
還有那些經理人分析師根本沒有自己宣稱的那麼厲害。

光深刻理解這點，其實就讓你可以打敗大部分自以為厲害，
有辦法靠大家都知道的方式選飆股，或者選經理人和基金的「投資人」了。

==

推 acbwanatha :已經充分反應這幾個字本身就已經錯了。
→ acbwanatha :每個人的智商不同，讀的技術分析、基本分析的書不同
→ acbwanatha :對於相同的K棒都會有不同的解讀。
→ acbwanatha :有的人反應快，有的人心理因素而害怕，遲疑了，
→ acbwanatha :就造成有的人早進場，有的人晚進場啊。
→ acbwanatha :很多的技術分析書是垃圾，有可能他的方法只適用於一
→ acbwanatha :時的情境或是偷藏步，不代表因為有垃圾書就能反證這
→ acbwanatha :市場是有效率的。
推 acbwanatha :重點是一點也不隨機也沒有漫步。
如果你是全知全能的神，那市場的確是不隨機也不漫步，你(或大部分的投資人)是嗎？

→ nakayamayyt :大戶散戶在不同市場交易嗎

我剛剛已經貼pdf了不是嗎？懶得看的話我幫你節錄。

http://mail.nhu.edu.tw/~ysliau/ch08.pdf

(3)效率市場的假設，對於現實環境而言是非常嚴格的。

實際上，資訊的獲得並非人人平等，如政府官員、民意代表、公司的董事與內

部人員及證券分析師等，可利用先獲得的新資訊，在市場上賺取超常報酬。至

於一般的投資人（通常是資訊的落後者），除非能雇用消息靈通的專業人員提

供新資訊，以此進入市場，否則將難以獲得超常報酬。然而，天下沒有白吃的

午餐，雇用專業人員並不是免費的，所以第一個假設在現實生活中很難實現。

此外，因為每個市場或多或少皆存在著交易成本、稅負及法令的限制；再者，

有些市場主力（不論合法或非法）具有操縱價格的能力，所以並非每個投資人

均為價格的接受者。

→ nakayamayyt :你搞錯效率市場的定義.不用再貼了

→ nakayamayyt :效率市場假說是在描述市場不是描述投資人的地位

→ nakayamayyt :市場只有一個,哪來對大戶無效率對散戶有效率這種事情

→ nakayamayyt :對大戶無效率對散戶有效率剛好是在推翻效率市場假說

這只說明該市場不是強式效率市場。

弱勢效率（Weak Form Efficiency）

目前股票價格已充分反應過去股票價格所提供各項情報。所以，投資人無法在運用各種方

法對過去股票價格進行分析，再利用分析結果來預測未來股票價格，意即投資者無法再利

用過去資訊來獲得高額報酬。所以，弱勢效率越高，若以過去價量為基礎的技術分析將無

效。

半強勢效率（Semi-Strong Form Efficiency）

目前股票價格已充分反應於所有公開資訊上，所以，投資者無法利用情報分析結果來進行

股票價格預測而獲取高額報酬。因此，半強勢效率越高，依賴公開的財務報表、經濟情況

及政治情勢來進行基本面分析，然後再預測股票價格是徒勞無功。

強勢效率（Strong Form Efficiency）

目前股票價格充分反應了所有已公開和未公開之所有情報。雖然情報未公開，但投資者能

利用各種管道來獲得資訊，所以，所謂未公開的消息，實際上是已公開的資訊且已反應於

股票價格上。此種情形下，投資者也無法因擁有某些股票內幕消息而獲取高額報酬。

推 acbwanatha :我是覺得技術分析用在美國是有用的。

不要你覺得。不動的鐘一天也會準兩次，要拿特例出來講的話，那甚麼方法都有用。

你只要講一種可以在美股加上交易成本還可以獲得超額報酬的技術分析方法就好。

200日均線在近年已經失效了喔。

→ ImFroggen :每一次讀她都會有不同的領悟是本好書

→ acbwanatha :無益於操作的不同領悟？

→ acbwanatha :沒用特例啊。我是用雅虎的歷史走勢圖，是從1930年代

→ acbwanatha :吧，我忘了最遠能看回幾年，反正過了5、6十年都能夠用技

→ acbwanatha :術分析賺到錢。

可以贏過市場嗎？請提供回測的結果。

→ acbwanatha :反正我也是表達個人看法，我的本領也不能夠而且也不

→ acbwanatha :想操會員，所以你說技術分析無用對我來說沒有影響。

你說你有甚麼秘招可以賺錢也沒啥好不相信的，但那大概不會是每個人都知道的方法。

建議你把這本書的上下冊看完，作者把一般人會知道會用的指標幾乎都回測完了。

http://www.books.com.tw/exep/prod/booksfile.php?item=0010410837

→ acbwanatha :我只是覺得這本書對投資人沒有幫助，看了也是白看。

→ acbwanatha :就這樣而已。

→ nakayamayyt :弱式效率市場到底多弱式才能脫離效率市場這件事情

用最通俗的說法，如果你只是一個聽消息看報紙雜誌買股票基金，

還有覺得技術線型會轉彎的菜籃族，那最好還是把市場當作隨機漫步比較好。

用比較學術的說法，台灣正在從弱勢往半強式的市場邁進。

→ nakayamayyt :fama可沒說

→ nakayamayyt :有些假說支持者就愛自己補上自認為的分類

→ nakayamayyt :有漲跌幅限制的台灣就不用提什麼半強式

效率市場討論的是投資人能不能經由不同種類的資訊獲得超額利潤，關漲跌幅屁事？

還有你要講Fama的話，那請你直接摘Fama的論文內容來打我臉好嗎？

不然不要自己在那邊嘴砲。

直接送你一篇，論文連結如下：http://0rz.tw/Rn1Mk

→ nakayamayyt :沒有的東西是去哪裡找?倒是講有的人不用證明.

請對自己的推文負責。

→ nakayamayyt :你搞錯效率市場的定義.不用再貼了

→ nakayamayyt :效率市場假說是在描述市場不是描述投資人的地位

→ nakayamayyt :市場只有一個,哪來對大戶無效率對散戶有效率這種事情
→ nakayamayyt :對大戶無效率對散戶有效率剛好是在推翻效率市場假說

→ nakayamayyt :有漲跌幅限制的台灣就不用提什麼半強式

還是你自己也承認這些話都是亂掰的跟Fama的定義無關？

你也可以摘我的推文要我解釋。

→ nakayamayyt :關漲跌幅屁事就在於價格多快可以反應資訊,這就是屁

so？如果是因為新資訊出現漲跌停板，不正是市場對資訊快速反應的象徵？

同樣是消息造成的價格真空，美股可能是瞬間幾十趴，台股則是無量上下跌，

你要說明市場無效率，好歹也用市場對消息的反應太慢舉例吧？來點會的好嗎？ =.=

2013/7/14 @ ptt

推文部分為節錄，討論原文：

http://www.ptt.cc/bbs/Stock/M.1373808663.A.345.html

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