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ビックカメラがコジマを買収、一方首位のヤマダ電機がとった行動とは？

2012-05-11T16:37:00.000+09:00

M&Aが盛んな家電量販業界でまた動きが。

ビックカメラ、コジマを買収家電量販業界２位に

エコポイント制度という"ドーピング"の効果、そしてそのリバウンドはどうだったのでしょうか？過去13四半期の業績を追ってみました。

濃い赤がビックカメラ、濃い青がコジマ、そして濃い紫が新ビックコジマ連合になります。

ヤマダ・エディオン・ケーズHDがエコポイント制度期間中に売上を伸ばしたのに比べ、ビック・コジマ両社はエコポイント制度祭りに乗り遅れた感があります。反面、そのリバウンドの影響は同じように受けているようです。

（なお、2012年3月期の決算がまだ発表されていないエディオン・コジマ・上新電機については会社発表予想から数字を推定しています。また、非上場のヨドバシカメラについては省略しています。）

◆ なぜ、家電量販業界ではM&Aが頻発するのか？

さて、家電量販業界はM&Aの盛んな業界として知られています。なぜでしょうか？

それは、製品・サービスで"違い"が作りづらく、安売り競争におちいりがちな業界特性にあります。安売りするためにはより安く仕入れる必要があります、そのために家電量販各社はM&Aにより規模を拡大し、仕入先に対する交渉力を高めようとするわけです。「たくさん買うから、安くしてね（はぁと）」ということです。

また、駅前店舗型のビックカメラと郊外量販店系のコジマは相互補完的で相性が良いようにも見えます。

しかし、両社が一緒になったとしても業界首位のヤマダはまだまだ遠い存在です。また、補完的といえば聞こえはいいですが、単なる弱者連合ではないのか、ということもできそうです。

◆ 一方、ヤマダは"違い"を"創り"にいった

さて、"違い"が生み出しにくい。と言いましたが、"違い"は気がついたらできていたというシロモノではありません。何らかのリソースを投入する必要があります。

家電量販業界でそれを行ったプレイヤーがいます。それが業界首位のヤマダ電機による住宅メーカー

エス・バイ・エル株式会社株式に対する公開買付けの開始及び第三者割当増資引き受けに関するお知らせ（PDF）

異業種を取り込むことで"違い"を"創ろう"という思惑です。家電量販店という枠を超えるためにも戦略的にもっともな行動といえるでしょう。

◆ ビックカメラ、ヤマダ電機のお買い物（M&A）の共通点とは？

ビックカメラによるコジマの買収、ヤマダによるエス・バイ・エルの買収。両者には共通点があります。それは「弱った小を、大が飲み込む」という構造だということです。コジマ、エス・バイ・エルともに長期低迷にありましたし、コジマは直近には業績の下方修正も出しています。

業績予想の修正に関するお知らせ（PDF）

平成24年3月期の業績につきましては、省エネ家電の需要増やスマートフォンの本格普及により、売上が好調に推移している商品があるものの、地デジ移行とエコポイント制度の反動減および単価の下落による影響を受けて薄型テレビ等の売上が想定よりも下回った結果、前回発表予想に及ばない見通しとなりました。（一部抜粋）

業界が低迷期にあるときはM&Aが起こりやすい下地ができているといえます。家電量販でもさらに下位がいますし、これからも何かしら起こる可能性は充分あるでしょう。

ともあれ、「問題は買収後の統合がどうなるか？」というのはあらゆるM&Aに共通することです。ビックによるコジマの買収、そして統合はどうなっていくでしょうか？

それではー

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ガチャ効果か!?GREE・モバゲーのARPU上昇続く（2012年3月版）

2012-05-09T18:57:00.000+09:00

コンプガチャ景表法違反問題で揺れるGREE・DeNAの決算が出揃いました。何もこんなタイミングで・・・と両社の財務担当者は眠れぬＧＷを過ごしたのではないでしょうか？本当にお疲れさまです。両社ともに出てきた数字は好調そのもの。ただし、今後の展開は・・・といったところです。

さて、ソーシャルゲーム業界で重要な指標とされるのがARPU（Average Revenue Per User）。いわゆる、「顧客一人当たり売上高」というやつです。コンプガチャをはじめとする、客単価上昇策で両社のARPUははどうなっているのでしょうか？

GREEがDeNAを逆転したのが2011年9月。その要因はカードゲームに各種ガチャ方式を導入したことでした。課金ノウハウ（）の手法はさらに洗練（今回問題視されているコンプガチャ、11連ガチャなどなど）、そして横展開（GREEからサードパーティへ）されGREEのARPUは上昇の一途をたどっています。

一方、逆転を許してしまったDeNAも直近はDeNA、そしてサードパーティが課金ノウハウを蓄積（模倣？）したことで、ARPUを上昇させています。なお、DeNAのARPUが下がってしまった別の要因については後ほど解説します。

◆ モバゲーのARPUはなぜ下がったか？

その要因を探る前に、ARPUがどのように決まるか？そのメカニズムを分解してみましょう。一人当たり売上高であるARPUは次のようになります。

（1）ARPU = 課金売上 ÷ 会員数

会員は全員が課金しているわけではなく、課金会員・非課金会員に分けることができます。そこで出てくるのARPPU（Average Revenue Per Paid User）という概念です。課金会員一人当たり売上高というやつです。

（2）ARPPU = 課金売上 ÷ 課金会員数

んでもって課金会員数は

（3）会員数 × 課金率

で決まります。では売上を増やそうと思ったらどうすればよいでしょうか？

◆ 課金ノウハウの根底にあるものとは？

売上を増やす方法、それは
（1）ARPPUを上げる。そして（2）課金率を上げる。という2つがあるということになります。この両者の総体がまさしく課金ノウハウといえるでしょう。

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（余談.1）
ARPU、課金率どちらが重要か？これは、課金率だと言われています。0円と1円の間には大きな大きな溝があります。これは1円でも課金したことがあると、なし崩し的にどこまでも課金してしまう危険性があるということ。ゲーム運営者としては、何とかして最初の一歩を踏ませたいという思惑が働くことになってくるわけです。
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（余談.2）
課金率は10％弱が相場だそうで、これはARPUを10倍するとざっくりしたARPPUが推定できるという計算になります。この中に月額何十万も使ってしまう重課金者が存在しているわけですね。
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また、課金売上の伸び以上に会員数が増えると、ARPUは下がってしまうわけです。そう、DeNAのARPUが下がってしまった要因は「会員数が増えてしまった」ことにあるのです。

ちなみに両社の累積会員数の推移は次のような感じ

2009年に一度GREEがDeNAを逆転、その後再びDeNAが会員数で首位に立っています。その数、DeNAが3990万人、GREEが3030万人・・・。うーん、すごい数です、その割に自分の周りに（ry

上の図を見ると足元のDeNAの伸びが顕著なようです。そこで、3ヶ月ごとの増減をグラフにしてみました。

◆ 会員数を取りにいったDeNA、客単価を上げにいったGREE

PC版「Yahoo!モバゲー」、横浜ベイスターズの買収など、DeNAの施策は「数」を増やすことを目的としているように見えます。DeNAのARPUが横ばい傾向だった背景にはこういった要因があります。また、これら新しい顧客は課金系経験も少なく、課金率もARPPUも相対的に低かったはずです。

ここで思い出して欲しいのは最初のARPUの推移のグラフです。DeNAは会員"数"を増やすと同時に、ARPUという"質"の部分でも上昇をみせています。どういうことかというと、課金ノウハウの蓄積によりDeNAのARPPUも相当上昇してきているということです。GREE発祥のガチャ農法を導入しいよいよ収穫期に入ってきた、といえるかもしれません。

これに対し、GREEは2010年冬以降、3ヶ月で150万人増というペースが続いています。GREEは会員"数"を増やすことよりも、既存の会員の"質"、ARPUを上げることに注力していた、といえるでしょう。

◆ ソーシャルゲームと顧客のハッピーな関係？

LTV（LifeTime Value）という言葉があります。「顧客1人が顧客ライフサイクル中に、企業にもたらす価値の合計」とでも言えばよいでしょうか。ガチャという手法は収穫の効率こそよいものの、持続可能性には懸念が生じていました（未成年による重課金問題など）。

「LTVの最大化」というのはGREEの昔の資料に頻繁に登場していた言葉です。今回の景表法違反問題の行方がどうなるか、難しいところですが、ARPPU上昇の施策というよりはむしろ、顧客ライフサイクルを長期化させる方向で、LTVを大きくしていっていただければと思います。

なお、もう一つのプラットフォーマーであるmixi先生に関しては、決算が出てこないという時間の都合上割愛させて頂きました。mixiラバーの皆様、まことに申し訳ございません。

それではー

（追記）
コンプガチャ、グリーも廃止へ

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2011年度は上場企業の不正会計祭り!?過去5年で最悪の数字に

2012-05-07T19:54:00.000+09:00

◆ 2011年度は不正会計祭り!?過去5年で最悪の数字に

2011年度、不正会計が発覚した上場企業の数が過去５年で最悪だったったというレポートが東京商工リサーチから出ました（2011年度「不適切な会計・経理を開示した上場企業」調査～過去5年間で最多の32社が開示～）。その数32社、そのリストをzakzakがまとめてくれました（“不正ざんげ”上場企業３２社リスト！粉飾、特別背任…）。

さて、不正会計が発覚しちゃった各社。その業績・財務はどうなっていたのでしょうか？まとめてみました。

code　社名
7538 大水
3781 ＤＰＧホールディングス（上場廃止）
2375 スリープログループ
2447 ＮｏｗＬｏａｄｉｎｇ
6660 インネクスト（上場廃止）
3731 京王ズホールディングス
2414 塩見ホールディングス（上場廃止）
3090 ミネルヴァホールディングス
4567 ＥＣＩ
2140 クラウドゲート（上場廃止）
7733 オリンパス
2282 日本ハム
2426 ピーアンドピー
1860 戸田建設
5232 住友大阪セメント
1946 トーエネック
3880 大王製紙
3783 ナノ・メディア
9890 マキヤ
6254 野村マイクロ・サイエンス
2906 ホッコク
4241 アテクト
3318 メガネスーパー
3061 ＫＦＥＪＡＰＡＮ（上場廃止）
8514 ＲＨインシグノ（上場廃止）
7270 富士重工業
3086 Ｊ．フロント　リテイリング
5856 東理ホールディングス
3071 ストリーム
2436 共同ピーアール
1961 三機工業
3587 プリンシバル・コーポレーション

赤字垂れ流しだったり、キャッシュフローがめちゃくちゃな動きをしていたりなかなかに壮観です。この中で、少なからぬ企業が上場廃止になっちゃってますが、上場廃止になった企業の業績・財務の状況も見られるのがシェアーズの良い所ですよ！

◆ 会計は"創造"だ！－低収益体質が不正の温床

さて、このリスト、監査法人から投資家に対してのイエローカードである"継続企業の前提"に注記がついた企業のリストとめっちゃ重複しています。

（参考）触るな危険！？"危ない会社"42社のリストから見えてきた特徴とは？

不正会計には、従業員や役員による会社資産の持ち出しなどもあります。しかし、インパクトが大きいのは経営者自らが意図的に利益を"創造"しにきたケースです。オリンパスの例がまさしくそうでした。

不正会計祭りの背景には何があるか？

それは低収益体質、そして、そういった状況でも「いい数字を見せたい」という経営者心理・・・

本来であれば、利益は、顧客に価値を提供し、そレに対する対価としていただくもの。しかし、このまっとうな道筋は競合が存在する以上、簡単なものではありません。

経営者ともあれば、色々なプレッシャーにされされています。数字を創るために会計マジックというお手軽な選択肢をとってしまうというのも、人間という性弱な存在からすれば起こりうることなのかもしれません・・・。

企業に限らず、自分を大きく見せようとして無理をすると痛い目に合うものです。

それではー

食品メジャーのダノン、ヤクルトを一飲みで買収か!?

