Finanstankar

God Jul och Gott Nytt!

2011-12-22T11:29:00.000+01:00

Det har varit ett hektiskt år med mycket jobb och bloggandet har fått prioriteras ned, vilket är trist. Men som en sann ”Economic man” måste man prioritera aktiviteter som genererar intäkter. Även om jag är ganska noggrann med att hålla mina kostnader nere så är det intäkterna som utgör den största biten av kakan av mitt sparande, och så länge min portfölj inte är stor nog att försörja mig så är det bara att harva på.

Nästa år tror jag blir ett bra år på många sätt. Jag tänker inleda året med att öppna ett investeringssparkonto och föra över min portfölj dit. Jag tänker dock sälja av en del Apple med vinst sista handelsdagen i år för att kvitta dem mot min förlust i Nokia och köpa tillbaka dem i ISK den 2 januari. Detta eftersom det skattemässigt räknas som en försäljning när man för över värdepapper från en depå till ISK, och då är det lika bra att se över om det är smartast skattemässigt att sälja i år eller nästa år. Jag funderar på att vänta till början av april med att föra över resten av mina aktier för att slippa lite skatt, men det handlar om ganska lite pengar totalt så det lutar mot att jag för över rubbet direkt. För övrigt har Skatteverket kommit med en ganska bra infosida angående ISK som kan vara värd att läsa genom. En sak som förvånade mig en aning var att problemet med skatt på utdelningen från utländska aktier kvarstår. Som jag förstår det kommer skatten att dras vid källan och sedan får man möjlighet att kvitta denna skatt mot schablonintäkten från ISK. Men då gäller det att denna intäkt överstiger skatten, för annars går det inte att kvitta hela beloppet. Det går dock att föra vidare det överskjutande beloppet till nästa år och kvitta det då, men har man till exempel en portfölj med många amerikanska aktier med hög direktavkastning finns ju risken att man åker på en nettoskatt ändå.

Min enda amerikanska aktie är Apple, som bekant inte delar ut något. Jag har funderat länge över om jag ska föra över Apple till en ISK eller inte. Nackdelen med aktier som ej har utdelningar är ju att skatten på ISK blir ett negativt kassaflöde. Men skatten nästa år och förmodligen året efter det blir så pass låg att det är en smäll jag gärna tar för att slippa betala 30% skatt på den värdeökning jag tror Apple kommer ha de kommande åren. Apple är dock en högriskaktie på så vis att vinsten kan dubblas men även halveras på relativt kort tid eftersom så otroligt mycket händer så otroligt snabbt just nu i ”the post-pc era”. Blir det en förlust är det ju trevligt att kunna dra av den på skattsedeln, vilket endast går om man har aktierna i en depå. Men jag äger ju Apple för att jag sätter en mycket högre sannolikhet på att Apple dubblar vinsten snarare än att man halverar den, samt att aktiekursen kommer hänga med, annars skulle jag ju inte äga aktien. Alltså förväntar jag mig en vinst och den förväntade skatten på denna vinst är långt högre om jag har aktierna i en depå än skatten på motsvarande mängd aktier i en ISK. Det rationella är alltså att föra över Apple till en ISK, trots att de ej har någon utdelning. Och det fina med ISK är ju att det när som helst går att lägga tillbaka aktierna i en vanlig depå om/när skatten på ISK blir för hög.

På tal om Apple ser jag fram emot ett riktigt bra år för företaget både som aktieägare och som kund. Ser med spänning fram emot iPad 3, som jag skulle gissa får en djupare integration med Apple TV. Denna typ av kombo finns det en oerhörd potential i. Personligen tror jag inte Apple släpper någon ”riktig” TV, utan nöjer sig med att göra sin befintliga Apple TV bättre. Eventuellt släpper man även parallellt en ”riktig” TV som någon sort premiumprodukt, men jag ser mest problem med att sälja stora TV-apparater. Det är lågmarginalprodukter som är stora och otympliga att skeppa och sälja och de har en mycket längre livstid och därmed en längre "replacement cycle" än datorer och mobiler och iPads etc. Men man vet ju aldrig vad Apple hittar på! Hursomhelst blir nog Q1-rapporten (kalender Q4) som släpps i januari en hit, de flesta rapporter pekar på att man kommer sälja enormt mycket iPhones under detta kvartal.

I övrigt blir nästa år väldigt spännande vad gäller den stora makrokrisen. Kommer man lyckas fortsätta skjuta problemen framåt en månad i taget eller kommer alla länder äntligen komma fram till realistiska åtgärdspaket som tar ner skuldnivåerna på sikt? Och hur kommer detta påverka börsbolagen? Jag har faktiskt ingen aning, men min magkänsla är ändå att det blir värre innan det blir bättre, och jag är inte helt säker på att värderingarna av börsens cykliska bolag verkligen tar hänsyn till detta. De flesta värderingarna för cykliska bolag baseras på analytikernas konsensus att vinsterna 2012 går ner några procent, och sedan upp igen 2013. Minsta tecken på att 2012 blir mer likt senaste krisen eller att återhämtningen tar längre tid än till 2013 borde skicka ner kurserna, så jag håller mig fortfarande ganska avvaktande. Jag ögnar genom nyckeltal för en mängd bolag varje vecka men tycker fortfarande inte att det är så billigt som det borde vara om man verkligen förväntar sig en rejäl lågkonjunktur.

Min portfölj består i dagsläget av ca 80% H&M, 5% Beijer Alma, 5% Fenix Outdoor och 10% Apple. Jag sålde av mina SHB med en trevlig kort vinst för att istället köpa Beijer Alma och Fenix Outdoor. Detta efter att jag mer och mer började ogilla (i egenskap av aktieägare) alla nya konstiga regleringar som skulle gälla för bankerna under nästa år. Det kändes omöjligt att förstå hur dessa skulle påverka bankernas kapitalisering, ROE och utdelning och eftersom det därmed blev svårt att sätta ett intrinsic value som jag kände mig bekväm med sålde jag och köpte istället verksamheter som var lättare att värdera. Kanske köper jag tillbaka SHB eller Swedbank om värderingen är attraktiv, för även om banker är enormt svåra att analysera går det ju inte att förneka att de svenska bankerna är ganska duktiga på att föra över ökade kostnader på sina kunder :) Även om Norman och Borg är på krigsstigen mot bankerna och hittar på nya regleringar och försöker begränsa avkastningskraven från ägarna så har bankerna historiskt varit väldigt duktiga på att tjäna pengar på nya typer av produkter och prissättningar. Så länge medelsvensson är fortsatt obildad i vardagsekonomiska frågor kommer det att gå att klämma ut vinster från kunderna med diverse onödiga produkter och avgifter, och så länge banksystemet sitter på alla pengaflöden kommer det gå att ta lite procent här och lite procent där, som aggregerat genererar enorma vinster. Kanske är bankernas bästa dagar bakom dem och kanske kommer ROE att bli lägre i framtiden än historiskt, men jag tror fortfarande att det är aktieägarna snarare än kunderna som kommer att skratta hela vägen till banken även de kommande 10 åren.

Nu börjar det bli dags att avsluta detta lite spretiga inlägg och börja fixa till julmaten.

God Jul och Gott Nytt År kära läsare!

Gott nytt H&M-år!

2011-11-30T19:19:00.000+01:00

Idag är sista dagen på ett ganska tufft år för oss H&M-ägare (H&Ms räkenskapsår slutar 30 november). Det har framförallt krävts tålamod, och tålamod är som bekant en av de viktigare egenskaper en värdeinvesterare bör ha så att man kan sitta still och inte lockas att sälja sina aktier för billigt när allting verkar gå emot en. Jag får villigt erkänna att jag ofta är lite för optimistisk och lite för otålig när det gäller mina innehav. Jag kände till H&Ms problem redan för ett år sedan men trodde inte att det skulle vara riktigt så illa som det blev, med en vinst som ser ut att sjunka uppemot 15% i år jämfört med 2010. Där hade kanske pessimistiske Mr. Market mer rätt än jag, även om jag inte riktigt tror att han kunde förutspå den varma hösten, eurokrisen och annat smått och gott som drabbat hela retail-branschen. Men långsiktigt tror jag att jag får rätt i att 2011 var ett bra år att köpa H&M. Aktien var historiskt billig och bolaget har stärkt sina positioner under året, och det går faktiskt ingen nöd på oss aktieägare. Det blir nog en fin utdelning även i år utan att H&M behöver offra sin kassa. H&M tjänar fortfarande bra med pengar trots att allt gått emot dem med växelkurser, råvarupriser, leverantörskapacitet, minskad efterfrågan hos konsumenter, etc. De flesta bolag som drabbas av denna typ av problem på alla fronter gör förluster och tvingas till antingen ökad belåning eller nyemissioner som späder ut framtida vinster. Att H&Ms vinst sjunker med "endast" 10-15% visar på bolagets styrka. Och vi som köpt H&M i intervallet 180-240kr det senaste året har ändå klarat oss bättre än index, vilket ju ger lite plåster på såren och gör det lättare att behålla sitt tålamod.

Blickar vi framåt så bör 2012 bli ett bättre år för H&M. De flesta konkurrenter lär ha minskat sina inköp inför 2012 med tanke på den låga efterfrågan och höga lagernivåer. Detta kommer ha flera positiva effekter för H&M. Dels kommer det minska prisnedsättningar generellt i klädbranschen eftersom man inte behöver sälja av lager i samma utsträckning som idag, vilket leder till att H&Ms kunderbjudande blir tydligare. H&M har ju lyckats ta marknadsandelar 2011 med sina normala priser och ganska modesta rea-aktiviteter, trots att konkurrenterna haft reor non-stop. Om det blir färre reor 2012 blir alltså H&Ms prisnivå relativt sett ännu attraktivare än 2011. Eftersom detta är en global företeelse bör minskade inköp även leda till ökad kapacitet hos leverantörerna. Lägre bomullspriser och transportkostnader har redan börjat skönjas som ett resultat av lågkonjunkturen och ökad produktion av bomull pga tidigare höga bomullspriser. Allt detta bör leda till bättre marginaler för H&M. Valutor vill jag inte spekulera i, men eftersom valutor är ett nollsummespel så kan en negativ utveckling inte pågå i all evighet.

Givetvis kan även 2012 bli ett trist år för H&M om konjunkturen blir riktigt dålig, reorna fortsätter och ovanstående utveckling dröjer. Då är det bara att behålla sitt tålamod. Man ska aldrig glömma det långsiktiga caset för H&M: En affärsmodell för lönsam tillväxt som fungerat i decennier och kommer fortsätta fungera i många år framöver. Detta med en fantastisk ägare/ledning, en rejäl nettokassa och bra utdelningar. Till dagens kurs 214 kronor är H&M fortfarande ett bra köp med en direktavkastning på 4.5%, även om jag personligen har ögonen på annat just nu pga mitt redan stora H&M-innehav och attraktiva värderingar på andra bolag.

Skål för H&M!

Senaste affärerna

2011-10-18T19:12:00.000+02:00

Först och främst: ursäkta bristen på inlägg på sistone. Jag verkar inte vara ensam i ekonomibloggosfären att försumma min blogg. Jag skyller likt alla andra på tidsbrist, vilket är trist för nu när man äntligen börjat få lite bättre priser av Mr. Market så har man inte tid att skriva ner sina tankar.

Det har varit väldigt angenämt att vara långsiktig värdeinvesterare under hösten. Kanske är jag på något vis lite skadad, men jag måste säga att jag verkligen njuter av volatiliteten och paniken på börsen. Kanske för att det ger mig fina köplägen oftare, men det är nog något djupare än så. Det är ett bevis på att marknaden inte förändrats på 100 år. Det må ha kommit elektronisk handel, daytraders, hedgefonder, ”börsrobotar”, och alla möjliga nya kategorier av casinospelare under dessa 100 år, men marknaden består fortfarande av människor (även "börsrobotarna" styrs av människor), och människans psyke har inte förändrats under alla dessa år, trots all innovation och all ny kunskap.

Nåväl: Mina senaste affärer. Jag fyllde på med lite Apple på 376 USD efter nedgången kring presentationen av iPhone 4s och snittkursen för mina köp är nu 366 USD. Synd att jag inte lyckades tima mina köp när Apple under några minuter dök till 355 under själva presentationen. Apple värderades vid tillfället till strax över P/E 10 exklusive cash på årets väntade vinst (Apples år slutade sista september), och tillväxten på både vinst och försäljning är fortsatt löjligt hög. Ikväll USA-tid släpper man sin kvartalsrapport och de flesta väntar sig starka siffror, vilket även fått aktien att stiga till runt 420. Jag hoppas naturligtvis på en stark rapport som ett bevis på att Apple behåller sitt momentum, men tror nästa kvartal (som inkluderar iPhone 4s-release samt julhandel) blir fenomenal. Förhoppningsvis kommer en traditionell dipp i aktien mellan rapporterna så man kan köpa lite mer, men risken är att aktien etablerar ett nytt ”golv” (ursäkta för att det låter som teknisk analys) på 400 USD med tanke på att lägre pris än så ter sig mer och mer orimligt billigt i takt med att Apples vinst och kassa växer. Apple har fantastiskt momentum både med iPhone, iPad och Mac, men jag är fortfarande ödmjuk inför riskerna i denna typ av bolag. Den överväldigande delen av Apples vinst skapades de senaste 4 åren och den kan försvinna lika fort om man tappar sin förmåga att fortsätta släppa produkter som folk vill ha och betala för. Nu tror jag inte detta kommer hända under en överskådlig framtid, men risken finns trots allt där. Risken kontrolleras genom att inte investera mer än 10% av portföljen i Apple.

Ett nytt bolag har även letat sig in i portföljen: Fenix Outdoor. Detta är ett bolag som jag följt länge och många gånger tänkt köpa men alltid valt att suga på tummen och banga ur. Jag har imponerats av bolagets stabila tillväxt, höga lönsamhet, bra balansräkning, bra ledning och ägare (familjestyrt precis som H&M), och framförallt potential att växa rejält i många år framöver. Det jag ryggat tillbaka för är att man är lite snål med utdelningar, gör lite för många förvärv samt att det är ett mid cap-bolag som det är svårt att få någon större insyn i. Dessutom har jag haft lite otur med min timing. Jag var till exempel väldigt nära ett köp år 2009 på 75kr, men precis innan hade aktien stuckit upp 25% på några dagar så jag avstod köp för att inte riskera köpa på en peak. Men aktien fortsatte upp och det blev inget köp. För några veckor sedan, dvs drygt 2 år och 100% efter mitt dåliga beslut 2009 beslutade jag mig för att utvärdera ett köp igen efter att Fenix tappat ca 30% från sin peak. Och även denna gång hann aktien klättra nästan 10% på några dagar medan jag satt och analyserade. Dock var värderingen fortfarande attraktiv med P/E 12.5 trots denna uppgång. Jag gillade dessutom VDns kommentar i årsredovisningen om att Fenix vägrar köpa bolag endast för tillväxtens skull. Priset måste vara rätt och det måste gå att integrera i verksamheten, och priserna på bolag under 2010 var ej på acceptabla nivåer för Fenix. Detta var lite av en nyckel för mig som oroar mig över vissa företags tendenser att bli serial aquirers för att uppnå tillväxt. Det känns alltid bekvämt när ett bolag har en VD som även är storägare och därmed tänker som en ägare. Dessutom har Fenix siffror imponerat den senaste tiden. Trots krisen i klädbranschen där till och med fantastiska företag som H&M tappat 20% av vinsten under första halvåret har Fenix endast tappat 2% av sin vinst, men aktien har gått ner 25%. Så jag beslutade att inte göra om 2009 års misstag och initierade en position på 156kr och jag kommer fortsätta köpa så länge värderingen är attraktiv. Likt H&M är det svårt att sätta en målkurs på Fenix eftersom detta beror på vilken tillväxt man lyckas uppnå och därmed får man justera upp målkursen med jämna mellanrum i takt med att vinsten växer, men jag tycker aktien är köpvärd upp till ca 170kr, vilket ungefär motsvarar historiskt P/E på drygt 13. Vinsttillväxten i Fenix är dock otroligt imponerande med ett snitt på drygt 30% per år de senaste 5 åren och drygt 35% per år de senaste 10 åren, vilket egentligen borde motivera en mycket högre värdering. Men jag räknar inte med att marknaden kommer värdera Fenix till väsentligt högre P/E än historiskt pga den dåliga likviditeten i aktien. Den större delen av avkastningen förväntar jag mig alltså komma från vinsttillväxt snarare än en ökning av värderingen.

Ett annat bolag jag börjat köpa är Beijer Alma. Jag får tacka en läsare som mailade mig och undrade vad jag tyckte om bolaget, och efter en snabb koll på värderingen blev det en djupare analys. Jag ägde Beijer Alma under 2009-2010 men sålde runt 150kr 2010 när jag tyckte bolaget var ganska fullvärderat. Jag skrev även en kort analys om bolaget 2010. Nu har kursen gått ner samtidigt som vinsten gått upp, delvis tack vare ett lyckat förvärv av Beijer Tech, och värderingen är ungefär på samma nivå som när jag köpte 2008 för 82kr. Jag gillar verkligen Beijer Alma och bolaget har lite Peter Lynch-kvalitet över sig. Det verkar i en tråkig bransch men har fina marginaler, kassaflöden, bra balansräkning, tillväxt, ägare, ledning och kan tack vare sin fortfarande lilla storlek fortsätta växa under många år till. Affärsmodellen binder heller inte kapital som ett verkstadsbolag, så man kan dela ut uppemot 70% av vinsten och ändå växa. Vinsten har dubblats de senaste 5-6 åren. Det som oroat mig med verkstadssektorn är hur pass uthålliga vinsterna är över en konjunkturcykel, men Beijer Alma klarade förra krisen ganska bra med ett vinsttapp på ”endast” 25%, men bibehållen utdelning utan att ta på sig skulder. Istället utnyttjade man krisen till att göra ett bra förvärv. Vinstmarginalen idag ligger ungefär på samma nivå som senaste årens snitt, så vinsten kan anses någorlunda uthållig. Till kurs 110kr och ungefär liknande owner earnings värderas bolaget till P/E 11 på årets väntade vinst (P/E 11.6 på förra årets vinst) och direktavkastningen är 6.8% om man delar ut 7.5kr i år, 6.4% om man delar ut 7kr likt förra året. Detta för ett bolag vars vinst växt 15% per år i snitt de senaste 6 åren (man städade balansräkningen efter några svåra år i början på 2000-talet). Det tycker jag är ett bra pris och jag kommer fortsätta köpa så länge kursen håller sig kring dessa nivåer. Det är svårt att sia om uppsidan – även utan en värderingsökning gör vinsttillväxten bolaget till en bra investering. Men aktien tenderar att agera lite manodepressivt och handlades i början av 2011 till 170kr, eller P/E 18. Så man kan se bolaget som ett långsiktigt bra tillväxtinnehav, men med en option att sälja till överpris om Mr. Market blir på överdrivet gott humör, och en option att köpa tillbaka när Mr. Market är kinkig.

Nu kanske läsare med gott minne undrar varför jag inte längre skriver om H&M? Det är väl fortfarande attraktivt värderat? Absolut! Och även om septembers försäljning var lite av en besvikelse så tycker jag att man visade styrka i Q3-rapporten. Men dels är jag nöjd med mitt stora H&M-innehav, dels finns det nu lika attraktiva eller mer attraktiva köplägen. Med risk för att låta som en smartypants skrev jag i mars (när H&M stod i drygt 200kr):

De som vill ha H&M i portföljen och avstår köp idag i väntan på ännu lägre värderingar riskerar att få vänta väldigt länge. Och om/när det väl händer kanske det finns en uppsjö andra investeringar som är mycket attraktivare. Själv köpte jag hellre verkstad och banker på löjligt låga P/E-tal när H&M senast värderades lägre än idag (2008/2009), och om H&Ms framtida "botten" korrelerar med en stor nedgång i cykliska aktier så är chansen stor att dessa kommer vara bättre investeringar även nästa gång det blir en större nedgång på börsen.

Detta skedde snabbare än jag trodde, även om det inte kommit en supernedgång likt 2008-2009 (än). Visst fanns det lägen att bottenfiska H&M runt 180kr, men då fanns även SHB på drygt 150kr och en uppsjö andra bra bolag till bra värderingar. I mars i år fick man betala betydligt mer för dessa bolag samtidigt som H&M var lika billigt som det är nu. De som i början av året hellre köpte verkstad på höga värderingar för att det gick så bra för verkstad och avfärdade H&M på attraktiva värderingar för att det gick så dåligt för H&M har förhoppningsvis lärt sig en läxa i värdeinvesteringar. Men de läser väl inte denna bloggen?

Investeringssparkonto

2011-09-15T20:17:00.000+02:00

Jag har egentligen tänkt avvakta med att kommentera investeringssparkontot tills alla detaljer är spikade och klara, men känner efter regeringens uppdaterade förslag att det kan vara värt att skriva några finanstankar kring detta.

Många bloggare verkar förvirrade kring skillnaden mellan investeringssparkonto (ISK) och kapitalförsäkring (KF), och Stockman förklarar detta pedagogiskt. En sak jag dock inte ser nämnd någonstans, men som åtminstone för mig är viktigt, är att utländska aktiers utdelningar inte kommer att beskattas i en ISK, vilket de gör i en kapitalförsäkring. (Edit: Finanskvinnan uppmärksammade mig på att man visst får tillbaka skatten numera hos Nordnet och Avanza, my mistake!)

Jag har idag mina aktier i en vanlig depå. Anledningarna är flera:

Jag vill äga bolagen och inte en försäkring hos en nätmäklare. Detta är dock mest en principfråga eftersom jag inte tycker om utvecklingen där Avanza och Nordnet är största ägare i mindre bolag och där insiders kan gömma sina innehav.
Jag tycker i grund och botten att det är rätt och riktigt att beskatta vinster och dra av förluster istället för att betala skatt på sitt kapital oavsett hur kapitalet utvecklas. Även detta är dock mest en principfråga och den stora nackdelen med beskattning av reavinster/förluster, förutom den rent byråkratiska samhällsekonomiska kostnaden, är att skattefrågor kan driva ens investeringsbeslut.
Jag har hela tiden väntat mig att man kommer att reformera/höja skatten på KF eftersom de använts på ett sätt politikerna inte tänkt sig från början. Och då har jag hellre en depå, där jag vet spelreglerna, än att riskera att mina investeringsbeslut påverkas av vad politikerna bestämmer om kapitalförsäkringarnas framtid.
Utdelningar på utländska värdepapper är inte skattefria i en KF, vilket återigen leder till en extra faktor som påverkar ens investeringsbeslut som inte är driven av fundamentala värden.

Under åren jag haft min depå har jag betalat mina skatter som en god medborgare på både reavinster och utdelningar. Även efter avdrag för förluster har dessa inbetalda skatter vida överstigit den skatt jag skulle betalat i en kapitalförsäkring, vilket förstås fått mig att vid deklarationstider fundera på att byta till KF. Men principfast (och lat) som man är har jag haft kvar depån.

Jag har dock med intresse följt förslaget om investeringssparkonto (som för övrigt är ett väldigt konstigt val av namn om syftet är att öka svenskars intresse för sparande och signalera enkelhet) och måste säga att jag gillar det skarpt. Alla mina invändningar mot kapitalförsäkringar verkar ha lösts, och nackdelen med att betala en förmögenhetsskatt istället för en skatt på reavinster/utdelningar övervägs av fördelen att denna förmögenhetsskatt kommer bli riktigt låg så länge statslåneräntan inte skenar. För oss med aktier som har en bra direktavkastning som t.ex. H&M så kommer den extra avkastningen från en skattefri utdelning att täcka skatten på ISK så länge statslåneräntan understiger direktavkastningen. Sedan har man ju alltid möjligheten att placera aktier med låg/ingen direktavkastning i en vanlig depå och aktier med hög direktavkastning i en ISK för att på så vis inte offra något kassaflöde. Och skulle statslåneräntan öka kraftigt är det ju bara att sälja aktierna i ISKn (skattefritt) och köpa tillbaka dem i en vanlig depå.

Det återstår att se hur snabbt ISK börjar fungera i praktiken och hur bankernas och mäklarnas erbjudanden kommer att se ut. Förhoppningsvis blir det snabbt en konkurrensutsatt marknad tack vare spelare som Nordnet och Avanza och kostnaden för en ISK blir 0kr med samma courtage som i en vanlig depå. Om detta blir fallet och om förslaget går genom i nuvarande utformning så kommer jag med största sannolikhet att dumpa depån till förmån för ISK, åtminstone för H&M och andra aktier med en bra direktavkastning.

Eftersom jag gillar att räkna har jag räknat på ett hypotetiskt case där man 1 jan 2012 köper 1000st H&M till kurs 200kr. Man återinvesterar sedan utdelningen varje år (första året är utdelningen 9.5kr/aktie) och köper nya aktier till den rådande kursen. Jag antar att P/E är oförändrat under hela perioden samt att utdelningsökningen följer vinstökningen. I tabellerna och graferna nedan har jag sedan stoppat in siffror på vad skillnaden i avkastning blir mellan ISK och depå beroende på vad statslåneräntan och H&Ms årliga vinstökning är under perioden. Detta är förstås grovt förenklade kalkyler, men det går inte riktigt att göra någon snygg uträkning om man även ska hålla på och ändra P/E, utdelningsökning och statslåneränta åt olika håll under olika år. Så analysen bör tas med en nypa salt, men den illustrerar ändå hur förmånlig ISK är gentemot en vanlig depå för en aktie med hög direktavkastning.

Vi kan från tabellen utläsa att även om vi antar en "normal" statslåneränta kring 4% så kommer ISK överavkasta Depå även om H&Ms vinst (och aktiekurs) ligger stilla under 10 år eftersom H&M har en direktavkastning över 4%. Om vi antar en konservativ vinstökning på 5% årligen och en statslåneränta på 4.17% (det blev lite "konstiga" statslåneräntor eftersom jag räknade på skatter: 4.17% motsvarar en skatt på 1.25%) så överavkastar ISK en Depå med 2.39% årligen. Detta kanske inte låter så mycket men det innebär att du får ut 53,259kr mer i handen om dina H&M legat i en ISK istället för i en Depå när du tar ut pengarna, eftersom du i en depå hade fått skatta 30% på utdelningen innan du återinvesterar den, samt skatta på reavinsten. I en vanlig depå hade du fått ut drygt 422,000kr efter 10 år. H&Ms kurs skulle vara 326kr (ökning i takt med vinsten, dvs 5% per år), du skulle äga 1387 aktier efter att ha återinvesterat utdelningarna och ditt GAV hade varit 219kr. Du skulle kunna sälja aktierna för 452,000kr men få betala 44,000kr i reavinstskatt. I en ISK hade du ägt 1,411 aktier eftersom du kunnat återinvestera skattefria utdelningar och eftersom direktavkastningen överstigit statslåneräntan och du skulle även slippa skatten på reavinsten. Du hade alltså fått ut 460,000kr, eller 54,000kr mer än från depån (eller exakt 53,259kr som det skulle bli om jag inte avrundat i ovanstående exempel). Hoppas tabellerna och graferna är någorlunda självförklarande, och hoppas även att jag räknat rätt med GAV och liknande. Har både dubbel- och trippelkollat uträkningarna men det kan ha smugit in fel någonstans. Slutsatsen är hursomhelst att ISK är väldigt attraktivt, och i H&Ms fall måste statslåneräntan upp en bra bit över 5% för att det skulle bli mer attraktivt att välja depå framför ISK.