2012-04-23T19:58:00.000+09:00

ヤクルトの株価が急騰しています。その要因は、ヤクルトの筆頭株主でもあり、国際的な食品メジャー仏ダノンがヤクルト株を買い増そうとしているとの報道にあります。

ヤクルト「ダノンと協議」株買い増し交渉（2012/4/21）
ダノン、ヤクルトへの出資比率引き上げ検討（2012/4/22）

さて、このダノンという会社一体何者なのでしょうか？

◆ ヤクルトとダノン、その規模を比べてみたら・・・

ということで、ヤクルトとダノンの規模をB/S（貸借対照表）で比べてみました。

箱の高さが総資産の大きさを表しています。それぞれの数値はダノンが約284億ユーロ、ヤクルトは約3900億円。ダノンは約8倍もの規模をほこっています。一飲みされてしまいそうな勢いです（なお、数字はヤクルトが2011年3月のもの、ダノンが2011年12月のもの。為替レートは2012年4月23日の1ユーロ107円を使っています）。

さて、ダノンのB/Sで目立つ項目があります。それは資産の側にある灰色の"無形固定資産"。こいつは一体何でしょう？

これは"のれん"です。ダノンは過去にM&Aを行なっており、その際に支払った買収プレミアムがこの"のれん"なのです。"のれん"はM&Aの履歴といえます。つまり、ダノンにとってヤクルトは初めてのターゲットではない、ということです。

◆ ダノン、M&Aの歴史を振り返ってみる

ダノンは2007年に大型M&Aを2発ぶっ放しています。

食品メジャーのダノンにとって、いずれも事業領域の近い企業を買収しているといえそうです。

ヤクルトの時価総額は5,400億円、これはユーロに直すと50億ユーロ程。ダノンはヤクルトの筆頭株主で、すでに20%超の株式を保有しています。仮に100%子会社にするために残りの80%を今現在の株価で買ったとすると、40億ユーロほどの出費となります。「もっと高い株価でもダノンはヤクルト株を買い増すはずだ！」ということで、株価は急騰しているわけです。

ただし、この金額は、ダノンのB/Sにつまれているキャッシュの額に比べると、どうってことのない額です。ダノンが本気になればヤクルトは一飲みされてしまうでしょう。

さて、M&Aという巨額の"投資"はどれだけの成果を生んでいるのでしょうか？

◆ ダノン、巨額M&Aの成果はどうなっているのか？

"投資"の成果がどうなっているか？を把握するための方法。それには、横軸に成果（"回収"）、縦軸に"投資"をとった"キャッシュフローマトリクス"で見るとよいでしょう。

大型M&A（"投資"）を行った2007年は下の方に位置することになります。その後、右方向にシフトしていればM&Aの成果が出ている（"回収"できている）。反対に、左方向にシフトしていれば、M&Aの成果は出ていない（"回収"できていない）と判断できるはずです。

2007年のM&Aの額が80億ドル超と大き過ぎるためわかりづらいですが、右方向にシフトしており、回収の水準は上昇しています。"投資"の成果が出ているといえそうです。

（参照：キャッシュフローマトリクスの見方）
この図では、右に行くほど稼ぎが大きく、下に行くほど投資をしているということになります。普通の会社は、事業に"投資"してお金を使って、その投資をもとにお金を"回収"をします。つまり、"投資"はマイナス、"回収"はプラスになるのが普通の会社といえます。この図でいうと右下の領域になります。ですので「普通の会社は右下」と覚えておいてください。そして、この右下の領域はさらに2つに分かれます。まず、斜めに走る点線より上の領域。こちらは"投資"を超える"回収"ができており、手元のキャッシュが増えている"収穫期"といえます。もう一つの領域は"回収"を超える"投資"を行なっていおり、"種蒔き"をしている段階といえます。

◆ ヤクルトの投資・回収のサイクルはどうなっているか？

では買収のターゲットとなった、ヤクルトの"投資"・"回収"のサイクルも見てみることにしましょう。こちらは2002年から2011年までの10年間の推移です。

2000年代中盤以降、"投資"をして一旦下方向にシフトした後、右方向にシフトするという動きを繰り返しています。"投資"・"回収"がうまく回っているグッドサイクルといえるでしょう。

なぜヤクルトは"投資"を上回る"回収"を達成できたのか？

その背景には、海外事業の成長があります。海外事業という成長分野を取り込みたい、というのはダノンがヤクルトをターゲットにする大きな要因なのは間違いないでしょう。自分たちで開拓できないなら、外から買ってしまえ、ということです。

◆ ヤクルトのおばさん、リストラされてしまうん？

今回の報道、ネットでの反応を見ると「ヤクルトのおばさん、リストラされてしまうん？」というのがよく見られました。しかし、答えは「No」だと思います。

M&Aにはシナジーを狙う"掛け算のM&A"と、業績の積み上げを狙う"足し算のM&A"があります。今回のヤクルトのケースは後者のように思えるからです。

ここから先は調べていないの推測ですが、一般に食品メーカーの海外M&Aの場合、M&A後も買収先のブランドをそのままにするケースが多いようです（キリンビール・アサヒビールの事例が有名です）。なぜなら、買収先の現地の人々にとって慣れ親しんだブランドを敢えて変えてしまうメリットはほとんど無いからです。

ダノンもM&A後すぐに結果が出ているように、クラフト・ヌミコのブランドはそのまま維持したはずです。そのダノンが、ヤクルトの企業価値の源泉であるヤクルトのおばさ（ry、もといヤクルトレディという販売チャネルを壊してしまうとは思えません。

むしろヤクルトおばさんシステムが世界に飛躍するきっかけに・・・という展開があるかもしれません。

飲料・食品業界は日本企業による海外企業のM&Aが頻発していた業界、今回の事例はその逆パターンになります。慣れ親しんだブランド、そのブランドが買収されてしまうかもしれない・・・。なんとも言えない不安な気持ちを体感できる貴重なケースではないでしょうか。引き続き注視していきたいところですね。

それではー

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どうしてこうなった？収穫期のアップル、種蒔きが実を結ばないソニー

2012-04-20T18:37:00.003+09:00

アップルのありえない収益力はどこから来るのか？その要因として"デザイン力"を挙げた日経新聞の「数字が語るアップル「デザイン経営」のすごみ設備投資に5900億円」という記事が話題です。

"デザイン"という言葉の意味が、単なる製品の外形にとどまらず、ビジネスモデル・収益モデルの構築ところまで含んでいる感じですね。

◆ アップル・マイクロソフトの贅沢な悩み

ビジネスモデルをデザインしたアップル、マイクロソフト。先週のエントリー「配当を発表したアップル、その身も蓋もない理由とは？」では彼らの「"投資"と"回収"のサイクルがどうなっているのか？」そして、事業からの"回収"効率が良すぎるあまり生じる「事業に必要の無い現金をどう使うか？」という贅沢な悩みを取り上げました。

ちょっと振り返ってみましょう。

◆ 「普通の会社は右下の法則」－キャッシュフロー・マトリクスで企業の実態を知る

アップルの例を見る前に図の見方をご紹介します。「"投資"と"回収"のサイクルがどうなっているのか？」を把握するための方法。それには、横軸に"回収"、縦軸に"投資"をとったマトリクスで見るとよいでしょう。

右に行くほど稼ぎが大きく、下に行くほど投資をしているということになります。普通の会社は、事業に"投資"してお金を使って、その投資をもとにお金を"回収"をします。つまり、"投資"はマイナス、"回収"はプラスになるのが普通の会社といえます。この図でいうと右下の象限になります。

「普通の会社は右下」と覚えておいてください。そして、この右下の領域はさらに2つに分かれます。まず、斜めに走る点線より上部にプロットされている領域。こちらは投資よりも稼ぎが大きく、手元のキャッシュが増えている"収穫期"といえます。もう一つの領域は投資が稼ぎよりも大きい状態、"種蒔き"をしている段階といえるでしょう。

◆ 成長まっただ中のアップル、「成長の終わり」を告げたマイクロソフト

まずはアップル。

そしてマイクロソフトです。

両社とも、右下かつ"回収"が"投資"を上回っている領域におり、キャッシュがどんどん溜まっている状況を表しています。

大きな違いは、"回収"の水準の変化です。マイクロソフトが同じようなところにとどまっているのに対し、アップルはその額がどんどん大きくなっています。

さて、冒頭の記事で比較対象にされたソニーはどうなっているのでしょうか？

◆ 種を巻き続けるソニー、収穫期はいつのことやら・・・

2000年から2011年まで、ほとんど似たような領域にとどまっています。問題なのは"投資"を"回収"に結び付けられていないことです。

この間の現金の流出額は150億円を超えています。種を撒いても撒いても、大きな実を結ぶことがない。先の見えない耕作を続けているのが今のソニーの実態といえそうです。

こんな時こそ、企業がどこへ向かおうとしているのか？ビジョナリーな経営者が求められるところでしょう。しかし、新しい経営方針からはそれをうかがい知ることは出来ません・・・。

それではー

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配当を発表したアップル、その身も蓋もない理由とは？

2012-04-13T19:48:00.000+09:00

配当・自社株買いなど総額450億ドル（！）の株主還元プログラムを発表したアップル。このニュースを受け、アップルの株価は続伸しています。さて、webでは以下の様な声をよく耳にしました。

配当するんだから株価が上がって当然でしょ？
ジョブズが死んでしまって、新しい投資方法が分からなかったのでは？
配当するなんて、成長企業としてのアップルは終わったな

同じ配当という現象に対し、ポジ・ネガ反応が分かれているようです。さて、配当・自社株買いという株主還元策は、"企業の実態"によって異なったメッセージを伝えるからです。

アップルが配当を開始した最大の要因は、「最近、儲かりすぎﾜﾛﾀｗ」です。製品が売れまくった結果、アップルにはキャッシュがたまり続けていったのです。それを表したのが次の図になります。

上記は、アップルの貸借対照表（B/S）から資産を抜き出し、①事業用資産と②余剰財産等の2つに分けてみたもの。いわば、アップルの"蔵"の中身です。

余剰財産がものすごい勢いで積み上がっています。その額、2007年9月から2011年9月の4年間で約660億ドル。特に直近の2年間の伸びが顕著になっています。アップルの好調は現在進行中、3ヶ月後の2011年12月末には975億ドルにも上っています。わずか3ヶ月で160億ドルも上積みされたことになります。2012年に入っても新しいｉＰａｄが好調なアップル、はてさてこの勢いどこまで？といったところでしょう。

ちなみにこの160億ドルという数字、偶然にも2012年3月期のソニーの赤字5,200億円、パナソニックの赤字7,800億円を合わせたのと同じような数字になっています。まぁ、絶対値は逆なんですけどね。ここまで明暗が別れるものなのかと愕然としてしまいます。

◆ "蔵"の背後には"事業"がある

さて、"蔵"は何もないところから生まれてくるわけじゃありません。その背後には"事業"があります。この"事業"について考えることこそが"企業の実態"に迫ることになります。具体的には「"投資"と"回収"のバランスはどうなっているか？」ということです。

一般に、企業は事業にキャッシュを"投資"して、その事業を通じてキャッシュを"回収"するというサイクルを回し続けていきます。市場が成長している段階では、企業は将来の"回収"のため、せっせと"投資"を続けます。しかし、市場の成長はいつまでも続くわけではなく、やがて成熟していきます。すると"投資"をしてもそれに見合う"回収"が見込めなくなります。そうして、"投資"の規模は小さくなっていきます。配当は往々にしてこの金余りのタイミングで行われることになります。

"投資"には企業の意思が現れます。"投資"と"回収"のサイクルがどうなっているのか？把握することが大事になります。

◆ 成長まっただ中のアップル　－キャッシュフロー・マトリクスで企業の実態を知る

"投資"と"回収"のサイクルがどうなっているのか？把握するために、横軸に"回収"、縦軸に"投資"とったマトリクスで見るとよいでしょう。右に行くほど稼ぎが大きく、下に行くほど投資をしているということになります。そして、斜めに走る点線より上部にプロットされていれば投資よりも稼ぎが大きく、手元のキャッシュが増えていることになります（詳しくはキャッシュフロー計算書（CF）とは？）。

財産の額と同じく、配当開始を発表するまでの5年間のアップルの"投資"・"回収"をプロットしたのが次の図です。

まずは、横軸の"回収"（稼ぎ）を見ていきましょう。すると、だんだん右方向にシフトしていっているのがわかります。特にこの2年の伸びは顕著で、2010年には200億ドル弱、2011年の数字は400億ドル弱とほぼ倍増しています。足元の稼ぎも好調で2011年の9月-12月には100億ドルを稼いでいます。

次に、縦軸の"投資"を見てみましょう。横軸に比べると変化は小さいですが、だんだん下方向に伸びているのがわかります。つまり、投資の額が大きくなっているということです。2011年の数字は70億ドル超。冒頭に紹介した「ジョブズが死んでしまって、新しい投資方法が分からなかったのでは？ 」というのは当てはまらないということです。

"投資"を加速させていることから、アップルは成長まっただ中の企業といえます。冒頭の「配当するなんて、成長企業としてのアップルは終わったな」はこれもまた、当てはまらないといえます。アップルが普通の企業と違うのは、"回収"の水準が尋常ではないということ。過去最大の"投資"をこなした上で、それでもなお"蔵"から溢れんばかりの"回収"する力がある・・・。これだけの稼ぎっぷりをみると450億ドルという数字も、納得のものに見えてしまうから驚きです。

このように財務の面から見ても規格外の存在、それがアップルなのです。しかし、あり余るキャッシュは株主の皆さんに還元しましょうというのは、ファイナンス理論的に考えれば普通、というかまっとうな会社といえるかもしれません。

◆ 配当で「成長の終わり」を告げたマイクロソフト

アップルが配当を発表したのは成長まっただ中のことでした。これに対し、一般に配当は投資対象が見つけられない成熟企業が行うものとされています。こういった状況での配当は「自らは成長企業ではなく成熟企業です。成長余力があまり残されていませんよー」というメッセージを伝えることになってしまいます。

「成長企業」という前提が外れると、配当というニュースにもかかわらず株価が下がってしまうケースがあります。その代表格がマイクロソフトでした。

マイクロソフトが配当を発表した2004年7月以前の5年間の"投資"・"回収"のバランスを見てみることにしましょう。

まずは横軸の"回収"をみていきましょう。100億ドル超から150億ドル超という水準、配当発表の2004年は前年よりも落ち込んでしまっており、成長には翳りを見せています。

これに対して縦軸の"投資"は毎年横ばい、金額的には10億ドルの支出といった水準です。

回収が投資を大きく上回っていることから、マイクロソフトにはキャッシュがたまり続けている状態です。よくいうと安定、悪くいうと停滞といった印象です。

ここでマイクロソフトの"蔵"の状況も見てみましょう。

毎年100億ドルくらいつつキャッシュが増え続けているのがわかります。

マイクロソフトが大型の株主還元を発表したのはこういった状況のもとでした。「自分たちには積み上がっていくお金の使い道が見つけられません、だから配当をします。」というメッセージを自ら株式市場に伝えてしまったわけです。それはまさしく成長株としてのMicrosoftの終わりを告げるものでした。だから、Microsoftの株価は大きく落ち込んでしまったのです。「配当するんだから株価が上がって当然でしょ？」というわけではないのです。

◆ 事業・蔵・権力

蔵は株主還元をする余力としての「金の卵」、事業は金の卵を生む源である「ガチョウ」に例えることができます。しかし、実際に株主還元がなされるかどうかはもう一つの要素が存在します。

それは権力、つまり金の卵を株主に分配しようとする「意思」を発する経営者の存在です。どれだけ株主還元する余力があろうとも、権力者が「No」といえば、それは実行に移されません。

さて、あなたの勤め先、取引先、競合他社の3つのバランスはどうなっているでしょうか？そこから、企業のステージが見えてくるはずです。

それではー

エルピーダメモリの死因は超円高！？経営破綻の本質的な要因とは？

2012-03-02T21:36:00.001+09:00

「エルピーダよ、2度目の敗戦を無駄にするな」元エルピーダ湯之上隆氏がJBPRESSに出稿した記事が興味深い。注目はその冒頭部分です。

通常、記事の冒頭部分はキモとなる部分であります。そこを「俺は自分の名前を間違えられて怒っている」という主張のために費やすとは・・・。D・カーネギーの名言「名前は、当人にとって、最も大切なひびきを持つ言葉である」を思い出さずにはいられないところです。

さて、幸いにして自分は名前を間違えられたことはないのですが（「誰でしたっけ？」というのは、もちろんあります！）今日のエントリーに入ります。

◆ 経営破綻の本質は・・・

氏はエルピーダ経営破綻は下記の要因ではない、としています。

経営破綻の原因を、「DRAM価格の下落、歴史的円高、震災、タイの洪水」にあるとしている。全員、間違っている。

いや、さすがに円高の影響はデカイだろう・・・ということで、業績と為替をグラフにしてみました。

グラフは2004年12月末から2011年末までのエルピーダの業績・為替の推移になります。

これを見ると、確かに為替じゃないかもという気がしてきます（いや、80円台という超円高が・・・という言い方はできるかもしれません）。氏はエルピーダ経営破綻の本質的な問題を次のようにあげています。

「低収益体質」こそが、本質的問題なのだ。

うーん、何だか違う気がします。なぜなら、低収益は結果であり現象だからです。

◆ なぜエルピーダはなぜ低収益に甘んじてしまったのか？

本質的な問いは「なぜエルピーダはなぜ低収益に甘んじてしまったのか？」でしょう。

その答えは「戦う場所が悪すぎたから」の一言に尽きると思います。身も蓋もありませんが・・・。

コモディティ化が進む製品を日本という高コスト体質の場所でチマチマ（台湾勢などと比較して、という意味です）やっていても、規模の経済という経済原理が立ちはだかります。

エルピーダは決して"戦い方"が悪かったわけではないはずです。坂本社長以外の誰が舵取りをしていたとしてもエルピーダの破綻は避けられなかったように思います。

しかし、エルピーダは自らの意思で"戦う場所"を選択する余地がなかった可哀相なコという経緯もあります。

個人的に幸いに思うのは、新株発行が行われなかったこと。すなわち、新たな株券が刷られ、そのカネが経済性のない事業に投じられ、燃えてなくなっていかなかったこと。終わるべくして終わったのがエルピーダと言えましょう。

◆ 財務三表の関係が浮き上がる！

さて、シェアーズの有料会員に向けて、企業の財務グラフのPDF印刷サービスをリリースしました。

以前から、「財務3表を紙にして同時に見たい、でもプリンターで印刷するとずれてしまう・・・」というお客様の声をいただいていました。

さて、サンプルとしてエルピーダの例をご覧下さい・・・

こんな感じです。

どうでしょうか？

紙に印刷して、財務三表（B/S、P/L、C/S）を並べて観ると新しい発見がありました。

それは、財務三表の関係が浮き上がってくることです。エルピーダの場合、大型投資・大型資本調達を繰り返していますが、そういった経済的な実態が財務三表のどこに、どんな風に現れるのか？会社のストーリーが目にみえるようでした。

「Welcome to the new world！」というか、新しい景色を見たような気がします。これはB/Sを初めてグラフ化した時と似た感覚です。会計は決して数字だけのお話ではなく、その背後には企業という実態がある。というのを改めて思い出しました。

最後、感覚的な話になって申し訳ないのですが、みなさんもこの感覚是非味わっていただきたいです！

それではー

参考エントリー：損益ジェットコースター！？エルピーダの躁鬱

★エルピーダメモリ[6665]の詳細はこちらから

家電業界、巨額損失の歴史をまとめてみた。そして利益は吹き飛んだ・・・

2012-02-24T18:17:00.000+09:00

Economist紙の記事、「日本の電機産業：頂点からの転落」が、電機各社がいかに株主価値を毀損してきたか？という特集を組んでいます。2000年から比べると、株主価値は何と3分の1になってしまったそうです。

もちろん、株主価値が下がっているということは、実態としてのビジネスが傷んでいるわけです。ということで2000年からの13年間、電機各社がどんな業績をたどってきたか？まとめてみました。

◆ 巨額損失、そして利益は吹き飛んだ・・・

5大家電メーカーとして紹介されたNEC、パナソニック、富士通、シャープ、ソニーの純利益の推移がコチラです。

コレを見ると各社、定期的に巨額損失を計上していることがわかります。

これは、ネットバブルの崩壊（2002年度）、リーマンショック（2009年度）、欧州危機（2012年度）という各種の外部要因で本業がピンチになった際に、構造改革、リストラで対処してきた事によるものです。ただ、構造改革って本来はこんな頻繁に行うものではないはずです。

さて、こうして見ると気になるのは各社、そして全体の数字はどうなんだ？ということではないでしょうか？

◆ 売上356兆、純損失6,600億円・・・

上記の数字は、5社の数字を13年分合計したものです。なんというか「失われた13年」状態です（もっと前から失われているのかもしれませんが・・・）。なお、2012年3月期の数字に関しては各社発表の数字を使っています。

さて、それぞれの会社の13年間の累積、そして2011年までの業績の推移グラフはこんな感じです。

NEC：▲5,051億円

パナソニック：▲7,436億円

富士通：▲819億円

シャープ：1,484億円

ソニー：5,218億円

5社合計損失6,600億円に大きく貢献しているのは記事に取り上げられたNEC、そしてパナソニックです。パナソニックは2012年3月期の予想純損失7,800億円が過去12年間に積み上げた利益を吹き飛ばした形になっています。

家電各社は2012年3月期の赤字要因として、「ありえない円高」をあげています。だったら、2008年をピークとする円安水準も今となっては「ありえない円安」といってしかるべきなのではないでしょうか？

◆ ところで、今回のグラフいかがですか？見た目的に

Economist紙、日経など青地にグラフを書いてる事例が見つかったので早速パクってみたのですがいかがでしょうか？

作った本人が言うのも何なのですが、正直そんな見やすくない気もします。

みなさんいかがでしょうか？twitter・FaceBookなどでご感想いただけると嬉しいです。

最後に各社の財務情報をご紹介します。今回見たのはPLの数字だけでしたが、B/S、C/Sがどのようになっているか？ぜひご覧ください。

★ NEC[6701]の詳細情報はこちらから
★ パナソニック[6752]の詳細はこちらから
★ 富士通[6702]の詳細はこちらから
★ シャープ[6753]の詳細はこちらから
★ ソニー[6758]の詳細はこちらから

続いて、その他総合家電メーカーの財務情報もご紹介します。

★ 日立製作所[6501]の詳細はこちらから
★ 東芝[6502]の詳細はこちらから
★ 三菱電機[6503]の詳細はこちらから

狭い日本にこれだけの総合家電がいるんですよねぇ、はぁ・・・

それではー

Twitterのトレンドを分析すれば株価が予想できる?　FIBC 2012で株式会社ホットリンクが大賞を受賞

2012-02-13T15:17:00.064+09:00

2月13日：(FXネット)　金融ベンチャー企業・金融機関・ベンチャーキャピタルが一堂に会し、日本の金融サービス市場にイノベーションをもたらすために何が必要であるかを議論する日本初の試みとして「金融イノベーションビジネスカンファレンス FIBC 2012」が2012年2月8日、株式会社電通国際情報サービス主催で開催された。
会場となったベルサール八重洲(東京都中央区八重洲)には200名ほどの参加者が集まり今回のイベントへの関心の高さが伺われた。

カンファレンスはFemto Startup LLP ゼネラルパートナー／公認会計士　磯崎哲也氏によるキーノートスピーチ「来るか？日本の金融イノベーション」で幕を開け、金融ベンチャー企業7社と1個人によるプレゼンテーションや、大手金融機関を交えたパネルディスカッションが行われた。

金融ベンチャー企業のプレゼンテーションはUSTREAMでライブ配信されツイッターや携帯電話、投票用紙を用いた投票審査により株式会社ホットリンクがFIBC初代大賞に選出された。
2位はスマホで決済できるカードリーダーPAYGATEを開発した株式会社ロイヤルゲート。

「従来のテクニカル分析では、過去のチャートの値動きを見て今後を予想するが、新しい金融工学であるソーシャルメディア分析は、今の世の中の人々の行動、考えから今後を予想する。」

株式会社ホットリンクは国内のソーシャルメディアに日々反映される膨大な口コミ情報を毎日3500万件以上、総数143億件収集・分析する技術を持っている。
現在、大学研究機関や提携企業と共同し、ソーシャルメディア上のデータから未来予測技術の研究開発を進めており、今回のFIBCではその一環として行っている日経225先物の投資予測サービス「ホットスコープ事業」について代表取締役社長　内山幸樹氏によるプレゼンテーションが行われた。

この「ホットスコープ事業」はTwitter・ブログ・掲示板などインターネット上で多くつぶやかれているキーワードをロボットがリアルタイムで分析、株価との関連性を見つけ、自動で日経225先物をトレードするもので、独自の言語解析エンジン、ビックデータ処理技術、大量データのリアルタイム分析、予測アルゴリズムの組み合わせにより、実弾での運用益が7か月で72%という運用実績を挙げた。

当初、出資者を集めるのに苦労したが、正式にファンドが立ち上がり現在は億単位の資金を運用しているという。
「ソーシャルメディアと金融を足したらイノベーションが起きる。」
「アジア発のWEB上の情報を活用した新種のヘッジファンドで金融業界に革命を起こす！」
（株式会社ホットリンク代表取締役社長　内山幸樹氏のプレゼンテーションより。）
従来のテクニカル分析ではない全く新しい投資手法である「ソーシャルメディア分析」はマーケットにイノベーションをもたらすのか。注目を集めることになりそうだ。

金融イノベーションの広がり～実を結び、成長するには～

また、金融、IT各分野のパネリストを迎えたパネルディスカッションでは「金融イノベーションの広がり～実を結び、成長するには～」と題し、金融ベンチャーならではの難しさ、クリアしなければならなかった課題、日本の金融プレイヤーとして海外をどう見ているかなど金融イノベーションの活性化に向けて意見交換がされた。

[写真]
・株式会社三菱東京UFJ銀行 IT事業部　プリンシパルアナリスト　柴田誠氏
・株式会社エクスチェンジコーポレーション取締役副社長　大前和徳氏
・TechCrunch Japan　編集長　西田隆一氏
・ファシリテータ株式会社電通国際情報サービス金融事業戦略部シニアコンサルタント齋木健次氏

動画主催者インタビュー

株式会社電通国際情報サービス
金融ソリューション事業部　金融事業戦略部長　飯田哲夫氏
・FIBC開催のきっかけ
・開催に当たり苦労したこと
・開催しての感想
FXネット編集部

【速報版】GREE、モバゲーら、SNS市場のまとめ（2011年12月版）

2012-02-07T19:01:00.000+09:00

◆ ARPUの逆転劇、その後は!?