Inköp Handelsbanken

2011-09-01T19:54:00.001+02:00

Efter att ha screenat marknaden under senaste dippen efter aktier som tappat orimligt mycket föll valet något överraskande på Handelsbanken. Generellt har jag varit skeptisk till banker under en tid - jag har inte riktigt förstått varför man ska betala väsentligt mer än eget kapital för ett bolag som genererar drygt 10% ROE, vilket de flesta banker ser ut att göra nuförtiden. Samtidigt har de sålts för upp till 1.5x eget kapital. Motargumentet har förstås varit att bankerna är överkapitaliserade och att när marknaden blir ”normal” så kommer man dela ut överskottkapital till ägarna och samtidigt förbättra ROE, vilket då ger en dubbel positiv effekt. Förmodligen stämmer detta, men själv har jag inte varit så säker på hur eller när bankerna skulle börja göra detta och därför inte tyckt att man kan prisa in det helt i aktiekursen. Dessutom finns det risker i banker som är svåra att räkna på. Det behövs bara att någon större bank någonstans kollapsar och vips blir det en spridning av kreditförluster, likviditetsproblem och annat i en negativ spiral som inte är så trevligt för dem som äger en bank.

Dock har den senaste tidens prisnedgång återigen gjort mig intresserad av bankerna. Först sneglade jag på SEB som såldes under eget kapital, men efter att ha tittat noggrant på bankernas balansräkningar, likviditetssituation och ROE föll valet på SHB. SHB är som bekant alltid den ”dyraste” banken, men även den med högst ROE och lägst risk. Det har skrivits många texter som SHBs förträfflighet som bank så jag ska inte börja ösa beröm här, utan nöjer mig med att konstatera att man är rejält kapitaliserad, har klarat alla tidigare kriser bäst av bankerna och den senaste utan nyemissioner, har historiskt haft en sund riskkultur där man aldrig offrar kvalitet mot kvantitet, starka ägare, likviditet så man klarar sig åtminstone ett år utan ny upplåning etc. Och nu är även värderingen acceptabel.

Räknat på kurs 165kr (min köpkurs) och med ett modest antagande om 13% ROE, utdelning av 50% av vinsten och återinvestering av utdelningen efter skatt ger SHB en årlig avkastning på drygt 10% utan en ökning av värderingen (P/E eller P/B). Detta låter ju inte som någon fantastisk avkastning, och jag hade nog hellre köpt H&M på 190kr, men jag tänkte att det är dags att börja diversifiera portföljen nu när tillfälle ges.

Jag har på senaste tid roat mig med att återbesöka delar av Graham’s The Intelligent Investor för att få lite inspiration under börsnedgången. Graham gillade ju stabila bolag med attraktiva värderingar och en bra direktavkastning, och där platsar SHB in som handen i handsken. Även om SHB är en bank med alla dess risker ser jag ändå aktien som en relativt konservativ investering med låg risk med tanke på värderingen. SHB behöver inte åstadkomma någon större tillväxt eller dela ut överskottskapital för att motivera värderingen på 165kr (P/E 8.9 räknat på senaste 12 månaders vinst, direktavkastning på 5.5% och P/B 1.15). Snarare finns det en attraktiv uppsida om banken om något år lyckas öka ROE. Idag ligger SHBs ROE kring 12-13%. Nordea siktar ju på 15% och med tanke på oligopolsituationen samt SHBs mål att alltid ha högre ROE än sina konkurrenter så skulle det inte förvåna mig om SHB kommer upp i dryga 15% så småningom, vilket dels ökar vinsten och dels motiverar en högre värdering av det egna kapitalet. Givet ett ROE på 15% och ett P/E på 10 skulle SHB vara värd 225kr, vilket ger en bra margin of safety.

Tabellen nedan visar hur SHB värderats under de senaste åren. Att tro att man återigen ska värderas till P/B 2x är nog lite överoptimistiskt eftersom man nog får räkna med att kraven på eget kapital skärpts permanent för banker. Men ROE 15% borde som sagt inte vara en orimlig avkastning i framtiden, vilket vid P/E 10 (SHBs historiska P/E-snitt) motsvarar ett P/B på 1.5. En rättvis värdering av SHB bör alltså vara någonstans kring 220kr, men som sagt vill jag ha en ordentlig margin of safety vid köp av en bank, och vid 165kr är alltså uppsidan till rättvis långsiktig värdering ca 35%, vilket får ses som en helt ok margin of safety.

Även om jag inte är en makro-spåtant så ser det ju ut att finnas en reell risk för en lågkonjunktur de kommande åren, vilket bäddar för fortsatt låga ROE för bankerna och kanske till och med nettoförluster för vissa banker, men då är det bara att köpa på sig mer om värderingen går ner. Tittar man på graferna nedan så blir man lite mörkrädd om man ogillar kursnedgångar. Skulle vi få en finanskris med kaos i bankvärderingarna likt 2008-2009 så finns det en 50% nedsida i SHBs värdering vad gäller P/E och 20% nedsida vad gäller direktavkastning. Historisk P/E var som allra lägst 4.5 och direktavkastningen 8.2%. Dessa galet låga värderingar existerade dock endast under en väldigt begränsad period. En värdeinvesterare räds dock inte den typen av nedgångar, utan jublar om det skulle hända eftersom man då får en rejäl rabatt och kan köpa mer.

Nu har SHB gått upp en del sedan mitt köp, vilket grämer mig lite eftersom jag vill köra mer. Men jag anser banken köpvärd upp till 180kr, dvs med 20% margin of safety och 5% direktavkastning.

Fåren slaktas

2011-08-05T11:30:00.002+02:00

Det känns angenämt att inte vara en "professionell" investerare i dagsläget och därmed slippa paniksälja sina innehav i takt med att klienterna får panik. Istället kan vi amatörer med lite is i magen gnugga händerna och börja leta köplägen. Rent spontant har jag hittills inte hittat några klockrena köplägen förutom H&M. Jag har dessvärre inte hunnit göra uppdaterade analyser på de bolag som på rak arm ser ut att ha en attraktiv värdering, men får försöka hitta tid till det de kommande dagarna.

Men rent generellt så befinner sig de flesta av de bolag jag tidigare ägt på ungefär (+/- 10%) de kurser jag sålde på under 2010. Dessa inluderar Swedbank, SKF, Sandvik, Fast Partner, Lundbergs. Några bolag ligger nu på kurser lägre än när jag sålde 2010. Dessa inkluderar Beijer Alma, NCC, Björn Borg, Nobia.

Eftersom mina försäljningar gjordes vid kurser där jag ansåg att bolagen var rättvist eller strax under rättvist värderade så skulle man kunna dra slutsatsen att de vid dagens kurser fortfarande inte är köpvärda. Men eftersom min analys 2010 baserades på resultat 2009 och bakåt så får jag uppdatera analyserna innan jag säger bu eller bä. Men jag ser potential att återigen fynda bland dessa bolag om nedgången fortsätter. Nu tror jag inte att Swedbank återigen kommer kunna köpas till så fantastiska priser som det var 2008-2009, men möjligen kan vissa av de övriga bolagen bli riktigt billiga igen. Min tumregel är att inte köpa cykliska bolag på P/E över 10 baserat på vinsterna under högkonjunktur, men helst vill jag ha P/E under 7 så att det blir en rejäl margin of safety och en dubbel effekt när vinsterna vänder uppåt och värderingen återigen blir högre. Och vid en snabb överblick är P/E för många verkstadsbolag i dagsläget närmare 10 än 7.

Själv avvaktar jag alltså köp tills jag uppdaterat mina analyser, men under tiden kommer jag köpa på mig mer H&M eftersom jag vet att H&M tuffar på med nya butiksöppningar och både vinst och utdelning kommer vara stabila vad som än händer med världskonjunkturen den kommande tiden. På 190kr är H&M ett riktigt fynd, och även om aktien förstås kan bli ännu billigare så tror jag att det då kan finnas ännu bättre fynd bland de cykliska bolagen om denna nedgång skulle fortsätta.

Oavsett vad så känns det återigen spännande att investera och jag har lyckligtvis lyckats skramla ihop lite likviditet för just denna typ av tillfälle. Men det gäller att inte bränna allt krut på en gång, för har vi riktig tur går börsen ner 30% till :) Om ni har några tips på bolag som är riktigt billiga i dagsläget får ni gärna skriva en kommentar!

Inköp Apple

2011-07-21T16:02:00.000+02:00

Efter ett totalt misslyckande att förutspå hur snabbt utför det kunde gå för Nokia och mina aversioner mot tech-bolag, särskilt sådana med för stor kassa, kan det te sig konstigt att jag köpt en mindre post Apple. Men trots att jag lekt djävulens advokat med mig själv och målat upp skräckscenarion där Steve Jobs dör, Samsung släpper nya feta smartphones och diverse hemskheter så går det inte att förneka: Apple har ett helt otroligt momentum samtidigt som det värderas som vilket trist bolag som helst med medioker tillväxt. Även efter den senaste tidens uppgång är Apple billigt. Även om vinsten "endast" blir 5.5 usd/aktie nästa kvartal enligt Apples egen prognos så innebär det EPS på drygt 26 för räkenskapsåret 2011. Räknar man bort nettokassan på 81 från dagens pris på 387 ger det ett P/E på 11.7.

Jag är ödmjuk inför allt som kan inträffa i denna bransch och vet mycket väl att Apple så småningom kan bli omsprunget, men värderingen är helt enkelt för låg i förhållande till bolagets kvaliteter för att avstå köp. Jag köpte en mindre post i juni när kursen var 326 men jag kommer förmodligen handla mer om jag får lite mer pengar över. Dock ska jag hålla det under 10% av portföljen för att på så vis undvika risker som idag inte går att överblicka. Men jag är helt övertygad om att Apples tillväxt och dominans kommer att fortsätta i åtminstone ett par år till, men förmodligen mycket längre än så.

Vi får se hur mycket jag kommer skriva om Apple. Det står så oerhört mycket om bolaget på nätet att jag nog inte tillför så mycket. Min favoritblogg om Apple är Asymco och min bloggkollega Lou skriver mycket och bra om bolaget.

Jag väl medveten om att jag nu blir idiotförklarad av vissa som bestämt sig för att Apple omöjligt kan vara hållbart värd alla dessa miljarders miljarder dollar. Ni får jättegärna kommentera, men kom ihåg att jag läst och funderat kring de flesta invändningar mot Apple som investering. Och jag håller med om att det finns många risker och att Apple om 20 år mycket väl kan vara bortglömt. Men återigen: jag ser en fortsatt enorm tillväxt för Apple de kommande åren och en potential till total dominans i många år, samtidigt som värderingen är lägre än för majoriteten av mediokra bolag.

H&M Q2: 2011 ett förlorat år?

2011-06-23T10:44:00.000+02:00

H&M släppte igår sin Q2 och det var inte så mycket överraskningar. DN sammanfattade det hela väl och utan sensationsrubriker - försäljningen går fint men vinsten straffas av diverse omvärldsfaktorer. Egentligen gav inte Q2-rapporten så mycket mer info än Q1 och mina kommentarer för Q1 gäller även Q2. Det positiva är som sagt att försäljningsökningen i lokala valutor fortsätter att vara stark med undantag från några marknader där Japan står ut mest med en rejäl minskning, vilket förstås är helt naturligt med tanke på den enorma katastrof som drabbade landet.

Många är besvikna att H&M inte lyckats öka sin försäljning ännu mer. H&M har ju valt att inte höja sina priser trots att inköpspriserna ökat rejält. Detta för att stärka sitt kunderbjudande och ta marknadsandelar från konkurrenter som valt att höja priserna. Än har detta inte synts tydligt i försäljningssiffrorna, även om VD i Q2 bekräftar att man tar marknadsandelar.

Som vanligt anser jag att man ska se på H&M på lång sikt. Många menar att 2011 blir ett förlorat år för H&M eftersom det ser ut som att vinsten faktiskt kommer att sjunka för första gången på 10 år. Jag tycker dock att uttrycket är lite väl dramatiskt och kanske dessutom helt felaktigt. För det första fortsätter H&M tjäna enorma pengar och generera enormt mycket cash åt aktieägarna trots att alla faktorer går emot dem, och det kommer bli en rejäl utdelning även i år, vilket visar hur fantastisk business H&M har. Så jag skulle inte kalla det ett förlorat år, snarare ett bevis på H&Ms styrka. För det andra kan det på sikt visa sig att det var helt riktigt av H&M att inte höja priserna i år och offra lite lönsamhet på kort sikt för att få en starkare position och sälja mer till högre lönsamhet på lång sikt. Visst kan det irritera en och annan aktieägare och analytiker att marginalerna tar stryk under enskilda år, men man ska aldrig glömma att H&M är ett av få företag som verkligen lever efter sin affärsidé: "mode och kvalitet till bästa pris". Affärsidén har varit densamma sedan start och kommer vara densamma under kommande generationer. För att illustrera detta upprepar jag det jag skrev i en kommentar till förra inlägget: Kappahl grundades 1952 med affärsidén "God kvalitet till lågt pris" och har idag 360 butiker i 5 länder. H&M grundades bara 5 år tidigare med affärsidén "mode och kvalitet till bästa pris" och har idag närmare 2300 butiker i 40 länder.

60 års historisk performance är en ganska bra indikator för framtiden, och de som blir nervösa över årets resultat och dividerar om huruvida aktien kommer gå upp eller ner de kommande månaderna kanske inte är lämpade att investera långsiktigt. Vem som helst med en gnutta förståelse för retail och siffror kan se att det finns en efterfrågan för H&M i så gott som varenda marknad som existerar och att affärsmodellen fungerar överallt. Det finns inte många företag på stockholmsbörsen som bevisat att man kan expandera lönsamt i 40 länder och som fortfarande har mååånga marknader kvar att expandera på. Själv önskar jag att jag hade likviditet att köpa mer H&M för nu när aktien återigen är billig, det tar verkligen emot att sitta på en hög cash som ska gå in i husköp samtidigt som jag vet att pengarna skulle må så bra av att investeras i H&M, men var sak har sin tid. Hoppas någon driftig läsare som sparat i kistorna passar på att använda åtminstone en del av pengarna till att köpa in sig i H&M innan rean återigen tar slut.

Trevlig midsommar kära läsare!

H&M-rean slut för denna gång?

2011-05-25T17:48:00.001+02:00

Förra inlägget genererade många bra kommentarer. Tack alla läsare!

Mina tankar och sparpengar kommer fortsätta bindas av vårt planerade husköp under de kommande månaderna så det blir nog tyvärr inte så många inspirerade inlägg i bloggen, men jag ska försöka hitta på något intressant att skriva om. Det trista är att jag inte kommer ha någon krigskassa att köpa för om det blir en större börsnedgång det kommande året. Likt Buffett vill jag inte ägna mig åt att förutspå marknaden, men likt Lundaluppen och Zed så kan jag inte undvika att tycka att värderingarna är höga, och att investeringsklockan klämtat 1.

Angående mitt kära H&M så verkar det som att rabatten jag skrivit om i ett antal inlägg de senaste månaderna är över för denna gång. Enligt H&M börjar kapaciteten att öka hos leverantörerna och vi vet att bomullspriserna gått ned en del. Lägg till att kronan inte kan förstärkas mycket mer och att det verkar som att H&M lyckats knipa en del marknadsandelar givet deras senaste försäljningssiffror så kommer många faktorer att tala för H&M den kommande tiden. Det är dock en tidslagg på ett par kvartal innan alla faktorer börjar visa sig på nedersta raden, men redan nu har Mr. Market förstått att botten har nåtts och ljusare tider väntar, och därmed värderat upp H&M.

Den korta period som det fanns en rabatt i H&M-aktien gav alltså ett gyllene tillfälle för långsiktiga investerare att bli ägare till börsens bästa bolag till en bra värdering, och som ofta är fallet med värdeinvesteringar har man redan belönats med en rejäl uppgång på kort tid eftersom Mr. Markets oro för fler kortsiktiga problem minskat. Som jag skrivit tidigare anser jag att H&M är köpvärd upp till 240kr, vilket motsvarar P/E 20 justerat för nettokassa på årets vinst. Egentligen är H&M köpvärd även till högre priser och givetvis tror jag att man på sikt kommer göra en bra affär även om man köper för 260kr, men jag har P/E 20 som ett slags moraliskt tak för vad jag själv är villig att betala för ett bolag, och dessutom brukar det från tid till annan finnas tillfällen att köpa H&M för denna värdering eller lägre. Vid dagens kurs 233kr är H&M alltså inte något brakfynd, men väl värd ett köp, speciellt i denna tid av generellt höga värderingar trots allt blekare utsikter för realekonomin. Det fina med H&M är att skuldkriser och lågkonjunkturer betyder att vinstökningen stannar av ett tag, medan det för cykliska bolag innebär förluster och risk för nyemissioner. Jag ser fram emot att läsa fler bra inlägg om H&M från min populäre bloggkollega 4020, som inlett en mer frekvent bevakning av bolaget!

Husköp?

2011-05-17T19:59:00.002+02:00

Det har inte blivit många inlägg på sistone och huvudorsaken är att mina tankar mest kretsat kring privatekonomi. Ett eventuellt husköp hägrar och det finns en hel del att sätta sig in i och fundera kring. Huspriserna i Stockholm är ju ganska långt ifrån angenäma för köparen, men samtidigt är land i Stockholm en väldigt "scarce resource" så på sikt tror jag att det blir en god investering. Jag är inte en av domedagsprofeterna som tror på en krasch. Givetvis kan det komma tillfälliga dippar eller till och med större korrigeringar precis som i aktiemarknaden, men så länge Stockholm har arbeten med höga löner och folk vill bo nära sina jobb så kommer efterfrågan att finnas där medan utbudet i princip inte kan öka. Sedan avgör ränteläget och tillåten belåningsgrad/amorteringskrav hur priserna ser ut över tiden. Så att försöka tima en dipp i fastighetsmarknaden känns nästan svårare än att tima sina köp i aktiemarknaden och risken är att man blir väntandes i många år.

Mina bryderier handlar mer om hur mycket lån jag är villig att ta. Till skillnad från de flesta andra stockholmare har jag som mål att faktiskt bli skuldfri innan jag dör, ja helst innan pensionen så att man slipper slava hela livet för att klara sina räntebetalningar. Dessutom vill jag ju helst fortsätta spara en ganska väsentlig del av min inkomst i aktier även i framtiden. Å ena sidan har jag och familjen den angenäma situationen att ha "råd" med ett hus i den storlek och det läge vi vill bo i (dvs banken kan låna ut så pass mycket pengar till oss och vi kan fortfarande ha ett bra liv efter att räntorna är betalda). Men å andra sidan vill jag gärna snåla och få mer pengar över för snabbare amorteringar och ett större sparande. Liksom många andra med intresse för sparande så har jag faktiskt som mål att någon gång bli ekonomiskt oberoende, vilket jag definierar som att kunna leva hyggligt på passiva inkomster. Och ett lån på ett antal miljoner känns inte som något som tar mig närmare det målet :) Så frågan är var den optimala balansen mellan lån och "livskvalitet" ligger?

Frågorna man ställer sig är tyvärr just kvalitativa och svåra att räkna på och relatera till ett pris. Hur mycket är 10 eller 20 minuter kortare restid varje dag värt att betala för? Vad blir effekten på ens lycka av ett visst typ av område, en viss typ av grannar eller planlösning eller trädgård eller hustyp och hur mycket är denna lycka värd? Hur mycket minskar ens lycka av den högre skuldsättningen och minskade aktieinvesteringar och en längre väg till ekonomiskt oberoende?

Alla dessa frågor är väldigt annorlunda från investeringar i aktier och jag är rädd att jag inte kommer komma fram till något rationellt svar, hur mycket jag än tänker. Om jag har några läsare som hunnit bo i hus i några år - vad har ni dragit för erfarenheter? Vad är värt att lägga pengar på och vad är värt att snåla på? Vad är en acceptabel restid till jobbet? Tips mottages tacksamt!

H&M: Återinvestering, fältstudie och intervju med VD

2011-04-29T17:19:00.001+02:00

Idag är det X-dag för H&M, dvs aktien handlas utan rätt till utdelningen som kommer nästa vecka, vilket förstås skickade ner aktien med ca 9.5kr, motsvarande utdelningen. Jag passade på att köpa för motsvarande vad jag kommer få i utdelning på kurs 211.7. Jag passade även på att fira årets utdelning genom att göra en fältstudie under lunchen i ett soligt Stockholm vid H&M-butikerna kring Drottninggatan och det var fullt som vanligt. Tittade in hos lite konkurrenter och även hos Zara var det ganska bra tryck, men sämre på MQ. MQ hade dessutom ganska mycket på 50% rea. Även H&M har en del på "mid-season sale" men såvitt jag kan se är det osålda delar av höstkollektionen man rear ut.

Jag jämförde lite priser och generellt känns det som att Zara är några tior dyrare per plagg. På H&M kostar nästan allting 49, 99, 149, 199, 249, 299 osv. Zara har lite mer spridning på priserna. Gick även in i en stor Esprit-butik mittemot PUB som känns som någon sorts flagship-store för märket. Den var i princip tom, vilket inte förvånar eftersom man går in genom en liten ingång och sedan måste man åka upp för 3 olika rulltrappor för att komma in. Esprits butik i Gallerian har ungefär samma system. Det som slog mig var att H&M aldrig skulle ta ett sådant läge, hur billigt de än kunde få det. Säljer man kläder i butik måste butiken bjuda in förbipasserande att kliva in - även de som inte planerat köpa någonting. Ju fler som går in, desto fler handlar, särskilt när allt känns otroligt billigt.

För intresserade kan jag tipsa om en intervju i senaste DN Söndag med Karl-Johan Persson, något som inte är så vanligt. Han känns som en väldigt sympatisk person med en liknande filosofi kring pengar, skatter, välgörenhet och barnuppfostran som Warren Buffett.

Trevlig helg!

Retail: Att sälja direkt till miljoner konsumenter

2011-04-14T19:57:00.002+02:00

Zed skrev nyligen om hur han gillar enkla bolag, och jag kan inte annat än att hålla med. Även allas vår hjälte Warren Buffett föredrar enkla verksamheter som ser likadana ut år efter år. Enkelheten har flera fördelar:

Verksamheten är lätt att förstå och analysera för en investerare, särskilt vad gäller framtida intjäningsförmåga;
Enkla verksamheter kräver inte en massa kapital i forskning och utveckling;
En enkel verksamhet kräver inte en briljant ledning som ständigt ligger i framkant. Som Peter Lynch sade: "Getting the story on a company is a lot easier if you understand the basic business. That’s why I’d rather invest in panty hose than in communications satellites, or in motel chains than in fiber optics. The simpler it is, the better I like it. When somebody says, 'Any idiot could run this joint,' that’s a plus as far as I’m concerned, because sooner or later any idiot probably is going to be running it."

Men det finns en annan dimension av enkelhet som jag vurmar för: nämligen att sälja direkt till slutkonsumenten, och där slutkonsumenten består av många köpare. Kort och gått retail av sina egna produkter. Man är därmed fri att själv sätta pris, man får behålla hela marginalen, bestämma hur ens produkter ska presenteras och var de ska säljas. Denna fördel förlorar man till stor del när man säljer via återförsäljare. Man har även en direkt kommunikation med slutkonsumenten, både i marknadsföring och när köpet sker, samt vid eventuella problem. Man ska inte glömma att en missnöjd kund är en väldigt dålig ambassadör för ens företag då missnöjda kunder tenderar att berätta om sin upplevelse till fler människor än vad nöjda kunder gör. Även om det inte är producentens fel om en återförsäljare behandlar en missnöjd kund dåligt så kommer producenten att få lida. Lämna tillbaka en trasig tröja på H&M eller ett verktyg på Clas Ohlson och du kommer förmodligen få ett bra bemötande och dina pengar tillbaka eller en ny vara utan problem. Lämna tillbaka en trasig elektronikpryl på en elektronikkedja och risken finns att de inte är lika hjälpsamma och dessutom måste skicka produkten vidare till tillverkaren för lagning, vilket gör dig mindre glad.

Det finns ju även nackdelar med att sälja direkt till slutkonsumenten. Framförallt tar det väldigt mycket tid och kan kosta väldigt mycket pengar att bygga upp och hålla igång ett system med direktförsäljning, särskilt om det handlar om fysiska produkter som ska säljas i butiker på bra lägen med personal. Att gå via grossister eller återförsäljare är en snabbare väg till tillväxt, men då förlorar man fördelarna ovan. Det finns dessutom alltid en risk att en av återförsäljarna vill sälja produkten billigare än andra, vilket riskerar att starta ett priskrig, vilket i sin tur gör produkten olönsam för återförsäljarna, vilket i värsta fall gör att de slutar köpa in den. Stora företag med populära produkter som P&G, Coca Cola eller Apple säljer i de flesta fall sina produkter via återförsäljare och har en styrka mot mindre kända producenter eftersom kunder specifikt efterfrågar just deras produkter. Men dessa företag behöver fortfarande en armé av kvalificerade anställda som ständigt måste uppvakta återförsäljarna för att produkterna ska få en så bra placering som möjligt och för att återförsäljarna inte ska prioritera andra leverantörer, för att logistiken ska flyta, etc. Och som lök på laxen måste de avstå en stor del av försäljningspriset till mellanhanden.

Företag som säljer direkt till slutkonsumenten slipper dessa problem, och de företag som redan idag har ett system för försäljning till slutkonsumenten har en enorm konkurrensfördel över konkurrenter som inte har detta system på plats. Ett eget försäljningsnät och väl fungerande logistiklösningar blir med andra ord en enorm barrier to entry och en moat för redan etablerade företag. Hur lång tid skulle det ta ett mindre klädmärke att komma upp i 2000 butiker på bästa läge i 40 länder? Och hur mycket skulle det kosta om man försökte skynda på denna process?

Nog om att sälja direkt till slutkonsumenten. Jag skrev även att jag föredrar företag med många kunder, helst miljoner. De som läst nationalekonomi har säkert hört om monopson eller oligopson. När det bara finns en eller ett fåtal köpare av ens produkt blir varje affär väldigt viktig och enorma resurser måste läggas på att vinna dessa affärer. Köparen har dessutom stor förhandlingskraft och man har väldigt små chanser som säljare att få ut ett bra pris med höga marginaler. Detta gäller även på arbetsmarknaden och förklarar t.ex. varför sjuksköterskor och lärare har relativt låga löner trots relativt hög utbildning (eftersom det bara finns en eller ett fåtal köpare av deras tjänster – landsting, kommuner och ett fåtal privata aktörer).

I mitt yrke hamnar jag ibland på diverse officiella tillställningar med ministrar och ambassadörer och handelsdelegationer. Företagen som är med på dessa är i de flesta fall sådana som måste kämpa för att vinna affärer från ett fåtal köpare i ett land. Köparna kan exempelvis vara elproducenter (ABBs kunder), telekomoperatörer (Ericssons kunder) eller fjärrvärmeverk (Alfa Lavals kunder). I många utvecklingsländer är dessa bolag statliga eller kommunala, vilket ger ytterligare en dimension av komplexitet. I vissa fall är det staten själv som är kund (t.ex. köpare av SAABs flygplan). För att vinna stora och viktiga kontrakt hos dessa kunder måste man dels lägga enorma resurser på lobbying och försäljning, dels lämna transparenta anbud vars villkor dikteras av köparen. Dessa anbud kostar stora pengar att framställa och det är svårt att få ut några större marginaler på affärerna.

Nu ska inte detta inlägg tas som en rekommendation att köpa endast denna typ av bolag, och jag tycker inte om alla bolag som kvalar in – de kan ha en massa andra problem som gör dem till undermåliga investeringar. Och bolagen som måste kämpa för varje affär kan ju vara riktigt bra investeringar om man tror att bolagen är duktiga på detta och kan offerera bäst lösningar till bäst priser. Sedan har vi ju alltid frågan om värdering – de flesta bolag blir en bra investering så länge värderingen är tillräckligt låg.