ソーシャルゲーム業界で重要な指標とされるARPU（Average Revenue Per User）。いわゆる、「顧客一人当たり売上高」というやつです。GREEがモバゲーを逆転したのが2011年9月決算でした（詳しくはGREE、モバゲー。ARPU逆転劇を一枚にまとめてみた）。

両社の2011年12月期決算が出揃ったので最新版をうｐします。

いやはや、GREEの突き抜け具合が凄まじいですね
かたやモバゲーは・・・

とりあえず速報版としてここまでを紹介。

「ら」としたサイバーエージェント、ミクシィも含めた続報は後日うｐします、楽しみにお待ちくださいませー

◆ GREE、モバゲーを逆転、3ヶ月前の状況は？

なお、SNS市場の3ヶ月前の状況は GREE、モバゲーを逆転？SNS市場のまとめ（2011年9月版）で取り上げています。こちらもぜひ、ごらんください。

日米主要IT企業の創業者経営者、創業から上場までの道のりをまとめてみた

2011-12-21T19:34:00.000+09:00

日米の主要なIT企業各社の創業者が何歳の時に創業して、そして上場にいたったのか？その道のりをインフォグラフィックス風にまとめてみました。

なお、元ネタは下記の2記事

創業者は何歳？主要IT企業創業者の創業時年齢

はじまりからいままでを１枚に→少年ジャンプ・クロニクル

出所：wikipedia、各社HPなど
注：企業名・ロゴは現在のものを使用しています。

サンプルにした企業の関係もあるのですが、1990年代中盤以降に20代前半での創業が目立ちますね（堀江貴文さん、佐野陽光さん、藤田晋さん、前澤友作さん、笠原健治さん）。当時の追い風をうまく生かした感じでしょうか？

ただし、その後の上場までの道のりは各社バラつきがある感じです。

◆ 「創業まで」と、「上場まで」で経営者を分けてみた

さて、IT企業の創業経営者たちを、創業時の年齢と上場までの年数で分類してみました。

左下：創業が早く・上場までも短い「天才！」経営者
右下：創業は遅いが、上場までは短い「虎視眈々」経営者
左上：早く創業したが、上場までは時間がかかった「夢追人」経営者
右上：創業が遅く、上場までも時間がかかった「苦労人」経営者

これらの基準で各経営者をマッピングしてみました。

◆ やっぱり、ジョブズは「天才！」だった

1.「天才！」ゾーンの筆頭はappleのスティーブ・ジョブズ氏。21歳で創業し、その後4年半で上場を果たしています。改めて、私たちはすごい人を亡くしてしまったわけですね・・・。

2.「虎視眈々」ゾーンの筆頭は楽天の三木谷浩史氏、興銀・海外MBAを経て創業に至るさまはまさしく虎視眈々、といった印象です。

3.「夢追人」ゾーンの筆頭はマイクロソフトのビル・ゲイツ氏、ソフトバンクの孫正義氏（無理くり「夢追人」としましたが何か違和感があります、何かよいラベルはないですかねぇ・・・）。

4.「苦労人」ゾーンにはDeNAの南場さんがポツーンとにいます。コンサルティング会社マッキンゼーをやめた後、DeNAを立ち上げた南場さんですが、SNSとして花開くまでは試行錯誤の日々を過ごしていたことがうかがえます。

この分類は、あくまで上場まで「生き残った」人たちをサンプルにしていることに注意（いわゆる、「生存者バイアス」）。2012年は果たしてどんな新しい経営者が登場するか、楽しみですね。

それではー

66万人の有料会員に支持される「クックパッド」というビジネス

2011-12-13T18:55:00.001+09:00

2011年12月15日、料理のレシピサイトを運営するクックパッドが東証一部上場をはたしました。マザーズに上場したのが2009年7月17日、一部上場までその間わずか811日です。

クックパッドはざっくり二種類のビジネスをしています。

ユーザーが相手の課金サービス：月額294円（税抜280円）
事業会社が相手の広告系サービス
（広告事業とマーケティング支援事業）

1.月額課金サービスは、一度有料会員になってしまえば継続的な収益が見込めるストック型のビジネス。

重要なのは、有料会員数をどれだけ積み上げられるか？ということ。グラフにまとめてみました。

◆ 有料会員増加の要因、課金システムの充実にアリ

クックパッドの有料会員数が大きく伸びたのは、まずガラケーの公式サイト化があったのがわかります。これによって、ユーザーはガラケーの料金と一緒に支払いが可能になりました。課金システムの構築は有料サービスにとって大事なんですねぇ。

その後、バレンタイン特需がやってきます。その後は、安定して有料会員数を伸ばしています。レシピサイトとしての地位を確立してきた時期といえるのではないでしょうか？

そして2009年11月、iPhoneアプリでの有料サービスが開始（参考：CookPad公式アプリ「クックパッド」が大幅機能強化でついに有料サービス対応。待ってたぜ！！）。しかし、この有料サービス、クレジットカード決済にしか対応していなかったとのことです。その後の有料会員数の伸びが一段落だったのはこのあたりが要因なのかもしれません。

こうして積み上がった有料会員数は推計66万4,000人、月次売上は1億8,000万円強（2011年10月末時点）

◆ 有料会員数の伸び悩み、本当に「一時的な要因」か？

しかし、直近の有料会員数の増加が大きく落ち込んいるのが気になるところです。

これに対し、クックパッドは「スマートフォン移行による一時的な退会増」と説明しています。クレジットカード決済以外の決済システム（Apple、またソフトバンク経由の課金）に対応を開始したのがちょうど2011年の9月とのこと（なお、docomo、KDDIは既に対応済み）。

ガラケーからスマホに移行する際に、やめてしまったユーザーが相当数いた、ということなのでしょうか・・・？

ともかく、これでスマホでの課金システムが構築されたことになります。本当に一時的な要因かどうか、次の四半期決算が楽しみなところです。

◆ 課金売上はどう決まるか？

「有料会員の積み上げが重要」、と言いつつ実はクックパッドは有料会員数を開示していません（なぜなんでしょう・・・）。しかし、課金売上がどういうメカニズムで決定されるかを考えれば、有料会員数の推定はできます。

課金売上は、「単価 × 頻度 × 有料会員数」で決まります。単価は294円（税抜280円）、頻度は月額課金で月1回となります。最初のグラフはそこから有料会員数を逆算したわけです（一応、クックパッドのIRの方に聞いてみたところ「有料会員数は60~70万人」ということだったので大きくは外してない模様です）。

◆ 営業利益率40%超は当たり前！

さて、ここで改めてクックパッドの業績を見てみましょう。下記は、課金・広告あわせたクックパッド全体の四半期ごとの売上・営業利益率の推移です。

売上はおおむね右肩上がり、2011年に入り一旦横ばい傾向だったものの（震災の影響でしょうか？）、直近の売上は9億7,000万円（前四半期比15.3%増）と再浮上を見せています。

そして特筆すべきは、営業利益利益率の高さです。これは、クックパッドがユーザーから投稿されたレシピという会計的には測れない無形の資産を使っているためです。これだけ高い利益率を誇っているわけです。

さて、この売上を課金・広告に分けてみましょう。

◆ 収益構造に変化アリ、課金が広告を上回る

さて、繰り返すとクックパッドは2つの事業をしていました。

ユーザーが相手の月額課金サービス
事業会社が相手の広告系サービス
（広告事業とマーケティング支援事業）

四半期ごとの売上はどのように推移しているのでしょうか？

大きなトレンドとして目につくのは、課金売上の伸びです。有料会員数の伸びに伴い課金売上が順調に伸び、広告系を上回ってクックパッドの稼ぎ頭になっています。

また、直近の増収の要因は震災以後落ち込んでいた広告系が回復したことによるものだとわかります。ただ気になるのは、課金に比べ、広告の伸びがイマイチなこと。セオリーで考えれば、媒体価値が上がれば、広告収入も伸びそうなものです（このあたりは次回のエントリーで詳細をお届けします）。

さて、課金ユーザーを積み上げてきたクックパッドの東証一部上場までをざらっと見てきました。いかがでしたでしょうか？次回もクックパッド関連をお届けします。特に、有料会員増のメカニズムを更に掘り下げていく予定ですー。

それではー

◆ クックパッド[2193]の財務情報の詳細はコチラから

触るな危険！？"危ない会社"42社のリストから見えてきた特徴とは？

2011-12-08T19:05:00.001+09:00

◆ 継続企業の前提？

夕刊紙のお得意ネタ、危険な上場会社リストが記事になっていました。

“危ない企業”４２社リスト…東電、ホッコク、ソースネクスト

ところでこの「継続企業の前提」とはなんなのでしょうか？

企業は「建前」上、死なないことになっています。この「建前」のことを「継続企業の前提」と呼ぶのです。しかし、赤字続きで業績がヤバかったりすると、そんな「建前」も言ってられなくなります。

「継続企業の前提に疑義」がついたということは、死なないという建前が崩れそうで、「ヤバイ死ぬかも」ということになります。監査法人から投資家に向けての最後の警告といわれる由縁です。

◆ 継続企業の前提に疑義！？42社リスト

以下がその42社のリストです（そのうち1社は既に上場廃止が決まっています）。リンク先の各社の財務グラフから、危険な会社のイメージを掴んでいただけると思います。

code	社名	業種	監査法人
2906	ホッコク	食料品	北摂
~~4744~~	~~メッツ~~　（上場廃止）	~~不動産業~~	清和
6894	パルステック工業	電気機器	ときわ
8705	岡藤HD	証券・商品先物	東陽
1757	クレアHD	建設業	東京中央
2447	Now Loading	サービス業	やよい
2495	アキナジスタ	サービス業	新日本
2658	ウライ	卸売業	トーマツ
2666	オートウェーブ	小売業	新日本
2724	インスパイアー	卸売業	東京中央
2766	日本風力開発	卸売業	日之出
3409	北日本紡績	繊維製品	永昌
3587	プリンシバル	卸売	東京中央
3742	ＩＴｂｏｏｋ	情報・通信	和宏
3753	フライトシステムコンサルティング	情報・通信	優成
3779	ＪエスコムＨＤ	情報・通信	アスカ
3825	リミックスポイント	情報・通信	アスカ
3840	イーキャッシュ	情報・通信	清和
4316	ビーマップ	情報・通信	東陽
4344	ソースネクスト	情報・通信	あずさ
5917	サクラダ	金属製品	日本橋
5964	東洋刃物	金属製品	あずさ
6147	ヤマザキ	機械	アーク
6625	JALCOHD	電気機器	ＫＤＡ
6771	池上通信機	電気機器	保森
6775	TBグループ	電気機器	まほろば
6819	ソーシャルエコ	サービス	ＫＤＡ
6891	イーター電機工業	電気機器	才和
6993	森電機	電気機器	明誠
7413	創健社	卸売	保森
7612	コモンウェルス	卸売	ナカチ
7824	オプトロム	その他製品	あずさ
7858	小野産業	化学	あずさ
8209	フレンドリー	小売	新日本
8426	ニッシン債権回収	その他金融	三優
8514	ＲＨインシグノ	その他金融	東京第一
8571	ＮＩＳグループ	その他金融	三優
8922	ジアース	不動産	清和
9501	東京電力	電気・ガス	新日本
9664	御園座	サービス	東陽
9674	花月園観光	サービス	あずさ
9794	カラカミ観光	サービス	トーマツ

各社とも豪快に赤字を垂れ流しており、錚々たる銘柄の数々が並んでいます。

最初は具体的な銘柄を挙げてケーススタディしようと思ったのですが、某雑誌の記者さんに「個別企業の事例をあげるのはヤバイのでは？」と言われ、ざっくりと気づいたポイントなどを挙げていきたいと思います（汗

◆ 自己資本比率よりも、自己資本の質が問題です！

このリストを見ると、安全性の指標である「自己資本比率」が高い会社が多いことに気づきます。

ヤバイ死ぬかも、な企業のはずなのに安全性が高い？？？

なんでしょう、この矛盾は・・・

実は、自己資本比率が高く、「量」的には問題がなさそうに見えますが、「質」的には大きな問題を抱えているのです。

どういうことでしょうか？

株主資本は、2つに分けることができます。

株主からの「出資」である資本金・資本剰余金
「稼ぎ」の累積である利益剰余金

2.利益剰余金が大きい会社ほど、自らの力で稼いできた「自立した会社」といえます。このリストの会社たちは、1.株主のカネで生き延びている「他力本願な会社」なのです。

◆ 死にそうで、死なない会社の見分け方

企業にとって「死」とはカネが底をつくこと、逆に言うとどれだけ赤字をたれ流していても現金さえあれば死なない、ということになります。頼れるのは現金やはり「Cash is King」なのです。

四半期決算の赤字額を見れば、手持ちの現金がどれくらいの速さで消えて無くなっていくかがわかります（このスピードを"バーンレイト"といったりします）。

このスピードと、現金の保有残高を比べれば、その企業がすぐにでも死んでしまいそうなのか、あと何ヶ月は大丈夫なのか、おおよその寿命の目安となることでしょう。

そういった意味で行くと、ココやココは「継続企業の前提に疑義」はかかっているものの、案外大丈夫だよね、ということが言えるかもしれません

特に、ココなんかは事業構造が大分良くなっているようでPL的な改善も見られ、何で「継続企業の前提」に疑義がかかっているのかよくわからない感じです。

ただし、これらの会社にオカネを入れる（敢えて「投資」とは言いません）のは、火中の栗を拾いに行くようなものです。

以上、「投資は自己責任で！」という言葉で終わらせて頂きます。

それではー

朝日新聞赤字転落、新聞はやはりオワコンなのか？まとめてみた

2011-11-25T16:58:00.001+09:00

「朝日新聞社の第2四半期は純損益19.76億円の赤字転落」

売上高は前年同期を上回ったものの、活字離れの影響や広告費の減少で厳しい環境が続いているほか、建替関連損失引当金繰入額として43億6500万円の特別損失を計上したことなどから、営業損益・純損益とも前年同期に対し赤字転落となりました（太線部は筆者追加）

やっぱ新聞はオワコン！（終わったコンテンツ、の意）なのでしょうか？

まぁ、ちょっと待ってください。

この記事だけだと一過性のものなのか？どんな傾向にあるのか？はたまた他の会社はどうなのか？よくわかりません。

ということで、ちょっと調べてみることにしました。比較対象として日経新聞社、毎日新聞社をとりあげます。なお、朝日・毎日が3月決算、日経が12月決算なため、日経の12月本決算を翌年3月決算とみなして比較してます。

◆ PLからみた各新聞社の特徴は？

まずは各社の売上を見ていくことにしましょう。

各社の売上はおおむね右肩下がり。2002年からの10年間で朝日が▲22.4%、日経が▲27.8%、そして毎日は▲17.7%。

毎日が低空ホバリングに成功してるとも言えますが、かなりしんどいものがありますね。これだけみるとオワコン感が漂います・・・。

続いて営業利益の推移を見てみましょう。

売上が各社ダウントレンドだったのに対し、営業利益では異なった動きを見せてますねー。特に目立つのは日経、売上減にもかかわらず利益は上向き、どうやらコスト削減に成功していた模様です。

しかし、2010年朝日・日経とも売上減に伴い営業利益段階で赤字に転落してしまいました。これは本業で稼げていないことを意味し、危ういサインといえます。そして、ここでも毎日の粘りの利益捻出が光ります。

最後に純利益も見てみましょう。

おおむね営業利益と似たような動きをしています。朝日は09・10年と連続して最終赤字に陥っていたのがわかります（グレーの点線で囲った部分）。んー、なるほど。

◆ 新聞社の売上方程式を考えてみる

さて、新聞社の業績をざっくり見てきたわけですが、それにしても新聞の売上ってそんなに急に減るもんでしょうか？

ここで、新聞社の売上決定メカニズムを考えてみましょう。

新聞社の売上 = ①販売収入 + ②広告収入 + ③その他

①販売収入は新聞・雑誌がどれだけ売れたか？これは読者数×単価で決まります。次に、②広告収入は、出稿数×広告単価で決まります。③その他は・・・ちょっと放置しておきましょう。

それぞれに分けてみていくことで、新聞社のホントの姿が見えてきます。

◆ 「朝刊のみ」の発行部数は増え続けている！？

まず、読者数×単価で決まる①販売収入の推移です。

新聞の単価ってあんま変わってない気がするので、ここでは読者数をターゲットにします。こちらは~~押し紙だの何だの信頼性のほどはわかりませんが~~新聞協会が出しているデータ「新聞の発行部数と世帯数の推移」が参考になりそうです（なお、こちらのデータは各年10月のものだそうです）。1999年から10年間の増減を見てみましょう。

朝刊夕刊セットが▲19.0%、夕刊のみが▲32.6%と発行部数を減らしています。これに対し、一番のボリュームゾーンである朝刊のみは＋2.1%と純増しています。直感的には朝刊夕刊セットの顧客が朝刊のみに流れてきていることが予想できそうです。

3つを合計した発行部数全体では▲6.0%。いくら単価の高い朝刊夕刊セットが減ったからといって読者数の減少だけで20%を超える売上減を説明するのは難しそうです。

◆ 新聞は広告主にとってオワコンだった？

次に「新聞の総売上高の推移」で②広告収入の推移を見てみましょう（はじめからこのデータを出せよ、というツッコミはお受けします）。

なお、下記のグラフの年は暦年（1月-12月）ではなく、年度（4月-3月）とのことです。こちらは2002年から7年間の推移です。

販売収入が▲3.4%なのに対し、広告収入は▲26.6%と大幅減（そしてなぜか「その他」の収入が増えています・・・、何でしょうか？）。

総売上のトレンドと個別企業のトレンドが必ずしも一致するとは限りませんが、大きく外していることもないはずです（詳細に調べるのであれば、各紙の発行部数の推移と価格を調べればおｋです）。

ともかく、各社の売上減は新聞の媒体価値が下がったことによる、広告収入の低下が大きな要因といえそうです。

新聞は、読者にとってオワコンというよりはむしろ、広告主にとってオワコンだったのです。

◆ 主たる事業は不動産・・・？

最後に③その他、については朝日新聞の事業ごとの利益をピックアップします。

朝日新聞は①販売収入、②広告収入の細目を出していないため、①と②の合計を新聞出版と読み替えてください。

朝日新聞全体の営業利益は2010年に赤字に転落した後、2011年に急回復していました。たしかに新聞出版の回復も大きいのですが、「その他」部門の上積みされたことの影響も大きくなっています。

そして、「その他」の正体とは・・・不動産の賃貸事業です。

歴史ある企業が、かつての主要事業で稼げなくなり、不動産に依存する、という構造はよくみられるものですね・・・（赤坂のTV局とか）。

◆ 日経は削った。朝日はどうする？

これまでは歴史的経緯を見てきました。最後に直近の業績比較ということで、朝日（2011年9月決算）と日経（2011年6月決算）を比べてみましょう。

朝日新聞社
売上：2,296億円（前年比＋0.4%）
営業利益：▲1億（赤字転落！）
純利益：▲19億（赤字転落）

日本経済新聞社
売上：1,423億円（前年比▲5.7%）
営業利益：52億（前年比＋2.1%）
純利益：39億（前年比51.1%）

日経は減収にもかかわらず、増益となっています。これはコスト削減によるものです（まぁ、人員削減なのですが・・・）。はたして、朝日はどうするのでしょうか？

減少する広告収入、これは新聞というメディアの特性上避けられない事のように思います。

発行部数の推移でみたように、新聞には一定の読者層がついています。この点、オワコンといってしまうのは早計でしょう。新聞の媒体価値をいかに上昇させるか？そしてコストをどうコントロールするか？

はてさて

初来日したウォーレン・バフェット氏が投資しているタンガロイって？

2011-11-21T16:45:00.001+09:00

◆ 新工場竣工式典にウォーレン・バフェット氏来る！

バリュー投資の神様、ウォーレン・バフェット先生。「3.11」の影響で延期されていたその初来日が2011年11月20日実現しました。来日目的は福島県いわき市にある投資先、超硬工具メーカーのタンガロイの新工場完成式典に参加することだそうです。

さてこのタンガロイ、どんな会社なのでしょうか？

◆ どんな金属にも穴を開けられるドリル！？タンガロイ

「タンガロイ？どこかで聞いたとがあるような・・・」と思った方、それはきっとフジTV系列の「ほこ×たて」をご覧になったのではないでしょうか？

絶対に穴の開かない金属VSどんな金属にも穴を開けられるドリル（Wikipedia）

番組の名物企画。現代における究極の矛盾と言える「絶対に穴の開かない金属」と「どんな金属にも穴を開けられるドリル」を対決させる。穴が開けば（ドリルが貫通すれば）ドリルの勝利、ドリルが折れるか安全装置が作動した時点で穴が開かなければ金属の勝利・・・

YouTube等で動画が上がっているのでぜひご覧になってください（仕事中に見入ってしまったのは秘密です）。タンガロイがどんな製品を扱っているか、イメージが掴めるはずです（その他の「ほこたて」銘柄のリンクを最下部に貼っておきましたー、ご覧下さい）。

さて、そんなタンガロイ、財務的にはどんな特徴があるのでしょうか？

◆ バフェット銘柄といえば、キャッシュフロー、その見方とは？

実はこのタンガロイ、典型的なバフェット銘柄ともいえる特徴をもっています。それは安定した「キャッシュフロー」を産み出していること。

一見とっつきにくい「キャッシュフロー」ですが、その構造は実はかなりシンプルなものです。つまり、「投資」して、「回収」するサイクルはどうなっているか？ということです。

キャッシュフローを分析する際には、縦軸に将来への投資を意味する投資キャッシュフローを、横軸に稼ぎである営業キャッシュフローをとった「キャッシュフローマトリクス」みるとわかりやすいでしょう。

（参照）キャッシュフロー・マトリクス

普通の会社は、将来への投資をして、そこから稼ぎを得ているものです。とすると投資キャッシュフローはマイナス、営業キャッシュフローはプラスになるため、右下の領域に入ることになります。その中で、稼ぎの方が投資よりも大きければ安定期に入り、投資の方が稼ぎよりも大きければ投資期に入るのです。

◆ これぞバフェット銘柄、タンガロイのキャッシュフロー

さて、タンガロイのキャッシュフローはどうなっていたでしょうか？有価証券報告書を出していた2008年までのデータでみてみましょう。若干の例外はあるものの、営業キャッシュフローがプラス、投資キャッシュフローがマイナスの右下の領域（オレンジで囲った領域）、しかも稼ぎが投資よりも大きい「安定期」にあることがわかります。

タンガロイは、まさしくバフェット銘柄の特徴どおり、安定したキャッシュフローを生んでいたのですね。

◆ 「Buy Japanese. I Am」

2008年のリーマンショックの際には、悲観一色の証券市場に対して「Buy American. I Am.」というコラムをメッセージを発信したバフェット先生。

今回の来日で「Buy Japanese. I Am.」というお言葉を残してくれたら、閑散とした日本の株式市場にも光が差すかもしれません・・・

と、ちょうど報道が入って来ました。

バフェット氏：オリンパス問題でも「日本には沢山の投資機会」

さすがバフェ爺さんです！

◆ オススメバフェット本を紹介

さて、最後に個人的なオススメのバフェット本をご紹介します。バフェット関連書籍はそれこそ山ほどあって、イケてないのもそれ相応にあります。ご参考までにー、それでは行きます。

◎『バフェットからの手紙』

バフェットが経営する投資運用会社バークシャー・ハサウェイの株主に対してのメッセージをまとめたもの、バフェット先生の哲学を知るのに最も適切な一冊だと思います。ただし、会計やファイナンスに関して一定の知識が必要になるなど若干ハードル高めではあります。

◎『バフェットの銘柄選択術』

バフェットの考え方はわかった、じゃあ具体的にどうやって銘柄選択するの？という問いに答えてくれる実践的な一冊。ワークブック形式になってます。

○『スノーボール』

「バフェットはなぜこのように考えるようになったのか？」バフェットの人となりに深く迫るストーリー（というか上下巻セット）。雪だるま式というと日本ではネガティブなイメージに使われるけど、バフェットの考えは違ったんですねぇ。

▲『史上最強の投資家バフェットの教訓―逆風の時でもお金を増やす125の知恵』

最近はやりの語録系。個人的には言葉はその背景にある思想を理解してこそ意味があると考えるので、1冊目にコレはオススメしません。哲学系を読破した後のレファレンスとしての活用が吉。

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オリンパス粉飾決算問題、飛ばし・資産水増しの経緯をまとめてみた

2011-11-18T19:19:00.001+09:00

オリンパスは、どれだけの粉飾を行ったのでしょうか。
報道各社によって粉飾額の数字はまちまちで、イメージがイマイチ湧きません。最大1,350億とするところや、なかには「資産水増し延べ１兆円超」と伝えるところもあります（なぜ「延べ」にするのやら・・・インパクトのある数字が欲しいのはわかりますが・・・）。
まず、各社の報道からその「粉飾額」を推計し、「真の純資産額」との違いをグラフにしてみました。