Se istället detta inlägg som lite fria funderingar och inspiration för vidare tänkande kring vilka kvaliteter det är som utgör ett wonderful company. Själv har jag varit dålig på att fundera kring detta eftersom jag är mer sifferorienterad och tidigare inte haft problem att hitta bolag med bra siffror till bra värderingar. Men i tider av höga värderingar gäller det att börja fundera mer kring kvalitativa aspekter för att verkligen försöka sålla ut vilka företag som faktiskt förtjänar en hög värdering.

Snabbkommentar H&M Q1 2011

2011-03-31T09:36:00.000+02:00

H&Ms Q1-rapport som släpptes nyss lär inte tas emot speciellt positivt av marknaden pga bruttomarginalen, och vi får se hur aktien går idag.

Mina egna tankar: Visst är det trist när vinsten sjunker, men de ökade kostnaderna beror till 99% på omvärldsfaktorer som är totalt bortom H&Ms kontroll. Vad som är inom H&Ms kontroll är dock sina priser till kund, och man har valt att inte ta ut de ökade kostnaderna på kunderna. Jag tycker själv att denna strategi är helt rätt. H&M är finansiellt enormt starkt och tack vare att familjen Persson har majoriteten av rösterna i bolaget kan man ta dessa långsiktiga beslut och passa på att sno marknadsandelar genom att inte höja sina priser. Självklart vill ingen ha ett "priskrig" där alla klädbolag tar smällen av ökade inköpskostnader och ingen höjer sina priser. Jag tror dock att många bolag med mer kortsiktiga ägare och skulder på balansräkningen så småningom måste höja sina priser om inköpskostnaderna inte går ner snart.

Dessa negativa omvärldsfaktorer är dock cykliska och kapaciteten bland H&Ms leverantörer ökar när priserna går upp, vilket så småningom skapar ett tryck nedåt på H&Ms inköpspriser. Detsamma gäller bomullspriserna. Detta är inga komplexa verksamheter med stora "barriers to entry", utan de följer i stort sett skolboksexemplet i mikroekonomi med utbud med hög priselasticitet där utbudet ökar när priserna är högre för att möta efterfrågan, vilket i sin tur driver ner priserna eftersom det tenderar att bli ett överutbud, även om det är en viss tidsförskjutning eftersom det tar ett tag att smälla upp fabriker och odla bomull.

Så även om marginalerna förstås är enormt viktiga på lång sikt så finns det inget skäl till oro idag. Det viktiga i H&Ms fall är försäljningen, och den är det inget fel på. Även här ger kronförstärkningen en negativ effekt, men H&Ms försäljningsutveckling ser väldigt bra ut på de flesta marknader. I den största marknaden Tyskland ökade man försäljningen med 7% under första kvartalet, vilket tyder på att man tagit marknadsandelar. I USA ökar försäljningen 26%. Man har vissa surdegar i Norge, Schweiz och Japan med minskad försäljning, men på alla andra marknader ökar försäljningen. Intressantast är dock potentialen på H&Ms nya marknader. Under Q1 öppnade man endast 6 butiker netto, och H&M håller fast vid målet på 250 butiker i år, vilket innebär att det blir öppningar i en rasande takt de kommande kvartalen. I Kina ökade försäljningen 50% och redan nu är försäljningen Kina uppe i nästan 700mkr trots att man öpnade så sent som 2007. Frågan är hur länge det tar innan Kina går om Tyskland (försäljning på 6.7mdr) och blir H&Ms största marknad?

Min oro för ökade administrativa kostnader har lugnats en del. Visserligen var den procentuella ökningen av adminkostnader något högre än försäljningsökningen, men inte så pass mycket att det oroar.

Så summa summarum: H&M kommer förmodligen fortsätta visa ganska trista marginaler och vinstsiffror under de kommande kvartalen, men försäljningstillväxten kommer gå som planerat och på sikt kommer H&M fortsätta leverera fantastiska vinster och bättre marginaler än konkurrenterna. Jag tror dessutom att marginalerna kommer att gå upp från dagens nivåer så småningom i takt med att kapaciteten ökar hos leverantörer och utbudet av bomull ökar. Om inköpskostnaderna fortsätter vara höga under en längre tid och konkurrenterna ökar sina priser finns det även goda möjligheter för H&M att öka priserna och ändå kunna erbjuda mode och kvalitet till bästa pris.

Lästips om värdeinvesteringar

2011-03-22T19:56:00.001+01:00

I brist på tid att skriva några längre inlägg tänkte jag tipsa om lite läsning för kunskapshungriga läsare. Den legendariska värdeinriktade investeringsfirman Tweedy, Browne har en hemsida med ett antal artiklar om värdeinvesteringar. Hittills har jag bara hunnit läsa "What Has Worked In Investing, Studies of Investment Approaches and Characteristics Associated With Exceptional Returns" som jag tyckte var väldigt intressant. Artikeln beskriver diverse studier som gjorts om värdeinvesteringar och delar upp studierna i olika strategier, exempelvis lågt P/B, lågt P/E, hög direktavkastning, etc.

Även om det alltid är vanskligt att hitta samband baserade på historiska data och dra slutsatser om att det kommer att fungera i framtiden, så visar ändå artikeln tydligt vilken överavkastning värdeinvesteringar har skapat jämfört med index. Många av studierna visar dessutom att värdeinvesteringar inte heller varit förknippade med högre risk, vilket annars skulle kunna förklara den högre avkastningen ur ett "efficient market hypothesis"-perspektiv. Många av strategierna har historiskt skapat enorm överavkastning. Att t.ex. varje år investera i den tiondel av bolagen på NYSE med lägst P/E under 1966-1984 gav en årlig compound return om 14%. Den tiondel med högst P/E gav 5.58%. Snittavkastningen för hela NYSE var 8.6% I reda pengar innebär det att $1 under 18-årsperioden vuxit till $2.81 om man köpt bolagen med högst P/E, $4.8 om man köpt index och $12.2 om man köpt bolagen med lägst P/E.

En sak man ska hålla i åtanke är att studierna investerar i en väldigt diversifierad portfölj bestående av alla bolag på en börs. Med andra ord kan man inte dra slutsatsen att alla aktier med hög värdering är dåliga investeringar, precis som att alla aktier med låg värdering inte behöver vara bra investeringar. Men på aggregerad nivå finns det väldigt tydliga bevis för att värdeinvesteringar lönar sig.

H&M: Historisk värdering

2011-03-07T17:20:00.002+01:00

Ursäkta tjatet om H&M, men jag kunde inte motstå att leka lite i excel för att se hur H&M värderats de senaste 10 åren eftersom jag inte kunde hitta några fina grafer på detta någonstans.

Nedan ser ni H&Ms värdering vad gäller P/E och direktavkastning för de senaste 8 åren (tog bort de två första då det var skyhöga P/E-tal och gjorde graferna svårlästa). Värt att nämna är att H&M de senaste 10 åren endast värderats lägre än idag i 5% av alla handelsdagar vad gäller P/E och direktavkastning på föregående års vinst & utdelning. På årets väntade vinst och utdelning (som för 2011 är 11.32 resp 10.5 enligt Nordeas estimat) har H&M handlats till lägre P/E under 11% av handelsdagarna och till högre direktavkastning under 3% av handelsdagarna de senaste 10 åren. Alla dessa dagar ligger förstås under finanskrisen där hela börsen värderades lågt.

Vad säger detta? Tja, historik behöver inte säga ett dyft om framtiden, men om H&M som företag fortsätter prestera som man gjort historiskt och aktiens värdering i framtiden är ungefär som den varit historiskt så är H&M idag relativt lågt värderat. De som vill ha H&M i portföljen och avstår köp idag i väntan på ännu lägre värderingar riskerar att få vänta väldigt länge. Och om/när det väl händer kanske det finns en uppsjö andra investeringar som är mycket attraktivare. Själv köpte jag hellre verkstad och banker på löjligt låga P/E-tal när H&M senast värderades lägre än idag (2008/2009), och om H&Ms framtida "botten" korrelerar med en stor nedgång i cykliska aktier så är chansen stor att dessa kommer vara bättre investeringar även nästa gång det blir en större nedgång på börsen.

Excel-filen kan hittas här (välj file->download original för att få hem excel-filen) så intresserade läsare själva kan analysera datan. Jag friskriver mig från eventuella fel!

Fredagsupdate

2011-02-25T16:11:00.000+01:00

Sorry för brist på inlägg på sistone. Har åkt lite skidor, besökt lite släkt och jobbat däremellan. Har inte ägnat så mycket tid åt investeringar förutom att fortsätta köpa H&M för de pengar jag kan avvara. Senast igår blev det en bunt på 203.9. Tycker det är helt otroligt att man kan köpa H&M med en direktavkastning på 4.7%. Visserligen kan man argumentera att de delar ut nästan hela vinsten och att man därför inte ska imponeras av direktavkastningen. Men jag menar att det är just detta som är imponerande. Man kan dela ut nästan hela vinsten och ändå öppna 10-15% nya butiker per år och öka försäljningen i befintliga butiker. Hur många företag kan växa på det sättet utan att kräva en herrans massa kapital? Visst vore det ännu trevligare om man kunde återinvestera hela vinsten till 40% ROE, men då skulle man ganska snabbt bryta mot "naturlagarna" vad gäller exponentiell tillväxt..

Jag försöker ju att inte förutspå hur börsen ska gå de närmaste x månaderna eller åren, men tittar man på värderingarna och världsekonomin så ska det mycket till för att stockholmsbörsen ska upp, men inte så mycket för att den ska ned. Jag är egentligen ingen "makro-snubbe" men de problem som fanns innan finanskrisen finns kvar och har i många fall blivit värre. Just nu är konjunkturen fin och cykliska bolag som t.ex. verkstadsbolagen visar återigen rekordvinster och värderas till historiska P/E på dessa rekordvinster. Men för att klara efterfrågan kommer kostnaderna öka, och när efterfrågan sedan återigen dippar vid nästa lågkonjunktur blir det sedvanlig repris med sjunkande vinster och värderingar. Detta ser i alla fall jag fram emot då det förhoppningsvis återigen går att köpa dessa bolag till rabatt.

Under tiden känns det tryggt att sitta mer eller mindre fullinvesterad i H&M. Även om jag inte bryr mig så mycket om portföljen tappar värde på kort- eller medellång sikt så har H&M ändå en botten inte alltför långt från dagens nivåer. Åtminstone jag har väldigt svårt att se att H&M skulle kunna handlas till en direktavkastning på långt över 5%, men allt kan ju hända. Oavsett vad står H&M som företag starkt i vått och torrt oavsett vad som händer med aktiekursen. Det kan ju även vara så att "arabkrisen" löser sig snart och oljepriset går ned, kronan försvagas och optimismen kommer tillbaka och värderingarna går upp. Men förr eller senare kommer nästa lågkonjunktur och jag skulle själv inte vilja sitta med cykliska bolag till dagens värderingar när denna nedgång börjar anas..

Jag vill inte verka som en domedagsprofet - tvärtom är jag väldigt optimistisk och tror inte att världen går under av lite konjunktursvängningar och finanskriser. Och det är just därför jag gärna köper aktier när allt ser som mörkast ut. Just nu är det H&M som enligt marknaden ser väldigt mörk ut, och även jag har mina mörka stunder då jag undrar om jag missat något som marknaden snappat upp. Men då tar jag fram min bibel: mina kära siffror på H&Ms historiska nyckeltal och värderingar, samt listorna på antalet butiker och omsättning på H&Ms olika marknader. Siffrorna ger mig känslan som jag tror Warren Buffett hade när han under bear-marknaden 1974 sa att han känner sig som en "oversexed guy in a whorehouse". Ja, till och med nästan samma känsla jag hade när jag kunde köpa Swedbank på drygt 20kr. Men jag samlar mig och försöker agera disciplinerat och undvika leverage. Om marknaden har rätt kommer H&M fortsätta stampa kring dagens kurser i många månader till, vilket ger mig tid att stilla mitt ha-begär utan att ta några dumma risker.

Hur ser det ut för er läsare? Vid vilket kurs skulle ni börja låna pengar för att köpa H&M, eller är alla likt Buffett totalt emot belåning? Trevlig helg på er!

Fru Obama gillar H&M

2011-02-11T17:29:00.000+01:00

Lite trevliga fredagsnyheter för oss H&M-ägare: http://stylenews.peoplestylewatch.com/2011/02/10/michelle-obama-35-dollar-hm-dress/

Trevlig helg!

Portföljrapport

2011-02-10T07:47:00.003+01:00

Jag har länge haft en plan att rapportera min portfölj här på bloggen men har av lathet inte orkat sammanställa något. De senaste tidernas utveckling har dock gjort det hela mycket enklare. Min portfölj består i dagsläget av 98% H&M och 2% Unibet.

H&Ms värderingssvacka har jag sett som ett tillfälle att köpa så mycket jag kan av mitt favoritbolag, som jag är säker kan ge mig en avkastning på 10-15% per år åtminstone de kommande 10 åren om man räknar med utdelningarna. Kombinationen av relativt höga värderingar på de flesta kvalitetsbolag på börserna och den relativt låga värderingen av kvalitetsbolaget nummer ett H&M har gjort att jag sålt allt jag haft för att köpa mer H&M. Strategin är att fortsätta köpa H&M så länge kursen håller sig under spannet 230-240kr och så länge det inte finns andra mer attraktiva investeringar. Trots att mina första H&M-köp gjordes för något år sedan på en kurs på drygt 300kr (150kr efter split), så har de stora köpen gjorts relativt nyligen och snittkursen för mina köp är 214kr. Dock ska man ha i åtanke att köpen är gjorda med vinster som realiserats vid försäljningar av aktier som NCC, Swedbank, Google, SKF, Sandvik, Labcorp, Procter & Gamble, Bunge, Beijer Alma, Betsson, m.fl, och även förluster i Orc och Nokia. Så totalt har jag haft en herrans massa företag i portföljen, men alla har likviderats för att bereda plats åt H&M. Framtiden får utvisa om det var klokt gjort eller om jag borde utövat Buy and Hold istället. Jag kommer dock fortsätta följa alla företag jag sålt och köpa tillbaka dem om värderingarna återigen blir attraktiva.

Angående H&Ms framtid är jag visserligen orolig för kostnaderna och problemen som kan komma med företagets SAP-implementering de kommande 2-3 åren. Efter att ha jobbar inom finansbranschen i några år och sett hur IT-systemen tycks sluka upp allt större del av bankernas kostnader och personal för varje år som går så är jag väldigt allergisk mot allt vad stora tunga datasystem och externa konsulter heter. Så jag hoppas H&M har riktigt duktiga egna projektledare och är stenhårda med att inte låta kostnaderna eskalera och bli permanenta. Så sent som igår läste jag att Nordea räknar med att H&Ms EBIT för H1 2011 kommer att vara 17% lägre än 2010, vilket för mig låter extremt konstigt när man samtidigt räknar med att öka försäljningen 10-15% under denna period. Framtiden får utvisa vad som händer med H&M på kort sikt. De flesta institutionella investerare ratar aktien just nu eftersom det är svårt att se några nyheter som skulle få upp värderingen på kort sikt, men för oss som inte behöver oroa oss för att slå index på kort sikt har ett gyllene tillfälle uppstått att köpa börsens bästa bolag till ett bra pris, och få en direktavkastning på närmare 4.5% medan vi väntar på att värderingen åter speglar H&Ms styrka. Även om värderingen stannar vid dagens nivåer så kommer priset på aktien att på sikt stiga i takt med vinsten, som fortfarande kommer öka 10-15% per år i många år till, trots kortsiktiga problem med diverse externa faktorer. Inte minst herr Persson den äldres köp för några miljarder efter rapporten visar på att personerna med mest insyn tror på bolaget på sikt.

Psykologimässigt är jag lite kluven om framtiden. Å ena sidan önskar jag att H&M-aktien ska fortsätta gå kräftgång ett år till så jag kan fortsätta köpa in mig på bra nivåer. Å andra sidan önskar jag mig en kombination av total börskrasch samtidigt som H&M visar att de har stenkoll på sina kostnader och att "marknaden" inser att dagens värdering är för låg. Mitt värdeinvesterarsinne håller på att dö av understimulans i brist på bra företag till attraktiva värderingar. Kan vi inte få en rejäl nedgång snart så man återigen kan köpa lite kvalitetsverkstadsbolag och annat smått och gott för P/E<10?

Kort kommentar om Unibet: Köpte en liten post våren 2010 på 200kr då jag ansåg att farhågorna om uteblivna vinster till följd av regleringar var överdrivna. Hade bra tillväxt och direktavkastning, lågt P/E och nettokassa. Har hittills varit en riktigt dålig investering, men jag tycker bolaget är på tok för undervärderat och har därför inte sålt mitt innehav. 2010 års rapport kommer inte förrän nästa vecka, men givet den väntade vinsten på GBP 1.08 per aktie och utdelning på 0.83 handlas aktien idag till P/E 12.3 och en direktavkastning på 6.2%, vilket får anses som väldigt attraktivt för ett marknadsledande företag med nettokassa vars vinster fortfarande växer med >15% per år. Jag ser Unibet som en kursdubblare på ett par års sikt, men det finns givetvis även stora politiska risker med regleringar, vilket dels kan drabba vinsterna, men framförallt leda till en fortsatt låg värdering för aktien. Detta gör att jag inte vill ha någon väsentlig summa investerad i företaget.

Det kanske är dags att döpa om Finanstankar till H&M-bloggen med tanke på min portfölj? Någon kanske tycker att jag är helt skogstokig som har en såpass koncentrerad portfölj, och som svar kan jag säga att varken koncentration eller diversifiering är några självändamål för mig - jag investerar helt enkelt mina pengar där jag tror att de kommer ge bäst avkastning över tid. Ibland kanske portföljen består av ett företag, ibland kanske av 15 - det beror helt på hur värderingarna ser ut i förhållande till företagens fundamenta. Det finns dock förmodligen inget annat företag än H&M som jag känner så väl att jag skulle känna mig trygg att investera ens 30% av min portfölj i. De senaste två åren har det varit snabba uppvärderingar efter finanskrisen som drivit avkastningen i min portfölj, men några sådana ser jag inte de kommande åren baserat på dagens värderingar, utan jag räknar med att avkastningen ska komma från ökade vinster och utdelningar, vilket tyvärr innebär en lägre årsavkastning när dessa inte kombineras med högre värderingar, men sånt är livet. Det kommer komma tillfällen att köpa bra bolag riktigt billigt igen så länge människans natur inte ändras - det gäller bara att ha lite tålamod.

Jag vill slutligen tipsa om en ny lovande blogg, Scandinavian Spruce. Läs särskilt inlägget om Compound Returns och applicera det på H&M. Det stämmer läskigt väl historiskt att för varje sju år man avstått att investera i H&M har man missat en "dubblings-cykel", vilket med ränta-på-ränta-effekten innebär att man får spendera hela livet med att spara för att komma ikapp den missade avkastningen.

Inköp H&M, exit Nokia

2011-01-27T17:41:00.000+01:00

H&M lyckades återigen göra Mr Market besviken och som en favorit i repris handlas aktien ner drygt 6%.

Min egen syn är att visserligen kom vinsten in lite lägre än man själv kanske hoppats på (hade gärna sett 12kr i vinst och 10kr i utdelning), men att detta till stor del berodde på en mängd mer eller mindre tillfälliga effekter som bomullspriser, kapacitet hos leverantörer, valutor, etc. Det enda som oroar mig lite är att de administrativa kostnaderna ökat lite väl snabbt. H&M menar att dessa är måsten för att säkra långsiktigt lönsam tillväxt genom satstningar på IT, varumärke, e-handel etc, och jag tror absolut inte att H&M slösar pengar och tar på sig onödiga kostnader. Men ökade overheadkostnader har en tendens att vara "sticky" och svåra att få ner i relation till omsättningen när en organisation har blivit van vid en viss kostnadsnivå, så jag hoppas verkligen att H&M håller stenkoll på detta och ser till att de får valuta för varje extra krona de tar på sig i overheadkostnader.

Även Nokia släppte en rapport som marknaden tyckte var ok, men som jag själv inte riktigt tyckte om. Nokia är fortfarande ganska lågt värderat på P/E 12 räknat på bolagets egen EPS (non-IFRS). Men jag tycker mig inte riktigt se klart och tydligt framför mig hur bolagets vinster kommer att se ut om 1, 2 eller 5 år. När jag köpte Nokia räknade jag med en EPS på 1 EUR, något jag trodde man skulle komma upp i ganska snabbt igen efter krisen, men det verkar som lägre marginaler och ganska medioker försäljningsökning bitit sig fast. Nu när jag jämför H&M med Nokia till dagens priser kan jag inte motivera för mig själv att äga Nokia istället för H&M. Detta, mobinerat med att jag saknar en "krigskassa" ledde till beslutet att idag sälja mina Nokia för att köpa H&M. Det känns lite som ett misslyckande eftersom jag fortfarande tycker att Nokia är lågt värderat och har en god chans att komma igen, både vad gäller ökad vinst och aktiens värdering. Men när jag tittar 5 år framåt i tiden ser jag ett H&M som tjänar 18-22kr per aktie, medan jag inte har en aning vad Nokia kan tänkas tjäna om 5 år - jag har knappt en aning om vad Nokia egentligen tjänar idag eftersom man justerar för otroligt mycket engångskostnader i sitt bokslut.

För dem som tänker att marknaden kanske har rätt om H&M och är rädda att aktien kan gå ner ytterligare - visst kan aktien gå ner, men läs bokslutet, särskilt sidorna där man tar upp försäljningen i alla marknader H&M är verksamt i. Försäljningen ökar överallt med imponerande fart. 250 butiker kommer att öppnas i år och man tänker öka försäljningen i befintliga butiker. Så har H&M tuffat på år efter år, och så kommer man fortsätta, oavsett kortsiktiga "problem" med externa faktorer man inte kan kontrollera och som dessutom drabbar alla konkurrenter lika hårt. Om fem år kommer 2010 års vinst per aktie och dagens aktiepris verka löjligt låga, precis som vinsten och aktiepriset 2005 ser larvigt låga ut idag (vinst 5.6kr/aktie och kurs 126kr).

Exit Orc

2011-01-26T17:42:00.002+01:00

Förra veckan slängdes slutligen Orc Software ut ur min portfölj. Jag köpte en mindre post Orc för ett drygt år sedan på 149kr, någon vecka innan de annonserade budet på Neonet. Jag hade fått upp ögonen för Orc i en Peter Lynch-inspirerad jakt på företag med en nisch (moat) där man arbetat sig in och med bra tillväxtpotential. Orc matchade dessa kriterier och hade en fin affärsmodell med återkommande intäkter och en bra tillväxt. Man hade grymma kassaflöden och en bra direktavkastning. Dessutom hade man en stor nettokassa. Värderingen var hyfsad i relation till vinsten (P/E 16, EV/E ca 14.5) och till kassaflödet. Jag såg risken som ganska låg trots att Orc var lite av ett teknologiföretag. 96% av intäkterna var trots allt återkommande från licenser och det fanns stora ”barriers to exit” bland befintliga kunder eftersom det kostar enorma resurser att byta sitt system. De kunder jag kunde hitta som lämnat Orc var de som gått i konkurs. ROE låg över 30% och man hade som sagt en stor nettokassa.

När jag skulle besluta huruvida bolaget var köpvärt kritade jag ner några risker. Givetvis fanns alltid risken att någon annan kom med ett bättre kunderbjudande och konkurrerade ut Orc. Detta såg jag dock som relativt osannolikt delvis för att man hade en bra och inarbetad produkt och barriers för kunderna att byta leverantör. Risken fanns även att kostnaderna skenade iväg utan att matchas av intäkter, vilket tycktes ha skett runt 2003-2005, något som man dock hade fått ordning på och utan att visa förlust ett enda år. Jag tyckte inte om att ledning och styrelse i princip saknade eget ägande i bolaget (man hade dock mängder med köpoptioner), vilket kunde leda till att man tog beslut som inte skapade värde för bolagets ägare. Dessutom oroade jag mig en del över risken att nyckelpersoner lämnar, vilket alltid är en svaghet i kunskapsbaserade mindre bolag och kan leda till katastrof. Men jag tyckte ändå att värderingen, affärsmodellen och kassan vägde upp dessa nackdelar – hur dåliga beslut kunde styrelsen och ledningen egentligen ta som kunde förstöra värde för aktieägarna?

Så några veckor efter mitt köp kom nyheten att Orc skulle köpa Neonet genom att emittera nya aktier. Min första reaktion var en serie svordomar ej lämpliga att återge. Min andra reaktion var att läsa mer om Neonet. Reaktionen på detta var en serie svordomar ännu mindre lämpliga att återge. Min fjärde, och felaktiga, reaktion var ”äsch det är ändå en så liten position, jag behåller och ser vartåt det barkar”.

Som jag varnat i mitt inlägg om tillväxt genom förvärv är det inte helt smärtfritt att integrera ett förvärv. I Orcs fall kan man konstatera det i kvartalsrapporterna efter förvärvet. Intäkterna har visserligen ökat, men kostnaderna har skjutit i höjden, vilket borde vara ganska väntat när man köper ett förlustbolag. I Orcs resultaträkning här till vänster har jag markerat nyckelraderna och noterat skillnaderna mellan 2009 och 2010. En sak som bilden inte till fullo visar är utspädningseffekten av nyemitterade aktier. Även om Orc hade lyckats behålla 2009 års vinst, så skulle vinsten per aktie sjunkit med 35% bara pga utspädningen. Med senaste rapporten tröttnade jag och sålde aktien på 119, en nätt förlust på drygt 20% (ca 15% om man räknar bort utdelningen 2010).

Som sagt var mitt Orc-innehav en liten position (<5% av portföljen), så ingen större skada skedd, men lärdomen är att titta extra noga när ett företag har en nettokassa och ledning/styrelse med begränsat eget ägande i bolaget. Om det finns risk för imperiebyggande tendenser med dyra/dåliga förvärv så avstår jag. Även om företaget ser superduper ut i övrigt så kan ett dåligt förvärv förstöra aktieägarnas värde över natten. Känner jag att det finns den minsta risk att företaget gör något dumt förvärv så kommer jag kräva en rejäl margin of safety i värderingen. Orc hade egentligen ingen margin of safety i värderingen när jag köpte, men i min Lynch-inspirerade dimma tyckte jag att det var ett företag som var värt att betala 15ggr vinsten för. Tji fick jag. Hade jag insett mina begränsningar vad gäller circle of competence och insisterat på margin of safety hade förlusten blivit mer begränsad, eller till och med kunnat bli en liten vinst trots det dumma förvärvet.

Orcs köp av Neonet kan visserligen fortfarande bli en framgångssaga - av Orcs resultaträkning ser vi att vinsten minskat drastiskt under enskilda år förr, för att sedan återhämta sig. Om några år kanske jag grämer mig över att jag sålde. Men som värdeinvesterare kan man inte sitta och fantisera om all fantastisk potential när verkligheten här och nu visar att företagets vinst per aktie kommer att vara en bråkdel av sitt forna jag under en överskådlig framtid. Jag undrar om ledningen och styrelsen hade gjort en sådan affär om de själva haft en väsentlig del av sin förmögenhet investerad i Orc? Hade man velat ta risken att affären inte blev som man tänkt? Hade man velat späda ut sitt ägande? Hade man accepterat ett vinsttapp på över 70% i diverse ”engångskostnader” under flera år innan de uträknade synergierna kanske slog in?