全体の純資産のうち、粉飾だった部分をオレンジ色で塗っています。実際の純資産は残りの灰色の部分です。
さて、ここから何が言えるでしょうか？　ポイントは以下の３つです。

◆ 「財テクの含み損」は先送りされ、「M&Aの失敗」として処理された・・・

１）粉飾額の変化の２つのフェーズ

粉飾額は2つのフェーズに分かれている、といえそうです。つまり、

07年までの粉飾額の拡大
その後の解消

という構図です。
菊川元社長は過去の「財テクの含み損」を先送りし、「M&Aの失敗」と名目を変えて損失処理してしまおうと考えていたわけです。
そして、その歪みに気づいたのがウッドフォード氏だった、というわけですね。

２）粉飾額のピークは2005年、その額1,350億円！

多くのメディアが2005年頃としています。その額、1,350億円。純資産の半分以上が実は粉飾でした、というのはため息しか出てきません。

3) 2007年は業績がよく本当の資産（粉飾じゃない資産）が増えた

これは、単純にオリンパスの業績が良かったからです。
2007年ころといえば円安の追い風を受け、輸出産業が高業績を弾き出していた頃です。オリンパスもこの追い風を受けて純資産が増加していたということです。
この円安好景気によって、オリンパスは過去の含み損を解消出来るだけの体力を蓄えることができた、といえるのかもしれません。

◆ 粉飾「額」のインパクトを自己資本比「率」でみてみた

粉飾「額」が明らかになったところで、その粉飾額がどれくらいのインパクトを持つのか、「率」でみてみることにしましょう。
会社の財務の健全性を測る指標の一つに「自己資本比率」があります。日本の上場企業の平均は45%くらいというのは記憶ベースに残ってる数字です（もちろん業種によって違いますよ）。
自己資本比率は「純資産 ÷ 総資産」で決まります。グラフでいうと、黄色の部分が全体に占める割合。この値が大きいほど、「財務は健全だ」といえることになります。

◆ 偽りの「財務健全性」、オリンパスの自己資本比率はかさ上げされていた

純資産を架空計上していたオリンパスは、自己資本比率についても過大計上し、「ウチの会社は健全でっせ」とアピールしていたことになります。
「粉飾された自己資本比率」と、「真の自己資本比率」は次のグラフのとおりです。

粉飾していた純資産ベースでは30%台を推移していたことになっています。しかし、実際は10%台で推移していたことになります。
円安好景気で純資産が増えていた2007年にも自己資本比率が増えていないのは、「自己資本比率 = 株主資本 ÷ 総資産」の式の分母である総資産の伸びが、分子である株主資本（≒純資産）より増えていたからです。
携帯端末販売会社のITXなどのM&Aによりオリンパスの資産は既に劣化が始まっていたわけです。

◆ オリンパス、リストラ待ったなし！

こんなオリンパスに対し、オカネを貸してる銀行もだまっていません。ということでオリンパスは、「オリンパス、有利子負債を4年で2,400億円圧縮へ」にあるとおり、借金の返済を計画しはじめました。
オリンパスの有利子負債はどうなっているのでしょうか？2011年3月末のオリンパスのバランスシートは次のとおりです。

おカネの調達元を示すBSの右側に有利子負債（短期借入金と長期借入金の合計）がデーンと居座っているのがわかります。その額、粉飾分をのぞいた真の純資産の約5倍にものぼります・・・。これはしんどい。

この有利子負債を毎年600億返済するには、どうすればよいでしょうか？パッと考えて次のような選択肢が思いつきます。

本業の稼ぎから返済する オリンパスのコアである医療事業は毎年700億の利益を出す花型事業です
事業を売却する 赤字体質が続く、デジカメ事業などはその筆頭でしょう。
余剰財産を売却する いわゆる持ち合い株式というやつです。上記BSの"投資等"のうち600億円あまりがこれに該当します。

上記1,2,3の合わせ技で借金を返済していくことになるでしょう。オリンパスはあくまで自力再生を目指すはずです。
しかし、オリンパスってこれだけ株価下がっていながらちっとも割安じゃないんですよね。逆にこれまでが超割高だった、と言えるわけですが・・・

映画『マネーボール』

2011-11-11T20:00:00.001+09:00

丸山です！

今日は、今週末公開の映画をご紹介します！

『マネーボール』

この映画のテーマは「既存の枠組みから離脱し、世の中をいかに見るか？」ということです。

野球が題材ですが、野球に興味がなくともきっと楽しめるはず。

ブラピが変人といわれるビリー・ビーンをどう演じるかも楽しみです。

◆ 関連本はコチラ

『マネーボール』（書籍版）もありますのでリンクしておきます。。

また、同様の題材を扱った『その数学が戦略を決める』もオススメです。付箋をかなり挟んで、ペンでメモしまくりながら読みました。

では、よい週末を！

＜まとめて1週間＞今週の決算発表企業リスト

2011-11-11T19:52:00.001+09:00

今週も3月期決算の中間決算ラッシュが続きます！

週末まとめて銘柄情報を収集・分析されるという方も多いのではないでしょうか？

ということで今週決算のあった企業をピックアップしました。皆さんの注目銘柄は入ってるでしょうか？！

＜本決算＞

＜四半期決算：四半期業績グラフを御覧ください＞

ちなみに先週ご紹介した中でNo.1のアクセスを稼いだのはコチラの銘柄→ http://bit.ly/seCPWl

各社の売上・営業利益・純利益、増減をまとめて確認したい方は、コチラから

オリンパス粉飾決算、その驚愕の手口とは？真のBSを描いてみました！

2011-11-11T18:10:00.001+09:00

まずはこちらの日経の記事から

オリンパスが証券投資の損失を隠していた問題で、不正な経理操作の手口が10日、同社の第三者委員会の調査で明らかになった。含み損を抱えた資産を「飛ばし」で切り離し、その一方でオリンパス本体の預金や有価証券を水増し計上する形でつじつまを合わせていた。（オリンパス、預金水増しで損失隠す第三者委調査で判明、1300億円資産計上　時価会計導入を機により）

エエエエ？！！「預金や有価証券を水増し計上」マヂデスカ・・・。

では、真のBSはどのようになるのか？　早速、分析してみましたよ！

◆ 日本で現預金で粉飾が起こるとは想定外でした！

まずは反省から。

私は10月25日の記事で以下のように書きました

◆ 現預金なんて目につきやすい項目を使って粉飾するなんてありえない！

バランスシートで最も重要な項目、それが現金です。

なぜなら、現金の有無が企業の生き死にを決めてしまうからです。たとえ債務超過でも現金さえあれば何とかなります。

それゆえ、現金はその重要性ゆえ、監査で真っ先に調べられる項目です。銀行と結託でもしていない限りごまかし通せるものではありません。

――しかし、「架空の現預金なんてねーよｗｗｗ」いう自説を翻す事例が見つけてしまいました。インドの事例ですが、「現預金残高の90％超が架空」だったとのことです。・・・まぁ、日本ではありえないでしょうけど。

すみません。オリンパスが何枚も上手でした。

日本の企業でこんな事が起こるとは・・・どうやら自分が未熟だったようです。

◆ オリンパスの真のBSはこれだ！

記事によると、オリンパスが架空の資産を計上していたのは下記の項目のようです。

外国銀行の預金など（最大600億円）
債券など（最大350億円）
出資金（最大400億円）

外国銀行の預金はBSの「現金等」に、それ以外は「投資有価証券」に計上されていたことになります。

これらの架空資産を控除した、オリンパスの真のBSが下の図になります。

オリンパスのBS（2000-2011）濃い灰色で囲った部分が架空・・・

グレーで囲っている部分が架空の資産です！

この資産と同じだけ、純資産も削ってあります。なお、02年・04年・06年・08年に関しては記載がないため省略しています。ただ、前後の年度からおおよその分量は推測できるでしょう。

財テクの含み損を考慮しても、一応、債務超過にはなっていなかったようです。とはいえ、2005年の現金1,216億円のうち、半分近い600億円が架空とは信じがたいことです。

まさに「オリンパスがしんのすがたをあらわした！」といったところです。

尚、架空の現預金として計上されていたのは外国銀行だとのことです。邦銀がグルになってオリンパスの粉飾に加担していたということではないようですので一安心です。

◆ 「うちゅうのほうそくがみだれる！」現預金で粉飾が起こるなんて！

前回のエントリーで「現預金なんて目につきやすい項目を使って粉飾するなんてありえない！」と言ったのは、個人的に日本の大手監査法人を信じていたということがあります。

それが、今回のようなことになって・・・いくら外国銀行の預金で監査が難しいとは言え、自分の中では「うちゅうのほうそくがみだれる！」といっていいくらいの衝撃です。

ひとつ、監査法人を擁護するならば、「会社が悪意を持って隠そうとすれば、まともな監査なんてできるわけではない」ということになるでしょう。

やはり批判されるべきは、粉飾を行ったオリンパス経営者というのは間違いないことです。

◆ 「なんか様子がヘンです・・・」まだまだ疑惑は尽きていません！

さて、記事にある「企業買収に絡む支出で穴埋めした。現在までに損失処理は終了したもよう」とありますがコレは本当なのでしょうか？

答えは「ノー」だと考えます。

それは、ジャイラス買収にかかるのれんがまだまだ計上されているから（上図の無形固定資産の額を参照）。巨額ののれんは、2つの要因によって構成されています。

ジャイラス社の買収は、買収に払った手数料が高かっただけでなく、そもそもの買収価格が高すぎたからです。

ジャイラス買収価格の損失処理が行われない限り、いまだ終了したとは言えないのです。

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モバゲーが横浜ベイスターズを買収しようとするホントの理由

2011-11-09T20:20:00.001+09:00

DeNAが、赤坂を地盤に不動産業を営む持ち株会社から、プロ野球球団を買収することが先週決まりました。ということで、今回は、「横浜DeNAベイスターズ」どうなの？をお送りします。

◆ DeNAのバランスシートと横浜ベイスターズを比べてみた

DeNAの財産と比べてどれくらいのインパクトがあるのでしょうか？

買収総額95億円（ベイスターズの株式65億＆プロ野球機構への加盟金30億）とDeNAの財産を比較してみましょう。

ベイスターズ買収総額とDeNAのバランスシート比較（2011年3月時点）（単位：百万円）

2011年3月末時点でDeNAは現金626億円を持っています。絵に描いたようなキャッシュリッチ企業です。これから見ると、95億円という数字はそこまで大きなモノには見えません。

◆ 「年間赤字20億！」だから何なの？

ベイスターズの運営コストは、年間20億の赤字と言われています。さてこのこの「20億」という数字はどういう意味があるのでしょうか？

ベイスターズの運営「だけ」を考えると20億の赤字はやってられない数字です。

しかし、球団運営には「広告宣伝」の機能があります。DeNAは「株式会社横浜ベイスターズの株式取得に関するお知らせ」で、ベイスターズ株取得の目的を以下のようにあげています。

日本プロ野球界発展への寄与

地域社会への貢献

ブランド価値・知名度の向上

・・・建前、建前、本音といったところでしょうか？さて、DeNAは実際にどれくらいの額を広告宣伝に使っているのでしょうか？見てみることにしましょう。

DeNAの総費用・広告宣伝費の推移（2010年第1四半期-2011年第2四半期）

DeNAの総費用と広告宣伝費の推移を表したのが上のグラフです。DeNAは毎四半期ごとに50億ほど使い続けています。

DeNAにとって広告宣伝費は、顧客獲得のためにダイジなコストです。とすると、年間「わずか」20億の赤字で各種マスコミが「DeNA」を連呼してくれることを考えると、安すぎる出費といえるのではないでしょうか？

しかも、球団運営であればDeNAの既存の顧客である10～30代「以外」の層の認知度を上げることができます。

◆ 「M&Aは歴史を買うこと」

「M&Aは時間を買うこと」、というのはよく使われる表現です。

時間は積み重なることで歴史になります。とすると、「M&Aは歴史を買うこと」と言い換えることができるでしょう。

「無料です！」をうたうソーシャルゲーム会社は歴史はありませんが、その営業利益率は40％・50％にも上り、超~~ボッタクリ~~高収益です。これはある意味、弱者から搾取しているともいえるものです。

とすれば、「新参者を排除しろ」「弱者を救済しなくては！」という声が上がってもおかしくありません。

これに対し、DeNAは、歴史を買い、広告宣伝費を払うことで既存の勢力との融合を意図していると言えるのではないでしょうか。

「ベイスターズを傘下に収めることは、収益性の低下に繋がる。」そういった思惑か、このところDeNAの株価は軟調に推移しています。

たしかに、短期的に見れば収益性の低下は免れません。

しかし、不祥事リスクを軽減することで「細く長く」（それでも他の企業からすれば信じられないくらいの「太い」収益性ですが・・・）収益を搾取する構造を構築しようとしているのかもしれません。

◆ 搾取の構造は続くのか？

GREEの福山雅治さんといい、最近はイメージ重視のCMが多いですよね・・・
ターゲットとする顧客層が変わりつつあるのでしょうか？

そんなDeNAのCMに、大好きな新垣結衣さんが出演していてなんだかショックです・・・。

オリンパスの事例では、既存のガバナンススキームではなくfactaという草の根メディアがその不公正さを是正するスタートになりました。とすると、将来的に、「ソーシャルゲーム会社」を「ソーシャルネットワーク」が破壊する。ということがおこるかもしれません・・・。

1回飛ばしになりましたが、次回はGREE「ARPU」急上昇の秘密をお届けします！

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GREE、モバゲー。ARPU逆転劇を一枚にまとめてみた

2011-11-04T20:57:00.000+09:00

◆ GREEvsモバゲー、ARPUでの逆転劇！

GREEがDeNAの営業利益を逆転！というエントリーをお届けしました。しかし、もう一つ大きな逆転劇がありました。

それは、ARPU（Average Revenue Per User）。いわゆる、「一人当たり売上高」というやつです。その逆転劇を一枚にまとめてみました。

赤線がDeNA、青線がGREEです。それぞれの推移を追いかけてみましょう。

◆ モバゲー、ARPUアップダウンの要因は？

DeNAは変曲点が3つあります。まずは、2009年6月から9月期にかけての下落、そしてその後の急上昇、さらに2010年9月以降の停滞です。

それぞれの動きの要因は何だったのでしょうか？DeNAのプレスリリースを追ってみました。

2006年6月期・9月期の下落の要因を「アバター需要の落ち込み」としています。当時のDeNAは売上の多くをアバターに依存していました。その上、2Dアバターから3Dアバターへの移行期にあたり、顧客は買い控えを起こしていたためこのような客単価の減少となってしまったのです。

これに対し、DeNAは「ソーシャルゲーム」を投入し、復活を図ります。このソーシャルゲームの投入により、客単価は急上昇。さらに、モバゲーというプラットフォームを第三者のソフト開発会社に提供する「オープンプラットフォーム化」と合わせてDeNAはその業績を大きく伸ばします。

しかし、2010年9月期をピークに停滞気味となっています。こちらについては、後ほど種明かしをしましょう。

◆ GREE、ARPU急上昇！

これに対し、GREEの一人当たり売上高は一貫して上昇傾向、ただ2011年6月期以降、急上昇しており、直近ではDeNAを逆転しています。

この急上昇の要因についてGREEは次のように述べています。

スマートフォンにおけるマネタイズの進展

マネタイズ基盤の強化

（出所：2012年6月期第1四半期決算説明会資料より）

オープンプラットフォーム化ではDeNAの後塵を拝したGREEですが、スマホ対応ではDeNAに先んじることができました。その影響はそこまで強かったのでしょうか？

さて、一人当たり売上高は「一人当たり売上高 = ①売上高 ÷ ②客数」というメカニズムで決まります。それぞれの要素に分解して見ていくことにしましょう。

◆ GREE、DeNAの売上を猛追！（再録）

四半期ごとの売上の推移（08Q4-11Q3）

まず、①売上高の推移を復習してみます。四半期ごとの売上の推移、2011年に入りGREEがDeNAを急追しています。

直前の四半期と比較すると、横ばいだったDeNAに比べ、GREEは44％増（！）の304億円。

SNS各社の売上は①課金②広告宣伝から構成されています。GREEの場合、①の課金が大きく伸びています。その額275億円と直前の四半期に比べ91億円も伸びています。この課金売上の上昇に、一人当たり売上高の増加が大きく貢献していたのは間違いありません。

◆ 顧客の「量」を求めたDeNA、その代償は

DeNA、GREE会員数の推移

次に、②会員数の推移を見てみることにしましょう。

2011年9月末時点の数字はDeNAが3,200万人、GREEが2,760万人（数字の大きさに驚かされます）。

DeNAは2010年12月期にyahooと提携し（yahooモバゲー）、以後毎四半期200万人以上の会員数の増加をみせています。他社との提携により顧客を引っ張ってきた形になります。

さて、この2010年12月期ですが、一人当たり売上高が下落に転じた時期と重なります。DeNAはyahooとの提携により顧客の「量」を追求したため、一人当たり売上高という「質」の点は犠牲になっているといえそうです。

一方のGREEは相対的に小幅な伸びにとどまっています（とは言っても、3ヶ月で100万人を超えるスピードで増えているわけですが・・・）。

◆ 高齢化するSNS市場、両社の違いは？

さて、この会員数を年齢別に分解してみましょう。両社の客層に違いはあるのでしょうか？

両社を比べて何が言えるでしょうか？

両社とも30代以上の割合が多く、「高齢化」している。
DeNAは「高齢化」進行速度が早い。
GREEは早い時期から「高齢化」していた。

といったところでしょうか
~~こうしてみると、ソーシャルゲームを出会い系と定義した場合、buysideとsellsideのバランスが（略~~

・・・一般に、「年齢層が高いほど、客単価が高い」というのがよく言われるセオリーです。だとすれば、「高齢化が進んでいるGREEの一人当たり売上高はもっと高くてもいいはず」といえるかもしれません（逆に言うと、その高いポテンシャルをこれまでは活かせていなかったといえるのかもしれません）。

とすると、2012年6月期のGREEの予想営業利益、600億～700億という数字さえも保守的な数字に見えてきます。というのも、第1四半期の営業利益（166億）を単純に4倍した数字に近い数字だからです。

果たして、GREEはこの高い一人当たり売上高を維持しつつ、顧客数を伸ばすことができるのでしょうか？

◆ 凄まじすぎるGREEのARPU上昇のナゾ

さて、再びGREEの一人当たり売上高について考えてみましょう。

仮にスマホアプリの増加が収益化の要因であれば、もっと②顧客数が増えていてもおかしく内容に思います。この新規顧客層の伸びが大きくないとすると、GREEの一人当たり売上高の上昇は既存顧客の貢献が大きいといえそうです。

ということは、スマートフォンに限らず、フィーチャーフォン（ガラケー）でもマネタイズが順調に進展した結果なのでしょう。それにしても、この一人当たり売上高の伸びは物凄いものがあります。

GREEはいったいどんなマジックを使ったのでしょうか・・・

社内にヘビーユーザーがいることがわかったので、続報をお待ちください！

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GREE、モバゲーを逆転？SNS市場のまとめ（2011年9月版）

2011-11-02T19:35:00.000+09:00

◆ 「オリンパスや大王製紙のような問題はわれわれの業界にもある」 GREE田中社長が会見でDeNA社を痛烈に批判

田中社長：「インターネット企業の商慣行を良くしたい。オリンパスや大王製紙のような問題は我々の業界にもある。今、GREEは(DeNA社に対し）2件の訴訟を起こしています。1件は我々のゲームのコピーについてで、もう1件が問題なのですが、ソーシャルゲーム業界で違法な圧力をかけながらビジネスをやっている事実があることについてです。これは日本のしかるべき公的機関（公正取引委員会）から問題があると指摘されていて、これが事実かどうかは国が決めることですが、現在もそういうことが続いていると、いろんな会社さんからご意見をいただいている。

モバイル端末でのプラットフォーマーとして圧倒的な力を持つDeNAとGREEが仲良く喧嘩しているようです。

この両者に加えmixiを加えたSNS3社の2011年9月時点での決算が出揃いました。詳細は後日お伝えしますが、本日はその第一報をお伝えしたいと思います。というのも、「事件」が起きたからです。

◆ GREE、DeNAを猛追！

四半期ごとの売上の推移（08Q4-2011Q3）

まずは四半期ごとの売上の推移、2011年に入りGREEがDeNAを急追しています。

直前の四半期と比較すると、横ばいだったDeNAに比べ、GREEは44％増（！）の304億円。

SNS各社の売上は①課金②広告宣伝から構成されています。GREEの場合、①の課金が大きく伸びています。その額275億円と直前の四半期に比べ91億円も伸びています。これがわずか3ヶ月の間に起こったことです。ただただ驚くばかりです。

これに対しDeNAは課金売上が純減しています・・・いったい何があったのでしょうか？

mixiは・・・そっとしておいてあげましょう。携帯課金という仕組みを持っていないmixiは、その売上がほとんど②広告に依存しており、完全に置いてきぼりです。ウェブでのSNSとしてGREEを退けたのが遠い過去のようです。

◆ GREE、逆転劇の真相！

次に、営業利益の推移を見てみることにしましょう。

四半期ごとの営業利益の推移（08Q4-2011Q3）

売上ではDeNAを急追しながらも及ばなかったGREEですが、営業利益ではDeNAを逆転しています。この逆転劇には2つの要因があります。それはGREE自身の要因、そしてDeNAの要因です。

まずは、GREE自身の要因。先ほど述べたように課金売上が大きく伸びていました。課金売上は~~ボッタクリ度~~利益率の高いビジネス。売上の伸びがダイレクトに利益に繋がります。

次に、DeNAの要因。DeNAは投資をしたことによるコスト増を売上でカバーすることが出来ず、減益となってしまったのです。

◆ SNS3社のバランスシートを比較すると…

さて、2011年度の本決算時点の各社のバランスシートを比べてみたのが下記の図です。

SNS各社のBS（2011年本決算）

総資産の大きい順に、DeNA、GREE、mixiとなっています。

いわゆる財務の健全性という意味では3社とも全くもって健全です。唯一、DeNAは灰色の「のれん」が重いように見えますが、四半期の利益と比較すれば問題とはなりません。

しかし、SNSのように資産を抱えないビジネスの場合、バランスシートを見てもあまり意味がないかもしれません。SNS各社のとって「投資とは何か？」を考えた場合、開発用の人件費であり、広告宣伝費ということになるでしょう。

◆ ハードルは低くしておくものよ

さて、営業減益の決算発表を受けた11月1日、DeNAの株価は20％以上も下落しました。株主からの成長期待が高すぎたのです。現在の株価水準はほぼ妥当な水準といえるでしょう。DeNAの投資の意味合いを確認できるのであれば参入のチャンスかもしれません。

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オリンパス、不正会計疑惑の闇。酷過ぎる優先株のバリュエーション

2011-10-28T19:52:00.000+09:00

オリンパスのありえないコーポレート・ガバナンス、前回は「国内新事業3社の買収価格がありえない」ことを取り上げました。今回は予告通り、「英国ジャイラス社のM＆A」。

資料を読み進めていくうちに想像以上にありえない項目を発見してしまいました・・・。全く理解を超えていたのですが、ありのままに起こっていたことをお話しします。その項目とは、以前のエントリー（「オリンパス会長、ジャイラスM&A不正会計疑惑で墓穴!焦点は優先株に」）で指摘したとおり、優先株。その価格算定方法でした・・・。

◆ なぜFAは株式オプションを欲したか？

オリンパスとフィナンシャルアドバイザー（以後FAと略記します）との契約で特徴的なのは、「成功報酬の大部分が現金ではなく、株式オプションによって支払われる」スキームになっていることです。

オプション取引（Wikipedia）

このスキーム、オリンパスにとっては当面の資金流出が少なくて済むというメリットがありそうです。では、FAにとってはどうでしょうjか？

「株式オプション」は対象となる株式が上場していることが前提になります。しかし、ジャイラス社はM＆Aを経て、オリンパスの100％子会社になり、非上場となります。

そんな、会社の株式オプションに一体どんな価値があるのか？

この点は、「M＆Aの成果報酬として買収先の株式オプションを付与することなどありうるのか？」という今回の事例の大きな疑問の一つでした。

◆ ジャイラス社再上場シナリオ！？

これに対する答えが、「③ジャイラス社に関する事業戦略の転換について」にあります。

当社は当初、ジャイラス社の将来的な再公開を予定しておりました。

オリンパスは買収し、非上場化したジャイラス社を再上場させるつもりだったというのです。FAはジャイラス社が再上場を果たした後に、市場でオプションを行使することで収益をあげるという目論見だったようです。

つまり、FAはM＆Aの報酬を直接オリンパスから受け取るのではなく、将来間接的に金融市場から得るという構造になります。

個人的には、このオリンパスのいう「再上場シナリオ」にはイチャモンを付けたいと思います。
なぜなら、一般に非上場化→再上場というのは事業の傷んでいる会社を割安な価格で買収し、事業再生し、高値で売却するというものです。これに対し、ジャイラスの買収価格はバリュエーションでみると割高でしたし、オリンパスにも事業再生のノウハウは備わっていないように見えるからです。