Hursomhelst blev detta en lesson learned och de frigjorda pengarna använde jag bums till att öka på mitt innehav i H&M till kurs 221. Familjen Persson lär väl knappast emittera en bunt H&M-aktier och förvärva Kapp-Ahl eller Hemtex för att uppnå synergier…

[Edit: Diversifierad uppmärksammade mig på att VD faktiskt äger aktier för ca 60mkr till dagens marknadspris och gjorde även det när köpet av Neonet gjordes. Därmed försvinner lite av min poäng. Ber om ursäkt och skyller på att jag måste ha sett fel eller använt fel källa under min ursprungliga analys, samt inte brytt mig om att dubbelkolla detta när jag skrev inlägget. Lovar att bättra mig och hoppas att Orc går riktigt bra så jag får lida lite :)]

F.I.A.S.C.O

2011-01-19T18:19:00.001+01:00

Jag är ett stort fan av böcker som beskriver investmentbanker och finansbranschen inifrån. Det finns många töntiga böcker skrivna av lycksökare, men ibland snubblar man över ett guldkorn. Boken ”Fiasco: The Inside Story of a Wall Street Trader” snubblade jag över efter att Buffetts vapendragare Charlie Munger nämnt boken i ett tal som något alla bör läsa, och att boken ”will turn your stomach”. Fiasco är skriven av en professor som i mitten av 90-talet var en ung derivatförsäljare på Morgan Stanley. Boken blandar detaljerad och väldigt intressant information om hur man strukturerade upp olika derivat med mer lättsamma anekdoter om livet på tradinggolvet på en ledande investmentbank.

Författaren medger att derivat visserligen kom till av legitima skäl, men att det hela eskalerade till ett monster, där den främsta anledningen till de flesta derivataffärer var att förvaltare skulle kunna kringgå sina investeringsregler. Dessa förvaltare kunde sitta på pengar som var ämnade att skapa långsiktig avkastning med låg risk, som pensionsfonder, stiftelser eller treasury i delstater och företag. Förvaltarna hade ”jobbiga” regler att följa som att bara investera i AAA-ratade värdepapper och annat tråkigt. Vips så sydde Morgan Stanley ihop ett derivat som lät investeraren ta risk på alla möjliga exotiska saker som den thailändska bahten eller mexikanska räntor. Tack vare lite trolleri genom att blanda statspapper med exotiska risker fick man en AAA-rating på derivatet, som sedan kunde köpas av investeraren till en enorm och dold avgift. Och tack vare att man inte behövde redovisa sina derivatpositioner kunde förvaltarna ta enorma risker utan att investerarna vars pengar riskerades hade en aning. Ofta saknade förvaltaren själv kunskap om vad han egentligen investerade i, och kunde bli uppriktigt förvånad eller rasande när han insåg vilka risker han "lurats" att ta. Derivatförsäljarna var extra stolta när de lyckats "rip his face off", dvs pracka på någon osofistikerad stackare en risk som Morgan Stanley själva ville bli av med.

Redan på 90-talet ledde derivataffärerna till katastrofer för etablerade företag och investerare som egentligen inte skulle ta några risker. Procter & Gamble som ägnar sig at att sälja konsumentvaror förlorade ca $150 miljoner på derivat som var ämnade att säkra räntekostnader. Orange County förlorade uppemot $2 miljarder på derivat (och stämde en mängd banker och fick en del tillbaka genom förlikning). Efter det har det kommit en mängd mindre och större kriser som startade med derivat som katalysatorn. Vår senaste finanskris som började 2007 med derivat kopplade till bostadslån är den värsta hittills, men har man läst FIASCO inser man att krisen knappast blir den sista. Författaren Frank Partnoy är idag juridikprofessor som specialiserat sig på reglering av finansmarknader. På sin hemsida fortsätter han att skriva om farorna med derivat och kommentera aktuella händelser.

Själv tycker jag att alla som har pengar investerade i fonder och hos pensionsförvaltare bör läsa denna bok, även om man inte är intresserad av derivat i sig. Boken beskriver på ett intimt sätt hur finansmarknaden fungerar och varför man som privatperson med sparkapital kan räkna med att man kommer att bli skinnad i flera led när ens surt förvärvade sparpengar rullar genom systemet. Ett råd som en av författarens kolleger ger i boken sammanfattar attityden inom investment banking väl: ”Vet du var skillnaden är mellan köpsidan och säljsidan? Köpsidan säger f*ck you och lägger på luren, säljsidan lägger på luren och säger sedan f*ck you”.

God Jul och Gott Nytt År!

2010-12-21T17:16:00.001+01:00

De senaste veckorna har präglats av total brist på tid för annat än arbete, så tyvärr har det varken blivit några inlägg eller något bloggläsande för min del. Samtidigt är ju fördelen med att ha en egen blogg att man får skriva precis hur ofta eller sällan man vill. Hoppas att ni kära läsare inte överger mig trots bristen på inlägg.

Jag vill i alla fall passa på att önska er alla en God Jul och ett Gott Nytt År! Finanstankar kommer ta formell julledighet en bit in på januari.

2010 har varit ett "starkt" år för börsen och i min egen portfölj har det märkts eftersom det mesta som fanns i portföljen i januari 2010 sålts efter att nått full värdering, och istället har pengarna placerats i H&M, som fortfarande har en attraktiv värdering i mina ögon.

Som vanligt tänker jag inte förutspå någon utveckling för 2011. Jag fortsätter köpa H&M så länge företaget inte visar några tecken på långsiktiga problem och så länge värderingen är attraktiv. Ett nyårslöfte är dock att hitta tid till att leta undervärderade aktier så att jag inte helt tappar stinget. 2008-2009 var det bara att plocka ut valfritt verkstadsbolag för att hitta ett riktigt undervärderat företag, men 2010 blev det svårare. Det är trots allt värdeinvesteringar som kan ge riktigt fin avkastning även på kort och medellång sikt till en låg risk, så 2011 hoppas jag kunna hitta några riktigt bra case, som jag i så fall naturligtvis kommer dela med mig av på bloggen.

Passa nu på och vila och läs under julen och starta 2011 med nya idéer och förnyad entusiasm!

Företagsvärdering Del 7: Slutsatser

2010-12-09T19:43:00.003+01:00

Vi har kommit till den sista delen i kursen om företagsvärdering baserad på fundamental analys. Nestlé har använts som praktiskt exempel och det är i denna del dags att dra lite slutsatser från analyserna i tidigare inlägg. Bilden nedan visar uträkningarna från alla tidigare delar.

Del 1: EPS & P/E
I Del 1 konstaterade vi att Nestlé idag handlas ungefär till samma vinstmultiplar som man gjort historiskt, och att man väldigt sällan kunnat köpa aktien till någon nämnvärd rabatt vad gäller P/E. Alltså kunde vi redan här konstatera att Nestlé inte var någon värdeinvestering sett till P/E, varken i absoluta termer eller relativt dess egna historiska värdering. För att få ett bättre grepp om det hela kan vi dock räkna lite "Margin of safety"-mått som jag brukar använda mig av. I den sista tabellen i bilden ovan har jag multiplicerat snitt-P/E de senaste 10 åren (18.5) med olika EPS. P/E-potential idag visar 2010-års EPS multiplicerat med snitt-P/E och vi kan se att kurspotentialen 56 är endast 2% högre än kursen vid analystillfället. De två följande raderna räknar ut en hypotetisk EPS om fem år givet 2% respektive 5% årlig EPS-tillväxt. Om Nestlés vinst växer med 2% per år är EPS om fem år 3.3 och vid P/E 18.5 bör aktien värderas till 61.8, 12% högre än idag. Om vinsten växer med 5% per år är EPS om fem år 3.9 och vid P/E 18.5 bör aktien värderas till 71.5, dvs 30% högre än idag.

Eftersom P/E idag är ungefär som P/E historiskt så ger denna övning inte så mycket nöje - den potentiella tillväxten i aktiens pris blir helt länkad till den potentiella tillväxten i bolagets vinster och avkastningen per år från dessa prisökningar blir lika med den antagna tillväxten. Skulle vi ha analyserat ett bolag som handlas väsentligt under historiskt P/E hade detta dock varit betydligt roligare, eftersom det hade visat oss den dubbla effekten av ökad vinst och ökad värdering. Den sista raden är en liten grej jag började räkna på under finanskrisen, nämligen frågan: givet historiskt P/E, vid vilken vinstnivå är bolaget fullvärderat? Jag delar helt enkelt dagens kurs med historiskt P/E. Anledningen är att många bolag under finanskrisen värderades otroligt lågt och min tankegång var att om alla domedagsprofetior slår in och bolagens historiska vinster är ett minne blott, då borde ändå P/E-talen så småningom närma sig historiska nivåer överlag eftersom P/E hänger ihop en del med räntor (jag ska inte gå in närmare på detta just nu). Hursomhelst skulle i ett sådant mardröms-scenario bolagens vinster vara permanent lägre och även priset på bolagen skulle bli permanent lägre. Detta mått gav mig alltså den EPS där bolaget givet historiskt P/E skulle värderas till dagens pris. Om denna vinst var löjligt låg jämfört med historiska vinster så fanns det en margin of safety i värderingen även under ett mardrömsscenario. I Nestlés fall är dock en sådan övning ganska onödig, men nyckeltalet ger ändå en liten varning som säger att Nestlé knappast är undervärderat sett till P/E: resultatet kan endast minska 2% till 3.0 för att Nestlé ska vara rättvist värderat sett till historiskt P/E.

Jag använde mig mycket av ovanstående metod för att analysera t.ex. verkstadsbolag under 2008-2009. Jag tittar nu i en gammal analys jag gjorde när SKF kostade 71kr. Vid en normal vinst på 10kr/aktie och historiskt P/E på 12.1 borde SKF varit värd 123kr. Det fanns alltså en 71% uppsida bara i värderingen. Lade man sedan till bara 2% tillväxt i något år blev det 89% uppsida. SKFs resultat skulle kunnat minska permanent till 5.9kr/aktie för att aktien endast skulle vara värd 71kr givet P/E 12. Där kan man snacka om en margin of safety. Det behövs inte ett geni för att räkna ut att jag köpte SKF för fulla muggar under krisen.

Del 2: Utdelningar
I Del 2 utökade vi vår analys genom att ta med utdelningar. Vi konstaterade att Nestlé visserligen inte var någon hög-direktavkastare, men att man ändå fick en hyfsad direktavkastning som återinvesterat kunde ge ca 10% avkastning per år givet Nestlés historiska vinsttillväxt på 7%. Dagens kurs ger en direktavkastning på ca knappt 3% och en potentiellt uthållig ökning av denna med 7% per år. Tittar man på alternativa investeringar så slår 3% i dagsläget alla lågriskalternativ som statspapper eller bankkonton. Det slår även de flesta börsbolags direktavkastningar. Så är man intresserad av en hyfsad och växande direktavkastning från ett väldigt stabilt företag med låg risk och även låg volatilitet i aktiepriser så är Nestlé ett väldigt intressant alternativ. Nestlé skulle t.ex. kunna passa som en trygg grundinvestering i en diversifierad portfölj med värdeinvesteringar, tillväxtinvesteringar och blandningar av dessa. I dagsläget skulle jag många gånger hellre investera i ett företag som Nestlé än i t.ex. räntebärande papper. Dock skulle jag aldrig köpa aktier för pengar som jag vet att jag kan komma att behöva vid en viss tidpunkt, utan då får man nöja sig med bankkonto eller statspapper.

Del 3: Balansräkningen - Tillgångar, Eget Kapital, P/B & ROE
I detta inlägg resonerade vi mest kring earnings power och att företag som Nestlé inte riktigt går att värdera genom att titta på tillgångarna balansräkningen. Vi konstaterade även att den traditionella multipeln P/B inte var speciellt applicerbar i Nestlés fall, men att den åtminstone kunde användas till att se huruvida Nestlé var högre eller lägre värderat än historiskt sett till eget kapital. Som väntat var P/B idag ungefär som det historiska medelvärdet, inget att spinna vidare på alltså. Vi konstaterade även att det viktiga ROE var attraktivt för Nestlé med i snitt 19%, vilket bådade gott för fortsatt vinsttillväxt i takt med att Nestlé kan återinvestera en del av sin vinst till denna höga avkastning.

Del 4: Balansräkningen - Skulder & Enterprise Value
I Del 4 resonerade vi kring Enterprise Value och hur man som investerare även bör ta hänsyn till eventuell nettoskuld eller nettokassa när man värderar ett företag. I Nestlés fall har man en liten nettoskuld på ca 5 CHF per aktie, vilket ger EV/E på 20, alltså ingen dramatisk skillnad från P/E på drygt 18. I andra bolag kan dock skillnaden mellan P/E och EV/E vara mycket större och något man bör ta hänsyn till som investerare. Vi konstaterade även att Nestlé har en mycket hög räntetäckninggrad och därmed en väldigt låg risk för problem att klara av sina skulder vid minskade vinster eller högre räntor. I denna del förstärktes alltså våra tidigare observationer att Nestlé varken är över- eller undervärderat till dagens kurs, samt att risken i företaget är väldigt låg.

Del 5: Kassaflöden - FCF & DCF
I denna del diskuterades skillnaden mellan vinst och kassaflöden. Jag framförde dock mest kritik mot FCF som ett bra mått på kassaflöden och ännu mer kritik mot DCF som värderingsmetod. Vi gjorde dock en konservativ DCF-värdering av Nestlé med 10% diskonteringsränta som kom fram till att aktien borde vara värd 30 CHF utan någon tillväxt i kassaflödet och 65.1 med 5% evig tillväxt.

Del 6: Owner Earnings
I Del 6 resonerade vi kring vad som bör ingå i uträkningen av owner earnings (OE) och räknade ut ett gäng olika snitt-värden och nyckeltal baserade på OE. Vi kom fram till att Nestlé har ganska fina owner earnings som ligger kring 91% av den rapporterade vinsten, vilket förklaras med att företaget växer, och därmed är dagens capex högre än dagens avskrivningar, vilka baseras på gårdagens capex. Samtidigt konstaterade vi att Nestlé inte har kunnat växa organiskt med 7% om året, utan har varit tvungna att göra förvärv för stora pengar för att nå denna tillväxt.

Vi gjorde även en liten räkneövning som visade att Nestlé haft rätt i att återinvestera en del av sina owner earnings i verksamheten och i nya förvärv istället för att dela ut dem. ”Owner Earnings yield” räknade vi ganska konservativt ut till 4.8% baserat på de tre senaste årens snitt-OE. Men investerare i Nestlé har de facto fått en högre avkastning tack vare att företaget lyckats återinvestera delar av OE till en bra avkastning. Utan att ha detaljerad data räknade vi med vissa antaganden ut att Nestlé genom återinvesteringar lyckats skapa nästan tre procentenheter högre avkastning än om man delat ut alla pengar, och att detta pekade på att ledningen för Nestlé använt sina ägares pengar på ett klokt sätt.

Slutsatser och vidare analys
I det första inlägget skrev jag att denna analys endast skulle vara kvantitativ, och när vi nu ska dra slutsatser från vår analys märker vi begränsningarna med att endast fokusera på kvantitativa aspekter. Vår analys visar nämligen att Nestlé är ganska rättvist värderad idag och har varit så nästan konstant de senaste 10 åren. Hade vi upptäckt att Nestlé pga av något kortsiktigt problem var undervärderat med 50% uppsida till ”fair value” baserat på t.ex. P/E hade vi kunnat köpa utan att göra någon vidare analys av kvalitativa aspekter eftersom de flesta företag som inte tappat långsiktig intjäningsförmåga återgår till normala värderingar så småningom. Men i Nestlés fall finns tyvärr ingen sådan rea och värderingen är så pass hög att vi måste ta hänsyn till kvalitativa aspekter, eftersom värderingen kräver en viss tillväxt för att vara motiverad.

Bloggaren defensiven påminde mig igår om en formel som Ben Graham använde för att räkna ut vilken tillväxt som krävdes för ett visst P/E. Formeln är i sin helhet P/E=(8.5+2*tillväxt)*(4.4/Y), där Y är avkastningen på AAA-ratade långa företagsobligationer . Y kan fås genom t.ex. Moody's Seasoned Aaa Corporate Bond Yield som i dagsläget är 4.93. P/E för Nestlé är i dagsläget 18.3, vilket alltså kräver en tillväxt på drygt 6%: 18.3=(8.5+2*6)*(4.4/4.93). Samtidigt använder vi ju oss av den senaste och högsta vinsten Nestlé någonsin visat för att räkna detta P/E. Om vi istället använde de senaste tre årens snitt-vinst skulle P/E vara 18.8, och på de fem senaste årens snitt-vinst 19.8, vilket skulle öka tillväxtkravet något, men inte alltför mycket. Nestlé har ju traditionellt växt med 7% om året, vilket alltså skulle motivera dagens värdering rent kvantitativt. Här har vi alltså ännu en uträkning som pekar på att Nestlé är ganska rättvist värderat.

Men om vi som investerare vill vara riktigt säkra på om en sådan tillväxt är rimlig för de kommande 10 åren eller mer måste vi gå in på mer kvalitativ analys av företagets olika varumärken och marknader, tillväxtstrategi, ledningens kompetens och kontinuiteten av de strategier man har, logistik, prissättning och marginaler, etc. Ska man in på dessa områden kan man få rejäl hjälp genom att gå genom olika checklistor som man kan hitta i t.ex. klassiker som Common Stocks Uncommon Profits av Philip Fisher, eller One up on Wall Street av Peter Lynch. Jag ska dock inte gå in på dessa ämnen nu, dels eftersom det skulle ta upp ytterligare 10 långa inlägg, men framförallt eftersom jag inte anser mig vara någon expert på detta.

Så vad kan vi säga om huruvida Nestlé är köpvärt eller inte utan att göra en kvalitativ analys? Tja, vi kan ju dels helt enkelt ”lita på siffrorna” och säga att om man funnits i 150 år och är världens största livsmedelsbolag, haft en vinsttillväxt på 7% per år de senaste 10 åren, haft växande utdelningar de senaste 15 åren etc, så säger dessa siffror något om företagets kvalitet. Jag har inte lyckats hitta någon riktigt lång historik över Nestlés vinster, men gissningsvis är åren då företaget förlorat pengar väldigt få, om ens några. Man har haft lägre vinster vissa år, t.ex. vid bojkotter och krig, men överlag är det ingen större risk att Nestlé plötsligt börjar göra förluster. Kontentan är i alla fall att om historisk prestanda är en indikator på framtida prestanda så talar allt för att Nestlé kommer att fortsätta prestera imponerande resultat i många år framöver.

Om jag tittade på Nestlé som en isolerad investering skulle jag bli väldigt sugen på att köpa. Jag skulle inte förvänta mig någon supertillväxt, men väl en stabil och växande direktavkastning och ett pris på aktien som växte någorlunda stabilt i takt med vinstökningarna. Risken att förlora hela eller väsentliga delar av sitt kapital är så gott som obefintligt så länge man inte tvingades sälja sina aktier samtidigt som det var en tillfällig dipp i priset på aktierna.

Men som jag påpekat i mitt inlägg om alternativkostnad så bör man aldrig se en investering som ett isolerat beslut. Dels finns det ju andra investeringsslag som t.ex. räntebärande papper, och dels finns det ju andra företags aktier att investera i. Eftersom räntebärande papper som t.ex. företagsobligationer i dagsläget ger en ganska medioker avkastning (4.93% för 30-åriga företagsobligationer) så är i alla fall inte jag intresserad av något sådant. Vi ska inte ens tala om riskfria alternativ som bankkonto eller statsobligationer som i princip inte ger någon reell avkastning i dagsläget. Återstår alltså att jämföra med andra företags aktier.

Det är ju inte helt lätt att jämföra Nestlé med något liknande företag eftersom Nestlé är störst i sin bransch. Det finns ju t.ex. Kraft, och där vinner Nestlé på de flesta punkter. Procter & Gamble, Unilever och andra giganter som säljer ”fast moving consumer products” skulle man också kunna jämföra med. Själv använder jag dock H&M som min måttstock. H&M vinner över Nestlé i det mesta – lönsamhet, tillväxt, direktavkastning, etc, men är även lite dyrare sett till P/E. Dessutom går det ju att argumentera att risken i H&M är större, eftersom man egentligen bara säljer en produkt via en kanal (internet är fortfarande en ganska liten del av H&Ms försäljning), medan Nestlé har ett 30-tal produkter som vardera säljer för över en miljard USD årligen och produkterna säljs i var och varannan butik i hela världen. Därför blir jämförelsen inte helt lätt, utan man får återigen börja analysera kvalitativa värden och dra sina egna slutsatser. Själv är jag H&M-frälst och tror att H&M kommer att växa 10-15% om året åtminstone de kommande 10 åren samtidigt som man kan dela ut en större del av vinsten än Nestlé. H&M kommer i så fall att ge en ordentligt högre avkastning än Nestlé till sina ägare. Eftersom H&M idag värderas till ett lägre EV/E än Nestlé (18.3 vs 20) så ser jag faktiskt inga goda argument till att investera i Nestlé för min egen del, annat än för att minska risken i min portfölj och få en större diversifiering. Jag ser dock själv inga problem med att ha en superkoncentrerad portfölj i dagsläget, så jag köper inte Nestlé till dagens pris. Dock kan Nestlé bli intressant i framtiden om jag kommer vilja diversifiera portföljen i takt med att den växer sig större.

Nu återstår det endast för dig, kära läsare, att göra en egen analys av Nestlé och fundera kring din egna investeringskriterier och -alternativ. Jag tar gärna emot kommentarer kring hur ni själva tänker och om denna inläggsserie fått er att tänka annorlunda än tidigare kring något specifikt ämne!

Snipp snapp snut, så var sagan slut. Hoppas ni uppskattat denna serie och att den kommer att ge nytta till läsare som hittar hit i framtiden. Tack för att ni läst och tack för all feedback jag fått!

Här är övriga inlägg i serien:
Del 1: EPS & P/E
Del 2: Utdelningar
Del 3: Balansräkningen - Tillgångar, Eget Kapital, P/B & ROE
Del 4: Balansräkningen - Skulder & Enterprise Value
Del 5: Kassaflöden - FCF & DCF
Del 6: Owner Earnings
Del 7: Slutsatser

Novembers Affärer

2010-12-07T20:24:00.001+01:00

En investeringsregel jag har är att alltid fylla på med H&M vid de tillfälliga dippar som ibland sker och som ger H&M en attraktiv värdering från tid till annan. I september inleddes en sådan dipp och H&M har inte återhämtat sig riktigt än, trots att börsen gått starkt på sistone. Så jag har köpt H&M med så pass mycket likvida medel jag kan avvara under denna tid till kurser mellan 230-242kr. Jag har även sålt mina Bunge i två omgångar för att kunna köpa mer H&M.

Jag köpte ju Bunge som en ren värdeinvestering i augusti när aktien handlades för 0.7ggr eget kapital, till drygt 50 USD med målkursen 75 USD (1ggr eget kapital). Dock kliade det så pass mycket i H&M-fingrarna att jag sålde Bunge "i förtid" i två omgångar på drygt 61 resp 64 USD, dvs en bit under målkursen, men samtidigt med en fin vinst på en kort tid.

Överlag har jag sålt varenda ren värdeinvestering jag gjort tidigare än jag först tänkt mig, dels för att kurserna gått upp väldigt mycket snabbare än väntat, dels för att jag hittat annat att köpa med en mer attraktiv värdering. Kanske är det en psykologisk otålighet och ängslan som gör att jag "vill ta hem vinsten" i förtid, men jag inbillar mig själv att jag agerar någorlunda rationellt eftersom jag aldrig säljer en icke-fullvärderad aktie om jag inte har identifierat en alternativ placering med en mer attraktiv värdering. I Bunges fall var det visserligen 15-20% kvar till målkursen, men denna avkastning får offras när H&M går att köpa till en attraktiv värdering. H&M kommer att vara en överlägsen placering på sikt, och risken är att H&M hinner bli för dyr innan Bunge når upp till sin målkurs. Och denna risk anser jag vara värre än möjligheten att Bunge når sin målkurs medan H&M fortfarande handlas till en ok värdering.

Min portfölj består nu av nästan 70% H&M. Knappast en diversifierad värdeportfölj alltså. Jag investerar väldigt gärna i fler rena värdeinvesteringar i framtiden eftersom de historiskt givit en väldigt bra avkastning. Jag definierar rena värdeinvesteringar som företag som har åtminstone 40-50% uppsida till fair value. Dock har jag svårt att hitta några sådana i dagsläget. Samtidigt ska erkännas att jag inte är 100% motiverad att söka efter dem så länge H&M är någorlunda attraktivt värderad.

Blandade känslor om Google

2010-12-06T14:19:00.000+01:00

Jag följer Google så gott det går eftersom jag fascineras av företaget - dock går allting i sådan rasande takt att det vore ett heltidsjobb att hänga med i allt Google gör. Trogna läsare kanske minns att jag köpte Google med viss entusiasm tidigare i år, men sålde snart därefter då aktien rusat på kort tid till nivåer som jag inte kände mig superbekväm med. Bland annat var mitt största förbehåll mot att äga företag som Google att det fanns en risk att de sätter sprätt på kassan genom dyra förvärv för att hänga med i den blixtsnabba utvecklingen som är Internet.

Idag såg jag att Google ökat sitt bud på Groupon, en framgångssaga för lokal marknadsföring som spås bli nästa stora grej inom internetmarknadsföring. Groupons affärsidé går i korthet ut på att ett företag om dagen får ett chans att via Groupon ge en riktigt bra deal. Företaget får rejäl exponering och Groupons användare får som sagt en riktigt bra deal. En win-win situation och en väldigt enkel affärsidé, som dock blir lika genialisk som enkel när man nått en kritisk massa av användare. Groupon finns även i Sverige men har vad jag förstått inte nått denna kritiska massa än. I USA är man dock rejält stora med uppemot 20 miljoner användare och 35 000 företag som står på kö för att få annonsera, enligt Mikael Zackrisson.

Men nu ska detta inlägg inte handla om Groupon, utan om priset Google är redo att betala för Groupon. Smaka på detta: 6 miljarder USD. Dvs 40 miljarder kronor. För att få lite perspektiv: man köpte Youtube för 1.65mdr dollar, vilket då ansågs som sanslöst mycket pengar. Clas Ohlson värderas till 7mdr kr, NCC värderas till knappt 16mdr kr. Så 40mdr kr är alltså galet mycket pengar. Groupon verkar dock inte vara vilket företag som helst, utan har gått från ingenting till enormt på nolltid. Dock finns det frågetecken kring hur skalbart konceptet är samt om det finns en naturlig moat som i t.ex. eBay. Rent spontant känns det t.ex. som att Facebook skulle kunna starta något liknande redan imorgon, men med ännu större genomslagskraft med tanke på att var och varannan människa är medlem.

Det var just denna typ av förvärv jag hade i åtanke när jag skrev om faran med tech+cash. Google ser en kombination av ett potentiellt hot och en potentiell jättemarknad och är redo att betala en rejäl premie för att eliminera hotet och ta en del av marknaden. Även Yahoo har varit inne och bjudit på Groupon. Som användare älskar jag Google och tycker att deras tjänster är fantastiskt innovativa och användarvänliga. Jag ser lätt framför mig en värld där Google lyckas absorbera upp en allt större del av alla växande vinster som genereras på internet. I sådana fall kan förvärv som Groupon faktiskt i slutändan vara värda sina pris, men som aktieägare gäller det att ha ett enormt förtroende för Googles ledning och ett iskallt huvud för att inte rygga tillbaka när man hör om denna typ av förvärv. Och det känner jag att jag inte riktigt har.

Men för Google verkar väl 40mdr kr som en piss i mississippi. Man har ju trots allt en kassa på 33mdr USD, ca 225 miljarder kr. Hursomhelst verkar det som att Groupon tackat nej till pengarna, så vi får se hur detta utvecklas..