◆ 再上場断念、エグジットの機会を奪われたFAが選んだ手法は・・・

しかし、「ジャイラス再上場シナリオ」という前提は覆されることになります。

買収後にジャイラス社の状況を詳細に確認していく中で、特に米国市場においてクロスセルを拡大する余地が大いにあること、またジャイラス社の製造拠点においては、当社の管理手法を導入することで一定のコスト削減効果が見込めること等、想定以上のシナジー効果を早期に実現できることが判明しました。このような状況の変化を踏まえて、当社は、ジャイラス社の再公開を断念し、100％子会社とした上で当社米国子会社等との経営統合を早期に実施することで、外科事業におけるマーケットシェア向上、収益改善を加速させることを2008年4月の取締役会において決定しました。

再上場による利益よりも、ジャイラスを取り込むことで得られる売上・コスト両面でのメリットが大きいため、「再公開を断念」するというのです。買ってみたら思ったより良い会社だったから、自分たちだけのものにしてしまおう、ということです。2007年11月末のジャイラス買収決定から半年後の方向転換でした。

これによって、割を食うのはFAです。何しろ、再上場は消えオプション行使によるエグジットの機会が失われてしまったのですから・・・。

FAはとしては当然、将来間接的に金融市場から回収するはずだった収益を、オリンパスから直接回収しようということになります。そしてFAが持つワラント・株式オプションの買取をめぐる交渉が始まります。

ワラント（Wikipedia）

方向転換の取締役会から5ヶ月後の2008年9月、FAとの契約は改められることになります。その内容は以下の2点

ワラント：オリンパスが買い取る。対価は50百万＄
株式オプション（177百万ドル）：同額のジャイラス社優先配当株と交換する。

FAにとってみればワラントに関しては、無事現金として回収できメデタシメデタシです。しかし、株式オプションに関しては配当を長期に渡って貰うことに変更しただけで、短期の回収は難しいという構造には変わりありません・・・。

◆ FAからの優先配当株買取オファー、その中身とは？
株式オプションを優先株に交換するとの契約からわずか2ヶ月後の2008年9月、FAからオリンパスに打診がきます。それはオリンパスにいずれかの選択を要求するものでした。

優先株の第三者への譲渡承認
優先株のオリンパスによる買取

「キャッシュにしたいからお前が買い取れ、さもなくば誰か他のやつに売っちゃうぞ」ということです。FAからの買取の条件は

株式オプションの10％期待配当の永久価値に相当する額

だといいます。具体的な金額は示されていません。これを図示すると下記のようになります。

FA側からの優先株買取請求の概要
割引率が不明であるため、買取価格も不明・・・

ポイントは、割引率が低いほど、優先株のバリュエーションは高くなるということ。つまり、割引率が低いほどFAにとって有利、逆にオリンパスにとっては不利ということになります。

このバリュエーションの条件をめぐって両者は1年超にわたる交渉を続けます。当然です、割引率の設定など前提条件を少し変えるだけで、優先株のバリュエーションは大きく変動するからです。

そして、ついに2010年3月、優先株買取の条件が決定されることになります。

◆ 優先株のありえなさすぎるバリュエーション

今回の明らかにされた優先配当株のバリュエーションを次のように示しています。

実際の、優先株買取価格の算定式
出所：オリンパスグループ過去の買収案件に関する追加情報

割引率については先ほど、「割引率が低いほどFAにとって有利、逆にオリンパスにとっては不利」といいました。実際の割引率は4.0％・・・。これは、相場感からいってFAにとって有利すぎる水準のように思えます。よほどジャイラス社の成長を見込んでいないとこんな数字にはなりません。

この4.0％という割引率だけでもあり得ないと思うのですが、この式にはそれ以上のあり得ない項目が混じっています。

それは、この式の「0.7」という数字、コレは一体なんなのでしょうか？これを図示してみましょう。

実際の、優先株買取価格の概要
なぜか、FAが払うべき税金分もオリンパスが支払うことに・・・
出所：オリンパスグループ過去の買収案件に関する追加情報

この「0.7」に相当するのは、「税金分」（IR談）だというのです。

つまり、オリンパスは親切丁寧にも、本来FA側が負担すべき配当にかかる税金分までも肩代わりしているというのです。

算数的に言うと、分子を0.7で割ることで、分子の数字は「17.7M$」から「25.2M$」へと40％以上も増加します。FA側にとっては有利すぎ、そしてオリンパスにとっては不利すぎる条件です。

このように、ジャイラス社の配当優先株のバリュエーションは

割引率が低すぎる
FAの税金負担をなぜかオリンパスが負っている

という2つの点であり得なさすぎるとしか言いようがありません。むしろ、当初のFAからの要求よりも多くの金額を払っているようにさえ見えます。

この買収価格をもって「違法もしくは不正な点があったという事実はないと認識しています。」と言われても、にわかに信じることはできません。

そして、この優先株の値上がり分の実質的な意味をFAの視点で考えてみると、「再上場して市場から間接的に得るはずだったM＆Aの成功報酬を、直接オリンパスから得ただけ」ということになるのではないでしょうか？まさしく、M＆Aの手数料であると自分は考えます。

◆ 虎の子、ジャイラスは今？

さて、オリンパスがこれだけのあり得ないバリュエーションを弾いてまで外部株主を排除したかったジャイラスの業績はどうなっているのでしょうか？

・・・その業績の開示をオリンパスは行なっていません。オリンパスからすると開示に値しない「その他子会社」であるというというのです。

多くの株主価値を代償に傘下に収めることになったジャイラスの業績がどうなっているのか？これは第三者委員会の調査にかかわらず公開できるはずの情報です。

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オリンパスが不正会計疑惑を晴らすために公開すべき２つのモノ

2011-10-27T19:59:00.000+09:00

菊川会長が何の説明責任も果たさずトンズラこいたオリンパス。新社長就任会見では「違法、不正な事実はない」との従来の見解を壊れたラジオのように繰り返しました。これら、オリンパスのありえないコーポレートガバナンスに対して東証先生の怒りゲージがMaxに達したようです。

◆ 東証先生がオリンパスにお怒りです

上場会社を巡る最近の諸問題を受けた要請として以下のようなプレスリリースを発表しました。少し長いですが、全文掲載します。

ご高承のとおり、大変遺憾ながら、最近、当取引所の上場会社の中で、その子会社の取締役会の決議を経ずに取締役に対する多額の金銭の貸付けが行われたとの疑惑が指摘されているケースや、過去の企業買収に関連してアドバイザーに対する不透明な報酬の支払いがあったとの内部告発が行われたケースが、相次いで生じました。

これらの上場会社の経営者が株主の負託に背いて不当に上場会社の企業価値を毀損したのではないかとの厳しい批判や、わが国企業のコーポレート･ガバナンスの質に起因する問題であるとの指摘、さらには、他の上場会社の中にも同様の問題を孕んでいる者が少なからず存在しているのではないかと不安視する声が、内外の投資者から当取引所にも数多く寄せられており、証券市場の公正かつ適切な運営に責任を負う立場から、深く憂慮しております。

当取引所といたしましては、株主・投資者のいたずらな混乱を回避し、適切な投資判断を確保するため、こうした疑いが指摘されている上場会社に対して、不明瞭な情報が発生する都度、事実関係や会社としての見解を可能な限り迅速かつ正確に開示するよう求めるとともに、経営者から独立した者によって構成された外部組織による事実関係の究明とその結果の公表を要請するなど、円滑な価格形成と市場秩序の維持に努めています。

また、今後、事実関係が明らかになった段階において、上場ルールや上場基準に抵触する事実があれば、粛々と対応してまいる所存です。

さらに、金融庁・証券取引等監視委員会、監査法人その他関係各方面との連携を強め、今後の事態の推移にも備えてまいります。

なお、今回、問題が指摘されている事案は、いずれも極めて基本的なコンプライアンスや経営者倫理が問われているものであり、その意味では、上場会社に期待されるコーポレート・ガバナンス以前の事柄について指摘を受けているものと考えられます。しかしながら、これまで、わが国の上場会社が、「コーポレート・ガバナンスは形式よりも実質が大事である」と少なからず主張してきたことの真意が今こそ厳しく問われている、という側面も否定できません。

上場会社各位におかれましては、是非ともこの機会に、株主の負託に応えて企業価値の向上に努めることが上場会社経営者の責務であることを社内に徹底するなど、コーポレート･ガバナンスの充実に注力いただくとともに、改めて自社のコンプライアンス体制やその運用の状況に遺漏がないか再確認を行うなど、最善の努力を払っていただきますようお願い申し上げます。

大王製紙、オリンパスを実質的に名指した内容になっています。また、「事実関係が明らかになった段階において、上場ルールや上場基準に抵触する事実があれば、粛々と対応してまいる所存です。」としているように~~上場廃止もあるよという~~断固たる立場を明らかにしています。

◆ オリンパスの苦しすぎる言い分（国内M&A編）

この東証からの警告を受けてというわけではないでしょうが、オリンパスは「当社の過去の買収案件に関する追加情報について」というプレスリリースを新たに発表しています。

オリンパスの買収案件疑惑は大きく2つに分けることができます（本当はもっとあるのですが・・・）

英国ジャイラス社のM&A

2008年度に行った国内3社のM&A（オリンパスは「新事業3社」と称しているようで、本エントリーもこれを踏襲します）

今回のエントリーでは、このうち2.国内新事業3社のM&Aを取り上げます（1.英国ジャイラス社のM&Aについては明日以降・・・）。オリンパスは当該リリースで、新事業3社のM&Aの妥当性についてこう述べています。

新事業3社の事業内容はいずれも当社のコア事業である医療事業と密接に関係しており、医療・健康の領域における新事業を立ち上げることで医療事業とのシナジーを狙ったもので、当社の事業と無関係であるということはありません。

「シナジーを狙ったものです。」とはいわゆるテンプレ回答であり、はいはいと読み進めれば良いでしょう。突っ込みどころは続く、「無関係であるということはありません。」というフレーズです。わざわざこんな間接的表現を用いるあたり、妥当性が乏しいことを自ら吐露しているようなもので、実に味わい深いものがあります。

さて、新事業3社の具体的なシナジーについての解説が続きます。

アルティスは医療系廃棄物のリサイクル業を主な事業としており、当社の医療事業との繋がりに加え、環境への貢献も期待できます。

NEWS CHEFは電子レンジで加熱調理ができるプラスチック製容器の製造を主な事業としており、食を通じた疾病予防・予後の事業開拓を狙っています。

ヒューマラボしいたけ菌糸体から抽出する成分によるサプリメントの開発を主な事業としており、ヘルスケアの領域サプリメントの切り口からアプローチすることを試みております。

・・・何というか、IR担当の方が一生懸命作文したんだな、というのが伝わってきます。

以降は買収価格の妥当性についての記述が続きます。

◆ コーポレート・ガバナンスは形式よりも実質
オリンパスの経営陣をdisる前に、言っておきたいことがあります。それは経営者は、本質的に不確実な将来の事柄に対して意思決定を求められる厳しい立場に置かれてるということです。

しかし、そういった経営者の厳しい立場を斟酌したとしても、売上の100倍にも上る価格で買収するというのはありえないことです。

取締役会で決議をしたという形式的プロセスは問題ないのかもしれません。しかし、その議論の内容・結果はお粗末としか言いようのないものです。ほとんど無価値の会社に大金を払って株主価値を毀損した、という事実は動きません。

それでもなお、オリンパスが新事業3社の買収価格が妥当と強弁するならば、

新事業3社の財務諸表
買収後の事業計画

を開示してくれればよいだけのことです。売上が100倍にもなるというバラ色のシナリオというものを・・・。この点、第三者委員会の調査に期待したいところです。

「コーポレート・ガバナンスは形式よりも実質が大事である」という先の東証のコメントが重くのしかかってくるようです。

◆ 【予告】オリンパスの苦しすぎる言い分（ジャイラス社編）

エントリー中でも少し触れたように、1英国ジャイラス社のM&Aについては明日以降に書きたいと思います。優先株の中身がポイントになると以前のエントリーで述べました。その中身が明らかになりつつあります。読み解くポイントは

フィナンシャルアドバイザーはどうやってイグジットするつもりだったか・・・？

それではまた次回のエントリーで！

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日経マネー12月号に掲載されました

2011-10-27T13:05:00.000+09:00

いつもエントリーをお読みいただきありがとうございます、シェアーズアナリストの丸山です。

10月21日発売の日経マネー12月号の「日本株＋外貨投資　脱・ドン底資産防衛術」特集で、取材を受けました。シェアーズの理論株価を使って、6ページにわたりニセモノ割安株を見抜く方法をご案内しています。

オススメの割安安定配当銘柄リストも掲載されていますので、ぜひご覧になって下さい

【掲載内容】
◆ 低PER、低PBRだけど割高？ニセモノ割安株にだまされるな！
◆ ニセモノ割安株はこう見分ける
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